海外研選日報0818 | Fundstrat：比特幣低波動或接近尾聲 未來60天波幅或達30%

編者按：財聯社每天整理各大投行鍼對全球宏觀、公司和產業、商品等各個緯度的最新研究觀點，為投資者投資決策提供全方位的支持。

全球央行

美銀：美聯儲年內仍料加息75基點 零售巨頭財報與FOMC紀要成焦點

美銀證券（BofA）在最新研報中指出，強勁財報季繼續支撐美股，本周市場將重點關注7月FOMC會議紀要以及沃爾瑪、塔吉特、家得寶和勞氏等零售巨頭業績。近期就業、通脹和消費數據偏弱，市場對9月加息的預期已明顯下降，因此會議紀要引發負面意外的門檻降低。美銀將重點觀察，除三名支持加息的異議委員外，還有多少聯邦公開市場委員會（FOMC）成員傾向或願意接受加息，以及9月行動需要滿足何種條件。

儘管7月數據降温，美銀仍預計美聯儲年底前累計加息75個基點，即進行三次幅度為25個基點的加息。

該行認為，小盤股因槓桿和債務結構對加息最敏感，但下半年盈利、業績指引及製造業復甦仍支撐中小盤股，更偏好中盤而非小盤。歷史數據顯示，自1989年以來的加息周期中，價值和質量因子在小盤股中表現最佳，風險因子最弱；首次加息后12個月，現金回報因子表現最好，其次為質量和價值。

美國經濟韌性仍獲AI投資支撐。美銀稱，超大規模雲廠商資本開支預期持續上調，2027年仍有望增長，投資熱潮通過財富效應，以及帶動AI產業製造、就業和數據中心建設產生二階效應，有助於抵禦利率長期維持高位的壓力。

零售股方面，美銀最看好沃爾瑪，認為數字銷售和利潤率加速有望推動業績超預期並上調指引；家得寶受益於專業客户業務，表現料優於更依賴DIY需求的勞氏。對Target則較謹慎，擔憂同店銷售強勢難以持續、盈利預測上調空間有限，以及服裝家居競爭和促銷壓力。關税退款逐步消退后，供應鏈和促銷成本可能進一步壓縮行業利潤率。

策略上，美銀認為美股風險仍偏向上行，在標普500波動率較低的背景下建議買入9月看漲期權。自2022年11月以來，類似35 Delta看漲期權約47%的時期能夠達到盈虧平衡；在標普500上漲階段，這一比例約為67%。

商品

Fundstrat：比特幣低波動狀態或接近尾聲 未來60天波幅或達30%

Fundstrat在最新研報中表示，比特幣當前波動率已降至歷史低位，參考過去類似時期的表現，未來兩個月價格可能出現約30%甚至更大的波動，但方向並不明確。

Fundstrat數字資產策略主管Sean Farrell指出，比特幣過去30天的價格波動幅度處於歷史最低水平之一。歷史經驗顯示，當比特幣長時間維持異常平靜的交易狀態后，隨后數月往往會出現明顯更大的價格變化。

該機構統計了8次與當前情況類似的低波動時期。數據顯示，在這些案例中，比特幣隨后60天的絕對價格變動幅度中位數為30.2%，其中4次上漲、4次下跌。這意味着低波動信號主要預示未來波幅可能擴大，並不能為價格方向提供可靠指引。

Farrell同時指出，近期比特幣反彈部分來自空頭頭寸平倉。此前永續期貨未平倉合約規模明顯攀升，隨后伴隨幣價上漲，以幣計價的未平倉合約規模下降約8%，顯示交易員撤出了相當一部分看跌敞口。

不過，Fundstrat提醒，不宜據此判斷新一輪持續上漲行情已經啟動。Farrell表示，今年6月初和7月初也曾出現由空頭平倉推動的反彈，但最初漲幅隨后均被逐漸回吐。他的基準情景是，本輪走勢可能再次呈現類似模式，不過近期價格表現仍具有一定積極意義。

對於打破當前低波動格局的潛在催化因素，Fundstrat將目光投向債券市場。Farrell認為，長期實際收益率持續上升可能對比特幣及其他風險資產形成壓力。如果實際收益率進一步走高，可能成為結束比特幣異常低波動狀態、觸發下一輪大幅價格變化的重要因素。

瑞銀：中東局勢支撐大宗商品配置 看好能源、工業金屬與黃金

瑞銀在研報中表示，美伊談判陷入停滯、霍爾木茲海峽油輪通行仍受限制，令市場對短期恢復正常航運的預期降温，並強化了廣泛配置大宗商品的理由。布倫特原油因此回升至每桶90美元下方，上周累計上漲5.95%。以瑞銀CMCI綜合總回報指數計，大宗商品已從6月底低點反彈，今年以來累計上漲26%。

除地緣政治外，基本面也對大宗商品構成支撐。瑞銀認為，如果中東航運或生產中斷持續，能源資產可幫助投資組合對衝供應衝擊和通脹風險；人工智能基礎設施建設、電氣化及能源轉型則繼續支撐銅等工業金屬的長期需求。

農產品同樣存在上漲潛力。預測顯示，當前厄爾尼諾在年底發展爲「非常強」或「超級」厄爾尼諾的概率達到81%，持續至明年的概率為97%，可能對農業供應形成擾動。

黃金短期環境相對更具挑戰，但央行購金和儲備多元化需求仍將提供長期支撐。

瑞銀因此繼續看好大宗商品配置，但強調應採取主動管理策略，因為隨着地緣政治、庫存和需求預期變化，不同商品的領先地位可能不斷輪換。歷史數據顯示，1999年1月至2026年5月，大宗商品與全球股票的相關係數僅為0.44，與美國債券更低至-0.04，顯示其具有較強的資產分散作用。

對於黃金倉位較高且已積累較大浮盈的投資者，瑞銀建議將部分商品配置擴展至銅、鋁及農產品，以分散未來收益來源。該行認為，在供需失衡、地緣風險和全球能源轉型持續背景下，大宗商品仍將在投資組合中扮演重要角色。

產業

瑞銀：具身AI開啟「AI in Motion」周期 未來十年市場規模或達4020億美元

瑞銀在最新報告中表示，AI正從數據中心和軟件世界走向物理世界，人形機器人、工業自動化、高級駕駛輔助系統（ADAS）和Robotaxi等「具身AI」有望成為下一輪科技投資主線。與摩爾定律下計算能力每18至24個月翻倍相比，瑞銀認為當前AI能力約每7個月翻倍，正在推動「AI in Motion」。視覺—語言—動作（VLA）模型尤其關鍵，其可直接將視覺等感知信息和自然語言指令轉化為機器動作。

除技術突破外，人口老齡化、勞動力減少和製造業迴流也是長期驅動力。發達經濟體面臨高人工成本和勞動力短缺，疊加限制移民趨勢，企業採用能夠儘量減少人工干預的機器人和自動化系統的動力持續增強。瑞銀認為，具身AI與傳統AI投資主題具有較高獨立性，可為投資組合提供新的超額收益來源。

瑞銀保守估計，未來十年全球人形機器人及自動化相關潛在市場規模將達到4020億美元，年複合增速約11%。其中，到2035年，人形機器人市場預計達到400億美元，自動化硬件達到1000億美元；包括全自動駕駛（FSD）在內的ADAS市場達到880億美元，Robotaxi達到400億美元。農業科技、機器人手術、eVTOL和智能眼鏡等其他AI驅動領域預計以23%的複合增速擴張，到2035年合計達到1340億美元。

投資方向上，瑞銀建議廣泛覆蓋整條具身AI產業鏈，而非僅押注機器人整機，包括半導體、工業自動化、汽車、電池、雲計算、軟件和醫療設備。其「最偏好」名單涵蓋臺積電、ABB、直覺外科、阿里巴巴、騰訊、三星電子、施耐德電氣、西門子、亞馬遜、百度、比亞迪、寧德時代、發那科及現代汽車等。

瑞銀認為，工業自動化周期正在觸底回升，美國製造業迴流、倉儲自動化和勞動力替代將進一步支持需求。例如，迪爾的自動農業技術收入到本十年末有望增長4至5倍，AI相關業務收入佔比可能升至5%至10%；臺積電則將受益於AI、HPC及物聯網需求，其AI相關收入2024至2029年預計保持50%中高段複合增長。

摩根大通：中國AI模型競爭轉向「能力—成本」前沿 上調智譜和MiniMax目標價

摩根大通在最新研報中指出，中國大模型競爭正從單純追求低價轉向「能力—成本」帕累託前沿：只有在能力或成本效率上持續領先的模型，才能獲得更強商業化能力。

注：帕累託前沿（Pareto Frontier），又稱帕累托最優邊界，是多目標優化問題中的核心概念。它由所有「帕累托最優解」共同組成，代表在多個互相沖突的目標之間無法再改善某一目標、卻不損害其他目標的最佳妥協解集合。

摩根大通目前更看重能力端，因為前沿智能仍快速進步，領先模型可憑藉更復雜的任務能力維持定價權；成熟能力則面臨更多供應商競爭，成本優勢必須建立在結構性效率之上。

DeepSeek是中國成本領先的代表，其優勢來自MoE（混合專家模型）架構、注意力機制、KV Cache（鍵值緩存）、量化及推理優化。8月17日起，DeepSeek大幅上調部分V4 API價格，其中V4 Pro高峰期輸入、輸出價格分別由每百萬Token 3元、6元升至9元、27元。摩根大通認為，此舉説明此前定價存在較大變現空間，同時為競爭對手提供短期喘息，但DeepSeek仍是行業成本標杆。

智譜方面，GLM-5.3在沿用GLM-5.2基礎模型的情況下，通過更強后訓練顯著提升編程和智能體能力，API經濟性基本不變。摩根大通認為，這顯示數據質量、強化學習和工程執行同樣能夠推動模型能力躍升，並將智譜2026至2030年收入預測上調6%至10%，維持「增持」評級，目標價由1600港元升至1800港元，對應約20倍2027年預計50億美元ARR。

MiniMax方面，DeepSeek漲價緩解了M3的成本劣勢，但其現有模型在能力和性價比上均未形成明顯領先，下一代M3.1將成為關鍵檢驗。Hailuo H3則為視頻、圖像等多模態業務增加增長選擇，但面對字節跳動、快手等擁有內容分發和廣告生態的平臺，獨立模型廠商的價值獲取能力仍待驗證。摩根大通將MiniMax 2027至2030年收入預測上調11%至21%，目標價由160港元升至260港元，但維持「中性」評級。

公司

德銀：SpaceX收購Cursor強化AI閉環 2027年收入預期上調至1153億美元

德意志銀行在最新研報中表示，SpaceX完成600億美元全股票收購Cursor后，將顯著強化其AI業務。德銀認為交易帶來三大優勢：Cursor已進入大量藍籌企業；超過100萬真實用户產生的編程交互可形成高質量強化學習數據；SpaceX可將Cursor應用層與Grok前沿模型及超過2GW算力垂直整合。

該行維持SpaceX「買入」評級及235美元目標價。

Cursor增長速度極快，其年化經常性收入（ARR）從2025年1月1億美元升至當年11月10億美元，今年2月突破20億美元、4月底達到30億美元、6月初達到40億美元。德銀估計6月底已接近50億美元，年底有望達到80億至100億美元，使600億美元收購估值看起來愈發合理。Cursor目前已覆蓋64%的財富500強企業，擁有超過5萬家企業客户，每天通過平臺生成超過1億行企業代碼。

盈利能力亦在改善。此前低價用户過度消耗第三方模型Token導致毛利率承壓，但改用按金額計量的使用額度、企業客户佔比提升以及自研Composer模型滲透后，單位經濟性明顯改善。德銀估計Composer推理成本僅為Claude或GPT的10%至20%；在其示例中，更多采用自研模型可將毛利率由25%提升至約40%。

德銀認為，SpaceX可為Cursor解決長期算力瓶頸。公司二季度末已有1.4GW算力，年底計劃超過2GW；Cursor則可幫助Grok獲得企業工程場景和專業編程代理產生的數據，補足其此前在企業軟件工作流中的弱勢。

考慮交易提前完成及明年「新雲（Neocloud）」公司定價改善，德銀將SpaceX 2027年收入預測由971億美元上調至1153億美元，EBITDA由633億美元升至784億美元，每股收益由2.35美元升至3.44美元；2028年收入預測則由1481億美元提高至1981億美元。

摩根士丹利：AWS長期收入或達萬億美元 亞馬遜股價具備進一步上行空間

摩根士丹利在最新研報中維持亞馬遜「增持」評級和335美元目標價，認為AWS雲業務未來有望成長為年收入1萬億美元的業務，併成為支撐亞馬遜長期估值提升的核心動力。

該機構預計，AWS有望在未來8至10年實現1萬億美元年收入規模。在這一長期假設下，亞馬遜到2027年底的股價存在向500美元邁進的潛力。摩根士丹利認為，若AWS持續擴大收入和利潤貢獻，亞馬遜整體息税前利潤（EBIT）長期可能達到約5000億美元。

摩根士丹利的樂觀判斷主要建立在AWS近期重新加速增長的基礎上。亞馬遜第二季度AWS收入達到422億美元，同比增長37%，創18個季度以來最快增速，對應年化收入規模約1690億美元；AWS營業利潤同比增長63%至166億美元，佔亞馬遜整體營業利潤約60%。

其他華爾街機構也對AWS前景持積極觀點。KeyBanc認為，亞馬遜最新業績進一步證明AWS正在受益於人工智能需求增長和計算能力擴張，這兩項趨勢正在推動雲業務收入增長加速，同時改善利潤率。

RBC資本市場則指出，AWS利潤率改善意味着，大規模AI基礎設施投資對亞馬遜投入資本回報率的拖累可能低於市場此前擔憂。換言之，亞馬遜雖然需要持續投入鉅額資本建設AI和數據中心基礎設施，但AWS盈利能力的提升有望部分抵消資本支出擴張帶來的壓力。

整體來看，華爾街機構認為，AI需求增長、計算資源擴張以及AWS利潤率改善正在強化亞馬遜雲業務的長期增長邏輯。如果AWS能夠維持當前增長趨勢，並逐步向萬億美元級收入規模邁進，其盈利貢獻和估值提升將成為亞馬遜股價長期上漲的重要支撐。

高盛：阿斯利康肺癌管線喜憂參半 試驗提前終止反而改善2027年催化劑前景

高盛在最新研報中表示，阿斯利康肺癌管線最新數據整體喜憂參半，但對公司近期和長期盈利預測影響有限。公司重申2030年實現800億美元收入的目標，高盛維持「買入」評級

其中，三期SAFFRON試驗取得積極結果，Tagrisso聯合MET抑制劑Orpathys用於二線治療EGFR陽性、MET陽性非小細胞肺癌，在無進展生存期（PFS）和總生存期（OS）方面均達到積極結果。高盛認為，雖然這一市場規模相對有限，但該方案擴大了Tagrisso的治療機會，並允許因MET驅動疾病進展的患者在一線治療后繼續使用Tagrisso，有助於其與競爭方案形成差異化。

與此同時，阿斯利康因中期分析顯示無效，提前終止volrustomig聯合化療對比Keytruda聯合化療的三期eVOLVE-Lung02試驗。高盛認為這是温和利空，但市場此前已將該項目視為高風險資產。該試驗原計劃2027年上半年公佈結果，其提前退出反而消除了2027年的一個潛在負面催化劑。市場一致預期volrustomig所有適應症峰值銷售額約18億美元，成功概率40%；下一關鍵數據將來自預計2027年下半年公佈的宮頸癌eVOLVE-Cervical試驗。

此外，Enhertu治療HER2陽性非小細胞肺癌的DESTINY-Lung04試驗取得積極PFS結果，進一步鞏固其在HER2陽性腫瘤中的標準治療地位。高盛預計其一線HER2陽性肺癌適應症峰值銷售額約9億美元。

高盛維持阿斯利康倫敦上市股票16070便士、美國股票213美元的12個月目標價，主要風險包括臨牀試驗失敗、商業化執行、藥品定價、競爭加劇及專利到期。