美聯儲加息后，美股哪些板塊更「抗壓」？歷史指向能源與科技

財聯社9月17日訊（編輯 夏軍雄）美聯儲時隔逾三年再次加息后，一個直接擺在投資者面前的問題是：如果利率繼續上升，美股哪些板塊更可能抗住壓力？

當地時間9月16日，美聯儲將聯邦基金利率目標區間上調25個基點至3.75%—4.00%，這是自2023年7月以來首次加息。最新點陣圖顯示，18名與會者中有16人認為2026年底適宜的政策利率應高於當前水平，意味着多數官員仍認為利率存在進一步上調空間。

（傑富瑞/FactSet數據顯示，市場定價顯示政策利率未來仍有上行空間，並預計到2027年底仍將維持在較高水平）

歷史經驗顯示，加息通常會給美股短期估值造成壓力，但並不意味着股票在整個緊縮周期都會下跌。此外，不同行業對利率、經濟增長和通脹的敏感度明顯不同。

綜合多家機構對歷次加息周期的統計，能源和信息技術是歷史上最反覆出現的強勢板塊；醫療保健、公用事業等也曾表現較好；房地產和可選消費則相對容易受到高利率壓制。金融板塊的歷史表現最為複雜，並不存在穩定的「加息必漲」規律。

過去六輪加息：美股往往先跌后漲

按照LPL Research的統計口徑，1994年以來、當前這一輪加息之前，美國經歷了六輪主要緊縮周期，首次加息分別發生在1994年、1997年、1999年、2004年、2015年和2022年。

從平均表現來看，這六輪周期呈現出較明顯的「先弱后強」特徵：首次加息后最初幾個月通常表現疲弱，隨后隨着市場逐步消化緊縮政策而改善。

LPL統計顯示，六輪周期中，標普500在首次加息后的前4個月平均回報仍為負，到第5至第6個月開始明顯改善；首次加息12個月后，標普500平均上漲6.7%，中位數漲幅達到10.7%。其中1997年是明顯的正向異常值，首次加息后一年標普500漲幅高達約42%；2022年則是明顯的負面異常值。

高盛採用的時間跨度更長，統計了1988年以來七次加息周期，得出的方向基本一致：標普500在首次加息后的三個月平均下跌約2%，但把時間拉長至一年，平均回報轉為上漲約9%，七次周期中只有2022年一年后仍為負回報。

（高盛統計顯示，1988年以來七輪加息周期中，標普500在首次加息后的最初數月通常承壓，但此后逐步修復，12個月平均回報轉正）

傑富瑞的統計則更偏謹慎。該機構回顧1983年以來的加息周期發現，首次加息后一個月標普500平均下跌1.6%，三個月后平均跌幅擴大至4.2%；一年后通常恢復上漲，但平均漲幅只有3%，明顯低於非加息時期約10%的平均水平。

需要説明的是，各機構統計口徑並不完全一致：LPL覆蓋1994年以來六輪加息周期，嘉信理財的行業數據覆蓋2022年以前五輪周期，高盛則統計1988年以來七輪周期。因此，下文主要通過不同樣本交叉觀察板塊表現規律，而非對同一組六輪周期進行統一排名。

能源板塊表現最突出

從行業維度看，能源是歷史表現最突出、不同統計口徑下結論也最一致的板塊。

傑富瑞的數據顯示，在過去的加息周期中，首次加息后的12個月，能源板塊平均回報達到22.4%，在主要行業中排名第一；信息技術以15.4%的平均回報緊隨其后。

嘉信理財的研究也得出了類似結論，不過其統計的是相對於標普500的超額表現。這項研究樣本只包括此前五輪周期——1994年、1997年、1999年、2004年和2015年。

在這五輪周期中，首次加息后一年，能源板塊相對標普500的中位數超額收益約為5個百分點，同樣位居所有11個行業之首。

（嘉信數據顯示，在1994年至2015年的五輪加息周期中，首次加息后一年，能源、信息技術、金融等板塊相對標普500表現較強，房地產和可選消費相對落后）

能源股之所以容易在加息周期前段佔據優勢，與美聯儲加息的經濟背景有關。

很多加息周期發生在經濟較強、需求旺盛和通脹升溫階段，而能源價格本身又常常是推動通脹的重要力量。因此，美聯儲開始緊縮時，油價和能源企業盈利往往仍處於相對較強階段。

這一邏輯在當前環境下同樣值得關注。高盛指出，近期油價上漲正是推動長期美債收益率走高的幾大因素之一。近期10年期美債收益率已升至5%左右。

不過，能源並不是簡單的「加息受益板塊」。其核心驅動力仍然是油氣價格，而油價高度受到供需和地緣政治因素影響，因此歷史上的強勢並不能單獨歸因於利率上升。

科技股並非一定怕加息

另一個可能有些反直覺的結果是：信息技術同樣是歷史上加息周期表現最好的板塊之一。

嘉信理財統計顯示，在1994年至2015年的五輪加息周期中，信息技術板塊在首次加息一年后相對標普500的中位數超額收益約為2.5個百分點，僅次於能源，與金融並列第二。

高盛對1988年以來加息周期的研究也發現，首次加息后三個月，能源和科技是平均回報最高的兩個板塊。不過高盛特別強調，沒有任何板塊能夠在每一輪加息周期中穩定跑贏。

這意味着「利率上升必然利空科技股」未必完全準確。

理論上，高增長、當前利潤較低的「長久期」股票確實最容易受到利率上升打擊，因為它們的大量預期現金流集中在遙遠未來，貼現率越高，未來現金流的現值下降越明顯。

但科技行業內部差異巨大。擁有高利潤率、強勁現金流以及持續盈利增長的大型科技企業，可以通過盈利增長部分甚至完全抵消估值倍數下降的影響。

這一點在當前市場尤其重要。高盛認為，如果企業能夠通過資本開支和研發提高長期增長，更強的增長預期可以抵消部分利率上升帶來的估值壓力。

對於科技行業而言，AI投資能否最終轉化為生產率和盈利增長，因此成為關鍵變量。

醫療、公用事業相對抗壓，金融板塊分歧最大

除能源和科技外，嘉信對五輪加息周期（1994年至2015年）的統計顯示，首次加息一年后，醫療保健相對標普500的中位數超額收益約為2個百分點，通信服務約為1.5個百分點，公用事業約為1個百分點。

嘉信特別提醒，通信服務板塊近年成分發生較大變化，因此早期歷史表現的可比性弱於其他板塊。

醫療保健和公用事業具有一定防禦屬性。當緊縮政策推高市場波動、投資者開始擔憂經濟增長時，盈利相對穩定的防禦型行業可能獲得資金青睞。

不過，金融板塊的情況明顯更加複雜。

傳統邏輯認為，如果貸款等資產端收益率上升快於存款等資金成本，銀行淨息差可能隨着利率上升而擴大。嘉信此前五輪周期的統計也顯示，金融股首次加息一年后的中位數超額收益約為2.5個百分點。

但傑富瑞採用另一組歷史樣本后發現，金融板塊在首次加息一年后平均下跌0.2%，反而位居表現較弱的板塊之列。

這種差異並不矛盾。

銀行能否從加息中獲益，不只取決於短期政策利率，還取決於收益率曲線、存款成本、貸款需求以及經濟是否會因為緊縮而顯著放緩。如果短端利率快速上升，而市場開始預期經濟衰退、長期收益率升幅有限甚至下降，銀行淨息差未必能夠改善。

房地產和可選消費通常承壓最明顯

歷史統計中表現相對最弱的，則集中在房地產和可選消費。

嘉信數據顯示，首次加息一年后，房地產相對於標普500的中位數表現約落后4.3個百分點，是11個板塊中最差；可選消費約落后4個百分點；消費必需品和原材料分別落后約3.5個百分點，工業約落后2.1個百分點。

房地產受到利率的傳導最為直接。一方面，房地產投資信託基金通常使用大量債務融資，更高的融資成本會壓縮回報；另一方面，長期利率上升還會推高按揭貸款利率，削弱住宅購買力。

高盛指出，在當前這一輪利率上漲中，住宅建築類股票已經成為對長期利率最敏感的市場領域之一，自今年6月以來表現較等權重標普500落后16個百分點。

可選消費面臨的壓力則主要來自居民端。更高的信用卡、汽車貸款和住房貸款利率增加居民償債負擔，擠壓消費空間。

加息速度同樣關鍵

如果説2022年給歷史規律留下了最重要的一條警示，那就是：決定美股表現的不只是利率水平，更是利率上升的速度。

2022年通脹大幅上升迫使美聯儲快速追趕。從當年3月開始，美聯儲在短短九個月內將聯邦基金目標區間由0%—0.25%一路提高至4.25%—4.50%，期間連續實施多次50個和75個基點的大幅加息。

如此快速的緊縮，是2022年美股表現成為多個歷史統計中負面異常值的重要背景之一。

高盛研究顯示，過去數十年中，在利率温和上升時，美股通常仍能夠取得正回報；真正容易出現明顯市場壓力的情況，是收益率上漲速度超過正常水平約兩個標準差。

按照當前市場波動水平，高盛估算，這大約對應於10年期美債收益率一個月內上漲50個基點，或兩周內上漲30個基點。

簡而言之，「緩慢加息」和「快速加息」可能產生完全不同的結果。