日元急升后2024暴跌慘劇並未上演！套息交易爆倉風險已過？

彭博社匯編的數據顯示，自日本採取直接行動支撐日元以來，彭博新興市場外匯套息風險溢價指數僅下跌約1%。這一温和的回撤幅度與十國集團貨幣的同類基準指數表現基本一致。

當前的韌性與2024年8月的情形形成了鮮明對比。當時日元的急劇反彈引發全球市場動盪，交易員爭相償還日元計價借款，導致該新興市場套息指標暴跌達4%。

花旗集團策略師Daniel Tobon指出，如今的市場結構已發生改變。他強調，現在的情況並非像2024年8月之前那樣，「所有交易都以日元融資」。

除了歐元和瑞郎，投資者依然能通過借入澳元來為做多巴西雷亞爾等高息貨幣提供資金。這種資金來源的分散化有效對衝了單一貨幣波動的風險。

自匯市干預開始以來，巴西雷亞爾兑日元下跌了4%，但其兑美元匯率幾乎沒有變化，兑歐元也僅微跌0.8%。這表明多元化策略成功保護了投資者的核心收益。

「無序平倉的門檻比我們幾周前想象的要高，」蘇黎世Vontobel投資組合經理Thierry Larose表示。他透露自己目前使用美元和歐元來支付看漲發展中市場的頭寸，並刻意避免做空日元。

宏觀環境重塑日元套息前景

日元曾是全球套息交易絕對的首選融資貨幣。過去數十年間，日本利率長期維持在零附近，即便是目前日本央行1%的基準利率，也依然是七國集團中的最低水平。

然而，近期的地緣政治與宏觀經濟因素正在改變這一格局。伊朗衝突引發的能源衝擊加劇了作為一個原油進口國的日本的通脹擔憂，而疲軟的日元進一步放大了這種輸入性通脹壓力。

上周，日元匯率一度跌至約164的1986年以來最低點，隨后美國和日本果斷出手干預以支撐匯率。美國財政部長貝森特就此表示，華盛頓目前仍與東京保持着密切聯繫。

在此背景下，日本央行已釋放出可能在9月進一步加息的信號。Larose認為，雖然日本央行尚未「準備好轉向鷹派」，但日元目前明顯被低估，這使其作為借貸貨幣的吸引力大幅下降。

由於市場上仍有部分套息交易以日元為資金來源，風險並未完全消除。一旦日元出現更持久的上漲勢頭，極可能會迫使更多高槓杆頭寸進行平倉。

瑞郎與歐元成機構替代首選

歐元的吸引力正得益於其相對較低的利率水平。該地區的基準利率目前為2.25%，明顯低於美聯儲3.5%至3.75%的目標區間，這使得歐元成為理想的融資替代品。

面對日元波動風險，摩根士丹利策略師本周向客户強調，日元走勢的威脅支持投資者將歐元和瑞郎作為「首選融資工具」。

高盛在上個月曾斷言套息交易面臨二十多年來最佳的宏觀條件。在7月底的一份報告中，該機構重申這一策略仍有運行空間，但建議在發達市場中按順序優先選擇瑞郎、歐元和加元作為融資來源。

高盛同時提醒投資者，必須謹慎選擇做多和融資標的，並密切關注可能破壞套息回報的各類地區性動態。

富國銀行則正在執行賣出低收益瑞郎並買入日元的策略。該行押注日本政策的轉變將使日元收益率高於瑞郎的極低利率，並預計該貨幣對將下跌近4%至188左右的去年10月水平。

在多元化融資模式下，年內新興市場套息交易回報依然豐厚。彭博社數據顯示，今年通過借入歐元買入由巴西雷亞爾、哥倫比亞比索和土耳其里拉組成的一攬子貨幣策略，年內漲幅已達19%，創下2005年以來最佳同期表現。

渣打銀行G10策略主管Steven Barrow在報告中對該策略的未來表現充滿信心。「這項策略能繼續跑贏大盤嗎？我們認為沒有理由不行，」他指出，該交易在遭遇任何潛在挫折時都展現出了極強的抗壓性。