NAND仍位列HBM之后的「存儲超級風口」! 但份額爭奪戰白熱化 鎧俠利潤與展望遜於預期

智通財經APP獲悉，總部位於日本的全球NAND閃存領軍者鎧俠(Kioxia Holdings Corp.)周五公佈最新業績數據，這家存儲芯片巨頭發布了相對而言令人失望的盈利前景展望，並且同日公佈的核心業績指標也未達到市場一致預期，這表明三星、SK海力士、鎧俠以及閃迪之間的NAND閃存競爭愈發激烈以及由人工智能訓練/推理算力需求強勁驅動且史無前例的NAND閃存價格瘋狂飆升態勢可能正在趨於緩和。財報發佈后，PTS私設交易系統一度報約44,100日元，較正式收盤價回落約5.2%，在一定程度上這表明市場對財報的定性更接近「業績增速仍然強勁但不及市場不斷上調的極端樂觀預期」。

這家日本芯片超級龍頭周五預計，其本財年上半年營業利潤將達到大約3.16萬億日元(摺合約197億美元)，由此推算出的本季度營業利潤預期為1.89萬億日元，低於市場此前給出的樂觀預期。這里的「財年半年」指鎧俠2026財年上半年，即2026年4月至9月，由4—6月實際營業利潤1.27萬億日元與7—9月預期推算出的大約1.89萬億日元，合計爲3.16萬億日元。

該公司同日公佈的截至6月季度營業利潤大約為1.27萬億日元，同樣未達到分析師們近期不斷上修的一致預期。對於鎧俠股價看漲情緒而言，這份財報揭露出的至關重要的消息動態在於，宣佈將於10月1日起實施1拆3的股票拆分，並回購最多8000億日元的股份，旨在擴大鎧俠股東基礎併力爭降低近期股價劇烈下跌以及短期呈現出的極端波動。

鎧俠最新業績方面，2026年4—6月鎧俠總營收大約1.7671萬億日元，意味着同比大增415.5%，其中SSD主導的NAND存儲營收大約1.1747萬億日元，同比大幅增長440%，智能設備營收大約5257億日元，同比增長565%;鎧俠季度營業利潤約1.27萬億日元，意味着同比增長約28.3倍，且營業利潤率達到約71.9%。

與上一季度相比，營收增長約76.2%，營業利潤增長約112.8%，歸母淨利潤增長約106.6%;該管理層公司明確表示，主要驅動力是生成式AI數據中心客户需求推動NAND平均售價顯著上升。鎧俠最新公佈的這些業績數據，無疑都在説明一件事實——那就是AI數據中心建設狂潮如火如荼繼續顯著拉動NAND需求，疊加BiCS-10又已進入送樣階段，證明AI數據中心對高容量、高帶寬、低功耗NAND閃存的結構性需求並未熄火。

然而，本季度業績及后續指引均低於市場高度樂觀的預期，也釋放閃存價格上漲斜率可能放緩的信號。鎧俠最新業績經營數據與前景展望可謂是一份「基本面極強、但邊際預期降温」的財報——即對於鎧俠中長期競爭力屬於重大利好，對短期股價卻不能簡單定義為重大利好，不過這份財報能夠為半導體反攻行情提供基本面託底和產業景氣確認。

截至6月季度，AI數據中心需求、NAND平均售價和SSD業務同時爆發，盈利與現金流出現數量級躍升;但市場已經預先定價了近乎完美的存儲超級周期，下一季度營業利潤指引又略低於一致預期，因此交易層面的核心矛盾已從「有無AI驅動的強勁需求」轉向「價格和利潤還能否持續超預期」。

隨着NAND閃存正在從長期以來被業內人士定位的傳統「冷數據/容量存儲」資產，全面升級為AI推理時代的「擴展型準內存層」，華爾街對於鎧俠的看漲情緒似乎依舊火熱，野村證券此前將鎧俠評級維持在「買入」，目標價由115,000日元上調至126,000日元**，核心判斷是NAND位元價格持續高於此前預期，供需緊張程度尚未實質性緩解。以7月31日東京市場收盤價46,500日元計算，目標價意味着約171.0%的潛在上漲空間。不過，野村目標價是在本次財報公佈前發佈的，尚未反映1.89萬億日元指引低於一致預期這一新增信息。

8000億日元回購難掩競爭焦慮：三星與SK海力士、閃迪齊發力NAND產能擴張，NAND份額爭奪戰升級

全球投資者們此前對鎧俠寄予厚望，因為該公司是這輪創紀錄人工智能數據中心建設浪潮的主要受益者之一。這家原東芝公司旗下芯片業務供應數據中心服務器所使用的高性能NAND存儲芯片，其業務增長與包括Facebook母公司Meta Platforms Inc.與谷歌母公司Alphabet在內的大型科技公司不斷膨脹的資本開支密切相關。

但鎧俠正面臨規模更大、資金實力更雄厚的競爭對手。三星電子和SK海力士預計將在明年推出下一代NAND存儲芯片並且計劃加速NAND產能擴張步伐。鎧俠面臨的重大挑戰，無疑是在產量以及NAND閃存性能方面追趕韓國競爭對手以及來自美國的NAND巨頭閃迪。

該公司此前表示，計劃僅以略高於行業增速的幅度擴充產能，以避免市場供應氾濫。但如果目前主要專注於擴大DRAM以及製造與封裝工藝更加複雜的HBM產能的三星和SK海力士將資本開支轉向NAND，鎧俠可能面臨市場份額流失的風險。

鎧俠BiCS-10決定鎧俠能否在下一代高密度NAND的成本、性能和功耗競爭中守住技術位置，搭載BiCS-10的CM10企業級SSD——CM10能否通過美國超大規模雲廠商認證並獲得多年期訂單，則決定技術優勢能否真正轉化為穩定份額、產能利用率和現金流;尤其三星已率先量產採用第九代V-NAND的PCIe 6.0企業級SSD PM1763，它是CM10最直接的對標產品，SK海力士則在321層NAND和超大容量QLC SSD上構成強力夾擊。

鎧俠股價經歷了劇烈波動。今年某個時點，該公司一度超越豐田汽車和軟銀集團，短暫成為日本市值最高的公司。隨后，由於全球半導體板塊陷入韓國股市頻繁熔斷觸發的極端去槓桿清算與擁擠倉位出清共同導致的持續暴跌，疊加投資者們越來越擔憂科技巨頭們龐大人工智能支出無法帶來可觀投資回報的AI創收脆弱性以及鎧俠的業績前景面臨愈發激烈競爭，鎧俠股價急劇下滑，僅一個月便抹去了此前漲幅的三分之二。

Omdia分析師Akira Minamikawa表示，鎧俠必須付出更大努力，才能吸引所謂的美國超大規模雲計算超級巨頭們，因為這些企業與韓國供應商之間的聯繫更為緊密。這些超大規模AI數據中心建設以及類似CoreWeave這類「新雲」算力租賃運營商通常會提供多年期供貨合同，從而使零部件供應商能夠更清晰地判斷未來需求。

松井證券首席市場分析師久保田智一郎表示：「雖然此次股票回購的規模對於一家日本公司來説異常龐大，但尚不清楚這是否足以彌補盈利未達預期的情況。」

絕對增長仍驚人，激烈競爭之下的邊際增速開始成為風險

鎧俠管理層預計7—9月營收達到2.39萬億日元，環比再增長35.2%;營業利潤預計1.89萬億日元，環比增長48.8%;歸母淨利潤預計1.27萬億日元，環比增長50.8%。這絕不是AI算力需求層面的衰退指引，而是仍處於存儲芯片超級繁榮周期;真正令市場謹慎的是，1.89萬億日元低於LSEG調查匯編的八位華爾街資深分析師近期頻繁上修后給出的1.95萬億日元平均預期約3.1%，意味着NAND價格繼續上漲，但上漲斜率可能不再持續超越極端樂觀預期。

股價反應也必須拆開看：鎧俠7月31日在東京市場收於46,500日元，漲17.72%並觸及漲停，但財報是在日本時間15:30收盤時發佈，因此當天漲停主要反映全球半導體反攻和財報前空頭回補，不能歸因於財報本身。

然而，鎧俠財報與未來展望發佈后，PTS一度報約44,100日元，較正式收盤價回落約5.2%。這表明市場對財報的定性更接近「業績極強但不夠超預期」，而非全面上修估值的無爭議重大利好。與此同時，最高8000億日元、最多3000萬股的回購，以及10月1日生效的1拆3股份拆分，將改善每股供求和流動性，但不能取代對NAND價格周期的市場最新預判。

PTS是日本的私設交易系統(Proprietary Trading System)，即投資者通過證券公司運營的電子平臺，在東京證券交易所之外買賣股票，部分平臺提供盤后夜間交易;因此「PTS報44,100日元」相當於鎧俠正式收盤后形成的盤后成交價，可用於觀察財報后的即時市場反應，但由於成交量和流動性通常低於主板，其價格波動可能更大，不能完全等同於次日正式開盤價。

鎧俠——存儲芯片超級周期的最典型受益芯片巨頭

人工智能大型訓練集、模型權重、檢查點、向量數據庫、RAG語料庫、多模態數據、日誌和推理結果都需要長期駐留在高容量存儲中;訓練時，大規模數據需要持續從對象存儲和本地NVMe SSD送入GPU集群;推理時代則進一步產生海量KV Cache、長上下文、智能體狀態和檢索數據。HBM承擔最高帶寬的「熱數據層」，DRAM承擔系統工作內存，而企業級NAND SSD承擔容量遠大於HBM、成本更低的「温數據和持久化層」。因此，NAND不是替代HBM，而是在AI服務器的存儲層級中與HBM、DRAM共同擴容。

尤其值得關注的是，NVIDIA正在推動把部分超大規模、短生命周期KV Cache從昂貴的GPU顯存擴展至機架或集群級閃存層。鎧俠最新CM10系列正針對AI推理、KV Cache和NVIDIA CMX上下文存儲方案設計，採用PCIe 6.0、NVMe 2.1及BiCS-10，容量覆蓋1.6TB至61.44TB，順序讀取性能較上一代最高提升約92%，隨機讀取最高提升約85%，並支持冷板液冷。這意味着企業級SSD正從傳統后臺存儲，升級為直接影響GPU利用率、首Token延迟和推理吞吐量的算力基礎設施。

鎧俠的第十代BiCS FLASH，即BiCS-10採用332層3D NAND、1Tb TLC顆粒、CBA晶圓鍵合與OPS結構，NAND接口速度達到4.8Gb/s，較第八代提升33%;位密度提升59%，寫入與讀取能效分別提升18%和30%。這些改進的經濟意義不是單純「層數更多」，而是每片晶圓可生產更多位元，同時降低單位容量功耗、散熱成本和服務器機架佔用，從而改善鎧俠的bit cost與客户總擁有成本。BiCS-10已開始送樣，計劃在北上工廠Fab2生產，並首先導入企業級與數據中心SSD。CM10則是面向AI數據中心的PCIe 6.0企業級SSD系列，屬於下游成品，並採用BiCS-10閃存。

更加值得注意的是，NAND閃存，可謂正在從長期以來被業內人士定位的傳統「冷數據/容量存儲」資產，全面升級為AI推理時代的「擴展型準內存層」，它很可能成為繼HBM超級存儲系統之后存儲芯片產業最重要的前沿技術風口之一。由NAND閃存構建出的HBF技術路線的重磅出現(即「高帶寬閃存」)，可謂進一步強化了這一判斷。閃迪(Sandisk)、SK海力士以及三星明確把高帶寬閃存(HBF)定義為一種面向AI「內存牆」的新型NAND形態，目標是在AI推理中提供更大容量，並聲稱HBF在相關推理測試中可實現接近「無限容量HBM」的性能，同時顯著提升可用內存容量。

整體而言，這份業績數據以及未來展望對鎧俠基本面是重大利好——營收結構、盈利彈性、現金流和技術路線均得到驗證;但對短期股價只是「有底而非立即見頂重估」的利好。股價真正重返主升浪，需要下一季度實際營業利潤重新超過1.95萬億日元附近的一致預期，並證明BiCS-10產量、良率和超大規模客户訂單同步兑現。

野村此前表示，其給出的126,000日元看漲邏輯要兑現，需要三個條件：NAND合約價繼續上漲，三星與SK海力士仍將大部分新增資本集中於HBM和DRAM而非大舉擴張NAND，以及BiCS-10和CM10順利贏得三星與海力士主導的新一代NAND份額競爭且通過美國超大規模雲廠商認證並轉化為多年期訂單。因此，126,000日元代表存儲超級周期持續且鎧俠奪取AI企業級SSD份額的牛市情景，而不是無條件的基準價值。