夜讀 | 美股明顯處在一種「亢奮」狀態！霍華德·馬克斯：這是我投資生涯里見過最難應對的局面之一，但未來看不清，並不是不投資的理由

過去一年多，橡樹資本聯合創始人霍華德·馬克斯（Howard Marks）一直在反覆談論AI。

從《On Bubble Watch》《Is It a Bubble?》，到今年2月的《AI Hurtles Ahead》，馬克斯在幾篇投資備忘錄里都寫到，他對AI能力本身越來越樂觀，但另一個問題始終沒有得到答案：一項足以改變世界的技術，究竟應該值多少錢？

這其實也是馬克斯25年前面對互聯網泡沫時就開始思考的問題。

鐵路、無線電、汽車、計算機、互聯網，每一次真正改變世界的技術，都創造了巨大的社會價值；但幾乎每一次，也都伴隨着資本過度湧入、基礎設施過度建設，以及一大批投資者最終虧錢。

技術的偉大，從來不自動等於投資回報的偉大。

6月12日，馬克斯在斯科特·加洛韋（Scott Galloway）和埃德·埃爾森（Ed Elson）主持的播客Prof G Markets中，又把這個問題完整談了一遍。

有意思的是，3個月后再看，這場對話並沒有過時。

6月時的美股和AI交易都處在高位，馬克斯開場就借用格林斯潘的那句話，説市場已經出現明顯的「亢奮」。隨后7月科技股經歷了一輪不小的降温，納指一度從6月高點回撤接近10%，半導體跌得更深，市場開始認真追問如此巨大的AI資本開支，最后究竟能不能兑現成利潤。

但到了8月，美股的AI交易重新升溫。截至9月4日，納指已經收復了大部分跌幅，又回到6月12日之上；標普500今年以來也仍上漲近13%。

不同的是，10年期美債收益率如今已經逼近4.8%，資金成本重新成為估值繞不開的約束。

所以今天重看馬克斯，反而多了一層意味。

他並沒有判斷説AI一定是泡沫。恰恰相反，他認為今天低估AI能力的可能性，甚至比高估更大。

但AI會不會偉大？誰會因為AI賺到錢？以及今天應該為一家AI公司付多少錢？是三個完全不同的問題。

從科技巨頭、Anthropic、OpenAI，到初創公司的「彩票型」回報；從「效率提升不等於利潤提升」，再到私募信貸過去17年的黃金時代，馬克斯最終講的還是那些最朴素的常識：未來永遠看不清。

真正重要的，不是強迫自己預測得更準，而是在不知道答案的時候，仍然清楚自己為什麼下注，又到底承擔了什麼風險。

他説，這種投資上的不確定性和模糊性，以及不斷帶來的智力上的挑戰，「恰恰是投資最迷人的地方之一」。

現在市場明顯處在一種「亢奮」狀態

毫無疑問，借用艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）大約30年前那個著名的説法，現在市場明顯處在一種「亢奮」狀態。

這是我們唯一可以確定的事。

真正的問題是：今天這種亢奮，究竟是不是非理性的？

首先，我不認為任何人能夠對此下定論。到現在為止，我還沒聽到有誰能確切告訴我，AI最終能做到什麼、什麼時候能做到、會為誰創造價值、能產生多少利潤，以及這些利潤最后會落到誰手里。

現在正在發生一場軍備競賽。

我們所説的那些科技巨頭，在我看來，大多是我這輩子見過最優秀的公司，而現在它們全都捲進了這場競爭。

最后是不是隻能有一個贏家？會不會贏家通吃？還是可以同時出現幾個贏家？

沒人知道。

所以我不認為，現在存在一種真正基於分析、或者用我們價值投資者的話説「基於價值」的方法，可以告訴你：到底該不該參與這些IPO？如果要參與，什麼價格纔算合理？

AI現在更像是一個概念。

我們甚至還無法清楚界定它的邊界。

當然，這是一個極其了不起的概念。它很可能會成為我們這一代人一生中見過的最強大力量。

但我覺得，這差不多就是我們現在真正知道的全部。

至於要不要參與、以什麼價格參與，説到底，我那些南非朋友有個説法，叫「thumb suck」——差不多就是拍腦袋估。

你沒辦法拿出一張紙，在上面列幾個數字，然后算出這些東西到底值多少錢。

而這恰恰是像我這樣的價值投資者過去一直習慣做的事情。

我們面對的是一次技術創新。

我親身經歷過好幾次，也讀過過去大約150年里更多類似的歷史。這一次可能是最偉大的一次，也可能是影響力最大的一次。

但從很多角度來説，它也是最難把未來説清楚的一次。

比如1860年代的鐵路、1920年代的無線電、汽車、1950年代和1960年代的計算機，再到2000年前后的互聯網。

也許這是事后諸葛亮，但我覺得，對於這些技術最終能做什麼，當時的人其實比我們今天面對AI時看得更清楚一些。

它們沒有AI這種幾乎無法想象、也很難看到上限的潛在空間；與此同時，在我看來，它們當時面對的不確定性也沒有今天這麼大。

不過，我剛纔提到的每一次技術革命，都伴隨着非常相似的事情。

人們會因為一種前所未有的新事物而異常興奮，大量資金湧入，去建設相關基礎設施；大家開始打一場贏家通吃式的戰爭。

市場興奮起來，進入亢奮狀態，資本像水一樣涌進來。

而每一次，最后涌進來的錢都太多了。

可以説，每一次都有過度建設，投資者支付了過高的價格，而為這些泡沫提供資本的很多人，最后都虧了錢。

我認為，對剛纔列舉的那些歷史案例來説，這些描述基本都成立。

真正讓人陷入麻煩的是沒意識到自己會錯

所以今年早些時候，我在一篇備忘錄里寫過一句話，我現在仍然認為它是對的：如果這一次技術創新，以及圍繞它產生的巨大亢奮，最后沒有製造出一個讓很多人虧錢的泡沫，那將是歷史上的第一次。

當然，也完全可能真的就是第一次。這種可能性你不能排除。

這時候，也許該把樂觀主義者的反駁搬出來了。

他們會怎麼説？這次不一樣。

他們會説，好吧，鐵路是那樣，無線電是那樣，計算機和互聯網也是那樣，但這一次不同。這一次，我們面對的是一種價值無法計算、潛力幾乎沒有上限的技術突破。

所以這一次，「沒有什麼價格是太高的」這句話，可能真的成立。

問題在於，每一次泡沫里，人們都會説「這次不一樣」。至少在我剛纔提到的那些泡沫里，我認為都是如此。

所以，誰都不應該——包括我，斬釘截鐵地説現在就是一個泡沫；也不應該斷言，那些今天在AI早期階段投入資金的人一定會虧錢，或者説，他們今天支付的這些價格以后永遠都不可能再見到。

但你必須始終意識到，這種可能性是存在的。

真正讓人陷入麻煩的，往往不是判斷錯了，而是你根本沒有意識到自己可能會錯。

我最喜歡的一張幸運餅乾紙條上寫過一句話：「謹慎的人很少犯錯，也很少寫出偉大的詩篇。」

所以，今天投資這些公司，可能會成為一個巨大的錯誤；但它也可能成為一首偉大的詩。

那些因為害怕犯錯而拒絕參與的人，也可能因此錯過人類歷史上最偉大的機會。

這正是這些決策為什麼如此困難。

今天，如果你投資的是傳統行業，比如運輸、分銷、零售、房地產，大多數時候，你不太會面臨那種犯下災難性錯誤的風險。

但與此同時，你也就失去了參與那個可能是歷史上最偉大機會的可能。

當你面對的是一個如此年輕的領域，而它的未來又幾乎無法估計時，你其實只能決定：要麼把它當成一個概念去參與，要麼乾脆不碰。

當前的投資不確定性是超級巨大

説到未來，大多數人處理未來的方法，就是先做一個預測。

但我一直非常強烈地認為，如果你真的想面對未來，你需要的不是一樣東西，而是兩樣。第一，你需要一個預測；第二，你還要判斷，這個預測正確的概率到底有多高。

所以，你當然可以對AI的未來做一個預測，也完全可以做出一個非常樂觀的預測。

但如果你接着説：「這就是我對AI未來的判斷，而且我非常確信自己是對的。」

那我覺得，你很可能正在犯一個大錯。

我還從來沒有遇到過一個人，能讓我相信他真的知道5年或者10年以后，這個世界會變成什麼樣。

我們知道AI可能會非常偉大。

事實上，我也押注它大概率會非常偉大。我在上一封備忘錄里還寫過，從AI最基礎的能力本身來説，我的猜測是，今天人們低估它的可能性，恐怕比高估它的可能性更大。

但我們現在討論的，並不是AI到底會不會很偉大。

我們討論的是另外兩個問題：它究竟應該吸收多少資本？一家從事這項業務的公司，今天到底值多少錢？

這是完全不同的兩回事。

像我們這種價值投資者，或者説比較老派的投資者，過去是怎麼做的？

我們先看一家公司今天賺多少錢，再看它正在建立怎樣的未來盈利能力；然后努力估計它5年、10年以后能賺多少錢，再給那些未來利潤一個我們認為合理的估值，而這個估值通常又取決於它之后幾十年的盈利潛力。

最后，我們把這個價值和今天的價格放在一起，看今天的價格相對於未來盈利能力究竟是否合理。

但我不知道自己是不是見過任何一個行業、任何一批公司，比今天的AI更難用這種方法去估值。

比如如果有人告訴我，他知道Anthropic到2036年能賺多少錢，我願意跟他打賭：他的預測和最后的真實結果，誤差恐怕會超過50%。」

當然，我們得等10年以后才能知道誰對誰錯。

但如果我是對的，那麼你今天在Anthropic上市時買它的股票，就必須接受一個現實：你做的這件事，更接近投機，而不是分析型投資。

我這麼説「投機」，並沒有任何貶義。

投資本來就存在一條連續的光譜。

光譜的一端，是我所謂的分析型投資：投資那些普通、容易理解、未來相對可以分析的公司。

另一端，則是對未來型公司的投機性投資：這些公司的未來幾乎無法描述，更不要説精確計算。

你首先要知道自己站在這條光譜的什麼位置，然后據此調整自己的投資方式。

事情就是這麼簡單，但做起來非常難。

以我這些年的投資經歷來看，今天這種程度的不確定性，可能是我見過最難應對的情況之一。

任何時候投資都要清楚自己到底在承擔什麼風險

大約30年前互聯網出現以后，我們的投資世界里多了一個今天極其重要的概念：顛覆。

過去，你可能找到一家很普通的公司，處在一個很普通的行業，然后説：「這家公司沒那麼未來主義，我們大概可以判斷它5年、10年以后是什麼樣。它也沒有什麼技術問題，會突然決定它是生還是死。」

但你再往下想一步，就會開始問：「等等，這個判斷真的還成立嗎？」

投資行業尤其是價值投資里，有一個大家很熟悉的詞叫「護城河」。所謂護城河，就是一家企業周圍那些能夠保護它的東西，讓它不那麼容易受到攻擊。

歷史上，價值投資者或者那些比較謹慎、強調基本面分析的投資者，往往更願意投資擁有護城河的公司。

但現在，整個世界已經變得比過去不確定得多。未來可能出現的結果，其範圍比過去寬得多。我認為，這是一個非常重要的變化。

投資者必須意識到：今天我們生活和投資的這個世界，比過去更難預測了。

當然，我仍然認為，經濟中有一些部分相對更容易預測。

大體來説，我猜那些「智力含量」更低、對知識勞動依賴更少的東西，被AI顛覆的可能性也會低一些。因為AI本質上是一種解決智力問題的工具，也是一種提高生產率的工具。

今天最可笑的事情之一大概就是有人站出來説，「我找到了一些永遠不會改變的行業。」現在恐怕沒人敢輕易説這種話了。

再説估值。我們通常還是會從一些傳統指標看起，比如市盈率，不管是席勒CAPE，還是傳統的標普500市盈率。

這些指標告訴我們的情況是——我大約一年前用過一個説法，今天的市場「很貴了，但還不算瘋狂。」

普通市盈率現在大概是23倍，過去80年的平均水平大概是16倍。也就是説，今天大約比長期平均水平高出50%。

但在2000年，我記得這個數字大概到了32倍。

再往前看，1969年前后，花旗銀行的研究部門以及華爾街很多機構，都非常熱衷於所謂的「漂亮50」。

這些公司當時被認為是美國最好、增長最快的一批企業，包括施樂、IBM、柯達、寶麗來、默克、禮來、德州儀器、惠普、可口可樂、雅芳等等。

其中大多數股票，當時的市盈率都在60倍到90倍之間。

所以今天看「七巨頭」，如果把特斯拉拿掉，它們的市盈率大體也就是30多倍。對我來説，這聽起來並沒有貴得離譜。

當然，這只是市盈率。你不能只靠市盈率判斷一切，那樣太簡單了。

今天這些公司的性質和過去不一樣。它們的資本密集度更低，邊際盈利能力更高。

因為它們賣的更多是一種知識型、數字型產品，而不是一塊金屬。多生產一個這樣的產品，新增成本可能非常低。它們每增加一單位收入所帶來的增量利潤，可以高得多。

還有一點，我們從來沒有見過公司像今天這樣高速增長。

我不知道所有具體數字，所以不想講得太細，但你會不斷聽到，有些公司每個月增長50%，或者一年增長100%，諸如此類。

過去我們沒見過這種事情。

再看看AI過去4年的進步速度。問題也就來了，在我剛纔説的這麼多不確定性之下，你到底應該怎麼投資？

歷史告訴我們，你可能犯下的最大錯誤之一，就是不夠樂觀；另一個錯誤則是未來看不清，所以我不能投資。

這兩件事並沒有必然關係。

未來從來都是看不清的，也許今天確實比過去任何時候都更難看清，但這並不是不投資的理由，你只是需要投資得更謹慎、更清醒，你必須知道，自己到底在承擔什麼風險。

那麼，AI到底應該怎麼投？和任何投資一樣，它仍然是一條光譜。

光譜的一端，是潛在回報極高，同時不確定性也極大的投資；另一端，則可能是潛在回報沒那麼誇張，但不確定性相對更低的投資。

當然，今天這整條光譜上的不確定性都比過去高。

但這條光譜仍然存在。

所以，你真正要做的，是決定自己願意站在這條光譜的什麼位置。

無論投資什麼樣的公司最終還是要回到盈利能力的判斷

我舉幾個例子。

你可以投資我們所説的那些科技巨頭，比如亞馬遜、谷歌、Meta、微軟。

這些公司已經擁有成熟的業務、真正的護城河，以及極其龐大的經營現金流。現在它們都在大舉進入AI，也許它們覺得，面對這樣一場可能贏家通吃的競爭，自己別無選擇，只能全力投入。

但不管怎麼説，它們已經有成熟的業務、有現金流，而且業務也相對多元。

所以，像我前面説的，這些可能是我這輩子見過最優秀的一批公司。從這個角度看，投資它們，也許是參與AI相對低風險的一種方式。

當然，代價也很明顯。

如果AI真的迎來爆發式增長，比如未來3年規模擴大到今天的8倍，那麼這些公司因為還有大量其他成熟業務，整體增速會被拉低。所以它們即使受益，也未必會成為這輪AI浪潮里上漲最多、賺錢最多的公司。

再往光譜另一端走，是那些更純粹押注AI的頭部公司。

這類公司的未來要難判斷得多。我們未必知道它們最終能有多賺錢，財務狀況也不像前面那些科技巨頭那麼清晰，而且從業務構成上來説，它們基本就是純粹的AI公司。

所以，它們的未來更難估計。

但像Anthropic、OpenAI，還有英偉達，我個人覺得（當然，我不是技術專家）它們5年或者10年以后依然成功的概率應該相當高。

到那時，它們未必還像今天這樣領先，也未必還是行業第一。但我覺得，它們在5年、10年以后徹底被淘汰的可能性並不高。

至於這類公司到底比其他科技巨頭風險高多少，最終還是取決於你付出的價格，以及這個價格是否合理。

它們可能比其他科技巨頭風險更高，但畢竟已經有了真實的業務，也已經真正跑起來了，不是那種還要賭自己能不能活下來的公司。

再往風險光譜更遠的一端走，就是初創公司。

有些初創公司可能還沒有收入；有些已經有收入，但還沒有利潤；甚至還有一些，你連它最后真正會做出什麼產品都不確定。

可一旦你能在所謂的「最底層」、也就是非常早期的時候進去，而其中恰好有一家最后成了超級贏家，那麼你可能賺到一筆難以估量的錢。

我最近在一篇備忘錄里把這種投資形容成：買彩票。

到了風險光譜最激進的一端，你其實就是在做某種類似買彩票的事情。

想想彩票就知道了。絕大多數買彩票的人，會把投入的錢全部虧掉；但極少數人會因此變得極其富有。

我覺得，這大概就是風險光譜最激進那一端最終會呈現出來的收益分佈。

所以，你可以自己決定站在光譜的什麼位置，也可以把不同位置的投資組合起來。然后你還要再做一個決定：所有這些AI相關投資加在一起，到底應該佔你整個投資組合的多大比例？

市場最熱的時候，人在亢奮之中，總會聽到一些話，比如利潤不重要，重要的是未來。

以前，我們根據盈利來給股票估值。后來開始投資那些還沒有盈利的公司，於是大家改成看收入，談市銷率。

再后來，連收入都沒有的公司也開始有人投資了。

於是到了1999年、2000年前后，人們開始問一個用户值多少錢？一個點擊值多少錢？

大家甚至會根據有多少人訪問一家網站，來給互聯網公司估值，哪怕這些人只是免費上去看看，一分錢都沒有花。

但我始終相信，到最后，一切還是要回到價值。

總有一天，盈利能力一定會重新變得重要。

假設今天有一家技術上極其領先的公司，看起來擁有巨大的技術優勢和頂尖的專業能力，但你告訴我，20年以后它依然賺不到錢。

那我的猜測是，今天那些在亢奮狀態下付出高價買入它的人，最后大概率會失望。

因為等亢奮過去，人們重新冷靜下來就會説，當然利潤重要，我們投資一家公司，就是因為我們認為它以后能夠賺錢，而這些利潤最終也會讓我們賺到錢。

所以，完全不考慮一家公司未來究竟能不能盈利，是説不過去的。

順便説一句，沃倫·巴菲特大概在2000年前后談到互聯網時説過一句話：互聯網毫無疑問會提高效率，但提高效率，並不等於提高盈利能力。

這句話放到今天同樣適用。

AI肯定會改變世界。這一點我毫不懷疑。

但它最終會讓誰賺到錢？這纔是問題。

假如所有科技巨頭，再加上Anthropic、OpenAI、特斯拉，以及一批初創公司，全都投入這場競爭，以極其高昂的成本彼此廝殺，那麼最后這些公司到底能有多賺錢？

利潤最終會落到誰手里？

如果AI主要是一種節省人工成本的工具——我覺得這樣理解可能並不離譜，那麼省下來的人工成本，最后又會歸誰？

也許真正拿到好處的是客户。比如運輸公司、零售商、倉儲公司。

如果AI供應商之間打起價格戰，那麼最后可能是使用AI的企業因為成本下降而提高了利潤，而提供AI服務的公司自己卻沒有賺到多少錢。

這種情況完全可能發生。

私募信貸當下的問題要從過去近20年的黃金發展期説起

過去40多年，我們經歷了一個利率長期下降的時代。

這讓很多投資策略變得非常成功，也讓很多人賺到了非常多的錢。

尤其是在所謂的另類投資領域，包括私募股權、私募信貸等等，很多人建立起了非常賺錢的業務。

因為他們趕上了一個幾乎完美的環境。特別是從2009年3月全球金融危機見底算起，到現在已經超過17年，整體環境一直非常有利。

很多人都賺了很多錢。

但真正的高下，通常只有到了壞時候纔會分出來。

好時候，優秀的投資者會做得很好，差的投資者往往也能做得不錯。到了壞時候，區別纔會真正顯現。

所以未來，這些相對年輕的投資領域里，也許會出現一些更艱難的時期。

拿私募信貸來説。

過去15年左右，橡樹也發展出了這項業務。私募信貸其實是一個更寬泛的概念，其中包括我們所謂的「直接貸款」，也就是直接為中型併購交易提供私人貸款。

2010年的時候，這個市場幾乎還不存在。今天，規模已經達到1.7萬億美元。

據我瞭解，現在大約有700家直接貸款管理機構。1.7萬億美元的資金供給，讓大量機構進入這個行業，也讓很多人取得了極大的成功。

與此同時，他們又趕上了非常好的經濟環境，以及總體處在低位、或者長期下降的利率。所有這些條件都對他們非常有利。

所以過去這些年，幾乎是一個理想環境。

今天大概有700家管理機構在這個行業里賺錢，但5年、10年以后會變成什麼樣？我們到時候就知道了。

據我聽説，這700家機構當中，真正早在全球金融危機以前就已經存在的，大概只有3%。所以我們現在根本不知道，其中究竟有多少家真正具備應對惡劣環境的能力。

在一個非常有利的環境里賺到錢，幾乎證明不了什麼。

因為在好環境里賺錢，你可以靠判斷力、勤奮和真正的能力；也可以靠更激進，然后剛好運氣不錯。

好時候，這兩種人是分不出來的。

就像巴菲特説的，只有潮水退去，才知道誰一直在裸泳。

所以過去這段時期，尤其是從2009年到現在，真的是一段黃金歲月，但千萬不要因為17年已經足夠長，就認為既然持續了這麼久，那這大概就是常態。

不是的。

這可能是整個投資行業能夠想象出來的最好的一段時期，尤其是另類投資行業。

但總有一天，我認為潮水會退去。到了那個時候，很多事情自然會見分曉。

不過，直接貸款這門生意本身並不是什麼新發明。它只是過去用了不同的名字，實際上從1977年、1978年前后就已經存在了。

我很幸運，1978年花旗讓我去建立高收益債券業務。此后48年里，我們一直在向信用資質沒那麼高的公司提供資本，而且總體做得不錯。

所以這項業務本身並沒有什麼特別神祕的地方。做得不好的人，最終當然不會有很好的結果。但大多數貸款最終還是會得到償還。

所以，現在有些人一談到私募信貸，就好像整個行業要出大問題，我覺得可能把風險説得過頭了。

他們也可能把現在圍繞軟件行業的一些擔憂，直接外推到了整個私募信貸市場，而這些擔憂本身或許就已經有些誇張。

不過話說回來，確實有不少散户和個人投資者買了這類產品。而這些底層資產是私人貸款，它們沒有一個隨時可以買賣的公開市場，你不可能今天想退出，明天就把錢全部拿回來。

所以現在圍繞私募信貸（也就是我説的直接貸款）出現的很多不安，我認為其實來自一個很簡單的問題，就是有些人突然要贖回，但如果你買的是非上市BDC，也就是非上市商業發展公司，產品條款可能規定，每個季度最多隻能滿足大約5%的贖回。

於是有人就會問：「什麼意思？我的錢投進去了，現在居然拿不出來？」

可問題是，這從第一天起就是產品條款的一部分。如果你真的讀過招募説明書——當然，我承認，大多數人都不會讀，里面一直寫得很清楚。

所以這並不是什麼突然冒出來的新情況。

只不過人在好時候、什麼痛苦都感覺不到的時候，往往會做一些決定，而當時並沒有做足夠的研究，也沒有保持足夠的謹慎。

到了壞時候，他們就開始后悔。

現在確實有一部分這種情況正在發生。

但我不認為這里存在什麼誤導。投資者不應該突然驚訝地發現，原來自己不能每個季度把所有錢全部贖回來。

投資世界里最強大的力量之一，就是幻滅。

以前大家什麼都不擔心，現在卻突然覺得「這艘船要沉了」 。這樣的轉變當然很痛苦。

但以前那種完全不擔心的狀態，本來就是錯的；而現在這種覺得整艘船已經無可救藥、一定會沉下去的想法，大概也是錯的。

投資真的是一個非常迷人的領域。

你回頭看看今天這場對話，我已經說了多少次「我不知道」。我們每天做的事情，其實就像一層一層剝洋葱。我們面對的是不確定性，然后不斷作出判斷。

我們所能做的，就是在一個充滿不確定性的世界里，儘可能作出最好的判斷。

納西姆·塔勒布（Nassim Nicholas Taleb）在《隨機漫步的傻瓜》（Fooled by Randomness）里，曾經拿投資和牙醫做過一個比較。

他説，如果你去牙科學院學會了怎麼補蛀牙，掌握了正確的方法，那麼以后每次按照這個方法去做，基本都能成功。

投資不是這樣。

所以，如果你是那種希望自己每一次都必須成功的人，那就別做投資。

去當牙醫，或者當工程師，或者從事那些背后有可靠物理規律的職業。

投資里不存在一套物理定律，可以保證你每一次都成功。

投資最迷人的地方

沃倫·巴菲特可能是有史以來最成功的投資者。

但他自己把過去60年、70年的巨大成功，歸結為大約12筆真正出色的投資。

當然，他並沒有犯過太多災難性的錯誤。

但他做過的大量投資，也只是取得了中等程度的成功。真正特別偉大的，大概就是那12筆。

所以，你得問問自己：你喜歡面對不確定性和模糊性嗎？你能不能接受自己的「打擊率」遠遠達不到100%？

如果不能，投資可能並不適合你。

過去50年，對我們這些身處其中的人來説，投資一直是一個非常賺錢的行業。

但你不應該僅僅因為這個行業收入高，就決定來做投資。

可如果你的性格確實符合我剛纔描述的這些特點，那麼我覺得，這是一個非常棒的職業。

它令人興奮，也會不斷給你智力上的挑戰。你永遠不會有一天坐在那里説：「好了，這件事我已經徹底搞懂了。」

而對我來説，這恰恰是投資最迷人的地方之一。

風險提示: 投資涉及風險，證券價格可升亦可跌，更可變得毫無價值。投資未必一定能夠賺取利潤，反而可能會招致損失。過往業績並不代表將來的表現。在作出任何投資決定之前，投資者須評估本身的財政狀況、投資目標、經驗、承受風險的能力及瞭解有關產品之性質及風險。個別投資產品的性質及風險詳情，請細閲相關銷售文件，以瞭解更多資料。倘有任何疑問，應徵詢獨立的專業意見。