海外研選日報0814 | 高盛：全球石油庫存加速下降、需求回升 原油市場進一步趨緊

編者按：財聯社每天整理各大投行鍼對全球宏觀、公司和產業、商品等各個緯度的最新研究觀點，為投資者投資決策提供全方位的支持。

宏觀

高盛：美國7月PPI表現分化 核心PCE環比預期下調至0.20%

高盛指出，美國7月生產者價格指數（PPI）整體環比持平，低於市場預期的0.2%，同比上漲4.7%。剔除食品和能源后的核心PPI環比上漲0.2%，低於市場預期的0.3%，同比上漲4.2%；但進一步剔除貿易服務后的核心PPI環比上漲0.4%，高於市場預期的0.3%，顯示生產端價格壓力錶現分化。

能源價格7月下降3.1%，反映油價回落。零售商利潤率下降0.1%，而6月增幅被上修至1.4%；傳統口徑下、剔除食品和能源的最終產品PPI上漲0.2%，核心中間品價格上漲0.1%，剔除食品和能源的原材料價格上漲1.6%。

與PCE通脹相關的PPI分項整體弱於高盛預期。國內機票價格下降3.0%，醫療服務相關PPI同樣偏弱，高盛預計7月PCE醫療服務價格環比上漲0.13%。但受二季度股市上漲滯后影響，投資組合管理和投資顧問服務價格預計大漲5.5%，單項將為7月核心PCE貢獻11個基點，佔預計核心PCE月度漲幅的一半以上。

綜合CPI和PPI數據，高盛將7月核心PCE環比預測由0.23%下調至0.20%，對應同比上漲3.24%；整體PCE預計環比上漲0.12%、同比上漲3.61%，市場化核心PCE預計上漲0.12%。

就業方面，截至8月8日當周，美國初請失業金人數增加9000人至20.9萬，略高於預期；四周均值維持19.9萬。續請失業金人數下降2.2萬至177.7萬，低於市場預期。

市場

摩根大通警告AI投資熱潮潛藏金融風險 槓桿與循環融資或加劇脆弱性

摩根大通最新報告指出，隨着人工智能（AI）基礎設施建設成為全球投資的重要驅動力，監管機構開始關注其可能帶來的金融穩定風險。目前風險尚未充分顯現，但槓桿化、循環式AI融資以及AI在金融市場中高度相關的應用，發展速度正在超過監管框架。

報告援引國際清算銀行（BIS）研究稱，AI競賽可能誘發過度投資。企業為搶佔規模和市場主導地位，可能以速度和規模優先於謹慎擴張，私人投資激勵因此超過社會最優水平。BIS預計，超大規模雲計算企業2026年資本開支將超過7000億美元，未來數年累計投入可能達到數萬億美元。隨着更多建設項目通過債務和循環融資完成，企業之間的關聯度和風險傳染可能同步上升。

美聯儲的研究則顯示，當前AI經濟效應仍集中在金融市場等高度暴露行業，生產率改善呈明顯分化。隨着AI逐步向更廣泛行業滲透，其對生產率和勞動力市場的影響纔會更加明顯且均衡。

國際貨幣基金組織（IMF）尤其警惕金融業AI應用。AI正在深入風險定價、信貸配置和壓力應對流程，正常時期有助於改善交易執行、流動性和風險評估，但在市場壓力下，其速度快、決策不透明以及多個模型對相同信號同步反應，可能放大沖擊並形成系統性風險。IMF建議強化AI交易和貸款監管，提高對模型使用及相關性風險的透明度，並加強跨境運營韌性和網絡安全合作。

與此同時，英國正推動金融機構從零散AI試點轉向規模化部署，APEC成員也通過《成都聲明》，支持在強化安全保障、知識產權和數據保護前提下發展開源AI，顯示全球監管正從「是否使用AI」轉向「如何在擴大應用的同時控制風險」。

大宗商品

高盛：全球石油庫存加速下降、需求回升 原油市場進一步趨緊

高盛最新報告稱，美伊談判進展有限疊加庫存持續下降、需求回升，推動布倫特原油過去一周升至每桶接近90美元。自美國7月13日宣佈封鎖以來，全球可見石油庫存平均每日下降620萬桶，同比減少70萬桶/日，其中波斯灣海上庫存和中國到岸庫存分別減少340萬桶/日和180萬桶/日。

需求正在快速但尚未完全恢復。高盛實時指標顯示，全球可追蹤石油需求已從5月低點反彈至僅比去年同期低1%，約三分之二的反彈來自中國。國際能源署數據顯示，全球石油需求5月至6月增加310萬桶/日，主要由柴油和汽油推動。不過，中國7月新能源汽車銷量滲透率升至62.3%，高盛因此仍預計2027年中國石油需求將存在約50萬桶/日的永久性損失。

供應端仍偏緊。Kpler數據顯示，波斯灣石油流量僅為戰前水平的36%，但實際水平可能因「暗流」而被低估。中東停產規模已從5月峰值1040萬桶/日降至7月560萬桶/日；俄羅斯原油和凝析油淨出口繼續下降，哈薩克斯坦CPC終端出口也僅約110萬桶/日。

高盛指出，全球主要地區現貨原油升水均處於歷史高位，超過過去90%的時期水平，顯示即時實貨需求強勁。不過，油價上漲同時伴隨期權隱含波動率和看漲偏度下降，反映市場認為進一步重大升級的概率降低。

若市場繼續收緊，中國可能通過減少進口抑制油價上行；自4月中旬以來，中國原油進口每增加100萬桶/日，布倫特DFL價差平均上升4至5美元。高盛認為，相比原油，柴油仍是更純粹的地緣政治對衝工具。

產業

巴克萊：人形機器人真正瓶頸在AI算力 大規模商業化或要等到2035年

巴克萊最新研報指出，人形機器人是人工智能從數字世界走向物理世界的重要下一站，但當前制約行業發展的首要因素並非硬件，而是「智能」。人形機器人市場目前僅約20億至30億美元，預計2030年達到100億至250億美元，樂觀情景下2035年可能接近2000億美元。由於真實世界訓練數據不足、物理AI尚未出現類似大語言模型的「GPT時刻」，加之安全性、可靠性和監管要求，大規模經濟性部署可能更接近2035年，而非2030年。

報告認為，人形機器人本質上也是一場AI算力競賽。其智能體系需要三類算力：用於生成合成數據和訓練策略的仿真算力、訓練感知到行動能力的基礎模型算力，以及機器人本地推理算力。因此，在實體機器人尚未大規模出貨前，AI基礎設施、仿真、基礎模型、邊緣計算、存儲和專有數據可能率先受益，並進一步拉動AI加速器、內存、存儲、網絡和電力基礎設施需求。

硬件則面臨「先有雞還是先有蛋」的困境：在自主性、可靠性和安全性得到驗證前，廠商難以大規模生產，而低產量又限制降本和供應鏈投資。執行器約佔機器人材料成本的30%至50%，一臺全尺寸人形機器人通常需要40至70個執行器。高精度減速器技術壁壘較高，目前日本Harmonic Drive Systems和Nabtesco佔據領先地位；高性能電機所需稀土永磁材料的供應鏈則高度集中於中國。

成本方面，目前原型機約為5萬至15萬美元以上，早期規模生產目標為2萬至3萬美元，成熟階段可能降至1萬至2萬美元以下。但巴克萊強調，售價並非決定商業化的唯一因素，真正關鍵的是「每個有效工作小時成本」，包括運行時間、可靠性、維護、利用率和任務能力。一臺售價5萬美元、每天可靠工作22小時的機器人，可能比售價1萬美元但每天只能運行4小時的產品更經濟。

巴克萊預計，人形機器人將首先進入可控工業場景，並通過提升靈活性補充而非立即取代人類和現有自動化設備。

美銀上調服務器CPU市場規模預測 AI智能體或推動2030年突破2100億美元

美國銀行在最新研報中上調服務器CPU市場規模預測，認為隨着人工智能應用從模型訓練向智能體推理階段演進，中央處理器在數據中心中的重要性正在上升，未來市場空間可能明顯擴大。

美國銀行分析師Vivek Arya將2030年服務器CPU總可尋址市場規模（TAM）從此前約1700億美元上調至超過2100億美元。該行表示，新預測意味着市場規模將較2025年的約350億美元增長近5倍，2025年至2030年的複合年增長率預計達到36%，高於此前預測的30%。

美銀認為，上調預測的核心邏輯在於AI智能體正在改變CPU和GPU之間的配置關係。在以模型訓練為主的階段，CPU與GPU的配置比例約為1:4；隨着智能體AI推理需求增長，這一比例可能逐漸向1:1靠攏，因為CPU將更多承擔系統中的「協調控制層」角色。

基於這一變化，美銀預計，到2030年，CPU市場規模將相當於整體數據中心繫統市場的約10%。該行預計屆時數據中心繫統市場總規模約為2.2萬億美元，而在此前以AI訓練為主的階段，CPU所佔比例約為7%。

對於市場擔憂CPU需求增長可能只是替代GPU需求，美銀認為，更值得關注的是整體計算市場的擴張，而非不同處理器之間的簡單替代。該行表示，CPU增長將對整個系統TAM形成增量貢獻，AI智能體帶來的新增工作負載有望同步提升CPU、GPU及存儲等多個環節的需求。

研報還指出，目前GPU租賃價格和內存現貨價格均接近歷史高位，這反映出AI計算產業鏈仍存在廣泛的供給緊張。美銀認為，這種算力短缺同樣可能延伸至服務器CPU市場，為未來需求和價格提供支撐。

個股方面，美銀繼續將AMD列為服務器CPU領域首選，理由是其在運行頻率和核心數量兩方面具備「雙重領先」優勢；英偉達仍是該行整個半導體行業的首選標的。此外，美銀認為，英特爾晶圓代工業務仍具備潛在價值，而Arm則繼續成為服務器CPU架構中市場份額增長最快的參與者。

公司

高盛：閃迪長期盈利目標超預期 HBF有望打開AI存儲新空間

高盛在最新研報中表示，閃迪投資者日釋放出強於預期的長期盈利和股東回報信號，同時HBF（高帶寬閃存）技術為AI存儲帶來額外增長空間。該行維持「買入」評級及2200美元目標價。

閃迪預計2028至2030財年營收保持中高雙位數增長，毛利率約80%、營業利潤率約75%，調整后自由現金流率約50%，資本開支強度維持中個位數。長期客户協議NBM平均期限約4年，目前按最低合同價格計算的合同總價值約940億美元，其中剩余履約義務910億美元，並獲得165億美元財務擔保，客户包括三家美國超大規模雲廠商。約50%的2027財年和67%的2028財年計劃出貨量已被NBM覆蓋。

資本回報方面，公司計劃將扣除業務再投資后的100%超額自由現金流返還股東，主要通過股票回購實施。此前60億美元回購授權已執行約45億美元，公司又新增140億美元授權，目前剩余額度約155億美元。

高盛認為，閃迪與鎧俠的合資製造體系具備較高資本效率。2021至2025年雙方貢獻行業29%的NAND位元產量，卻僅佔行業資本開支13%，未來仍可依靠晶圓產出和生產率提升，在資本開支強度較低的情況下維持中雙位數位元增長。

AI則構成潛在增量。閃迪預計，到2032年KV Cache將佔1.2ZB AI數據中心存儲市場約35%；HBF可提供接近HBM的讀取帶寬，同時容量達到后者8至16倍。公司模擬顯示，HBF架構在實現相同Token輸出時所需GPU數量僅為HBM方案的一半，首款HBF產品已流片，預計2027年提供樣品。

摩根大通上調微軟目標價至625美元 看好AI基礎設施推動雲業務加速增長

摩根大通分析師Samik Chatterjee將微軟目標價從550美元上調至625美元。Chatterjee表示，微軟未來增長前景正在改善，Azure和M365商業雲業務均有望迎來更快增長，而AI基礎設施建設將成為推動兩項業務提速的核心因素。

研報指出，Microsoft 365雲產品，包括Copilot人工智能助手，正在成為微軟AI基礎設施的重要內部客户。通過建設大規模AI基礎設施，微軟不僅能夠滿足自身AI應用需求，還能進一步打造高利潤的軟件產品。同時，隨着AI企業和大型企業對第三方AI基礎設施需求增長，微軟也將從外部市場需求中受益。

Chatterjee認為，微軟具備較高的營收和盈利增長能力，同時資本需求低於部分同行，這一組合有望推動公司估值重新回到歷史較高水平，甚至獲得相對於整體市場更高的估值溢價。

摩根大通指出，微軟最新財報進一步增強了市場信心。公司第四財季營收達到900億美元，同比增長18%；Azure及其他雲服務收入增長43%，年度收入突破1000億美元，顯示企業客户正在大規模部署人工智能，而非僅停留在試驗階段。

此外，微軟展現出較強的盈利能力和成本控制水平。季度營業利潤達到406億美元，同比增長18%。在擴大數據中心建設的同時，公司通過股息和股票回購向股東返還102億美元現金。

相比其他大型科技公司，微軟並未大幅提高資本支出計劃，這也是摩根大通看好其資本效率的重要原因。

高盛：谷歌加速將Gemini植入硬件生態 AI戰略轉向規模化應用

高盛在最新研報中表示，谷歌在「Made by Google 2026」發佈會上推出Pixel 11系列、Pixel Watch 5及首款藍牙追蹤器Pixel Tag，並集中展示新一代Gemini Intelligence功能。儘管硬件業務在Alphabet整體收入中佔比較小，高盛認為，谷歌正藉助自研芯片和多模態模型將AI直接嵌入終端，並持續從較低基數提升智能手機和可穿戴設備市場份額。

Pixel 11系列搭載與Google DeepMind聯合設計的Tensor G6芯片及Gemini Nano 4模型，可在本地運行多步任務和主動式AI功能。新增功能包括過濾口語宂詞的Rambler、生成式AI攝影工具Magic Capture，以及實時將手語轉換為文字的Sign-to-Text。Pixel 11、11 Pro、11 Pro XL和11 Pro Fold起售價分別為899、1099、1299和1899美元，8月20日發售。

Pixel Watch 5加入血壓、代謝和胰島素抵抗監測工具，並採用精度提升一倍的雙精度GPS，起售價399美元；Pixel Tag則接入Google Find Hub網絡。

高盛認為，Alphabet正從不計成本追求前沿模型性能，轉向發揮三項長期優勢：覆蓋消費者和企業的分發體系、多元化變現方式，以及由自研和第三方硬件支撐的大規模基礎設施。該行認為，終端AI功能擴展將提高Gemini使用價值，並強化谷歌在AI時代消費互聯網中的競爭地位，維持「買入」評級及435美元目標價。

高盛：應用材料指引大超預期 2027年增長有望進一步加速

高盛在最新研報中表示，應用材料季度業績略高於市場預期，下一季度指引明顯超出預期，為2027年加速增長奠定基礎。儘管此前市場預期已經較高，短期股價反應可能偏弱，但公司在晶圓製造設備（WFE）市場的份額提升邏輯正在增強。

應用材料當季營收91.2億美元，同比增長24.8%，市場預期90.4億美元；毛利率50.4%，略高於預期；非GAAP每股收益3.50美元，高於市場預期3.42美元。分業務看，DRAM收入18.3億美元，低於預期；NAND收入4.93億美元，大幅超預期；晶圓代工、邏輯及其他業務收入47.2億美元，同樣好於市場預測。

公司預計下一季度營收中值102.5億美元，較市場預期高6.1%；非GAAP每股收益中值4.02美元，高於市場預期7.9%。半導體系統收入預計79億美元，服務業務收入18.4億美元，毛利率維持50.4%。公司還表示，明年1月季度營收有望繼續環比增長，意味着系統業務增速約40%。

管理層預計2026年半導體設備業務增速將超過此前30%的指引，並認為2027年WFE市場仍將強勁增長，增長趨勢有望延續至2028年。先進邏輯、DRAM和先進封裝預計貢獻約80%的行業增量，而這些正是應用材料市場份額較高的領域。服務業務2026年增速預計超過20%，長期維持中雙位數增長。

高盛將2026至2028年非GAAP每股收益預測平均上調14%，並將目標價由645美元升至670美元，維持「買入」評級。該行認為，公司超過60%的業務暴露於沉積和刻蝕設備，隨着GAA邏輯及堆疊存儲投資增加，有望持續跑贏同業。