勤浩醫藥衝刺港股IPO：收入暴增1786倍背后的客户集中風險與持續虧損隱憂

勤浩醫藥是一家臨牀階段生物製藥公司，專注於開發針對RAS信號通路及合成致死機制的創新腫瘤療法。公司核心產品GH21是一種變構SHP2抑制劑，目前處於2期臨牀試驗階段，主要用於治療KRAS G12C突變實體瘤及第三代EGFR-TKI耐藥NSCLC。公司採用"中國自主開發+海外授權合作"的商業模式，已與HUYABIO、吉利德等國際藥企達成合作，其中GH31項目獲得吉利德8000萬美元首付款及最高14.5億美元里程碑付款。

截至最后實際可行日期，公司擁有8款自主開發的候選藥物，其中4款處於臨牀階段，1款已獲IND批准，3款處於臨牀前階段。研發平臺包括結構生物學平臺、新葯發現與設計平臺、成藥性評價平臺及轉化醫學平臺，並在蘇州和上海設有三個研發中心，總建築面積達4,998.03平方米。

截至2026年5月31日止五個月，公司實現收入人民幣5.58億元，較去年同期的人民幣0.0億元暴增178,663.1%。這一驚人增長主要來自與吉利德就GH31項目簽訂的對外授權協議所收取的8000萬美元（約合人民幣5.57億元）首付款，屬於一次性非經常性收益。

期間	收入(人民幣千元)	同比變化
2024年	4,690	-
2025年	1,268	-72.3%
2025年5月31日止五個月	312	-
2026年5月31日止五個月	557,741	+178,663.1%

值得注意的是，剔除這筆一次性授權收入后，公司常規業務收入僅為人民幣31.7萬元，較去年同期基本持平，核心業務收入能力未見實質性改善。

公司於截至2026年5月31日止五個月實現淨利潤人民幣3.55億元，首次扭虧為盈，而2025年同期淨虧損為人民幣5.08億元，同比大幅增長800.9%。然而，這一盈利主要依賴一次性授權收入，核心研發業務仍處於虧損狀態。

期間	淨利潤(人民幣千元)	同比變化
2024年	-151,775	-
2025年	-143,531	+5.5%
2025年5月31日止五個月	-50,818	-
2026年5月31日止五個月	354,571	+800.9%

公司2024年及2025年核心業務淨虧損分別為1.52億元及1.44億元，顯示其尚未建立可持續的盈利模式。隨着后續臨牀試驗的推進，研發投入將進一步增加，未來仍面臨持續虧損壓力。

截至2026年5月31日止五個月，公司毛利率達到99.6%，較2025年的11.9%大幅提升87.7個百分點，主要由於高毛利的授權收入佔比顯著增加。但剔除授權業務后，研發服務毛利率僅為18.3%，反映公司常規業務盈利能力較弱。

期間	毛利率	同比變化
2024年	49.3%	-
2025年	11.9%	-37.4百分點
2026年5月31日止五個月	99.6%	+87.7百分點

公司毛利率的劇烈波動主要受收入結構影響，2025年毛利率大幅下降至11.9%，反映出公司在常規研發服務中面臨的成本壓力。這種依賴一次性授權收入的盈利模式不具備可持續性。

2026年前五個月，公司收入結構發生根本性變化，對外授權收入佔比達99.94%，而2025年研發服務收入佔100%。客户D（吉利德）貢獻了99.94%的收入，客户集中度極高，收入來源嚴重依賴單一交易。

收入類別	2025年金額(人民幣千元)	佔比	2026年金額(人民幣千元)	佔比
研發服務	1,268	100%	317	0.06%
對外授權	0	0%	557,424	99.94%

公司尚未有商業化產品上市，收入來源高度依賴研發服務及偶發性的對外授權，這種業務模式面臨較大不確定性。隨着研發管線推進，未來幾年仍需大量資金投入，而收入來源卻不穩定。

截至2026年5月31日止五個月，公司對最大客户的銷售收入佔比高達99.94%，前五大客户收入佔比100%。2024年及2025年，上海陶術生物科技有限公司分別貢獻91.4%和75.6%的收入，客户集中風險顯著且持續存在。

期間	最大客户收入佔比	前五大客户收入佔比
2024年	91.4%	100%
2025年	75.6%	100%
2026年5月31日止五個月	99.94%	100%

客户集中度極高使公司面臨重大經營風險，一旦主要客户終止合作或減少訂單，將對公司經營業績產生嚴重不利影響。公司尚未建立多元化的客户基礎，收入來源存在嚴重單一性問題。

截至2026年5月31日止五個月，公司向前五大供應商的採購額佔總採購額的56.8%，其中最大供應商佔比44.2%。2025年及2024年，前五大供應商採購佔比分別為32.9%和34.5%，供應商集中度呈明顯上升趨勢，供應鏈風險顯著增加。

期間	最大供應商採購佔比	前五大供應商採購佔比
2024年	12.0%	34.5%
2025年	9.8%	32.9%
2026年5月31日止五個月	44.2%	56.8%

供應商集中度的顯著上升增加了公司供應鏈的脆弱性，若主要供應商無法及時提供服務或產品，或提高價格，將對公司研發進度和成本控制產生不利影響。特別是最大供應商採購佔比驟增至44.2%，使得公司在採購談判中處於弱勢地位。

2026年前五個月，公司研發開支人民幣0.38億元，較去年同期增長35.5%。核心產品GH21佔研發成本的41.7%，其次是GH56佔28.8%。公司研發投入主要集中在臨牀階段項目，臨牀前項目佔比23.7%。

研發項目	2026年金額(人民幣千元)	佔比	2025年金額(人民幣千元)	佔比
GH21	15,725	41.7%	17,306	21.9%
GH55	1,879	5.0%	2,297	2.9%
GH56	10,917	28.8%	15,497	19.6%
GH2616	278	0.8%	7,107	9.0%
其他候選藥物	8,959	23.7%	36,989	46.7%

公司研發投入呈現向核心產品集中的趨勢，GH21的研發投入佔比從2025年的21.9%提升至41.7%，反映公司資源向后期臨牀項目傾斜。然而，隨着臨牀試驗推進，未來研發開支將進一步增加，公司預計未來平均現金消耗率將達到2025年水平的4.3倍。

截至最后實際可行日期，公司創始人王奎鋒博士通過直接及間接方式合計控制公司40.04%股權，其中直接持股18.62%，通過睿浩科技、凱浩科技等四家有限合夥間接持股21.42%。王博士同時擔任公司董事會主席、首席執行官，對公司經營決策具有重大影響。

其他主要股東包括深創投系列（合計持股5.09%）、領崢創業投資（3.72%）、松禾資本（3.72%）、蘇州暢浩（3.32%）等機構投資者。股權結構顯示公司股權相對集中，創始人團隊對公司具有絕對控制權。

公司核心管理團隊包括：

• 王奎鋒博士（董事長、CEO）：中國科學院上海藥物研究所藥理學博士，前浙江大學生物醫學研究員，擁有10年以上製藥行業經驗。作為公司創始人，全面負責公司戰略規劃和業務發展。

• 張貴平博士（研發副總裁）：中國科學院上海藥物研究所藥物化學博士，前美國Starwise Therapeutics首席科學家，在藥物化學領域擁有豐富經驗。

• 李家鵬先生（研發副總裁）：南京大學生物技術學士，中國科學院上海藥物研究所碩士，擁有10年以上醫藥行業經驗，負責臨牀前研究工作。

• Mike Liu博士（首席商務官）：華盛頓大學MBA，前恆瑞醫藥全球業務拓展負責人，擁有20年國際藥企經驗，負責公司對外合作及商業化準備。

核心管理團隊在創新葯研發及國際合作方面經驗豐富，但公司尚未建立商業化團隊，缺乏產品上市后市場推廣經驗。

GH21作為變構SHP2抑制劑，面臨來自諾華、Blueprint Medicines等國際藥企的激烈競爭。全球範圍內，同類候選藥物中已有3款進入2期臨牀，其中Blueprint的BLU-701進展最快，已啟動3期臨牀試驗。

GH21的差異化優勢在於與格索雷塞和奧希替尼的聯合療法，但需在療效和安全性上證明優勢。目前GH21的1期單藥臨牀試驗顯示，在KRAS G12C突變非小細胞肺癌患者中的疾病控制率為60%，EGFR突變非小細胞肺癌患者中為57%，這些早期數據能否在更大樣本量的后期試驗中得到驗證仍存在不確定性。

國內方面，加科思的JAB-3312等后發產品進展迅速，可能對GH21的市場份額構成威脅。公司在SHP2抑制劑領域的競爭優勢尚不明顯，市場格局存在較大不確定性。

儘管2026年前五個月實現盈利，但公司核心業務仍處於虧損狀態。2024年及2025年淨虧損分別為人民幣1.52億元和1.44億元。截至2026年5月31日，公司資產負債率高達105.3%，流動比率僅0.62，存在較大流動性風險。

截至2026年5月31日，公司流動負債淨額達人民幣4.12億元，權益股份贖回負債高達人民幣9.91億元，存在較大償債壓力。儘管公司現金及現金等價物為人民幣9827萬元，按公允價值計入損益的金融資產為人民幣5.51億元，但主要來源於外部融資及授權收入。

2024年及2025年，公司經營活動現金流量淨額分別為-1.07億元及-0.82億元，顯示公司核心研發業務持續消耗現金。未來3-5年，公司需持續投入巨資進行臨牀試驗，資金壓力較大，可能需要進一步融資以支持研發進展。

臨牀開發風險：早期數據驗證存疑

核心產品GH21目前處於2期臨牀試驗階段，公司計劃於2027年第四季度完成針對KRAS G12C抑制劑耐藥患者的2期臨牀試驗，並於2028年提交附條件新葯上市申請。然而，這些計劃能否按時完成存在較大不確定性。

公司目前尚未公佈任何聯合療法的關鍵臨牀數據，早期臨牀數據能否在更大樣本量的后期試驗中得到驗證仍存在不確定性。所有候選藥物均存在開發失敗風險，臨牀試驗可能因療效不佳、安全性問題或其他原因而延迟或終止。

監管審批風險：附條件批准路徑不確定

公司計劃基於2期臨牀數據為GH21申請附條件批准。然而，藥監局對附條件批准的標準較為嚴格，要求藥物用於治療嚴重危及生命且尚無有效治療手段的疾病，並有臨牀試驗數據顯示其療效並能預測其臨牀價值。GH21能否滿足這些要求存在不確定性。

即使獲得附條件批准，公司仍需完成確證性臨牀試驗，如未能證明藥物的臨牀價值，可能面臨撤回上市許可的風險。監管審批過程可能長於預期，導致產品上市延迟，影響公司收入實現。

商業化風險：CSO模式面臨挑戰

公司計劃在中國採用CSO模式進行商業化，但缺乏自有銷售團隊可能影響市場推廣效果。GH21預計在獲批后1-2年申請醫保，期間銷售面臨挑戰。國家醫保目錄談判可能導致產品定價大幅下降，如類似產品達伯特®納入醫保后價格下降70%，將對產品盈利能力產生重大影響。

SHP2抑制劑領域競爭激烈，包括加科思的JAB-3312等后發產品進展迅速，可能對GH21的市場份額構成威脅。公司尚未建立商業化能力，成功實現產品商業化面臨較大不確定性。

財務風險：持續虧損與現金消耗壓力

儘管公司通過授權交易獲得鉅額收入，但核心研發業務仍處於虧損狀態。隨著臨牀試驗的推進，研發開支將進一步增加。公司預計未來平均現金消耗率將達到2025年水平的4.3倍，現有資金可能難以支持長期發展需求。

截至2026年5月31日，公司權益股份贖回負債高達人民幣9.91億元，存在潛在的大額現金流出風險。公司未來可能需要通過股權融資或債務融資獲取資金，可能導致現有股東股權稀釋或增加財務負擔。

合作風險：對外授權依賴度高

公司收入高度依賴對外授權合作，特別是與吉利德的合作貢獻了2026年前五個月99.94%的收入。合作協議可能因多種原因終止，如公司未能達到研發里程碑、合作方戰略調整等，將對公司收入和研發進展產生重大不利影響。

公司與HUYABIO、阿斯利康等合作方的聯合療法開發存在不確定性，合作終止可能影響研發進度。對外授權收入具有偶發性和不確定性，無法為公司提供持續穩定的收入來源。

勤浩醫藥在RAS信號通路及合成致死領域佈局具有戰略價值，核心產品GH21的聯合療法展現潛力，與吉利德的合作也驗證了公司的研發實力。然而，公司面臨研發不確定性高、客户集中度風險顯著、財務結構脆弱等多重挑戰。

投資者需清醒認識到，公司收入的劇增主要來自一次性授權收益，而非持續經營業務，這一狀況在短期內難以改變。核心產品GH21能否成功商業化仍需跨越臨牀開發、監管審批和市場競爭等多重門檻。

對於長期投資者而言，需密切關注GH21聯合療法的后續臨牀數據、其他管線產品的研發進展以及公司的融資能力。勤浩醫藥的投資價值取決於其能否將早期研發優勢轉化為商業化產品，這一過程充滿挑戰，需要跨越眾多門檻，投資者應審慎評估其創新價值與投資風險。

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責任編輯：小浪快報