海外研選日報0806 | 德銀：SpaceX業績大超預期 AI業務推動收入邁向千億美元

編者按：財聯社每天整理各大投行鍼對全球宏觀、公司和產業、商品等各個緯度的最新研究觀點，為投資者投資決策提供全方位的支持。

市場

摩根大通：AI投資周期基本面未變 半導體設備與先進封裝更具潛力

摩根大通在最新研報中表示，亞洲科技股和費城半導體指數近期下跌25%至30%，是自2022年底AI驅動上漲周期啟動以來第三次重大回撤，但這並不意味着AI投資周期已經結束。該行認為，投資者對AI支出可持續性的擔憂過度，未來6至12個月尚未出現預示基本面顯著走弱的指標。

摩根大通指出，本輪AI周期的核心基礎仍然穩固。前沿AI模型繼續每隔數月取得進步，閉源和開放模型帶來的推理需求保持強勁；隨着智能體AI加速應用，AI產業鏈整體盈利能力也在改善。

儘管市場開始質疑超大規模雲服務商能否維持激進的資本開支，摩根大通預計，2027年主要雲計算企業不會削減AI算力投資。為支持基礎設施繼續擴張，這些企業可能進一步通過股票和債券市場融資。該行認為，市場已經計入了一個不太可能出現的行業下行周期，未來更可能看到企業盈利預期普遍上調，以及AI相關資本支出繼續增加。

研報稱，改善市場情緒的潛在因素包括：軟件企業更廣泛採用生成式AI和智能體工作流程，AI進一步滲透金融服務、醫療等行業，以及領先AI實驗室在模型遞歸式自我改進方面取得持續進展。

在半導體產業鏈中，摩根大通認為，隨着晶圓廠設備支出加速，半導體設備製造商是未來12個月定位最佳的子行業。先進封裝和測試環節也有望迎來快速增長，主要受2.5D封裝走向主流以及臺積電啟動3D封裝投資周期推動。零部件領域中，該行最看好IC載板。

對於存儲芯片，摩根大通認為其供需基本面仍然穩健，未來兩至三年供應可能持續明顯低於需求。不過，英偉達和AMD降低未來AI產品的內存配置，削弱了「AI存儲需求不受價格影響、本輪周期與以往不同」的市場敍事。該行預計存儲股未來六個月可能反彈，但難以重新達到5月高點。

摩根大通還指出，隨着AI系統更加重視運行效率，互連技術可能成為下一個關鍵瓶頸。未來18至24個月，隨着半導體產能增加，電力供應預計將取代芯片，成為限制AI算力基礎設施擴張的主要因素。

全球央行

ING：穩定幣規模突破3000億美元 廣泛應用仍取決於監管與支付競爭

荷蘭國際集團（ING）指出，穩定幣市值在2025年底接近3000億美元，過去五年增加約2500億美元，其中99%與美元掛鉤，法幣抵押型佔比超過90%。儘管擴張迅速，穩定幣僅佔整個加密貨幣市場約7%；歐元穩定幣市值由2024年初的5000萬歐元增至2025年底近4億歐元，佔全球市場仍只有0.3%。市場預計其規模到2030年可能達到9000億美元至4.2萬億美元，預測差異反映長期前景高度不確定。

報告認為，穩定幣能否突破加密資產交易場景，進入主流支付和儲值領域，取決於明確的監管框架、與現有支付系統的互操作性，以及相對代幣化存款、央行數字貨幣和傳統支付工具的吸引力。代幣化存款同樣具備全天候、近實時結算和可編程優勢，並保留銀行存款的監管屬性；全球逾100個經濟體正在研究央行數字貨幣，數字歐元計劃於2029年推出，均可能限制穩定幣增長。

監管分化也將削弱跨境擴張。美國《GENIUS法案》要求每發行1美元穩定幣至少持有1美元合格儲備，但允許發行人較靈活地配置現金、銀行存款和短期美債；法案通過后，美元穩定幣淨發行量由2025年二季度約100億美元增至三季度逾450億美元，增幅達324%。

歐盟MiCAR要求系統性發行人至少將60%儲備存放於商業銀行，其余40%可投資流動政府債券，非系統性發行人的比例分別為30%和70%。英國則擬要求系統性發行人將30%儲備存入無息央行賬户、70%投資短期國債，並設置每家400億英鎊的臨時發行上限。美歐英目前均禁止發行人直接向持有人付息，限制了穩定幣作為存款替代品的吸引力。

ING警告，若穩定幣廣泛普及，可能導致銀行零售存款流失或轉為成本更高、波動更大的批發存款；在新興市場，還可能加速本幣向美元穩定幣轉換，放大貶值壓力並削弱貨幣政策傳導。美元穩定幣也將增加短期美債需求，但壓力時期的快速資金流動可能放大利率波動，並改變貨幣基礎構成。

產業

高盛：AI服務器PCB與CCL市場2028年或達840億和480億美元

高盛上調全球AI服務器印刷電路板（PCB）和覆銅板（CCL）市場預測。該行預計，2027年兩類市場規模將分別達到380億美元和220億美元，2028年進一步增至840億美元和480億美元。2026年至2028年，PCB和CCL市場規模複合增速預計分別達148%和161%。高盛將2026年PCB、CCL市場預測分別上調35%和20%，2027年分別上調38%和18%。

增長同時來自出貨量和單價。2026年至2028年，AI服務器PCB需求預計由130萬平方米增至450萬平方米，複合增速85%；CCL需求由4200萬張增至1.31億張，複合增速77%。同期PCB和CCL平均售價複合增速預計達34%和48%，主要受單台服務器PCB用量增加，以及M9材料、30層以上PCB和7層、8層HDI等高規格產品滲透推動。到2028年，6層及以上HDI將佔HDI PCB市場66%，M9及以上CCL佔比達58%。

高盛將英偉達AI整機櫃2027年、2028年出貨預測上調至9.2萬和14.8萬櫃，並預計8-GPU等效AI服務器2026年至2028年出貨分別為190萬、240萬和260萬台。儘管行業持續擴產，高層數產品佔用更多產能、良率較低，有效供給難以同步增加，未來兩年產能利用率仍將維持高位。

針對Rubin Ultra NVL144背板材料，高盛以M9為基準情景。若採用PTFE，2028年GPU服務器PCB和CCL市場規模將升至428億美元和259億美元；若改用M8，則降至422億美元和253億美元。

投資方面，高盛維持對生益科技、勝宏科技、滬電股份、深南電路、松下控股、三井金屬、日東紡、金像電、臺光電、臻鼎及台燿的「買入」評級。該行預計，生益科技受益於M9升級、提價及GPU向ASIC客户擴張，2026年、2027年淨利潤將分別增長104%和73%。

公司

華爾街看好AMD數據中心前景 多家投行稱股價回調提供佈局機會

多家華爾街機構在最新研報中繼續看好AMD，認為公司在服務器CPU、數據中心GPU及人工智能計算市場的增長前景依然強勁，短期業績預期差異不足以改變長期投資邏輯。

富國銀行維持AMD「增持」評級，並將目標價由615美元上調至700美元。分析師Aaron Rakers表示，AMD有望繼續擴大服務器和個人電腦CPU市場份額，同時提升數據中心GPU業務滲透率。隨着收入增長帶來經營槓桿，公司盈利能力將持續改善，到2027年每股收益可能超過14美元。

美國銀行維持「買入」評級及620美元目標價。該行預計，AMD營收增速將由2026年的47%加快至2027年的77%。儘管短期業績超預期和上調指引的幅度相對有限，可能壓制股價表現，但旗艦級Helios全規模機架系統要到第四季度纔會真正開始放量。美銀認為，AMD在GPU、智能體CPU和客户拓展方面執行良好，且在投入成本上漲的情況下仍能維持毛利率。主要風險是公司對尚未盈利的前沿AI實驗室敞口擴大，但在公共雲巨頭中的部署有望帶來更可持續的需求。

高盛維持「買入」評級，目標價640美元。該行指出，投資者此前已充分計入服務器CPU份額提升及MI-4XX產品在2027年放量的樂觀預期。雖然管理層預計2027年數據中心業務整體增長超過100%、服務器CPU業務增長超過70%，但最樂觀的市場預期可能仍高於這一水平，因此短期反應更多與預期過高有關。

巴克萊給予AMD「增持」評級和665美元目標價，認為客户端業務表現好於預期。儘管數據中心CPU加速增長，而GPU業務佔比提升可能對利潤率結構產生影響，但該行預計數據中心GPU增速將超過CPU，因此股價回調仍具有吸引力。

瑞銀維持「買入」評級，目標價730美元。該行認為，AMD在不斷擴大的服務器CPU市場中競爭地位處於歷史最佳水平，數據中心GPU產品路線圖和客户合作關係還將繼續改善。MI500預計於2027年底推出、2028年放量；規模較小的嵌入式業務也正在進入增長拐點，並擁有更高的貢獻利潤率。

花旗維持「買入」評級和575美元目標價，並繼續將AMD列為大型成長型計算芯片領域的首選標的。該行預計，AMD服務器CPU業務明年將增長超過70%，數據中心業務收入增幅超過100%，規模達到700億美元以上，其中GPU收入將達到400億美元以上，主要由Meta、微軟及大模型開發商等核心客户推動。

摩根士丹利將目標價由410美元上調至465美元，但維持「持股觀望」評級。該行認為，AMD關於2027年數據中心收入顯著翻倍的表態強於其此前80%的增速預測，不過認股權證發行削弱了進一步看多的意願。

摩根大通將目標價由385美元上調至550美元，維持「中性」評級。該行認為，短期指引略低於部分買方預期，尤其是毛利率表現，但更重要的信號是2027年數據中心增長路徑：服務器CPU收入預計增長超過70%，數據中心業務整體收入將增長遠超100%。

高盛：Uber營收波動不改長期邏輯 自動駕駛與本地商業打開增長空間

高盛在最新研報中表示，Uber第二季度業績整體積極，短期營收表現不應掩蓋平臺規模、利潤率和自由現金流持續改善的長期邏輯。公司總預訂額為580.22億美元，按固定匯率同比增長22%，連續第四個季度增速超過20%；營收141.91億美元，調整后EBITDA為28.19億美元，較市場預期高1%。

第二季度行程量為38.67億次，增速環比放緩約2個百分點，主要源於巴西司機供給偏弱。管理層認為這是局部且暫時的壓力，美國出行業務仍在加速。跨平臺用户增長速度約為單一產品用户的1.5倍，顯示出行、外賣和零售業務之間的交叉銷售效應正在增強。

新業務方面，雜貨及零售預訂額年化規模已達約150億美元，高盛估計同比增長35%至40%，未來有望繼續快於餐飲外賣。Uber還計劃將自動駕駛服務覆蓋城市由目前7個增至年底最多15個；憑藉龐大的網約車網絡、混合運力模式及持續擴大的合作伙伴體系，公司有望成為自動駕駛商業化的重要分發平臺。

高盛預計Uber 2026年總預訂額2368.3億美元、營收574.8億美元、調整后EBITDA 113.4億美元、非美國通用會計準則每股收益3.36美元。

該行維持Uber 「買入」評級，將目標價由115美元下調至110美元，認為當前估值仍具吸引力。

德銀：SpaceX業績大超預期 AI業務推動收入邁向千億美元

德意志銀行稱，SpaceX第二季度收入78.14億美元，同比增長92%；調整后EBITDA為35.38億美元，利潤率45.3%，均大幅超出預期，主要受AI基礎設施及星鏈企業與政府業務推動。期末積壓訂單475億美元，環比增加200億美元，約56%將在一年內確認；資本開支183.69億美元，自由現金流流出159.5億美元。

星鏈用户增至1200萬，消費者收入24.85億美元，同比增長44%；企業及政府收入18.06億美元，增長108%，Starshield獲逾60億美元美國政府合同。AI解決方案及基礎設施收入21.94億美元，增長605%，其中Anthropic協議貢獻16億美元。算力升至1.4GW，預計年底超過2GW，2027年達到5至10GW。

德銀預計公司年化收入年底有望達到1000億美元，將2026年收入和EBITDA預測上調至460.41億和235.92億美元，2027年上調至971.05億和633.30億美元；但2027年資本開支或增至1725.34億美元。星艦第14次試飛擬將V3衞星送入運行軌道，並可能嘗試塔架回收上級飛船。

德銀維持「買入」評級，因行業估值下調將目標價由255美元降至235美元。

高盛：禮來Q2業績再超預期 維持「買入」評級及1283美元目標價

高盛在最新研報中表示，禮來第二季度業績大幅超出預期，核心驅動力仍是替爾泊肽產品組合。公司營收229.74億美元，高於高盛和市場預期的208.27億、206.22億美元；調整后每股收益8.38美元，分別高於兩者預期44%和35%。毛利率達到86.3%，調整后營業利潤率為54.8%。

具體來看，Mounjaro銷售額99.43億美元，較市場預期高12%，其中美國和海外收入分別為47.91億、51.52億美元；減重藥Zepbound銷售額49.28億美元，較市場預期高6%。Jardiance銷售額12.32億美元，大幅超出預期，可能受合作里程碑付款推動。新葯Foundayo首季銷售9800萬美元，整體符合市場預期，但美國市場表現偏弱，后續處方增長仍需觀察。

禮來將2026年收入指引由820億至850億美元上調並收窄至850億至870億美元，中值提高25億美元，幅度明顯超過市場此前計入的約10億美元。除腸促胰素藥物外，濕疹藥Ebglyss、阿爾茨海默病藥Kisunla及口服SERD產品也超出預期，顯示公司商業化能力並非完全依賴減重和糖尿病業務。

高盛維持禮來「買入」評級及1283美元目標價，預計公司2026年營收861.03億美元、每股收益33.87美元。主要風險包括肥胖症藥物降價幅度超預期、競爭導致市場份額下降，以及在研藥物數據不佳引發盈利預測下調和估值收縮。

高盛：歐洲石油巨頭Q2現金流超預期26%

高盛最新研報稱，歐洲大型石油公司二季度業績整體強勁，行業自由現金流達到396億美元，較預期314億美元高26%；營運現金流為587億美元，同比增長14%，資本開支較預期低4%。同時，行業釋放營運資金41億美元，扭轉一季度274億美元的佔用，推動淨債務環比減少199億美元，平均淨負債率由31.6%降至29.3%。

盈利改善主要來自石油交易和下游業務。殼牌、BP和道達爾能源的下游及石油交易利潤環比增長43%至96億美元，綜合天然氣利潤增長26%至56億美元。中東衝突及俄羅斯成品油供應受阻進一步收緊煉油市場，目前約130萬至140萬桶/日中東煉能受損，俄羅斯另有300萬至400萬桶/日煉能持續受擾，柴油出口已接近零。儘管布倫特油價回落，高盛測算行業商品價格指數仍較二季度高3%，預計下半年煉油利潤率仍有上行空間，Repsol、Galp和殼牌2026年每股收益較市場一致預期的潛在上行幅度分別為20%、15%和11%。

股東回報同步提速。高盛預計，行業2026年和2027年股息加回購的平均現金回報率分別為8.1%和8.2%，其中埃尼和Repsol今年預計達到11.5%和11.2%。若按派息指引中點執行，Repsol總回報率或升至12.5%，殼牌或升至9.9%。

項目增長方面，Galp受Bacalhau項目推動，預計2027年產量較2025年增長17%；Repsol到2030年產量增幅或達27%，重點項目可推動經營現金流增長24%。不過，高盛提示，行業2020年至2025年再投資僅相當於營運現金流的40%至60%，明顯低於頁岩油周期前的80%至100%，高股東回報正以儲量替代和長期供應能力為代價。歐洲暴利税擴圍亦構成風險，理論測算顯示Repsol約12%的利潤可能面臨徵稅，Galp和埃尼均約為2.4%。