齊雲山食品上市后一度暴漲近8.5倍 鱘龍科技跌破發行價：一場「基本面」與「情緒」的極限背離

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　　出品：新浪財經上市公司研究院/港市多維鏡

　　作者：喜樂

　　2026年年中前后，港交所接連迎來兩隻細分食品新股：「魚子醬第一股」鱘龍科技（6715.HK）與「南酸棗第一股」齊雲山食品（2797.HK）相繼登陸港交所。上市僅一個月，兩者走勢便上演了極致分化：鱘龍科技跌破發行價，而齊雲山食品則一度暴漲近8.5倍。

　　從全年維度來看，齊雲山食品的最高收盤價較發行價漲幅在2026年新股中排名第三；進一步聚焦上市一個月內的最大漲幅（按收盤價計），齊雲山食品以約850%的漲幅位居第一。這一現象，將港股市場「題材偏好+小市值資金驅動」的炒作邏輯展現得淋漓盡致。

　　當一家基本面羸弱、營收下滑、現金流幾近枯竭的公司，在二級市場受到狂熱追捧，而一家擁有全球壟斷地位、高淨利潤率、產品力極強、但存在明確「水下資產」透明度風險的「隱形冠軍」反而被市場冷落時，投資者或許需要停下腳步，審視這輪暴漲背后的真實邏輯與潛在風險。

高端全球食材龍頭 VS 區域小眾零食廠商：基本面與機構認可度差距顯著

　　將這兩家公司放在一起對比，其基本面優勢與核心風險差異幾乎一目瞭然。

　　鱘龍科技是全球最大的魚子醬企業，連續11年全球銷量第一，2025年市場份額高達36.1%。公司財務數據相當亮眼：2023年至2025年，收入從5.8億元穩步增長至7.7億元，淨利潤率連續三年高於47%，2025年淨利潤達3.65億元。公司擁有極強的品牌溢價與競爭壁壘，銷售及營銷開支僅佔收入的6%-7%，呈現出典型的「高壁壘、高毛利、高現金流」特徵。本次IPO發行價75.5港元/股，募資12.3億港元，對應發行市值82億港元，貝萊德、霸菱等全球頂級資管機構作為基石投資者「站臺」。

　　齊雲山食品則是另一個故事。公司是中國南酸棗食品領域的龍頭，在細分賽道中以29.0%的份額位居第一，但在整個中國果類零食行業，僅以0.56%的份額排名第九。產品線極為單一，核心產品南酸棗糕與南酸棗粒貢獻了絕大部分收入。2025年公司營收3.14億元，淨利潤0.49億元，毛利率51.3%，淨利率15.6%。本次IPO公司以8港元/股發行，募資2億港元，對應發行市值僅8億港元——鱘龍科技12.3億港元的募資額，甚至超過了齊雲山食品整個IPO的發行市值。公司未設置基石投資者，發行層面缺乏市場意見領袖的背書。

二級市場表現分化：生物資產風險拖累鱘龍科技股價 齊雲山錄得年內階段最大漲幅

　　上市首日，兩隻新股便走出了截然不同的軌跡。

　　鱘龍科技以114港元開盤，較發行價上漲51%，一度將市值推高至124億港元。然而此后股價便進入持續下行通道：7月30日，公司股價一度跌至57.3港元/股，截至8月6日，收盤價72.1港元，較首日收盤價跌幅超過35%。市場對其最大的擔憂，始終聚焦於那高達17.5億元、佔總資產淨值83.1%的「水下生物資產」的透明度問題。

　　齊雲山食品則上演了截然相反的劇本。上市首日，股價從8港元飆升至21港元，漲幅162.5%，隨后在震盪中持續走高。7月30日，股價盤中一度觸及110港元，較發行價暴漲近13倍。截至8月6日，股價收於68.35港元，較發行價漲幅高達754%，市值逼近70億港元。若以上市一個月內最大收盤價漲幅計算，齊雲山食品以約850%的漲幅位居年內第一。

　　值得注意的是，港股資金會對不同類型風險給出完全不同的反饋。以鱘龍科技為例，招股書明確披露大額水下養殖生物資產難以實地盤點，A股獐子島「扇貝失蹤」事件早已給全市場留下深刻警示，投資者普遍擔憂水下資產存在減值、覈查盲區等長期隱患。

　　這一定價邏輯在港股消費新股中並不少見，此前上市的椰子水企業IFBH，因全球供應鏈持續擾動、產品品質爭議引發經營風險，上市后市值大幅縮水，股價已較IPO時跌去超八成。

　　從兩類案例能夠清晰看出：生物養殖資產、單一供應鏈這類可量化、易突發性、難以實地核驗的顯性硬風險，會被機構與散户提前計入估值，即便企業盈利穩健，資金避險意願也會壓倒成長預期，形成持續性「信任折價」。

　　反觀齊雲山食品，營收下滑、現金流枯竭等屬於漸進式經營壓力，並不屬於市場認知中「一夜爆雷」類風險，資金便選擇性忽略基本面。這種風險定價的不對稱性，正是本次兩隻食品新股行情冰火兩重天的核心根源。

暴漲背后的「疑點」：基本面能否支撐當前漲幅？

　　齊雲山食品的暴漲，絕非基本面驅動。其背后，是「小市值+題材炒作+港股通造勢預期」三重因素共同作用的結果。然而，當市場情緒退潮，投資者需要直面一個核心問題：這家公司的基本面，能否支撐近70億港元的市值？

　　疑點一：品牌力與市場關注度，能否支撐如此驚人的漲幅？

　　齊雲山食品雖然在中國南酸棗食品領域以29.0%的份額位居第一，但這一細分賽道本身規模極小（2025年僅約20億元），且公司在整個果類零食行業中僅以0.56%的份額排名第九。在C端消費者中，「齊雲山」這個品牌的知名度遠不及同爲零食賽道的溜溜梅——后者憑藉「沒事就吃溜溜梅」的廣告語，已建立起相當廣泛的消費者認知基礎。

　　然而，在股價漲幅上，齊雲山食品卻遠遠甩開了品牌認知度遠強於它的公司。6月中旬上市的溜溜梅，在青梅果類零食賽道中佔據24.2%的份額，整個青梅賽道規模達91億元，2025年營收17.1億元、歸母淨利潤1.82億元，上市后至今漲幅約286%。而鱘龍科技，雖然其魚子醬產品在C端消費者中知名度有限，但在高端餐飲領域享有盛譽，品牌力同樣不容小覷，但其股價在上市一個月后已跌破發行價。

　　從估值角度來看，這一背離更加觸目驚心。齊雲山食品目前的2025靜態市盈率高達約121倍。鱘龍科技2025年靜態市盈率僅約19倍——一家基本面紮實、全球壟斷的「隱形冠軍」，估值僅為一家營收下滑的小零食公司的六分之一，這一反差本身就說明了市場定價的扭曲。若將目光放回零食賽道內部，即便品牌力、營收規模均遠強於齊雲山的溜溜梅，其2025年靜態市盈率也僅為63倍，約為齊雲山食品的一半。齊雲山食品的估值泡沫，在雙重參照系下都顯得格外突出。

　　對於港股消費零售股，品牌知名度與市場關注度，往往是影響散户「買什麼」的重要因素。一家品牌知名度遠遜於同行的公司，卻錄得遠高於同行的漲幅，且估值水平與基本面嚴重背離，這一現象本身就值得警惕。當市場情緒退潮，一家連「名字都未必被散户記住」的食品公司，其股價的可持續性，恐怕難以僅靠「南酸棗第一股」的稀缺性概念來支撐。

　　疑點二：營收下滑，利潤負增長，經營現金流幾近枯竭。

　　2025年，齊雲山食品營收同比下滑7.5%，淨利潤同比下滑8.03%，營收增速已從2024年的37.5%驟降至2025年的-7.5%。一家處於「下滑通道」中的公司，股價卻暴漲近8.5倍，這一背離本身就值得警惕。

　　2025年，齊雲山食品經營活動現金流淨額僅為不到200萬元，幾乎「斷流」，而2024年這一數字還是1.06億元。從「增收增現」到「增收不增現」，再到「營收下滑、現金枯竭」，公司的現金流狀況正在加速惡化。截至2025年末，公司賬面現金僅1.15億元，而存貨卻高達2.02億元，存貨周轉天數持續攀升，佔用了大量營運資金。

　　疑點三：發行比例不低，但流通盤絕對規模極小。

　　齊雲山食品本次IPO發行股本佔總股本的比例達到25%，這一比例在港股新股中並不算低。然而，由於公司上市時的總市值僅為8億港元，25%的發行比例對應的流通盤市值僅約2億港元。這意味着，儘管公司釋放了相當比例的股份，但由於其「家底」薄，實際可交易的籌碼規模極小。與那些發行比例雖低但流通盤市值可達十多億港元的標的不同，齊雲山食品的「高發行比例」並未帶來充足的市場化交易籌碼，反而為炒作資金提供了一個「低成本撬動槓桿」的空間。

　　疑點四：港股通「造勢」預期，但入通難度極大。

　　需要特別指出的是，齊雲山食品的「港股通預期」與其他小盤股存在本質區別。公司上市時市值僅8億港元，且為三季度上市，最快只能參與2026年12月針對三季度新股的調整；而此次檢討的納入標準是針對恆生綜合大中型股指數，其市值門檻遠高於小型股指數。根據當前市場數據，恆生中型指數的市值門檻已超過200億港元。這意味着，齊雲山食品股價需要較發行價上漲超過25倍，才能摸到入通門檻。因此，市場對其「入通」的炒作，更多是基於「造勢」的預期和想象，而非一個短期內可實現的目標。與那些初始市值已接近門檻、只需小幅拉昇即可達標的標的相比，齊雲山食品的入通「故事」缺乏堅實的規則基礎，炒作的風險和不確定性也更大。

　　鱘龍科技與齊雲山食品的股價表現的分化，是港股市場「結構性分化」的極致體現。鱘龍科技的下跌，反映的是市場對「水下資產」透明度的合理擔憂；齊雲山食品的暴漲，則是一場典型的「小盤股炒作」盛宴，其股價早已脱離基本面，完全由市場情緒和資金博弈驅動，即使考慮「入通敍事」，也存在一定的硬傷。

　　齊雲山食品的股價能否在后續維持高位，取決於其基本面能否出現實質性改善——而就目前來看，品牌力薄弱、營收下滑、現金流不佳以及入通難度極大的現實，似乎並未給市場提供足夠的樂觀理由。