拿森科技港股IPO：NBC產品放量驅動營收高增 下游客户議價壓制盈利 板塊情緒降温下估值仍顯著高於同業

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　　出品：新浪財經上市公司研究院/港市多維鏡

　　作者：喜樂

　　隨着智能駕駛滲透率持續攀升，核心執行層部件——線控制動的國產化進程正迎來關鍵窗口期。2026年7月底，專注於智能駕駛運動控制技術的拿森科技（股票代碼：2261.HK）正式啟動港股IPO招股，擬於8月7日在港交所主板上市。公司憑藉NBC（集成式智能制動系統）解決方案的快速放量，營收增速亮眼，在國產替代大趨勢下佔據先發優勢。

　　公司毛利率持續低迷、持續虧損、客户高度集中、研發投入收縮等經營短板集中顯現，疊加專利糾紛、上市無基石投資者、估值顯著高於賽道同類企業等多重因素，疊加港股自動駕駛標的整體情緒降温也為其上市表現增添不確定性。

　　國產替代空間廣闊 仍面臨主機廠及獨立第三方競爭

　　線控制動是智能駕駛執行層的核心部件，行業正處於高速增長期。根據行業數據，全球線控制動解決方案市場規模2025年至2030年複合增長率約16.5%，2030年將達到6878億元；中國市場同期複合增長率約20.3%，2030年將達2447億元。

　　與市場規模持續擴大形成鮮明對比的是，國產化率仍處於低位。2025年中國國產線控制動銷量為730萬套，國產化率僅為22.5%，而行業遠期目標為2030年達到60.6%，國產替代空間極為廣闊。

　　截至2025年，拿森科技線控制動銷量在中國內資線控制動解決方案供應商中按銷量排名第三，在中國線控制動解決方案供應商中按收入排名第七。公司已與多家國內頭部整車廠建立深度合作，量產能力與定點數量已充分證明其具備進入主流整車廠供應鏈的能力。

　　然而，廣闊的市場空間並不意味着輕松的競爭環境。從行業競爭格局來看，在中國線控制動解決方案供應商中，按收入排名前兩位均為國際獨立第三方供應商，兩者合計市場份額佔比高達57%。本土廠商突圍空間廣闊，國產替代長期邏輯清晰，隨之而來的是中資企業賽道內部競爭加劇，一邊是拿森科技這類無整車廠背景的獨立第三方企業，另一邊為主機廠孵化企業，這一競爭生態與自動駕駛算法、激光雷達賽道高度相似，本土第三方企業既要突破外資巨頭技術、渠道壁壘，同時持續直面主機廠內部配套體系的擠壓，長期競爭壓力不容小覷。

　　NBC 產品拉動營收高增 商業化落地成效顯著

　　立足企業自身業務基本面，拿森科技商業化落地成果是本次IPO核心敍事支撐。公司是國內少數實現NBS（電控制動助力系統）、ESC（電子穩定控制系統）、NBC（集成式智能制動系統）三類線控制動產品大規模全棧自研、量產的本土企業，也是國內首家將電控制動NBS方案落地L4級無人駕駛商業化運營的廠商。

　　從財務數據來看，公司近年營收增長勢頭強勁。2023年至2025年，公司營業收入分別為2.7億元、3.9億元、6.1億元，三年應收復合增長率超過50%。進入2026年，增長動能進一步釋放，2026年一季度實現營業收入1.5億元，同比增長46.9%。

　　這一增長的核心驅動力，來自NBC產品的規模化交付。NBC作為集成式線控制動的下一代方案，在集成度、響應速度與成本控制上具備優勢。截至2026年一季度，NBC解決方案獲得七家中國主機廠的47個定點，其中已開始大規模量產的車型數量共20款。收入方面，NBC解決方案也從2023年的11萬元增至2025年的3.0億元，2026年一季度收入達到1.1億元，同比增速高達170%，佔總收入的70.6%。

　　盈利修復乏力 毛利率偏低且虧損持續擴大

　　儘管營收增長迅猛，拿森科技的盈利能力卻始終未能實現有效突破，這也是市場對其IPO估值分歧最大的核心因素。

　　從毛利率來看，公司經歷了從2023年的低基數（1.1%）到2024年的10.7%、再到2025年的13.6%的持續改善，但2026年一季度毛利率回落至10.1%，低於2025年全年水平，顯示出毛利率改善趨勢並不穩固。作為對比，A股制動零部件龍頭企業伯特利，其「智能電控產品」2025年毛利率達到20.4%，拿森科技與之相比差距明顯。

　　淨利潤方面，公司持續處於虧損狀態。2023年至2025年，公司淨虧損分別為2.0億元、1.7億元、1.9億元，虧損幅度並未隨營收增長而顯著收窄。2026年一季度淨利潤為5488萬元，同比擴大37.3%，虧損態勢未見扭轉信號。

　　主機廠議價權強勢 應收賬款天數偏高 壓縮利潤空間

　　深挖盈利薄弱的底層誘因，下游客户結構失衡、整車廠強勢議價是核心制約因素。

　　國內汽車零部件行業普遍存在主機廠話語權集中的行業特徵，這一現象在拿森身上體現得尤為突出。2023至2025年，公司前五大客户貢獻營收佔比分別高達97.9%、96.5%、94.4%，2026一季度該數值依舊維持96.9%，單一最大客户曾在2024年貢獻超六成收入。營收高度綁定少數整車企業，業績穩定性完全依附於合作車型產銷表現，若下游車企車型銷量不及預期，或切換外部制動供應商，將直接對公司訂單與收入形成顯著衝擊。

　　同時主機廠強勢議價能力拉長回款周期，公司應收賬款周轉壓力持續維持高位，2023-2025年及2026年一季度，應收票據與賬款周轉天數分別為300天、245天、205天及222天。

　　中長期經營隱憂疊加 研發、負債、訴訟三重風險並存

　　除盈利難題外，企業中長期發展仍存在多重潛在風險。

　　其一為研發投入收縮，線控制動屬於技術迭代快速的高壁壘賽道，線控轉向等下一代核心產品仍處於研發階段，尚未產生任何收入，長期技術迭代需要穩定資金支撐，但公司研發開支呈現逐年縮減態勢，2023年研發投入0.97億元，2024年降至0.88億元，2025年進一步下滑至0.83億元，研發資源收縮或將放緩前沿產品落地節奏，削弱長期技術競爭力。

　　其二資產負債率高企，截至2026年一季度公司總資產11.4億元，總負債高達22.5億元，資產負債率接近200%，持續高負債經營潛藏流動性隱患。

　　其三存在明確專利訴訟風險，2025年3月海外德國零部件企業針對公司ESC產品發起五項專利侵權訴訟，原告單案索賠1000萬元，五案合計索賠5000萬元，訴求包括停止侵權、銷燬相關產品並賠付經濟損失與維權開支。目前已有一項索賠被法院駁回，剩余四項仍待審理，公司已於2025年足額計提1000萬元相關風險撥備，但即便完成計提，若后續法院判定公司侵權，企業仍或將面臨剩余賠償支付、產品停產、定點流失等連鎖經營衝擊。

　　IPO發行端多重風險交織 高估值缺少機構與行情支撐

　　從發行層面來看，拿森科技至少面臨三重風險。

　　估值方面，公司本次發行價上限對應市值約67億港元，對應TTM市銷率約8.7倍，橫向對比兩類行業標的后，估值水平明顯偏高。

　　第一類對標A股伯特利、瑞立科密、亞太股份傳統制動上市企業，三家TTM市銷率僅1.2至3.1倍，這類企業依託傳統制動等存量業務實現穩定盈利，市場主流估值體系以PE為主；拿森僅聚焦線控制動增量賽道，無成熟傳統業務託底，二者估值邏輯差異較大，可比性有限。

　　第二類可比標的為港股禾賽、速騰聚創兩家激光雷達廠商，若將激光雷達視作自動駕駛的「眼睛」，線控制動便是整車運動執行的「小腦」，二者同屬面向主機廠的增量車載硬件，業績完全依賴車企定點訂單，具備極強對標參考價值。其中禾賽TTM市銷率5.7倍，已實現全年淨利潤轉正；速騰聚創TTM市銷率僅4.7倍，仍處在收入爬坡、持續虧損階段，兩家公司估值均顯著低於拿森。與此同時，線控制動行業的國產替代、規模化裝車落地節奏遠慢於激光雷達賽道，公司遠期業績兑現周期更長，當前高估值缺少短期盈利基本面支撐。

　　基石投資者方面，本次IPO招股中，拿森科技未設置基石投資者，反映出在當前估值水平下，尚未有具有市場意見領袖地位的機構投資者願意以長期鎖倉的方式參與

　　市場情緒方面，近期智能駕駛賽道的IPO表現並不理想。此前上市的智能駕駛解決方案供應商Momenta已出現破發，市場對整個智能駕駛板塊的估值熱度有所降温。在板塊整體情緒偏冷的背景下，拿森科技能否在上市后獲得市場認可，仍存在較大不確定性。

責任編輯：公司觀察