蜜雪集團股價震盪向下一度破發、閉店數創新高！國內門店趨飽和增長天花板隱現、海外門店淨減少400多家

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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：cici

　　2026年7月10日，蜜雪冰城品牌主體蜜雪集團盤中最低跌至201.2港元/股，跌破202.5港元的發行價，股價創下歷史新低。這距離其2025年3月3日登陸港交所，不過一年零四個月。

　　上市之初，蜜雪集團曾是港股市場最耀眼的明星之一。2025年3月，它以5324倍的超額認購倍數刷新港股歷史紀錄，凍資規模高達1.84萬億港元。上市首日股價大漲43.21%，報收290港元/股，總市值突破千億港元。2025年6月5日，股價更是一度衝頂至618.5港元/股，市值超過2000億港元。

　　然而此后，股價便步入漫長的下行通道。截至8月7日收盤，蜜雪集團市值約800多億港元，較高點蒸發超千億港元。從「新消費三寶」到「破發」，蜜雪在資本市場上演了一出驚心動魄的過山車行情。那麼，是什麼因素影響了投資者的判斷，使得一眾投資者紛紛用腳投票，致使公司股價大幅下跌呢？

　　據公開財報及招股書數據，蜜雪冰城2021年至2025年業績呈現持續增長態勢：營業收入從2021年的103.51億元增至2025年的335.60億元，其中2022年至2025年營收同比增速分別為31.2%、49.6%、22.3%和35.2%；歸母淨利潤則從2021年的19.10億元提升至2025年的58.80億元，同期淨利潤同比增速分別為4.6%、57.1%、39.8%和32.7%。

　　然而，持續的業績高增並未吸引資本持續看好。公司股價自2025年6月以來震盪向下，一度破發。我們認為股價持續下跌的根本原因在於，資本市場對蜜雪的追捧建立在「門店持續擴張→供應鏈規模效應放大→業績高速增長」的敍事之上。然而這一邏輯正在松動。摩根大通在今年3月的研報中指出，蜜雪集團多年高速增長階段即將結束，正處於從增長型轉向價值型的階段，將其評級由「增持」大幅下調至「減持」，目標價也從521港元/股削至270港元/股。

　　蜜雪冰城2021年至2025年門店總量持續擴張，從約20，000家增長至59，823家，但國內外發展路徑出現明顯分化。2022年門店總數同比增長約45%至約29，000家，隨后2023年至2025年增速分別維持在24.7%、28.5%和28.7%的相對高位。

　　門店擴張是蜜雪商業模式的根基。2021年至2025年，蜜雪門店總量從約20，000家增長至59，823家，但國內外發展路徑出現明顯分化。

　　國內門店從2023年的32，180家快速擴張至2025年的55，356家，2024年和2025年同比增速分別為29.2%和33.1%，始終佔據絕對主導地位。但第三方機構測算顯示，其在國內的理論容量極限約為6.1萬至7萬家，天花板已近在眼前。當門店密度持續攀升，單店營收與加盟商盈利開始承壓，而蜜雪的收入結構高度依賴向加盟商銷售原料與設備，一旦擴張放緩，供應鏈規模效應的提升也將同步減速。

　　海外市場則遭遇更直接的挫折。海外門店從2023年的3，973家增長至2024年的4，895家（同比+23.2%），但2025年首次出現年度淨減少，淨關店428家，年末降至4，467家，同比下滑8.7%。在日本，曾高調宣佈的「2028年開出1000家門店」計劃，截至2026年6月僅剩4家；香港從9家縮減至5家；即便在越南、印尼兩大核心市場，蜜雪也開始主動關停低效門店。究其原因，「國內生產、海外配送」的供應鏈模式在門店密度不足時難以攤薄成本，低價模式與高成本市場的錯配，加之消費習慣差異，共同構成了出海的結構性壁壘。

　　面對雙重壓力，蜜雪冰城在2026年主動按下「減速鍵」。新任首席執行官張淵在業績説明會上明確表示，2026年將主動放緩國內新店開拓節奏，將更多資源聚焦於存量門店的運營扶持與效益提升。與此同時，集團規劃了約16億元的戰略投資用於供應鏈升級——核心是將常温果醬升級為冷凍鮮果、常温奶切換為冷鏈鮮奶，內部稱之為「真鮮純」品質升級計劃。這一戰略轉型意味着，蜜雪的底層邏輯正從「規模驅動」切換至「質量驅動」。

　　同時，我們也看到，蜜雪集團閉店數創新高。2025年，蜜雪冰城關閉加盟門店達2，527家，同比激增57.1%，絕對數量是2021年的4.4倍，創下近五年新高。這一現象的背后，是國內市場極度飽和導致的同品牌競爭加劇、單店盈利承壓——加盟商被動退出，以及海外門店（尤其是高成本市場）的結構性主動關停疊加作用的結果。閉店數的持續攀升，或標誌着蜜雪冰城從「規模擴張」到「存量優化」的轉折已至，過去靠新開店「沖淡」閉店數的邏輯正在失效，加盟商生態或面臨更嚴峻的單店盈利考驗。

　　在新增長曲線中，現磨咖啡品牌「幸運咖」被視為最核心的「第二引擎」。幸運咖僅用10個月便從約5，000家門店擴張至萬店規模。2026年，幸運咖戰略全面轉向「提質增效」：全年新增門店嚴格控制在2，000個以內，下半年控制在1，000個以內；戰略重心向地級市及以上城市的核心商圈傾斜。集團規劃約 16 億元用於蜜雪冰城主品牌供應鏈升級；集團整體資本開支規劃約 18‑20 億元，其中包含幸運咖專項營銷、設備升級資金。

　　第三增長曲線則指向現打鮮啤賽道。2025年10月，蜜雪以約2.97億元收購鮮啤福鹿家53%股權。收購后，福鹿家接入蜜雪全國的供應鏈體系，生產成本預計降低15%至20%，運輸損耗率從行業平均的8%降至3%以內。截至 2026 年 5 月，福鹿家門店突破 3000 家，被蜜雪收購后實現快速擴張。此外，蜜雪還在全國多地落地超2，000平方米的品牌旗艦店，探索「飲品+文創+體驗」的複合業態。不過，此前試水的早餐業務已全面下架，顯示跨界探索並非坦途。

　　從規模紅利到質量紅利，蜜雪冰城正經歷一場深刻的戰略轉身。幸運咖的提質增效、鮮啤福鹿家的快速擴張、主品牌的品質升級、海外市場的策略性深耕——這套組合拳能否在存量時代打開新的增長空間，將是這家擁有近6萬家門店的現制飲品巨頭未來最值得關注的命題。