醫保普惠輔助生殖，增長邏輯暗藏隱憂

（來源：浩海投研）

作者/星空下的滷煮

排版/星空下的烏梅

今年8月，全國使用醫保輔助生殖相關數據首次披露，上半年醫保輔助生殖各項目累計惠及170.96萬人次，據推算全年約有30萬名新生兒得到了相關醫保政策的支持，累計支出超過19億元。

但相關上市公司業績及資本市場表現仍然掙扎，其中醫療服務運營商#錦欣生殖（01951）去年因一次性減值出現大額虧損后股價持續在低位徘徊，2026年前6個月收入有一定修復但較為依賴海外和高端業務來對衝國內衝擊，而檢測試劑廠商#貝康醫療（02170）收入雖然增長但尚未擺脫虧損泥潭。

各國生育率變化趨勢圖

來源：聯合國人口司，太平洋研究院

看來醫保紅利正在釋放沒錯，但「政策利好」與「業績兑現」之間絕非簡單的線性關係。

醫保政策落地，滲透率仍處低位

輔助生殖醫保政策是一個從局部試點到全國推開的過程。2023年7月，北京、廣西等少數地區率先將輔助生殖相關項目納入醫保支付範圍，隨后兩年間內蒙古、甘肅等十多個省份陸續入列。

自2025年起，全國各地均已將胚胎移植、精子優選處理等使用頻次較高的部分輔助生殖項目納入醫保報銷範圍。支付端的支持效果還是比較顯著的，2025年廣東、北京等地使用醫保支持輔助生殖項目的就診人次位居前列，而黑龍江、新疆等地的就診人次同比增長超過1倍。

當然，醫保對輔助生殖的支持目前仍存在一定的侷限性。一是報銷範圍仍以常規項目為主，胚胎植入前遺傳學檢測（PGT）等高值項目尚未覆蓋，相較於動輒數萬的整個周期支出來講仍然比例不高；二是PGT三代試管技術基本未納入醫保統籌範圍，限制了新技術的滲透率。

所以現階段我國輔助生殖的滲透率仍處於低位，2025年只有約10.5%。與此相比，歐美均超30%，要追上的話尚有數倍增長空間，而醫保支持的放開應會推動滲透率的長期提升。根據弗若斯特沙利文的預測，國內輔助生殖市場規模將從2025年的約385億元增長至2030年的630億元。

不過需要警惕的是，去年全國新生兒只有792萬，出生率為5.63‰，70多年來首次跌破800萬大關，創了歷史新低。如果有生育意願的人口基數持續萎縮，「想生而不能生」的目標人群自然也會縮減，那麼滲透率的提升對於行業規模的擴大作用就會被大大稀釋，無法將成熟地區的滲透率簡單推及中國市場。

2014-2023E 中國 IVF 取卵周期數（千）

來源：錦欣生殖招股書、弗若斯特沙利文、華安證券研究所

海外業務亮眼，

醫保開閘效果有待體現

錦欣生殖是輔助生殖服務機構中唯一一家上市企業，也是取卵周期數最高的連鎖機構品牌，目前累計超過30萬例。2025年總營收26.49億元，不考慮資產減值等因素的經調整后淨利潤為2.09億元，其中作為公司主力板塊的輔助生殖（ARS）及相關業務收益同比下降了6.2%。

錦欣生殖主要歸因於手術周期數量下降，同時平均周期價格也在下降，也就是量價同降。在筆者看來，前者和生育意願、行業內競爭態勢有關，而后者和醫保調整有關。

2026年中報顯示，錦欣生殖錄得經調整淨利潤1.48億元，較去年同期增長了79.8%，其中輔助生殖相關業務增長了7.5%。增長結構值得拆開來，其實來源之一是美國加州政策變化，海外業務的取卵周期和收入分別同比大增了45.3%和27.8%；二是深耕的成都、深圳院區VIP客户佔比提升，帶動了客單價的結構性改善。

簡單來説，錦欣生殖今年上半年這波復甦是「海外政策紅利+國內高端客單價」撐起來的，並不是醫保開閘灌進來的。

2018-2026e中國輔助生殖行業市場規模（億元）

來源： 錦欣生殖招股書、艾瑞諮詢，德邦研究所

檢驗試劑替代提速

貝康醫療則身處上游醫療器械賽道，主要產品胚胎植入前遺傳學診斷/篩查PGT試劑，主要用於對三代試管嬰兒胚胎的基因篩查，把攜帶遺傳病基因的胚胎淘汰掉。今年上半年，公司實現總營收1.26億元—1.31億元，同比增長了24%—29%，不過其淨利潤仍處於虧損狀態，但虧損幅度較去年同期有所收窄。

從測序平臺到試劑耗材，這一整套PGT流程以往主要由進口產品所把持。而貝康醫療有着「全國產化閉環」的野心，其核心優勢就在於自研的測序儀和試劑盒已陸續成功上市，填補了國內空白。今年4月，貝康醫療的PGT-M試劑盒正式獲批，成為首個針對地中海貧血基因的國產檢測產品。

不過這個細分領域的天花板也相對明顯，三代試管價格高昂，國內滲透率相對偏低。同時，儘管貝康醫療佔據了一定先機，但后續也會面臨跨國企業和國內其他試劑企業的競爭壓力。

醫保報銷均質化？毛利率恐遭擠壓

雖然全國均已將輔助生殖項目納入醫保範圍，但實際上各地在項目數量、報銷標準和次數等方面是存在差別的。對此，國家醫保局表示后續會逐步統一全國範圍的輔助生殖項目支付範圍，消除地域差異。

然而硬幣的另一面是，我們知道一個完整周期的輔助生殖費用在數萬元的水平，所以經濟發達地區開展的會相對較多。醫保「保基本」的定位不會改變，對輔助生殖項目的扶持均質化可能意味着價格標準會向下擠壓，民營醫療服務機構的毛利率恐怕會遭到衝擊。

此外，醫保覆蓋擴大后支付門檻降低，新增的需求人群涌向了哪里？在筆者看來，這部分患者對成功率的需求會明顯重於對服務體驗的需求，這給了公立機構更大的優勢，而差異化優勢在VIP高端服務的民營機構分得的蛋糕會少得多。

我國出生人口結構拆分

來源： 國家統計局，國家衞健委，招銀國際環球市場