港股分拆上市潮起 多元路徑驅動資產價值重估

　　證券時報記者 鍾恬

　　9月21日，港交所刊發《諮詢文件》，就一系列建議徵詢市場意見。其中，本次改革提出將母公司上市后不可提交分拆上市申請的限制期，由三年縮短至一年。

　　就在近期，港股迎來了新一輪分拆上市熱潮。海信集團、金斯瑞生物科技、信義玻璃、復星國際等公司紛紛推出分拆計劃，操作路徑涵蓋募資型IPO、實物分派、混合模式等多種形式。多位受訪專家表示，分拆上市正成為企業梳理資產、釋放價值的常態化資本工具，但它並非萬能解藥，企業需審慎選擇分拆方案，平衡資本運作與實體經營。

　　港股分拆上市升溫

　　隨着港股資本市場改革持續推進、上市規則不斷優化，近期港股公司分拆上市的案例明顯增多。

　　海信集團旗下納真科技將於9月22日登陸港交所，成為海信體系第六家上市公司。公司主營光模塊、光芯片及光網絡終端的研發、生產與銷售，2025年在全球光模塊市場份額達4%，位列全球專業廠商第五，國內市場份額10.1%，排名第三。

　　金斯瑞生物科技同樣在推進分拆事項，公司於9月4日公告擬分拆蓬勃生物獨立上市。蓬勃生物主營生物製劑及先進療法CRDMO服務，是公司增速最快的業務板塊。

　　9月1日在香港中旅的業績説明會上，公司財務總監表示正有序推進分拆工作。此前，香港中旅於5月公佈，計劃以實物分派方式，分拆經營港澳業務的全資附屬公司港澳文旅上市。

　　信義玻璃8月31日公告，旗下信義汽車玻璃控股已遞交分拆上市申請。上市完成后，信義玻璃保留浮法、建築玻璃主業，不再控股汽車玻璃板塊。

　　值得一提的是，今年初，東風集團與創維集團先后啟動「騰籠換鳥」模式，即母公司私有化退市的同時，以介紹方式分拆旗下新能源汽車、光伏等新興業務獨立上市，通過「股權分派+吸收合併」的組合操作，實現傳統業務向科技領域的戰略轉型。

　　此外，年內多家企業官宣分拆計劃：復星國際獲批分拆Club Med Lifestyle上市，江西銅業通過江銅銅箔港股分拆預案，威勝控股、舜宇光學科技分別啟動新能源、車載光學板塊分拆工作。

　　CIC灼識董事總經理張昳睿認為，港股分拆上市升溫背后有三重驅動力：一是破解估值折價問題，綜合型集團業務屬性繁雜，資本市場多采用保守定價，分拆能讓高成長、獨立性強的業務單獨對標賽道估值，實現價值重估；二是拓寬企業融資渠道，新興或高研發導向的業務擴張所需資金量大，分拆可讓子公司獨立股權融資，促進自我造血；三是港交所分拆上市規則清晰透明，審覈標準明確，為企業資本運作提供穩定預期。

　　中善資本港美股IPO媒體戰略官常城補充，本輪分拆潮本質是企業主動梳理資產、釋放價值的戰略佈局。很多上市公司孵化出高成長性獨立業務，但母公司平臺難以體現其真實估值，通過分拆獨立上市，可推動市場重新定價。同時，子公司上市后擁有獨立資本平臺，在后續融資、引入戰投、員工股權激勵等方面更加靈活，更適配新興業務的長期發展需求。

　　多元路徑匹配不同訴求

　　從分拆模式上看，主要有三類。

　　募資型IPO分拆主要通過發行新股募集資金。海信分拆納真科技是這一路徑的最新樣本，海信集團在其上市后仍為控股股東。復星國際推進分拆Club Med Lifestyle、金斯瑞生物科技擬分拆蓬勃生物、江西銅業擬分拆江銅銅箔均屬於此路徑。

　　「實物分派+介紹上市」以香港中旅為代表。香港中旅2025年12月通過實物分派剝離持續虧損的旅遊地產業務，並於今年5月遞交全資附屬中旅港澳文旅控股介紹上市申請。此前，海底撈分拆特海國際、康哲藥業擬分拆德鎂醫藥，同樣選用該路徑。

　　「實物分派+全球發售」屬於混合方案，以信義玻璃、三生製藥為代表，但細節存在差異。信義玻璃以實物分派為主，將80%股份分派給股東，搭配14%存量股份出售與6%新股發行完成全球發售；三生製藥則把蔓迪國際87.16%股權全部分派給股東，分拆后不再持有任何權益。

　　在張昳睿看來，三類模式利弊分明。傳統股權切離IPO募資能力最強，可引入戰略與基石投資者，但會稀釋母公司股權，存在定價折讓、破發風險，適合資本密集型、急需鉅額資金擴張的企業。「實物分派+介紹上市」不會稀釋母公司股權，無需招股，落地確定性高，但無法募資，老股東獲派股份或集中拋售引發流動性壓力，適合子公司自身造血充足，重在梳理業務架構與回饋股東的企業。「實物分派+全球發售」能平衡老股東權益與新增融資需求，不過交易架構設計複雜，發售成效受市場環境影響，適合母公司持股比例高、基本面紮實，既要穩定原有股東又要為子公司引入增量資金的企業。

　　清科國際投資銀行部聯席董事關天傑認為，企業選擇實物分派，多為保障分拆上市推進順暢：一是實物分派可設置保證配額，更容易獲得股東大會支持；二是能夠分散子公司股東，滿足港交所25%公眾持股的上市門檻。

　　常城提醒，並非所有業務都適合分拆，企業需重點評估三點：業務脱離母公司后能否獨立運營；單獨上市能否取得更優估值與融資條件；分拆后母公司留存資產質量。如果只是剝離優質資產上市，母公司質量反而下降，對原有股東而言未必利好。

　　分拆並非萬能解藥

　　儘管近期分拆上市熱度攀升，但專家們提醒，分拆並非萬能解藥，企業需平衡資本訴求與業務現實。

　　張昳睿認為，分拆上市走向常態化是市場趨勢。當下資本市場對資本回報率、現金流質量的考覈愈發嚴格，單純追求把體量做大的打法已逐漸退潮。大型集團、行業龍頭藉助分拆實現業務精細化分工、估值清晰化，是企業步入成熟周期的自然選擇。

　　常城則直言，未來分拆會更加普遍，但不會成為港股企業的「標準動作」。集團旗下業務多元本是常態，當業務具備獨立運營、融資與估值能力時，分拆纔是合適的資本工具。但投資者不能簡單將分拆等同於利好，需要甄別剝離資產質量、母公司留存資產、母公司持股比例，以及新公司的盈利和成長性。

　　「分拆本身不會憑空創造價值，只是將打包資產拆分交由市場重估，投資價值最終仍取決於資產本身。」常城説。

　　九圜青泉科技首席投資官陳嘉禾則從估值角度分析，不少企業啟動分拆，是因為集團整體估值偏低，將優質業務單獨上市，便於市場單獨定價。「分拆方案沒有絕對優劣，需要結合企業自身狀況與投行建議定製，投資者仍需逐一研判各業務板塊經營與估值水平。」

　　市場對分拆的反應並非總是正面。金斯瑞生物科技公告擬分拆蓬勃生物當日，股價大跌超13%。江西銅業審議分拆江銅銅箔預案后，A、H股同步走弱，反映出市場對新能源上游資產分拆保持謹慎。此外，港股流動性分化顯著，部分分拆后的子公司成交冷清，甚至失去流動性。

　　監管層面，港交所《上市規則》第15項應用指引對分拆劃定硬性門檻，要求母公司在分拆后保留充足業務與資產，杜絕同一資產支撐兩家上市公司。因此，企業規劃分拆，還需要考量業務獨立性、母公司持續經營能力，兼顧股東權益，避免陷入「為分拆而分拆」的誤區。