540億元交易官宣，核藥賽道史上最大併購誕生

全球核藥領域迎來一筆改寫格局的交易。

當地時間2026年8月3日，兩家核醫學公司Curium Pharma（下稱Curium）與Lantheus Holdings, Inc.（下稱Lantheus）正式簽署合併協議，Curium將以每股102.5美元現金收購Lantheus全部流通股，基礎對價70億美元，若2030年前達成銷售里程碑，股東可額外獲得最高每股12美元的或有價值權（CVR），總交易對價封頂80億美元（約540億人民幣），併購金額創核藥領域歷史之最。

Lantheus董事會全票通過這筆交易。Curium方面表示，合併后的運營將覆蓋逾70個國家的腫瘤學、神經科學與心臟科患者。兩家公司預計在獲得Lantheus股東與監管機構覈准后，於2027年上半年完成交割。

這筆交易在正式公佈前，曾在2026年5月底傳出消息，彼時這點風聲就已經讓Lantheus股價大幅上漲。不過，此次正式協議中，每股102.5美元的報價較公告前60日加權均價仍有38%的溢價。Lantheus董事會稱此為「價值最大化的路徑」。

Curium的CEO Renaud Dehareng在公告中強調了這起併購的意義：「Lantheus是理想的合作伙伴，加速了我們一直在構建的診療一體化平臺。這筆合併解鎖了任何一家公司都無法單獨實現的機會。」

01 雙向剛需

儘管80億美金的封頂價非常可觀，但Curium與Lantheus的合併看點不應止步於資本運作。此次併購是兩家企業各自存在結構性短板，且恰好能形成互補的必然選擇。

先看Lantheus，這家企業的特點可以概括為：坐擁診斷入口，但天花板觸頂。

Lantheus成立於1956年，是美國最早規模化佈局醫用同位素的企業之一。其核心資產Pylarify（piflufolastat F-18）是一款靶向前列腺特異性膜抗原（PSMA）的PET顯像劑，自2021年5月獲FDA批准以來，已成為美國PSMA PET顯像劑市場佔有率領先的產品。

截至2025年9月，Lantheus已累計開展超過50萬例掃描。2026年第一季度，Lantheus實現全球營收3.773億美元，Pylarify、Definity和Neuraceq三款產品貢獻了其中的絕大部分。

Lantheus主要產品

但Lantheus同樣存在結構性短板。首先，企業缺乏完全自主的醫用同位素生產能力，顯像劑原料依賴對外採購。更關鍵的是，管線完全聚焦診斷賽道，缺少已上市或接近上市的放射性治療產品。

2025年，Lantheus與禮來合作開發的PSMA靶向治療藥物PNT2002在III期試驗中因總生存期數據不利且受患者交叉治療混淆，上市申請中斷。這一挫折讓外界對其治療管線的商業化前景蒙上陰影，也暴露了「診斷強、治療弱」模式的增長天花板：診斷能導流，但無法分享治療端的高價值收益。

相較之下，Curium則是手握同位素與治療管線，卻缺少美國渠道的那一方。

Curium由私募基金CapVest Partners控股，全球員工超3800人，運營逾80個製造基地。其核心壁壘在於全球分佈的醫用同位素生產線，能夠穩定供應鑥-177、錒-225等關鍵治療核素。與此同時，由Curium主導臨牀III期和商業化的177 Lu-PSMA-I&T注射液已於2026年1月向中國CDE提交臨牀試驗申請，並於2026年第一季度內獲得臨牀默示許可。

Curium的優勢集中在歐洲和亞太地區的製造與分銷網絡，卻缺少美國本土醫院直銷體系。2025年，Curium以70億美元估值完成了一次大規模延續基金資本重組，引入ICG、TPG、CVC等機構，為本次收購儲備了充足的彈藥。

此次併購，Curium採用「固定現金+里程碑CVR」的複合支付結構。一次性現金交割讓Lantheus股東獲得確定的短期收益；而綁定2030年前銷售目標的CVR，則讓Curium無需為不確定的遠期銷量提前支付高額成本。

02 何為「史上最大」？

近三年的核藥併購版圖中，不乏大額的代表性案例。

2022年，諾華的Pluvicto獲批上市，成為核藥領域首個「十億美元分子」，2025年該藥年銷售額已逼近20億美元。這一示範效應引發了MNC的集體重倉佈局。

2023年，百時美施貴寶以41億美元收購RayzeBio（Ac-225阿爾法治療管線）。2024年，阿斯利康以24億美元併購Fusion Pharmaceuticals，禮來14億美元收購Point Biopharma。2026年，再生元與Telix Pharmaceuticals宣佈達成50/50成本和利潤分攤模式的合作。

全球核藥領域代表性併購

Curium與Lantheus的80億美元交易，刷新了核藥賽道併購金額紀錄，但一筆併購的行業歷史地位，除了金額，還應由它對業務本身的整合深度，和對行業競爭邏輯的改寫程度決定。

Curium-Lantheus併購，與以往交易的最大區別，在於此前核藥領域的併購，多為聚焦產品或管線的收購，而Curium-Lantheus是第一次把同位素製造、診斷入口、治療管線、全球渠道等多個環節同時納入同一體系的全鏈條整合。

進一步説，這筆交易的行業意義體現在三個層面。

第一，它把核藥賽道的競爭標準從單藥升級為從同位素到診斷到治療的完整鏈條。Curium與Lantheus的合併，本質上是「上游原料供應」與「下游市場渠道」的戰略性鏈接，核藥的競爭已經超越了單一分子式的較量，進入了「核素原料+物流配送+設備協同+醫院網絡」的全產業鏈生態競爭時代。

第二，它進一步驗證了「診斷鎖定治療」順應了臨牀上最迫切的需求，具備天然的商業價值。在RLT賽道，患者必須通過PET顯像確認了靶點高表達，纔有資格接受放射性靶向治療。諾華靠的是自有的顯像劑與Pluvicto形成閉環，而Curium靠的是收購PET顯像劑Pylarify與自研治療管線配對，兩者的路徑不同，但邏輯是相同的。

第三，它將三項門檻極高的核藥資產，按照構建難度明確排序：最難的是同位素產能，其次是診斷入口，然后纔是治療管線。醫用同位素全球供應緊張，多家企業臨牀曾因同位素斷供暫停試驗。Curium擁有全球分佈式生產基地，這構成了本次併購最底層的資產。收購Pylarify后，后者作為診斷入口，決定了哪些患者能進入RLT治療流程，是第二稀缺的資產。治療管線是價值的最終變現工具，但前提是前兩項資產要先到位。

從製造和渠道端來看，Curium在全球運營着超過80個放射性藥物生產設施，分佈在歐洲、北美和亞太地區。Lantheus的Pylarify等產品此前依賴第三方供應同位素原料，合併后可以直接接入Curium的自有產能。

Curium在歐洲和亞太的分銷網絡也可以承接Lantheus顯像劑的海外市場拓展，后者正是Lantheus此前長期未能有效開拓的領域。反過來，Lantheus在美國市場建立了覆蓋全美核醫學科的直銷團隊和醫保準入體系，這套體系將成為Curium治療管線進入美國醫院的關鍵通道。

03 診療閉環成為核心競爭邏輯

Lantheus的Pylarify是目前美國使用最廣泛的前列腺癌PET顯像劑，在PSMA靶向RLT治療的臨牀路徑中，顯像劑是起點，因為只有通過PET掃描確認PSMA高表達的患者，才能進入后續的放射性配體治療流程。

因此，掌握PSMA顯像的市場入口，就意味着企業在患者篩選這一關鍵節點擁有了主動權，如果將自研的治療管線接入這一通道，即可在內部完成診療閉環。

諾華在前列腺癌RLT領域的先發優勢，正是建立在這套從診斷到治療的閉環上。Pluvicto的處方依賴於患者先接受PSMA PET顯像確認靶點陽性。如果顯像端和治療端分屬不同企業，治療方需要依賴競品的顯像產品來篩選患者。Lantheus的Pylarify此前長期為諾華Pluvicto承擔導流角色，卻無法分享后端治療的收益。

Curium收購Lantheus的直接價值就在於此。Curium推進的177Lu-PSMA-I&T治療藥若順利獲批，將直接獲得Pylarify的患者導流，將患者資源留在公司自主構建的網絡內，避免部分患者流向諾華。

這種「診斷-治療」的邏輯適用於整個核藥賽道。任何靶向放射性治療藥物都需要對應的顯像劑來完成患者篩選。

因此，Curium和Lantheus的合併，也觸碰到了核藥賽道的底層競爭邏輯——單一環節的玩家在長周期競爭中處於被動位置，因為臨牀路徑的要求，決定了診斷端能直接決定治療端的患者流。

但需要指出的是，這套模式的複製門檻極高。建立全球產能網絡、獲取核心診斷資產、推進自有治療管線至臨牀后期，其中的每個環節都需要以近十年為單位的持續投入。對於不具備全鏈條能力的企業而言，更現實的路徑或許是從管線配對着手，例如在佈局治療管線的同期，建立對應的診斷能力，或者與診斷企業形成排他性的戰略合作關係。

不過，紙面協同之外，Curium和Lantheus整合的風險同樣真實存在。美國聯邦貿易委員會（FTC）反壟斷審查可能是第一道關卡。當前，Pylarify在美國PSMA顯像劑市場佔據主導地位，監管機構可能要求剝離部分資產。兩套研發、銷售、合規體系的融合周期至少2年，短期管理費用將大幅抬升。高額併購債務也將對后續研發投入帶來壓力。

此外，Curium自研的177Lu-PSMA-I&T治療管線仍處於III期臨牀階段，能否在試驗終點上覆現或超越諾華Pluvicto的療效數據，仍是技術不確定性。

但上述風險也不影響基本判斷，在覈藥賽道，從診斷到治療的閉環能力正在成為核心生存底線。

04 中國核藥產業啓示錄

對中國核藥產業而言，Curium對Lantheus的併購可看成新的產業競爭規則説明書。

最直接的警示來自供應鏈環節。Curium的核心壁壘是全球分佈的醫用同位素生產線，即鑥-177、錒-225、碘-131等關鍵核素的穩定供給，並構成了發起這起併購的底層能力。

中國曾高度依賴進口醫用同位素，但近年取得關鍵突破。2024年，碳-14靶件從秦山核電重水堆機組成功抽出，這是中國首次利用核電商用堆批量生產碳-14同位素。釔-90等關鍵核素也在不同反應堆中實現出堆。中國散裂中子源於2026年3月首次實現醫用級阿爾法同位素居里級量產，錒-225的自主供應邁出實質性步伐。

但國產核素產能離形成穩定的工業化體系還有距離，頭部藥企在高端臨牀項目中仍傾向於採購進口核素。在同位素產能成為決定競爭地位的當下，中國正在通過政策支持與技術攻關，重點推進醫用同位素國產化、生產設施建設以及供應鏈自主可控。

診斷與治療的配對佈局同樣需要重新審視。Lantheus從前被困住的根本原因是「診斷強、治療弱」。中國核藥企業研發管線目前高度集中在FAPI、PSMA兩大熱門靶點，早期階段多數集中在診斷顯像劑的仿製和改良上。類似局面也是Curium和Lantheus官宣合併之前，各自面對過的。

好在，行業也正在向治療性核藥及差異化創新加速過渡。隨着產業鏈上游國產同位素供應瓶頸的逐步打破，國內頭部企業和新鋭研發正加速向鑥-177和錒-225等治療性核藥延伸，並探索雙靶點、新型配體等差異化創新。

競爭格局層面的變化更為直接。Curium與Lantheus合併后，全球核藥賽道有望在前列腺癌RLT領域形成諾華與Curium兩大陣營。諾華依靠Pluvicto的先發優勢和2024年13.92億美元的年銷售額佔據領先地位，但Pylarify覆蓋的患者掃描記錄將為Curium的治療管線提供不亞於諾華的臨牀數據積累。

兩大企業在前列腺癌PSMA靶點上的競爭，已經升級為「體系對體系」。對中國核藥企業而言，這意味着，未來想要在全球市場佈局PSMA靶向治療，不僅要面對諾華的先發優勢，還要面對一個同時掌控了同位素產能、診斷入口和治療管線的競爭對手，且Curium在中國的佈局已經先行一步。

儘管本土創新和出海路徑都有新的考驗，中國核藥產業的發展仍不乏樂觀趨勢。

當前，新葯的開發正從早期的fast-follow轉向新靶點與新技術探索，2026年4月，中國首個自主研發的1類創新核藥——鍀[99mTc]佩昔瑞特加肽注射液（吉倫泰）正式獲批，成為全球首個用於SPECT顯像的廣譜腫瘤顯像劑，標誌着我國具備從靶點發現到轉化的完整創新能力；同月，中國散裂中子源首次實現醫用級阿爾法同位素居里級量產，產業鏈上游的突破正在發生。

2026年以來，紐瑞特醫療完成10億元E輪融資，輻聯科技完成超10億元融資……一級市場資金持續流入。而在《核技術應用產業高質量發展三年行動方案（2024—2026年）》等頂層規劃推動下，配套審評審批不斷優化，多部門協同構建起鼓勵核藥創新與臨牀轉化的生態。

對照Curium-Lantheus的整合邏輯，中國核藥產業面臨的結構性挑戰依然清晰。國內能夠同時覆蓋同位素產能、診斷管線與治療佈局的平臺型企業還在成型過程中。

在2026年的放射性藥物創新發展大會上，一個判斷被反覆提及——「未來3到5年，中國的核藥研發管線將佔到全球的一半以上，也會有中國核藥出海為全球患者提供新的治療選擇。」而這個判斷能否兑現，取決於中國核藥企業能否同時在診療配對、供應鏈自主、差異化靶點等維度上建立壁壘。畢竟，下一個十年的核藥賽道，將不再是單個產品之間的競爭，而是一套體系對另一套體系的競爭。

本文來自微信公眾號「動脈網」（ID：vcbeat），作者：寧晨，36氪經授權發佈。