海外研選日報0730 | 高盛下調美國二季度GDP增速預期至1.8% SPR釋放構成拖累

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宏觀

高盛下調美國二季度GDP增速預期至1.8% 戰略石油儲備釋放構成拖累

高盛將美國第二季度實際GDP環比年化增速預測下調0.8個百分點至1.8%，較市場共識低0.2個百分點，但較亞特蘭大聯儲GDPNow模型高0.3個百分點。鑑於GDPNow近年預測表現較好，高盛認為其最新預測仍面臨下行風險。

下調主要基於最新貿易和庫存數據。貿易逆差寬於此前預期，庫存積累也較弱，預計淨出口將拖累GDP增速1.4個百分點，庫存貢獻0.3個百分點。受霍爾木茲海峽關閉、全球石油運輸受阻影響，美國原油出口明顯增加，高盛預計二季度出口增長12.1%。

不過，出口增長並非源於國內石油產量提高，而主要依靠釋放戰略石油儲備（SPR）。儲備下降將在GDP覈算中體現為聯邦非國防支出減少，高盛預計二季度聯邦政府支出下降3.5%，因此石油出口增加對整體GDP的淨影響大致中性。該行認為，GDPNow可能尚未充分計入戰略儲備釋放的影響。

消費仍表現穩健。能源價格上漲使實際收入同比增速減少0.6個百分點，但二季度實際消費支出預計增長2.3%。去年財政方案帶來的超常規退税使消費者現金流增速提高0.7個百分點，中期選舉相關非營利機構支出貢獻約0.2個百分點，餐飲等一季度受惡劣天氣壓制的消費也出現反彈。

高盛同時提醒，二季度國內最終銷售受到兩項扭曲：戰略石油儲備減少壓低政府支出，而AI投資推高企業固定投資，但大量相關設備依賴進口，對GDP形成抵消。

全球央行

高盛：美聯儲7月按兵不動且未給指引 年內料繼續維持利率不變

高盛指出，7月美聯儲會議前，市場一度計入約35%的加息概率，政策不確定性為30年來最高。但會議最終維持利率不變，聲明沒有實質調整，主席沃什也未就通脹形勢或未來政策提供指引。哈馬克、卡什卡利和洛根三位官員投票支持加息25個基點。

高盛認為，除沃什外，其余8名支持維持利率不變的委員，可能主要考慮到6月通脹明顯降温，並希望觀察這種改善能否持續，同時保留必要時加息的可能。

儘管沃什強調應減少政策表態，讓市場自行判斷，但其新聞發佈會釋放多項鴿派信號。他淡化了存儲芯片和邏輯芯片漲價帶來的AI通脹壓力，認為這可能只是局部現象；並將市場實際利率上升歸因於經濟、資本開支、生產率及就業市場強勁，而非投資者要求美聯儲加息。沃什還暗示，近期市場利率自行上升可能部分替代政策加息，並認為強化對通脹目標的可信承諾，可通過壓低通脹預期幫助通脹回落。高盛對此持保留態度，認為企業和消費者通常並不密切關注央行，預期渠道的實際效果有限。

債券市場將此次會議解讀為偏鴿派：儘管能源價格上漲，短期利率仍下降；長期利率則因盈虧平衡通脹率上升而走高。市場目前預計9月加息概率為60%，但高盛仍判斷，未來數月核心通脹進一步放緩，將促使美聯儲在2026年余下時間維持利率不變。沃什還確認，今年剩余三次會議后均將舉行新聞發佈會。

法國外貿銀行：日本央行7月料按兵不動 日元疲軟推高10月加息風險

法國外貿銀行（Natixis）預計，日本央行將在7月31日會議上維持政策利率在1.00%不變，此前該行已於6月加息。不過，日元持續貶值正加劇進口通脹，令日本央行提前至10月再次加息的風險上升；該行基準預測仍是12月加息。

日本政府近期批准2027財年財政政策方針，計劃截至2040財年推動規模達370萬億日元、約相當於GDP的56%的投資項目，覆蓋人工智能、半導體和替代能源等17個戰略領域。由於日本一季度經濟增長0.5%、高於潛在水平，市場擔憂財政刺激將進一步增加通脹壓力。政策公佈后，日元跌至1美元兑163日元，10年期日本國債收益率升至2.79%。

與此同時，市場預計美聯儲可能在9月加息。儘管法國外貿銀行預計美聯儲2026年維持利率不變，但若美日利差繼續擴大，日元或進一步走弱。日本6月進口價格同比大漲29.7%，未來可能繼續向消費端傳導。

目前通脹傳導仍較有限。剔除食品、能源及消費税和補貼等制度因素后，日本6月核心核心CPI同比上漲1.5%，僅略高於5月的1.4%。但日本內閣府估計，進口通脹傳導至CPI通常需要6至12個月，后續價格壓力可能繼續顯現。

報告認為，日本央行暫緩加息，部分原因是當前利率已接近其估算的1.1%至2.5%中性利率區間下限。行長植田和男預計將以偏鷹派表態強調通脹上行風險，在維持漸進正常化路徑的同時穩定日元。

產業

富蘭克林鄧普頓：AI競爭轉向基礎設施與商業化 太空將納入技術棧

富蘭克林鄧普頓在最新報告中指出，人工智能投資周期正以快於以往技術平臺的速度推進。推理成本下降擴大了應用範圍，並帶動需求持續增長；生成式AI實現收入增長的速度約為互聯網、移動應用和雲計算浪潮的3倍。與此前技術周期不同，AI應用、基礎設施投資和商業化正在同步發生，推動科技行業迎來大規模資本開支周期。

該機構認為，AI發展的主要制約正由模型智能轉向規模化部署能力。更強大的模型需要更多計算資源，並同步增加對高速網絡、低延迟連接和穩定、可負擔電力的需求，因此算力、網絡、電力和連接應被視為一個完整的基礎設施生態，而非相互獨立的市場。

隨着地面基礎設施承壓，商業航天可能成為AI技術棧的新組成部分，將通信、連接和計算能力延伸至軌道空間。SpaceX已由單一發射業務擴展至衞星通信、數據基礎設施及未來太空計算，顯示商業航天正逐步成為科技基礎設施，並在國防、國家安全和關鍵任務領域發揮更大作用。

AI還將由知識工作進入物理世界，通過機器人、自動駕駛系統和智能設備影響製造、物流及醫療等行業。中國市場已顯示，隨着成本下降和商業可行性提升，機器人採用速度可能迅速加快。

報告認為，下一階段AI競爭的核心是執行和變現。早期收益主要集中於模型、芯片和雲計算企業，未來機會將擴散至利用AI提升生產率、自動化流程並改善產品服務的公司。對長期投資者而言，重點正由「持有AI概念」轉向尋找能夠被AI持續重塑並創造長期經濟價值的企業。

ING：藥品關税極端風險下降 美國吸走製藥投資成更大隱憂

ING指出，美國藥品關税框架正逐步清晰，市場此前擔憂的100%至250%全面關税並未落地，取而代之的是《貿易擴展法》第232條與《貿易法》第301條疊加的分層機制。已適用第232條關税的產品可豁免新設的強迫勞動相關第301條關税，避免重複徵稅；瑞士、日本和韓國部分產品的綜合税率則被限制在12.5%。不過，針對結構性產能過剩的另一項第301條調查仍在進行，年內可能推出額外措施。

報告認為，品牌藥企將繼續擴大美國投資。美國貢獻全球品牌藥超過50%的營收，利潤佔比通常超過60%，高盈利能力疊加關税、最惠國定價協議及企業豁免機制，正在推動歐洲和瑞士藥企將生產與研發活動轉向美國。

相比之下，仿製藥供應鏈大規模迴流美國的可能性很低。印度和中國憑藉規模、勞動力成本、供應商生態及成熟的原料藥網絡佔據結構性優勢。即使未來加徵關税，供應鏈遷移仍將耗時多年且成本高昂，高關税更可能推高藥價並加劇短缺，而非建立具有競爭力的美國本土產能。

ING警告，美國正將製藥業視為國家安全產業，並持續吸引製造、研發和創新資源。歐洲若不加快審批、統一資本市場、簡化臨牀試驗並改善投資回報，可能進一步流失研發能力、試驗工廠、高技能崗位和規模化生產活動；中國崛起為創新和生物科技資產來源，也令歐洲面臨更大競爭壓力。

公司

高盛：Meta核心廣告業務驗證AI回報 但長期算力投入仍缺乏能見度

高盛在最新研報中表示，Meta第二季度核心業務繼續驗證人工智能投資回報，AI推薦、廣告優化和商業化效率提升推動用户參與度與收入增長。不過，公司仍未明確長期算力建設規模和資本安排，高額投入可能繼續壓制利潤率與自由現金流。

Meta第二季度營收608.01億美元，同比增長28%，高於市場預期；廣告收入593.63億美元，同比增長27.5%。AI廣告工具加速普及，其中Advantage+年化收入達到750億美元。日活躍用户規模為36億，同比增長3.4%。但受約36億美元一次性費用影響，營業利潤為187.75億美元，營業利潤率30.9%，每股收益6.18美元，均低於預期。

管理層預計第三季度營收為610億至640億美元。Meta將2026年資本開支指引調整為1300億至1450億美元，並計劃在2026年至2027年優先擴大算力。高盛據此將2027年至2028年累計資本開支預測上調約14%，預計2027年資本開支達2202億美元。法律和監管風險同樣上升，公司第二季度計入24億美元訴訟費用。

高盛認為，AI智能體、企業模型接口、訂閲服務、按使用量收費及對外出售算力均可能成為未來增長來源。

儘管未來12至18個月的投資規模、融資方式和商業化進度可能壓制估值，該行仍認為市場低估Meta將算力產品化和變現的能力，維持「買入」評級，但將目標價由815美元下調至725美元。

德銀：福特上調全年利潤指引 定價改善支撐業績但轉型執行難度上升

德意志銀行在最新研報中表示，福特第二季度表現穩健，強勁定價和產品組合推動公司將2026年調整后息税前利潤指引上調至100億至110億美元，中值提高10億美元；自由現金流指引同步上調至60億至70億美元。不過，通用電動車平臺和Ford Energy生態建設仍需大量投入，相關轉型預期已基本反映在股價中，后續表現將取決於執行能力。

福特第二季度調整后息税前利潤為25.03億美元，同比增長17%，高於市場預期的21.52億美元；自由現金流為20.94億美元。Ford Blue息税前利潤達到11.35億美元，利潤率4.3%，顯著超預期；Ford Pro利潤為17.18億美元，略低於預期；電動車業務Model e虧損9.19億美元，但好於市場預期的虧損11.05億美元。

公司預計美國全年汽車銷量折年率為1600萬至1650萬輛，行業定價持平。2026年業績仍將受到20億美元大宗商品及DRAM成本、15億美元臨時鋁成本和10億美元新能源項目投入拖累，但材料及質保成本改善、關税因素將分別貢獻10億美元，另有約5億美元IEEPA現金回收。下半年F系列和Super Duty產量恢復將改善銷量及產品組合，德銀預計全年息税前利潤可達107億美元。

展望2027年，德銀預計福特息税前利潤增至115億美元，同比增加約8億美元。鋁供應臨時成本消退、產能擴張及質保改善將構成支撐，但關税退款逆轉、DRAM及大宗商品漲價和新平臺投資仍是壓力。該行將目標價由15美元上調至16美元，維持「持有」評級。

高盛：高通手機業務持續承壓 第四財季利潤指引遜於預期

高盛在最新研報中表示，高通第三財季業績大致符合預期，但受智能手機需求疲弱及存儲器價格高企影響，第四財季利潤率和每股收益指引偏弱，預計股價將承壓。手機業務收入第四財季預計環比下降，投資者后續將關注存儲器供應壓力緩解時間、智能手機市場復甦進度、數據中心收入放量及業務多元化成效。

高通第三財季營收99.47億美元，同比下降4%，高於市場預期的96.62億美元；剔除股權激勵后的毛利率為54%，低於市場預期的55.2%，税前利潤率為27.1%，亦低於預期。調整后每股收益為2.21美元，略低於市場預期的2.23美元。

芯片業務QCT收入為85.04億美元，其中手機芯片收入50.86億美元，均高於預期；汽車業務收入15.88億美元，較市場預期高7.2%；物聯網收入18.30億美元，基本符合預期。公司預計第四財季營收101億美元，略高於市場預期，但調整后每股收益僅為2.15美元，較市場預期低8.7%；QCT收入指引為82億美元，低於市場預期約3.9%。

高盛指出，高通非手機業務收入增速預計將由2026財年的24%加快至2027財年的60%以上，數據中心CPU、汽車、物聯網和Arm架構個人電腦將成為主要增長來源。該行維持「中性」評級及180美元目標價，主要風險包括手機市場份額進一步下降，以及汽車和物聯網業務增長不及預期。

高盛：Arm業績與指引超預期 數據中心增長樂觀但估值風險仍高

高盛在最新研報中表示，Arm第一財季業績及第二財季指引均高於市場預期，預計股價將温和上漲。不過，受數據中心CPU收入放量預期及市場情緒升溫推動，投資者此前預期已經較高，后續表現將取決於產品供應、智能手機需求和利潤率走勢。

Arm第一財季營收12.89億美元，同比增長22.4%，高於市場預期的12.66億美元；剔除股權激勵后的營業利潤率為41.2%，較市場預期高3.2個百分點；調整后每股收益為0.45美元，高於預期的0.41美元。授權及其他收入為5.74億美元，版税收入為7.15億美元，均略超預期。

公司預計第二財季營收為13.3億至14.3億美元，中值13.8億美元，較市場預期高3.1%；調整后每股收益預計為0.43至0.51美元，中值0.47美元，較市場預期高6.9%。剔除股權激勵后的運營費用預計為7.8億美元，低於市場預期的7.93億美元，顯示經營槓桿繼續改善。

高盛認為，投資者接下來將重點關注AGI CPU供應能力、智能手機市場復甦能見度、Arm在數據中心CPU市場的份額提升，以及中期利潤率軌跡。儘管數據中心業務增長和經營效率可能繼續超預期，該行仍維持「賣出」評級及150美元目標價，較研報發佈前股價對應約39%的下行空間，理由是當前估值已計入較為激進的增長預期。