簡街資本關聯的數據中心債券行情惡化

　　神祕的華爾街交易機構簡街資本（Jane Street）過去數年因大手筆佈局 AI 領域而聲名在外：它簽下大規模雲服務採購協議來滿足自身 AI 算力需求，同時投資了新型雲廠商 CoreWeave。但一筆與簡街資本相關的數據中心債務，卻未能獲得投資者的青睞。

　　美國金融業監管局（FINRA）數據顯示，一家負責建設數據中心、建成后將由簡街資本承租的項目主體所發行的債券，在二級市場迅速走弱。債券收益率已經攀升至約 11.3%，較 8 月首發時高出 2 個百分點以上。相較於近期發行的其他 AI 數據中心債券，該債券的惡化幅度更為劇烈；相比國債，投資者要求持有該債券獲得遠更高的風險補償。

　　這筆簡街資本關聯債務，成為檢驗數據中心融資熱潮還能走多遠的重要樣本。迄今為止，谷歌、亞馬遜這類高評級大型企業，能夠在投資級債券市場以較低成本借貸，AI 數據中心建設的大量債務都由它們直接發行。

　　自去年開始，越來越多 AI 數據中心融資來自非投資級主體，包括各類新型雲廠商，以及專門為新建數據中心園區設立的項目載體。不過這類項目，最終大多擁有具備投資級評級的大型科技企業作為客户。對於 Anthropic、OpenAI 這類尚未獲得信用評級的新興客户的數據中心相關債務，往往會由高評級科技企業提供某種形式的信用兜底。

　　但簡街資本這筆最新的數據中心交易，並不存在上述兜底安排。標普全球也沒有給予簡街資本投資級評級。這筆 22.5 億美元債務的發行主體 Zenith Arc，是 AI 基礎設施初創企業 Fluidstack 與投資機構 Coatue Management 旗下數據中心開發平臺 Next Frontier 成立的合資公司下屬子公司。

　　發債募集的資金用於建設俄克拉荷馬州一座 149 兆瓦的數據中心。簡街資本是該數據中心的承租方與最終使用方，並將為租約義務提供擔保。

　　標普對簡街資本集團給出 BB 評級，距離投資級還差兩個檔位。標普同樣給 Zenith Arc 這筆債券 BB 評級；分析師指出，該項目的償債高度依賴簡街資本支付租金，項目的信用上限也被鎖定在此水平。

　　作為華爾街頭部交易機構之一，私營企業簡街資本行事一向低調，但在搶奪 AI 算力、相關投資方面動作十分激進。簡街資本是 OpenAI 早期客户，與 CoreWeave 等企業簽署雲採購協議，同時對這家新型雲廠商進行股權投資；它同樣也是 Fluidstack 的投資方。

　　誠然，AI 企業整體融資成本都在走高。但如果面對簡街資本這類體量龐大、但信用評級偏低的企業所使用的數據中心，投資者都要求更高的風險溢價，那麼項目開發商將很難拿到融資，為大型科技企業以外的潛在客户建設專屬算力園區，進而拖慢整體建設進度。

　　Zenith Arc 債券發行之初成本就已經偏高：發行價格略低於面值，票面利率 8.875%，相對基準國債收益率溢價 4.67 個百分點。美銀分析師統計的近幾個月高收益優先擔保數據中心及新型雲廠商債券中，這筆債券的發行利差處於最高一檔。

　　債券利差代表投資者相比無風險基準利率，額外索要的風險補償。對比不同時點發行的債券時，利差指標更有參考意義，可以剔除基準利率變動帶來的干擾。

　　在 Zenith Arc 發債之前數月，其他結構相近、於高收益市場發債的項目，部分主體本身評級更低，但整個交易架構內存在投資級主體提供擔保，因此利差被控制在較低水平。

　　今年 4 月，Fluidstack 與 Coatue 旗下 Next Frontier 的另一合資主體 Meridian Arc 發行 57 億美元債券，用於建設印第安納州數據中心園區。Fluidstack 將承租園區設施，而谷歌為租約義務提供擔保。該批債券發行利差僅 2.33 個百分點，遠低於 Zenith Arc。

　　FINRA 匯總的數據顯示，Zenith Arc 債券的價格下跌大多發生在 9 月 8 日之后，這也是該債券收益率最后一次低於 10% 的交易日；與此同時，Zenith Arc 債券的利差擴大幅度超過 1 個百分點。

　　美銀分析師周四表示，反觀整體 AI 主題高收益債市場，在 9 月 9 日利差衝高至 3.35 個百分點之后，本月早些時候利差已經出現一定收窄，Galaxy Digital、Cipher Digital 項目關聯主體發行的數據中心債券利差同樣有所回落。

　　CoreWeave 公司債的利差擴大幅度超過 Zenith Arc 項目債，但二者不具備直接可比性。CoreWeave 的公司債券屬於無擔保債，沒有特定資產作為抵押；而 Zenith Arc 債券以數據中心項目相關資產作為擔保。