【券商聚焦】國泰海通首予鱘龍科技(06715)增持評級 指全產業鏈壁壘穩固

金吾財訊 | 國泰海通證券發佈研報指，鱘龍科技(06715)作為全球魚子醬行業龍頭，憑藉稀缺品類高景氣與全產業鏈壁壘，構建了穩固的基本盤。報告認為，公司短中期受益於海外B端需求穩健與產能釋放，長期則依託自有品牌出海、國內C端拓展及「魚子醬+」戰略打開成長空間。

研報核心邏輯聚焦於公司護城河與成長性。上游方面，公司以自養為主，擁有8大養殖基地，2025年養殖利用率達91.8%，鱘魚存欄122.3萬尾，后備梯隊完善，並計劃將養殖量從1.4萬噸擴至2萬噸以上，為中長期供應提供支撐。中游技術壁壘深厚，2014年以來年存活率達97%-98%，懷卵率達17%-18%，遠超行業平均水平。下游客户粘性高，海外客户中70%合作超過10年，訂單穩定性強，同時公司積極拓展自有品牌出海及國內多元化渠道。

業務數據方面，2023-2025年魚子醬收入由5.2億元增至7.0億元，佔總收入90.8%。產品矩陣覆蓋全價格帶，其中俄羅斯鱘和雜交鱘魚子醬為主力。品牌採取「第三方品牌+自有品牌」雙軌策略，2025年第三方品牌佔比68.6%，保障海外B端穩定需求；自有品牌具溢價能力，平均售價顯著高於第三方品牌。區域上，海外收入佔比83.8%，歐美市場為基本盤，合計佔比72.2%。

行業層面，全球魚子醬競爭格局高度集中，2025年中國貢獻全球54%產量。鱘龍科技銷量292噸，以36.1%的市佔率穩居全球首位。供給端受鱘魚7-15年養殖周期強約束，無法快速複製；需求端全球市場預計2025-2030年複合年增長率約10.7%，新興市場高速擴容。行業擴容與渠道結構優化將持續利好具備產能、品牌和渠道優勢的中國龍頭。

國泰海通證券預計26-28年EPS分別為3.93、4.65、5.41元。結合可比公司估值情況，給予公司20倍PE（2026E），按照港幣兑人民幣0.8678匯率計算，目標價為90.6港元/股，首次覆蓋並給予「增持」評級。

風險提示：匯率與跨境回款擾動；食品安全風險；自然災害風險。