夜讀 | 首爾的夏天：36萬個賬户爆倉，1400萬散户拒絕下桌

多年以后，韓國散户打開證券賬户，看到那隻腰斬的SK海力士兩倍槓桿ETF，大概還會想起那個收到追加保證金短信的下午。

到今年6月底，KOSPI指數從高點跌了10%。

據市場估算，僅僅一個月，就有超過120萬個槓桿賬户收到追加保證金通知，其中約32萬至36萬個賬户被券商強制平倉。

按理説，賭桌已經掀了。但韓國人沒有走。

6月底的融資余額，只從高點的38.6萬億韓元降到37.3萬億韓元。指數跌了，但賬户爆了，槓桿幾乎沒動。

因為，更多人還在抄底。

6月23日，KOSPI一天跌掉910點，創下韓國股市歷史上最大的單日跌幅。那一天，外國投資者賣了4.1萬億韓元，機構賣了4.5萬億韓元。

而韓國散户買了整整8.5萬億，創下是韓國散户最大規模的一次單日買入。

為什麼韓國散户還在賭？因為這輪由AI點燃的行情，從一開始就不是一個簡單的牛市，而是一次國家意志和個人命運的共振。

所有人都渴望這場牛市。韓國政府希望借它改變國民的資產負債表，把困在房地產和海外市場里的錢，趕進股市和科技產業。而韓國散户相信，一輪周期足以可以改變自己的命運，實現階級躍遷。

於是，一次激動人心的技術革命，加上一場原本爲了擺脫房地產依賴的金融改革，最終徹底點燃了刻在韓國民族基因里的財富密碼，最終變成了數百萬普通家庭證券賬户里的豪賭。

韓國人買入的不只是三星和海力士，而是這個國家最底層的信仰：命運從來不是緩慢前進的，它只會在某一個周期里，突然拐彎。

用更直白的話説：想暴富，靠梭哈！

只是這一次，沒有人知道，拐彎之后是上坡，還是懸崖。

01 國家「去槓桿，散户加槓桿

韓國正在進行一場漂亮的「去槓桿」。

2026年一季度，韓國家庭債務佔GDP的比例從2025年的89%降至85.3%，一個季度下降近3個百分點。按照這個速度，韓國距離2030年把家庭債務率降至80%的目標，似乎已經不遠了。

但這場去槓桿，只發生在統計表里。

債務率下降，不是因為韓國人少借了錢，而是因為三星電子和SK海力士賣芯片賺得太多，推高了名義GDP。

一季度，韓國名義GDP同比增長17.1%，創下三十年來最快增速。其中，出口價格上漲23.5%，企業營業盈余增長17%；但居民消費價格只上漲2.1%，勞動者報酬只增加4%。

三星和海力士變富了，但普通家庭卻沒有。

恰恰相反，韓國人的家庭債務還在增加。截至一季度末，韓國家庭信貸余額達到1993.1萬億韓元，較上一季度繼續增加14萬億韓元，再創歷史新高。

爲了降槓桿，韓國金融監管部門年初向各金融機構下達了家庭貸款總量管控目標，五大銀行全年可新增家庭貸款合計上限約為4.34萬億韓元。然而，僅上半年的實際增量約3.70萬億韓元便已相當於全年上限的85.3%。

那麼這些每個月新增的幾萬億韓元家庭債務，到底流去了哪里？

很大一部分被散户搬到了股市。

2026年，韓國股市經歷了一輪史詩級行情。KOSPI在短短六個月內，從年初約4000點附近一路衝向9000點，最高漲幅超過100%，一度成為全球表現最強的主要股指。

即便如此最近有所回調，今年以來仍上漲約60%。

散户是這一輪行情的最大買盤。截至去年年底，韓國約有1442萬名個股民。也就是説，韓國差不多每三個成年人里，就有一個是股民。

2026年以來，外國投資者累計淨賣出124萬億韓元，而韓國個人投資者累計淨買入KOSPI股票79萬億韓元。

韓國央行在金融穩定報告里算了一筆更大的賬：截至5月末，用於直接買股的融資加信用墊資合計39.4萬億韓元，年內增加了11.2萬億，增幅是1999年有統計以來最大的。

如果算上其他途徑的借款，韓國散户用於股票投資的槓桿資金已經超過 60萬億韓元，創下歷史紀錄。

而這些槓桿高度集中在兩隻股票上。到6月中旬，三星電子和SK海力士的融資余額合計約9.1萬億韓元，比年初翻了將近四倍，佔KOSPI全部融資盤的三分之一以上。

這構成了一種非常荒誕的循環：

三星和SK海力士賣芯片賺來的錢，替韓國降低了債務率；債務率下降又讓整個金融體系看起來更安全，散户則繼續借錢，集中買入了三星電子和SK海力士。

最終，債務率降了，國家統計表上變得更健康，只有陷入這個循環的普通人越來越危險了。

但這套循環有一個致命前提：三星和SK海力士必須一直漲。

可這個世上哪有永遠上漲的資產。

到6月底，KOSPI較高點僅回撤了10%。韓國清算賬户數量估計，僅6月一個月，整個市場累計超過 120 萬個槓桿零售賬户觸發了追繳保證金通知，其中約 32 萬至 36 萬個賬户被經紀商強制清算。

7月9日一天，因短期未結算交易觸發的反向交易（強制平倉）金額就達到了1422億韓元。而在7月的前9天里，這個數字累計達到了3442億韓元 。

但即使如此，也沒有擋住散户買入的決心。

在這輪劇烈波動中，散户槓桿並未明顯下降，融資余額僅從38.6萬億韓元峰值降至37.3萬億韓元，幾乎沒動。

更多人還在借錢抄底。6月23日，KOSPI單日暴跌9.99%，跌掉了910個點，創下史上最大單日跌幅，並觸發年內第四次熔斷。當天KOSPI市場外資賣出4.1萬億韓元，機構賣出4.5萬億。散户卻反手買進了8.5萬億，創下單日曆史紀錄。

現在，芯片周期開始出現松動。統計表里的分母依然漂亮，家庭債務率仍在下降，散户賬户里的保證金卻已經不夠了。一旦三星和SK海力士的上漲邏輯被打破，韓國真正的去槓桿，或許纔剛剛開始。

 02 「人造瘋牛」

韓國散户為什麼敢把身家押進這輪牛市？

因為他們發現，這一次牛市最大的莊家不是別人，就是韓國政府。因為沒有誰比青瓦臺更渴望一場轟轟烈烈的牛市，來完成一次徹底的金融改革。

簡單來説，就是把流向房地產的錢，往股市里趕。這個故事還有另一個我們很熟悉的名字，存款搬家。

在過去幾十年里，韓國人的財富幾乎被焊死在鋼筋水泥里。據摩根士丹利估算，房產佔韓國家庭財富的75%，而股票僅佔可憐的9%。

這並非韓國人天生愛炒房，而是現實的逼迫。

一方面，房子真能漲。2015到2025十年間，首爾房價飆升逾50%，把同期萎靡的KOSPI指數按在地上摩擦。在房價的推動下，過去十年里韓國的家庭總資產規模幾乎翻了一番，甚至遠超美國、日本。

另一方面，房子是韓國人最后的「養老尊嚴」。在這個法定60歲退休、但公共養老金嚴重缺位的國家，一套能收租的房子，遠比不靠譜的退休金來得實在。

但現在，這場「房產驅動」的國運遊戲，玩不下去了。

爲了還貸，韓國人不敢消費，巨量財富變成沉澱的磚頭，科技創新嗷嗷待哺卻融不到錢。高企的房價更是成了最好的避孕藥，撕裂了階層，也掐斷了生育率。

在韓國政府設想里，股市將取代樓市，成為韓國財富的新蓄水池。

韓國政府希望創造一條新的經濟循環：

居民把錢從房地產和銀行存款轉進資本市場，股票市場把資金輸送給半導體、AI、生物技術和先進製造，企業利潤和股價上漲，再通過分紅、養老金和財富效應回到居民手中。

爲了實現這個目標，韓國政府開始推動一系列改革。

先是收緊房貸，降低房地產對居民財富的吸附。隨后在2024年推出「企業價值提升計劃」，推動上市公司提高分紅、回購股份，試圖修復長期存在的「韓國折價」。爲了吸引海外資金迴流，韓國甚至推出税收優惠，希望讓資本市場重新成為財富增長的入口。

就連國家隊「國民年金」也開始加碼韓國股市，將2026年國內股票配置目標從14.9%提升至20.8%，硬生生造出巨量買盤，順帶緩解韓元貶值壓力。

但問題是，韓國想打造一個新的財富蓄水池，卻發現這個蓄水池過去幾十年並不受歡迎。

韓國股市長期被「韓國折價」困擾。截至2024年底，KOSPI200平均市淨率僅約0.8倍，比滬深300還低42%。

比起買韓國股票，韓國人更願意去買美股。據CNBC統計，2025年韓國淨買入美國股票高達736億美元，是2024年的近五倍，是僅次於新加坡和挪威的美國股票第三大海外買家。

這也是韓國政府渴望一場牛市的原因。畢竟，喊得震天響的政策口號，遠不如一根大陽線管用。而AI，恰好送來了最完美的劇本。

隨着全球AI基礎設施建設爆發，高帶寬內存HBM成為最緊缺的芯片之一，三星電子和SK海力士成為這輪產業周期最大的受益者。

韓國散户突然發現，過去自己追逐的英偉達、特斯拉背后，站着自家的三星電子和SK海力士。

在韓國政府看來，這是一次引資金迴流、做大本國股市千載難逢的機會。

爲了留住散户，韓國監管層直接不裝了。原本被嚴禁的本土槓桿ETF，被一路綠燈放行。從1月底出方案到5月底產品上市，僅用不到四個月，掛鉤三星和SK海力士的兩倍槓桿ETF便火速上市了。

官方的理由直白得驚人：「肥水不流外人田。」

閘門一開，洪水滔天。

資金迴流的狂熱，瞬間擊穿了政策制定者的想象。截至6月19日，散户瘋狂湧入，淨買入8.2萬億韓元槓桿ETF。到5月，韓國股市單日成交額一度飆破106萬億韓元，是2025年日均的4倍。

但問題也隨之出現。這些資金並沒有均勻流入整個韓國資本市場，而是高度集中在少數AI贏家身上。

當三星和SK海力士兩家公司佔去KOSPI總市值一半以上時，整個韓國股市異化成了一臺巨大的「單邊押注機」。

一個極其暴力的正反饋成型了：AI芯片漲，大盤創新高，散户怕踏空，加槓桿買入，芯片股徹底上天。

但反過來也是一樣。

兩倍槓桿ETF每天必須調倉，漲時追漲，跌時殺跌。當這頭巨獸的體量大到足以反噬底層資產時，市場波動被幾何級放大。只要芯片股稍有回調，槓桿ETF就會製造天量賣盤，引發融資爆倉的連環踩踏。

於是，KOSPI指數熔斷便成了家常便飯。截至7月7日，韓國股市歷史上共12次熔斷，這短短半年就包攬了6次。

一場原本旨在重塑國民財富、引資迴流的國家級金融戰役，最終演變成了一場失控的槓桿狂歡。

草蛇灰線，伏脈千里。一切並非無跡可循。

03 韓國人，只信周期和梭哈

沒有哪個國家，比韓國更迷信「周期」。

對別人來説，康波周期只是經濟學家PPT里的折線。對韓國人而言，更像是刻在民族基因里的財富密碼。

韓國只用了幾十年，就狂飆突進走完了西方百年的工業化進程。這種極度濃縮的歷史，給這個社會留下了一種危險而誘人的幻覺：

人生發財靠康波。

這種「賭徒心理」，根植於韓國的建國模式。韓國經濟奇蹟本身，就是一場傾舉國之力的梭哈。

朴正熙時期，韓國政府控制銀行和外匯，把有限的金融資源集中到鋼鐵、造船、石化、機械和電子等少數產業，再從企業中挑選能夠完成出口目標的贏家。

拿到信貸的企業繼續擴張；完不成出口任務的企業，則可能失去政策資源。

1973年開始的重化工業化，顯著推動了受扶持企業擴張，並幫助韓國建立了持續數十年的製造業優勢，代價則是資源進一步向大型企業集中，並造成部分行業重複投資和資源錯配，並催生了三星、現代、SK、LG等超級財閥。

這種模式效率極高。因為當資金、人才、技術和政策集中到少數企業后，韓國能夠迅速形成全球競爭力。但它也向整個社會傳遞了一條非常清晰的規則：

資源不會平均分配，回報也不會平均發生，贏家通吃。

三星的崛起，就是這套敍事的終極樣本。

1983年，三星還只是個賣農產品起家、技術被美日按在地上摩擦的二流企業。但它決定傾盡家底，豪賭DRAM存儲芯片。韓國政府則在背后用低息貸款和税收優惠瘋狂輸血。

站在今天看，那是三星封神的起點。但站在1983年，那是一場隨時可能讓財閥灰飛煙滅的驚天豪賭。結果，三星贏了，不僅干翻了美日，還成了主宰韓國經濟的超級巨頭。

國家可以靠豪賭翻盤，企業可以靠豪賭稱霸，那普通人呢？

韓國散户把國家的成功經驗，直接平移到了自己的人生里：既然房子已經買不起了，那下一次改變命運的機會，就在三星電子和SK海力士。

本金不夠？借。股票漲得慢？上兩倍槓桿ETF。民族性從來不是刻在血液里的本能，而是被歷史反覆獎勵出來的選擇。

於是，這輪韓國牛市，變成了一場極其荒誕的雙向奔赴。

臺上，是韓國政府的宏大敍事，試圖把沉睡在房地產里的財富盤活進入資本市場，為國家產業升級續命。臺下，是無數散户的一次豪賭，一張能夠跨越階層的超級彩票。

韓國人並非天生爛賭。只是這個國家的歷史反覆在他們耳邊低語：鋼鐵是賭出來的，半導體是賭出來的，首爾的江景房也是賭出來的。

既然一切皆可賭，人生憑什麼不能梭哈？

但周期不會永遠向上，賭桌也有掀翻的時候。

7月13日，韓國股市再次觸發熔斷。三星和SK海力士雙雙暴跌，KOSPI指數從高點狂瀉逾20%，無數加槓桿的散户被瞬間爆倉。

然而，就在股市哀鴻遍野的同一天，韓國最大加密貨幣交易所Upbit的24小時成交額，卻恐怖地飆升至41億美元，單日暴增450%。

韓國人的錢，並沒有消失，只是換了個賭場。房子漲不動了，就去炒股票；股票跌崩了，就殺進幣圈。

在這個迷信周期的國度，賭局從未結束，他們只是在血泊中爬起來，紅着眼尋找下一張可能改變命運的底牌。

本文來自微信公眾號「硅基觀察Pro」，作者：硅基君，36氪經授權發佈。