【四季報】銅：供給約束強化，結構切換驅動銅價中樞抬升

　　作者：王偉偉/F0257412、Z0001897/一德期貨有色金屬分析師

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• 基本面

　　供給端：礦端長周期瓶頸疊加短期區域擾動，鎖定全年低供給增速，精煉銅供應偏緊格局延續；

　　需求端：新舊動能切換，傳統產業拖累放緩，算力、儲能新興賽道持續託底，消費總量穩步增長；

　　供需格局：過剩規模持續收窄，銅價下方支撐堅實。

• 政策變量

　　美國「232」銅關税政策落地發酵，成為四季度及2027年市場核心變量。

• 四季度展望

　　整體呈現震盪偏強格局，宏觀壓制約束漲幅天花板，而非趨勢反轉。

• 內容摘要

　　2026年全球精煉銅市場整體呈現供給約束強化、需求結構優化、過剩持續收斂、政策擾動蓄勢的格局。

　　礦端長周期產能瓶頸疊加短期區域擾動，鎖定全年低供給增速；需求端新舊動能切換，傳統產業拖累放緩，算力、儲能新興賽道持續託底，消費總量穩步增長。供需錯配推動市場寬松格局持續緩解，銅價下方支撐堅實。

　　政策層面，美國「232」銅關税政策落地發酵，成為四季度及2027年市場核心變量。

• 核心觀點

　　整體來看，四季度銅市場關税政策短期定價偏謹慎，長期仍存貿易流重構、成本抬升的潛在擾動。預計銅價整體呈現震盪偏強格局，后續需重點跟蹤礦山擾動落地、新興需求兑現進度及美國關税政策落地節奏。美國進口銅「232」關税政策三情景推演：

　　嚴格執行（結構性利多）：白宮簽署行政令，確認2027年1月精煉銅15%關税生效。全球銅貿易流大幅重構，非美地區現貨庫存持續去化，現貨升水、近遠月價差走強，市場結構性緊缺格局強化，整體行情偏強運行；

　　懸而未決（高位震盪）：推迟決策或維持現狀，關税預期延續。市場多空博弈加劇，政策預期反覆擾動盤面，行情無明確單邊趨勢，整體維持高位寬幅震盪格局，波動屬性放大；

　　擱置（結構性利空）：明確擱置精煉銅關税。前期關税溢價快速回撤，COMEX地區庫存迴流，內外盤跨市套利邏輯崩塌，市場情緒降温，行情承壓回調。

　　01、2026年前三季度銅市場回顧

　　2026年前三季度銅市先后經歷地緣衝突、美聯儲貨幣政策轉向兩輪衝擊，美國銅進口「232」關税懸而未決，銅價中樞逐級抬升，並於三季度末COMEX與LME兩市刷新歷史新高。

　　2月28日，中東美伊衝突全面升級，原油暴漲引發滯脹擔憂，霍爾木茲海峽航運風險上升，布倫特原油衝上120美元/桶，冶煉、加工能源成本抬升，風險金屬估值短期承壓。

　　6月18日，美聯儲FOMC會議釋放超預期鷹派信號，降息敍事徹底扭轉，點陣圖顯示近半數票委支持年內重啟加息，美元指數與10年期美債收益率同步衝高，銅價階段性回調；但礦端供給約束與關税預期託底，滬銅仍站穩10萬元/噸整數關口。

　　9月8日，滬銅主力合約收盤站上11萬元/噸大關，報110620元/噸；9月10日，LME銅盤中觸及14875美元/噸歷史新高。9月16日美聯儲加息落地后，銅價高位回吐部分漲幅，9月18日LME三個月期銅收報14515美元/噸，仍處歷史高位區間。

　　圖 1.1：LME銅價季節性分析圖

　　前三個季度地緣衝突、避險情緒、滯脹加息升溫，銅估值受到了這些外部因素明顯抑制。內因方面：全球銅礦減產，加工費持續下行，供給收縮力度顯著大於消費端的下滑。儘管外部衝擊很大，但是在內因的強驅動下，銅價還是站穩了10萬元/噸，並試探11萬元/噸壓力位。三季度末和四季度，市場主線將切換至美國「232」精煉銅關税預期與供給鎖緊背景下的低庫存。

　　02、2026年全球經濟

　　地緣衝突推升類滯脹壓力

　　全球經濟分化加劇

　　2026年全球經濟面臨地緣擾動與滯脹衝擊。國際貨幣基金組織（IMF）7月更新《世界經濟展望》，對全球增長與通脹格局重新評估：全球經濟增速承壓，通脹反彈，主要央行加息預期升溫、全球流動性收緊。

　　全球GDP：下調2026年全球GDP增速至3.0%，上調2027年至3.4%。中東衝突推升能源價格、壓制全球總需求；地緣衝擊分化明顯，能源進口國、脆弱新興經濟體受損更顯著，深度融入AI技術價值鏈的經濟體增長韌性更強。

　　美國GDP：2026年同比2.4%，2027年2.1%。關税政策滯后影響、能源漲價帶來小幅拖累，但企業AI資本開支與私人投資韌性對衝經濟下行壓力。

　　中國GDP：2026年同比4.4%，2027年同比4.0%。地產調整周期拉長、居民消費信心偏弱、地方債務修復緩慢，2026年增速較年初預期下調；2027年國內結構性壓力持續，增速進一步回落至4.0%。

　　中東地緣衝突已經從尾部風險升級為全球宏觀定價的核心約束，打斷AI投資、貿易緩和帶來的復甦動能。宏觀增長下修疊加通脹反彈，全球進入階段性類滯脹格局，新興市場受到衝擊顯著大於發達經濟體。經濟前景整體下行風險佔優，衝突範圍擴大、主權債務暴雷、AI生產率兑現不及預期是三大核心負面變量。

　　2.1 美聯儲：年內或仍有第二次加息，高利率壓制遠期估值

　　9月16日，美聯儲FOMC會議時隔三年多首次加息25bp，聯邦基金利率升至3.75%–4.00%。最新點陣圖顯示，18名官員中12人預計年內還有1次加息、4人預計還有2次，即多數官員預期年內仍有第二次加息；2027年末政策利率中值維持在4.1%，降息預期被大幅后移，未來不排除第三次加息的可能。

　　圖 2.1：美國2026經濟預測（2026年9月）

　　圖 2.2：美國國債利率（單位：%）

　　對銅的傳導：高利率與美元走強壓制銅的遠期估值與金融屬性，全球製造業資本開支與地產鏈需求承壓。但四季度近端定價仍由供需與關税預期主導，宏觀壓制更多體現為對漲幅天花板的約束，而非趨勢性反轉信號。

　　圖 2.3：美國精銅月度進口量（萬噸）

　　圖 2.4：COMEX-LME銅溢價（單位：美元/噸）

　　2.2 中國：穩增長政策加碼，旺季需求待驗證

　　2026年前三季度國內經濟呈「一季度平穩、二季度承壓、三季度政策加碼」格局。四季度財政與貨幣政策發力空間打開，電網投資維持高景氣，疊加「金九銀十」傳統開工旺季、年末電網與新能源項目集中併網，算力基建、儲能板塊的銅需求延續高增。

　　地產板塊：全國地產核心指標依舊偏弱，2026年1‑8月房屋竣工面積累計同比‑23.7%，地產鏈銅消費承壓，但下滑斜率邊際趨穩。不過政策端越發明朗，住建部對房地產中長期發展新模式的頂層定調，疊加新版公積金管理條例落地、一線及強二線城市持續松綁樓市政策，資金博弈金九銀十銷售旺季、城中村改造與存量盤活相關配套政策落地。

　　基建板塊託底作用持續顯現，1‑8月全國基礎設施投資累計同比1.1%，基建實物工作量加速落地，電網作為穩增長抓手持續發力，對衝地產端需求下滑。

　　汽車板塊結構性分化延續，1‑8月國內汽車總產量2025.5 萬輛，累計同比‑3.8%；新能源汽車產量達1066.8萬輛，累計同比+10.8%，新能源汽車、出口放量對衝燃油車產銷下滑，成為汽車領域銅消費的核心支撐。

　　03、全球銅礦產量負增長，加工費持續走低

　　國際銅業研究組織（ICSG）8月發佈的上半年初步統計：2026年1-6月全球銅礦（礦山銅）產量同比-1.1%，其中銅精礦（硫化礦）產量同比下滑2.6%，濕法（SX-EW）銅礦產量增長4.3%，精礦端收縮幅度遠大於整體礦山口徑，反映硫化銅精礦纔是當前供應的主要瓶頸。

　　表 3.1：全球銅月度供需平衡表

　　分國別：智利上半年銅礦產量248.1萬噸，同比下降6.6%，Escondida、El Teniente等主力礦山受品位衰減、檢修擾動拖累明顯，Cochilco進一步下調全年智利銅產量預期至527萬噸，同比-2.6%。印尼受Grasberg井下湧泥事故持續影響，上半年礦產銅同比大幅下滑；該礦二季度進入分階段復產爬坡，但預計2026下半年產能僅恢復至65%左右，完全達產推迟至2027年底。剛果（金）整體礦山產量基本持平，濕法銅實現增長，但卡莫阿-卡庫拉受地震淹井事故衝擊，高品位礦段開採受限，上半年產出不及計劃，企業已經下調全年產量指引至29-33萬噸陽極銅，並非出口管控造成緊張，屬於礦山自身地質事故擾動。

　　綜合海內外機構最新預測，2026年全球礦山銅增量已經較年初預期大幅下調，礦山銅總增量落在5-22萬噸，增速0.2%-1.0%區間，但結構高度分化：增量絕大部分來自濕法氧化礦，硫化銅精礦接近零增長，精礦端實質接近零增長，也是現貨TC持續深度貼水的核心原因。

　　3.1 全球銅精礦供應：礦端擾動頻繁，TC不斷刷新歷史低點

　　2026年上半年，全球18家主要生產企業合計產量661.3萬噸，同比減少34.9萬噸，頭部礦山減產壓力凸顯。其中，嘉能可、泰克資源、南方銅業、洛陽鉬業新增貢獻居前，自由港、必和必拓、智利銅業、艾芬豪礦業等出現了不同程度的大幅減產。

　　表 3.2：全球18家主要銅生產企業產量

　　表 3.3：全球銅礦預計新增明細

　　表 3.4：2026年全球銅礦減產明細

　　3.2 全球精煉銅供應：三重約束，增量下修

　　2026年全球精煉銅供應呈現原料銅礦減產持續、冶煉負利運行、硫資源約束加強的三重緊約束格局。全年原生精煉銅增量大幅下修，供應彈性顯著弱化。宏觀層面，中東地緣局勢持續緊張，霍爾木茲海峽航運擾動導致全球硫磺流通受阻，疊加國內硫酸出口管控政策落地，全球硫酸供需格局急劇收緊，價格年內大幅抬升，年中高點一度突破2100元/噸，截至三季度末仍維持高位震盪。硫酸作為濕法鍊銅核心原料，價格暴漲大幅抬升海外低品位濕法銅礦生產成本，部分高酸耗礦山產能被動收縮，進一步壓縮全球礦端供給彈性。

　　2026年銅精礦加工費持續深度貼水，成為約束冶煉產出的核心變量。受印尼Grasberg泥石流災害、剛果（金）礦山地質擾動、智利銅礦品位下滑與水資源約束等集中擾動影響，全球硫化銅精礦供給持續收縮，9月末現貨TC一度跌破-220美元/噸，創下歷史低位，全年絕大部分時間維持負值區間運行。異常偏低的加工費徹底擠壓全球冶煉環節利潤，常規鍊銅業務持續虧損，冶煉廠生產意願大幅回落，主動降負荷、檢修減產行為增多。

　　圖 3.1：進口銅精礦現貨加工費TC（美元/噸）

　　圖 3.2：中國硫酸市場均價（單位：元/噸）

　　本年度國內冶煉行業盈利結構發生明顯反轉，副產品硫酸外銷收益部分對衝精銅加工費深度負值帶來的虧損，成為國內冶煉廠維持開工的重要支撐；海外多數冶煉廠硫酸缺少外銷變現渠道，仍承受較大虧損壓力。行業生產邏輯由「加工費驅動」轉為「硫價盈虧驅動」。2026年全球礦山銅增量已較年初預期大幅下修，硫化銅精礦近乎零增長，僅濕法氧化礦貢獻少量增量，礦端供給疲軟已成定局。受礦山減產、精礦緊缺、冶煉負利、硫資源約束多重因素共振影響，2026年全球原生精煉銅新增產量降至近年低位，成為全年銅供應端最核心的約束項。展望四季度，礦山擾動尚未完全消退、TC低位格局難改、硫酸高位震盪持續，精煉銅供應偏緊格局將延續，難有大幅增量釋放。

　　圖 3.3：全球銅精礦產量（單位：萬噸）

　　圖 3.4：全球精煉銅消費量（單位：萬噸）

　　圖 3.5：中國精銅產量（單位：萬噸）

　　圖 3.6：中國精銅消費量（單位：萬噸）

　　04、全球精銅需求分析

　　4.1 光伏/風電滑坡，算力/儲能/新能源汽車扛旗

　　2026年六大新興領域（光伏/風電/汽車/充電樁/儲能/算力）全球總用銅量預計870.9萬噸，同比2025年新增51.1萬噸；其中中國合計用銅407萬噸，僅新增3.9萬噸，海外增量47.2萬噸，需求增長重心明顯外移。

　　表 4.1：全球新興消費領域用銅量測算（單位：萬噸）

　　注：算力包含機房配套外部電網、變壓器衍生用銅，區別於海外機構僅機房內部硬件狹義口徑

　　需求結構發生歷史性切換：光伏國內需求大幅收縮貢獻增量鋭減、汽車增速顯著放緩；算力、儲能成為2026年銅需求核心支柱，對衝風光車行業的增量下滑，支撐新興產業銅消費維持較快正增長。

　　4.1.1 光伏：國內裝機見頂回落，全球增量由正轉負，成最大拖累項

　　2026年全球光伏用銅預計219.3萬噸，同比減少24.2萬噸，為六大新興賽道中唯一需求同比收縮的板塊，成為全年新興需求最大拖累項。分區域來看，國內光伏用銅由2025年122.5萬噸大幅回落至80.8萬噸，核心源於前期連年超高裝機形成的存量高基數透支效應，疊加行業產能過剩、組件價格承壓，新增集中式與分佈式裝機節奏顯著放緩；同時光伏直流線纜、匯流設備領域鋁代銅技術加速滲透，單位裝機耗銅量持續下行，進一步壓縮國內光伏用銅空間。

　　4.1.2 風電：需求小幅回落，行業韌性顯著優於光伏

　　2026年全球風電用銅預計66.6萬噸，同比小幅減少4.6萬噸，整體需求表現具備較強韌性。國內海陸風電新增裝機節奏階段性放緩，帶動本土用銅需求温和回落；海外風電裝機保持平穩增長，對衝部分國內減量。同時海上風電大型化趨勢持續延續，單機容量提升帶動單兆瓦耗銅強度上行，有效緩衝行業整體需求下滑幅度，使得風電板塊回落幅度遠小於光伏賽道，成為新能源板塊的穩健託底力量。

　　4.1.3 汽車：增速大幅滑坡，增量近乎腰斬

　　2026年全球汽車行業用銅增速顯著放緩，全年用銅量預計330.8萬噸，年度新增用量14.8萬噸，行業增長動能弱化。全球燃油車終端需求持續低迷，疊加地緣貿易壁壘、車企庫存壓力偏高，傳統車用銅持續收縮；新能源車領域補貼政策全面退坡，行業從高速滲透階段轉入高質量平穩增長階段，國內新能源車滲透率突破50%后，行業自然增速持續回落。儘管800V高壓平臺、高功率電機迭代帶動單車用銅強度小幅提升，但邊際改善力度有限，難以對衝行業整體增速下滑壓力，無法拉動汽車用銅重回高增長區間。

　　4.1.4 充電樁：平穩小幅增量，貢獻有限

　　2026年全球充電樁用銅延續穩健增長態勢，全年用銅量18.6萬噸，同比新增2.8萬噸。全球新能源汽車配套基礎設施建設持續推進，歐美、東南亞海外充電樁佈局提速，支撐賽道用銅穩步擴容。但受行業整體體量偏小制約，充電樁板塊增量規模有限，難以對衝光伏、汽車兩大核心賽道需求走弱帶來的拖累，對全局新興銅需求的提振作用相對微弱。

　　4.1.5 儲能：持續高增，第二大增量來源

　　2026年全球儲能行業維持高增長態勢，全年用銅量預計42.1萬噸，同比新增12.1萬噸，延續2022–2025年高景氣格局。全球新能源配儲政策持續落地，風光強制配儲、獨立儲能、户用儲能需求全面爆發，儲能電站電纜、變流器、母線設備耗銅強度較高，行業整體增速維持高位。在傳統風光車賽道走弱背景下，儲能成為僅次於算力的核心增量賽道，為全球新興產業銅需求提供穩定支撐。

　　4.1.6 算力：2026年第一大銅需求增量，行情核心主線

　　2026年算力行業成為全球銅需求的絕對核心支撐，全年用銅量預計193.5萬噸，同比新增50.2萬噸，單一賽道增量遠超其余五大新興賽道增量總和，可完全覆蓋光伏、風電合計28.8萬噸的需求減量。生成式AI產業持續爆發，全球中美歐核心算力集群加速擴建，AI服務器、高壓配電銅排、高速連接器、液冷散熱系統的耗銅強度為傳統服務器的3倍以上；同時算力基建配套電網擴容、變壓器升級帶來衍生用銅需求，算力迭代周期維持18個月左右的高速節奏，行業用銅剛性極強。在傳統新能源賽道增長乏力的背景下，算力基建成為2026年託底全球銅需求、對衝行業結構性走弱的核心邏輯。

　　4.2 傳統產業承壓，國補退潮

　　2026年國內傳統終端銅需求呈現明顯結構性分化，地產、家電兩大核心消費板塊持續承壓，政策刺激效應逐步退潮，整體需求修復力度偏弱；僅電網投資保持穩健託底態勢，成為傳統產業中少數正向支撐板塊。整體來看，傳統產業銅消費增速延續弱勢格局，對國內銅需求形成拖累，但邊際下行壓力有所放緩。

　　4.2.1 房地產竣工承壓，拖累銅消費

　　2026年國內房地產行業整體延續弱勢運行格局，新開工、施工、竣工核心指標同比回落，地產鏈家電、線纜、給排水銅管等細分用銅需求持續承壓，仍是國內銅消費最主要的拖累項。

　　從1-8月官方統計數據來看，行業基本面尚未出現實質性反轉：2026年1-8月國內房屋施工面積累計56.1億平方米，累計同比下降12.8%；房屋新開工面積累計2.99億平方米，累計同比下降24.9%，房企新增拿地、開工意願持續低迷，遠期地產鏈用銅需求缺乏增量支撐。同期房屋竣工面積累計2.1億平方米，累計同比下降23.8%，竣工端修復不及預期，直接拖累后端家裝線纜、衞浴銅管等終端用銅需求釋放。整體來看，儘管近期地產板塊受政策利好出現估值修復行情，但實體竣工回暖節奏緩慢，地產鏈銅消費弱勢格局仍將延續。

　　圖 4.1：中國竣工與新開工

　　圖 4.2：房地產用銅量測算

　　4.2.2 以舊換新效應減弱，海外建廠替代出口

　　2026年我國家電行業呈現外需修復、內需偏弱，政策退潮、邊際改善的結構性特徵。海外貿易環境階段性改善，疊加新興市場需求擴容，家電出口韌性凸顯；但國內以舊換新政策力度收縮，行業高基數壓制凸顯，內需持續疲軟，家電板塊整體對銅消費的拖累作用仍存，僅下半年有望邊際緩解。

　　外需層面，2026年美國對華家電貿易摩擦迎來階段性緩和，多輪關税複審、「337」調查裁定落地，部分高税率條款失效、專利調查終止，前期壓制的對美家電出口訂單持續迴流。同時歐洲極端高温天氣帶動消暑家電需求爆發，東南亞、拉美等新興市場家電消費穩步擴容，進一步支撐家電出口。海關總署與中國家用電器協會數據顯示，2026年上半年我國家電出口總額613億美元，同比增長3.4%；其中北美市場自5月結束持續下行態勢重回正增長，熱泵、空調等品類出口高增，驗證關税緩和帶來的訂單修復邏輯。長期來看，為規避跨境貿易壁壘、貼近海外消費市場，國內家電企業海外建廠替代直接出口的趨勢持續強化，一定程度對衝貿易摩擦風險，但也會逐步分流國內家電製造端產能與配套用銅需求。

　　內需層面，2026年家電政策刺激力度大幅弱化，行業復甦動力不足。本年度家電以舊換新補貼品類大幅收縮，僅保留空調、冰箱、洗衣機、電視、電腦、熱水器6大類產品，且僅限一級能效/水效機型享受補貼，補貼門檻抬升、覆蓋範圍縮減，政策拉動效應顯著弱於2025年。疊加2025年政策透支形成的高基數效應，上半年家電產銷整體承壓。消費數據印證內需疲軟格局，奧維雲網監測數據顯示，2026年上半年家電全渠道零售額4250億元，同比下滑9.9%；國家統計局1-7月數據顯示，國內家用電器和音像器材類社會消費品零售總額6372億元，累計同比下降6.6%，內需降幅較上半年小幅收窄，但整體修復力度依舊偏弱。隨着前期高基數效應逐步回落，疊加海外渠道補庫需求集中釋放，家電產銷增速有望逐步轉正，家電板塊對國內銅消費的拖累幅度將持續收窄。

　　圖 4.3：中國主要家電用銅量測算

　　圖 4.4：中國空調出口和內銷增速

　　4.2.3 電網投資保持韌性，環比增速有所回落

　　電網與電源投資作為國內穩增長核心抓手，2026年延續結構性分化格局，電網投資維持正向增長，成為傳統產業銅需求的核心託底力量，而電源投資同比回落，整體增速邊際走弱。數據顯示，2026年1-7月國內電網基本建設投資完成額3340億元，同比增長0.75%，在地產、家電等傳統需求普遍承壓的背景下保持正增長，持續支撐線纜、變壓器、配電設備等電力端用銅需求。與之對應，2026年1-7月國內電源基本建設投資完成額4237億元，同比下降4.72%，電源端項目開工、落地節奏放緩，一定程度抵消電網投資帶來的需求增量。

　　圖 4.5：中國電網基建投資完成額（單位：%）

　　05、供需平衡及結論

　　2026年全球精煉銅市場呈現供給增速大幅放緩、需求結構性分化、過剩格局持續收斂的核心特徵，同時美國「232」銅關税政策落地發酵，成為四季度及2027年市場核心變量。整體來看，礦端產能瓶頸凸顯壓制供給增量，傳統終端需求持續偏弱，新興算力、儲能賽道託底需求底線，供需增速剪刀差持續收窄，市場過剩規模逐年回落；關税政策短期定價偏謹慎，長期仍存貿易流重構、成本抬升的潛在擾動。

　　本次測算首次納入2027年市場供需預判，完整覆蓋近五年市場格局演變，清晰呈現銅市場長周期供需拐點，具體數據如下：

　　表 5.1 全球銅供需分析（首次引入2027年供需預估）

　　供應端：礦端瓶頸全面凸顯，2026年供給增速創五年新低

　　2026年全球銅原料供給進入低增長周期，精礦增量大幅收縮，成為約束精煉銅產出的核心瓶頸。2023–2024年全球銅精礦年均增量維持在45–68萬噸的高位區間，2025年增量回落至24.3萬噸，2026年進一步下調至13.5萬噸，同比增速僅0.58%，創下近五年最低增速。2027年隨着部分新建礦山產能釋放，精礦增量有望修復至42萬噸，增速小幅回升，但整體仍處於弱增長格局。

　　全球礦端低增長格局由長周期產能瓶頸與短期擾動共振形成，核心制約因素明確：其一，全球高品位老舊礦山持續老化，資源品位逐年下滑，疊加海外銅礦新建投產周期長達7–10年，疊加前期行業資本開支不足，新增產能釋放節奏持續滯后，長期壓制礦山供給彈性；其二，主產區擾動常態化，智利、祕魯等拉美核心產區持續面臨水資源短缺、工人罷工、環保審批嚴苛等問題，非洲銅礦頻繁遭遇電力短缺、地質災害等突發事故，全球礦山開工穩定性持續偏弱。

　　礦端緊缺直接傳導至冶煉環節，2026年銅精礦現貨TC長期維持低位甚至負值區間，冶煉企業原料成本大幅抬升，原生精煉銅產量增速近乎停滯，全年原生銅同比僅增加5.2萬噸。行業產能增量主要依靠再生銅支撐，2026年再生銅產量同比增加26.5萬噸，一定程度對衝原生銅減產壓力，但難以扭轉整體供給偏弱格局，全年精煉銅產量同比增速僅1.11%，供給端整體約束凸顯。

　　需求端：新舊動能切換，消費增速穩步降温

　　2026年全球精煉銅消費延續增長態勢，但增速顯著放緩，結構性分化特徵極致凸顯。全年全球精煉銅消費量預計2873萬噸，同比增速1.90%，較2023–2025年2.8%–3.0%的年均高增速明顯降温，核心源於傳統需求走弱、新興需求託底的結構性切換。

　　傳統終端需求是全年消費增速的主要拖累。國內房地產竣工、新開工數據持續深度負增，地產鏈線纜、衞浴銅管、家裝用銅需求修復乏力；家電行業以舊換新政策退坡、內需疲軟，傳統終端用銅需求持續偏弱。海外市場方面，歐美製造業景氣度下行，普通工業製造、傳統線纜用銅需求温和放緩，全球傳統產業銅消費增量持續收縮。

　　新興產業成為需求底線的核心支撐，避免消費總量轉負。儘管光伏、風電、新能源汽車等前期高增長賽道增速逐步放緩，行業從高速擴張轉入平穩增長階段，但算力基建、儲能、電網升級等剛需賽道持續高增。AI智算中心建設爆發帶動機房配電、銅排、高速連接器、液冷設備用銅剛性擴容，風光配儲、獨立儲能規模化落地持續抬升儲能用銅需求，完全對衝風光、汽車板塊的增量下滑，託底全球銅消費維持正增長。

　　供需格局：增速剪刀差收斂，市場過剩持續收窄

　　2026年全球銅市場供需格局迎來邊際改善，供需增速剪刀差持續收斂。全年銅礦供給增速僅0.58%，顯著低於精煉銅需求1.90%的增速，供給偏弱、需求韌性相對更強的格局，直接推動市場過剩規模大幅回落。2025年全球精煉銅過剩量為46.9萬噸，2026年回落至25萬噸，市場寬松程度明顯緩解；2027年隨着礦山產能小幅修復、消費穩步增長，過剩量小幅回升至39.5萬噸，整體維持弱過剩格局，無大幅累庫壓力。

　　政策端：美國「232」銅關税深度解析，市場定價偏謹慎保守

　　美國「232」銅關税是2026–2027年全球銅市場核心潛在政策變量。多輪細則修訂與豁免安排僅降低一次性脈衝衝擊，並不消解政策的長期擾動潛力；當前市場對精煉銅后續徵稅的概率、傳導路徑的定價存在偏差，一旦預案落地，將顯著重塑全球銅流與跨區域價差。根據美國白宮及商務部公告，2025年美國啟動銅產品「232」關税調查，率先對銅半成品徵收50%關税，同時明確2027年起擬對精煉銅徵收15%進口關税、2028年上調至30%；2026年4月、6月美國兩次修訂關税細則，優化計税規則、擴大豁免範圍、調整差異化税率，政策落地節奏趨於温和。

　　四季度核心變量為美國「232」精煉銅關税最終裁決。當前市場對「嚴格執行」定價已相當充分（COMEX庫存創百年紀錄、COMEX-LME價差高位），情景概率為主觀情景加權，並非客觀統計概率；三情景推演如下：

　　表 5.2：美國「232」關税三情景推演

　　注：表格內情景概率為研究人員主觀情景假設概率，僅用於推演不同情形下市場表現，並非事件實際發生概率。

　　總結，2026年全球精煉銅市場整體呈現供給約束強化、需求結構優化、過剩持續收斂、政策擾動蓄勢的格局。礦端長周期產能瓶頸疊加短期區域擾動，鎖定全年低供給增速；需求端新舊動能切換，傳統產業拖累放緩，算力、儲能新興賽道持續託底，消費總量穩步增長。供需錯配推動市場寬松格局持續緩解，銅價下方支撐堅實。美國「232」銅關税政策落地發酵，成為四季度及2027年市場核心變量，存在對銅價衝擊。預計四季度銅價整體呈現震盪偏強格局，后續需重點跟蹤礦山擾動落地、新興需求兑現進度及美國關税政策落地節奏。

　　風險提示：重點礦山復產不及預期帶來精礦進一步緊缺；AI算力資本開支、光伏/新能源車需求不及預期；國內地產、家電覆蘇不及預期；再生銅供給超預期釋放；美國「232」關税政策落地存在變數；美聯儲貨幣政策、中東地緣衝突超預期變化；報告供需預測為機構基準情景假設，實際結果存在偏差。

　　編輯：武宇傑

　　審覈：吳玉新/F0272619、Z0002861/

　　複覈：於心悦

　　報告製作日期：2026年9月22日

　　交易諮詢業務資格：證監許可〔2012〕38號

責任編輯：李鐵民