海外研選日報0918 | 富國銀行：美聯儲年內料再加息一次

編者按：財聯社每天整理各大投行鍼對全球宏觀、公司和產業、商品等各個緯度的最新研究觀點，為投資者投資決策提供全方位的支持。

宏觀

高盛：經濟強勁難解情緒低迷，社會信任下降拖累消費者信心

高盛9月17日發佈研報稱，消費者情緒持續低迷，可能更多反映公眾對整體社會狀況的悲觀判斷。即使經濟繼續表現強勁，情緒也未必改善，其預測經濟走勢的參考價值或持續下降。

儘管美國就業市場穩健、股市上漲，消費與GDP增長保持韌性，消費者情緒仍顯著低於失業率、通脹及財富收入比所對應的水平，偏差接近2個標準差。類似背離存在於幾乎所有發達經濟體，美國尤為突出。

高盛指出，疫情后通脹推高的物價水平持續壓制信心，政治偏見則加劇了政黨輪替前后的情緒波動。密歇根大學調查轉向線上採集后，美國受訪者的政治偏差進一步放大。

低收入、低財富家庭更加悲觀，但按收入、財富、代際、社交媒體使用、黨派及住房持有情況劃分，各群體情緒均低於2019年。X世代和嬰兒潮一代比千禧一代、Z世代更悲觀；社交媒體用户反而更樂觀，控制年齡因素后仍然如此，提示社會互動的收益可能超過負面信息的影響。

美國綜合社會調查顯示，整體幸福感自2020年驟降后尚未恢復，降幅遠大於個人財務評價的惡化。2016年以來，公眾對多數社會及政府機構的信任下降，醫療、科學、軍隊、教育及最高法院尤為明顯。高盛基於13類機構構建指標發現，疫情后信任下降與幸福感走弱的關聯增強，對近年幸福感下滑的解釋力度明顯超過財務狀況變化。

Rabobank：勒龐若當選或加劇法國財政不確定性 與歐盟摩擦恐升溫

荷蘭合作銀行（Rabobank）最新報告指出，近期民調顯示，國民聯盟（RN）領導人瑪麗娜·勒龐在2027年法國總統選舉中處於領先位置，並在多組第二輪假設對決中領先其他候選人。不過，選舉仍有數月，第二輪戰術投票和投票率構成重要不確定性。近期公開民調同樣顯示勒龐目前處於領先位置。

Rabobank認為，無論勒龐還是中右翼候選人最終當選，新總統都很難在國民議會獲得多數席位。總統選舉后可能提前舉行議會選舉，使政治不確定性延續至明年春末。若議會繼續分裂，預算談判仍需跨黨派妥協，大規模改革和財政整頓難以推進，法國財政赤字可能進一步偏離與歐盟商定的削減路徑。

報告認為，若勒龐能夠任命總理，財政風險可能更高。RN近年來雖然開始強調財政責任，甚至提出某種平衡預算規則，但同時主張部分逆轉馬克龍養老金改革、降低退休年齡和削減部分税收，能否通過削減其他支出完全抵消成本仍不明確。

不過，Rabobank認為勒龐當選並不意味着「法國脱歐」。她已放棄退出歐元和歐盟的主張，但可能在移民、歐盟擴員、對烏支持、財政規則及歐盟權力等問題上與布魯塞爾發生更多摩擦，並拖慢需要成員國一致同意的歐洲決策。

法國財政本身已面臨較大壓力。報告估算，要穩定債務率，需要額外實施約1250億歐元緊縮措施，相當於每年約0.6%的潛在GDP。市場共識預計2027年赤字率約5.1%，但若政策不變可能達到5.9%，2028年進一步升至6.2%。Rabobank因此認為，無論選舉結果如何，法國未來數年的財政滑坡風險仍然較高。

全球央行

富國銀行：美國經濟韌性抬高利率底部 美聯儲年內料再加息一次

富國銀行最新美國經濟展望指出，美國增長仍具韌性，預計三季度實際GDP年化增長3.0%，主要由消費和企業投資支撐。8月零售銷售環比增長1.2%，該行預計三季度實際消費年化增長約3.2%。不過，進口強勁可能令淨出口拖累GDP近2個百分點。

AI仍是資本開支核心動力，但投資正向更多行業擴散。二季度高科技投資同比增長10.9%，傳統投資下降2.1%。富國銀行預計，隨着AI建設成熟，其對增長的邊際貢獻將減弱，但暫不預期投資絕對下降；數據中心和電力設施建設仍將獲得支撐。

通脹正在降温，但速度仍慢於美聯儲預期。富國銀行預計2026年四季度核心PCE同比增速為3.2%。關税影響逐漸消退、住房通脹降温，新增價格壓力主要集中在部分AI相關領域；勞動力市場則總體平衡，預計年底失業率4.2%，年內剩余時間月均新增就業約6.5萬人。

貨幣政策方面，該行預計美聯儲年內再加息一次，將利率升至4.00%-4.25%，2027年維持不變。由於通脹超標主要由供給因素推動、就業市場並未過熱，更激進緊縮的理由有限。

與此同時，財政赤字、企業和國債發行及中性利率上升將抬高長期利率底部，富國銀行預計10年期美債收益率2026年底為4.90%、2027年底為4.75%，高利率將繼續壓制住房市場。

大宗商品

摩根大通：中東衝突終局難測 全球石油庫存仍有「彈藥」壓制油價

摩根大通表示，自美伊衝突爆發以來，該行首次無法給出明確基準情景。此前其認為100美元/桶油價、5美元/加侖汽油、4%總體通脹或10年期美債收益率突破5%可能成為美國政策「紅線」，推動霍爾木茲海峽重新開放。但六個月后，多項門檻已被突破，衝突退出路徑反而更加模糊。

目前布倫特原油約106美元/桶，而摩根大通根據供需基本面估算的9月合理價格僅約90美元，意味着市場計入約16美元風險溢價。按照每損失100萬桶/日供應推高油價約4美元的經驗法則，這相當於市場正在為現有約1000萬桶/日供應擾動之外，再額外計價400萬桶/日潛在損失。紅海航運、沙特東西輸油管道以及俄羅斯煉廠遇襲，均增加了風險。

不過，摩根大通認為原油進一步大幅上漲並非必然，關鍵在於市場如何通過庫存和需求實現再平衡。該行4月曾預計衝突將導致約16億桶庫存消耗，使可用庫存從84億桶迅速逼近運營下限；實際截至目前，全球原油及成品油庫存僅減少5.55億桶，約為此前預期的三分之一。

其中，美國庫存減少2.19億桶，中國減少1.47億桶，歐洲和日本分別減少7700萬桶和6900萬桶，而韓國反而增加1200萬桶。相比庫存下降，需求破壞承擔了更大調整壓力：3月以來全球石油需求同比減少約440萬桶/日，高於庫存釋放折算的290萬桶/日。需求下降壓制了油價，這也解釋了為何如此大規模的供應衝擊下，衝突以來布油平均價格仍僅約94美元。

庫存緩衝也尚未耗盡。摩根大通估算，美國、日本、韓國和歐洲合計仍可釋放約1.2億桶；中國若以100萬桶/日速度去庫存，年底前還可釋放約1.2億桶，其他非OECD國家約可貢獻1000萬桶。這將把全球庫存推向約76.5億桶的「壓力閾值」，此后市場纔會明顯變得脆弱。

因此，在中東石油流量維持當前水平的情況下，摩根大通認為四季度和12月布油價格可能分別比現有預測高約7美元和8美元，但全球仍有足夠庫存「彈藥」緩衝長期供應擾動，短期內限制油價進一步失控上漲。

高盛：美聯儲加息只會放慢黃金漲勢 維持2027年底5400美元目標

高盛最新報告指出，美聯儲加息及其經濟學家預計10月還將再加息一次，只會放慢黃金短期上漲速度，而不會改變中長期趨勢。該行維持2027年底金價5400美元/盎司目標，但將今年底公允價值預測由4900美元下調至4650美元，仍高於目前約4350美元的現貨價格。

高盛認為，加息主要通過壓制黃金ETF需求形成短期壓力，但大部分預期緊縮已反映在ETF持倉中。其經濟學家預計，美聯儲將在2027年9月至2028年3月間降息三次，終端利率仍為3.25%-3.5%，因此更緊貨幣政策主要改變金價上漲路徑，而非最終目標。

央行購金仍是高盛看多黃金的核心依據，預計將貢獻截至2027年底金價約23%的幾乎全部漲幅。最新模型顯示，全球央行三個月季調購金速度已達每月91噸，遠高於2022年前平均17噸。高盛因此將2026—2027年央行月均購金假設提高至60噸，此前分別預計為50噸和40噸。

期權市場也提供額外支撐。黃金看漲期權頭寸約為歷史均值三倍，若央行需求持續強勁，交易商對衝可能進一步放大漲勢，令金價突破5400美元目標。

下行風險則來自美聯儲意外大幅轉鷹。若年底前再加息三次並上調終端利率，ETF拋售可能推動金價短期跌至約4070美元，年底再回升至約4200美元。高盛還預計，美國中期選舉前投機倉位可能暫時額外推高金價約5%，但選舉結果明確后存在快速回撤風險。

瑞銀：美聯儲鷹派加息壓制黃金短期表現 中期看漲邏輯未變

瑞銀財富管理表示，美聯儲結束長時間暫停加息，將聯邦基金利率目標區間上調25個基點至3.75%—4.00%，並暗示今年可能至少再加息一次。較高的實際利率和美元短期可能繼續提高持有無息黃金的機會成本，令金價波動加劇。8月黃金ETF曾因市場擔憂美聯儲獨立性和政府債務而錄得強勁流入，但此次鷹派會議后，部分資金可能流出。

不過，瑞銀認為，緊縮政策並未改變黃金未來12個月的投資邏輯。全球財政赤字和政府債務持續上升，加之該行預計美元未來走弱、美聯儲明年重新降息，以及地緣政治不確定性維持高位，都將繼續支撐黃金投資需求。

央行購金同樣構成結構性支撐。中國央行8月增持約20噸黃金，連續第22個月買入；波蘭和烏茲別克斯坦央行同期分別增持約8噸。瑞銀預計，全球央行全年購金規模將達到750至1000噸。儲備管理機構正通過黃金降低對單一儲備貨幣的依賴，並對衝通脹、地緣政治及儲備資產可獲得性風險。

價格方面，瑞銀預計金價2026年底升至4600美元/盎司，2027年3月、6月和9月分別達到5000美元、5200美元和5400美元。該行認為，若金價回落至4000美元附近，反而提供增加黃金配置的機會。

產業

高盛上調五大雲廠商2027年發債預測至4200億美元，警惕AI債券供給壓力

高盛9月17日發佈研報，將亞馬遜、Alphabet、Meta、微軟及甲骨文五大超大規模雲服務商2027年全球投資級債務發行總額預測，由4000億美元上調至4200億美元，較2026年全年預測2500億美元增長68%。

上調主要反映最新財報后資本開支預期小幅增加。高盛預計，AI建設供需失衡將使高資本開支延續至2027年底，其中35%通過債務融資。上述預測不含數據中心和芯片項目融資，后者2027年預計另達3000億美元。

截至9月14日，年內全球AI相關債務發行總額達5780億美元，其中投資級市場4900億美元、槓桿融資市場880億美元。五大雲廠商已發行2290億美元，僅佔總額約40%，顯示AI融資已廣泛延伸至產業鏈及項目融資領域。

高盛預計，五大雲廠商2027年發債的65%—75%將由美元投資級債券市場承接，具體取決於市場環境及投資者對發行人集中度的接受程度。相較當前最大債券發行人，這些企業仍有較大債務擴張空間。歐元市場融資佔比有望提高，其他非美元市場規模有限；可轉債也將發揮更大作用。

AI相關債券利差與其他債券持續分化。美元投資級市場整體仍具韌性，支撐來自穩健經濟、良好信用基本面及收益率吸引的買盤，銀行、能源和醫療等行業則提供分散風險的價值。

儘管AI債券、尤其雲廠商債券的利差近期有所緩和，高盛仍謹慎看待大幅增持。五大廠商今年大部分融資可能已完成，但多年建設周期使發行規模仍有超預期風險，樂觀情緒反而可能促使企業加快融資。算力設備出貨及融資增加，也將使硬件企業更難免於信用壓力；項目融資供給壓力短期難退，投資者需審慎篩選項目。

目前，AI相關債務佔美元投資級、高收益公司債指數面值的12%和6%，歐元市場分別為3%和1%。隨着多年發行周期延續，這些佔比仍有顯著上升空間。

公司

高盛：安森美股價大跌反應過度 AI電源半導體邏輯仍強

高盛最新研報稱，安森美半導體在投資者日公佈2026—2030年財務框架，預計收入複合年增長率12%-14%，2030年營收約110億美元，毛利率53%、營業利潤率約38%，自由現金流超過35億美元。上述目標略高於市場預期，但可能未達到最樂觀預期。公司計劃維持約5%的低資本強度，並將100%的自由現金流返還股東。

高盛認為，安森美投資者日后股價下跌9%，市場反應明顯過度。

AI數據中心成為主要增長方向。隨着機櫃功率從數十千瓦邁向兆瓦級，電力輸送正逐漸成為新的瓶頸。安森美預計，隨着高壓配電、固態變壓器和垂直GaN技術滲透，每機櫃半導體價值量將由約1.5萬美元升至約11.5萬美元。公司預計AI數據中心收入將在2026和2027年連續翻倍，並由2026年的約5億美元增至2030年的約25億美元。

公司同時強調其硅、碳化硅和氮化鎵產品組合，可覆蓋高壓系統不同需求，並通過新推出的嵌入式電源平臺提升競爭力。

傳統業務方面，安森美預計汽車和工業收入到2030年分別實現9%和10%的複合增長。即使全球汽車銷量基本持平，電動化、傳感器增加及軟件定義汽車向區域架構遷移，仍可推動單車價值量最高達到2000美元；工業領域則受「實體AI」帶動，公司預計2030年相關市場規模約60億美元。

高盛維持安森美「中性」評級及95美元目標價，認為后續關鍵在於公司能否兑現增長和利潤率目標。