營收攀升虧損擴大 「AI場景險」能否支撐白鴿在線200億市值？

轉自：中國經營網

中經記者 樊紅敏 北京報道

在經歷三次遞表、兩次失效后，白鴿在線（02672.HK）終於叩開了港交所的大門。

6月29日，白鴿在線在港交所正式掛牌上市，每股發售價15.6港元，收盤報73港元，上市首日股價大漲367.95%，總市值突破234億港元。不過，7月2日，白鴿在線收報55港元/股，較上市首日收盤價已跌去超兩成。

對比來看，截至7月1日收盤，對外宣稱每年斥資3億元「All in AI」的水滴公司（WDH.N）市值為4.2億美元（約合33億港元）；在港交所上市的手回集團（02621.HK）市值為7.6億港元。

白鴿在線只是近幾年扎堆謀求上市的保險科技公司之一。公開資料顯示，目前在排隊上市的保險科技公司還有暖哇科技、圓心科技、鎂信健康、青民數科等。

「保險科技行業正處於從規模擴張向技術驅動轉型的關鍵期。」白鴿在線方面在接受《中國經營報》記者採訪時表示，隨着人工智能、大數據等技術在保險領域的深度融合，港股市場作為連接內地與國際資本的橋樑，上市募資能夠鞏固競爭優勢。同時，在資本市場的加持下，有助於保險科技企業提升品牌國際影響力，為后續海外擴張奠定基礎。

值得一提的是，白鴿在線目前尚未走出虧損期。招股書數據顯示，2023—2025年，白鴿在線營業收入從6.6億元增長到12.27億元；但同期虧損額從1718萬元擴大到4667萬元。

從場景險分銷向科技服務轉型

白鴿在線成立於2015年，是一家聚焦場景險領域的保險科技公司，通過保險交易服務、精準營銷及數字化解決方案、第三方管理服務（TPA服務）獲得收入。

場景險指的是針對特定情況下就特定需求量身定製的合適、短期或保費低的保險產品，該類產品具備高度靈活性，保障期限短、涵蓋範圍廣，能滲透至多種分散生活場景，滿足特定情境下的保障需求。如訂機票、點外賣時關聯的保險產品就屬於場景險。

據白鴿在線方面介紹，成立以來，其已構建覆蓋出行、泛人力資源、普惠金融、大健康醫養、公共服務、車服、教育、物流及E工程（適用場景包括建設工程招標、安裝維修，保險類型包括履約保證保險、承包商一切險）等「9+N」生態系統，累計開發超過80個細分場景，與多家保險公司建立合作關係，推出逾2200款定製化保險產品。截至2025年年底，累計服務最終被保險人超3.98億人次，售出保單超90億份。

據灼識諮詢數據，預計2026年中國科技賦能保險中介場景險市場規模357億元，同比增長16%，佔場景險的32%，預計到2030年增至643億元，對應2026—2030E年複合增長率（CAGR）為16%，佔場景險比例提升至38%。

根據灼識諮詢報告，按2025年總保費計算，白鴿在線在中國第三方場景互聯網保險中介中位列第一，市場份額為3.1%；在中國場景互聯網保險中介中位列第五；在中國互聯網保險中介中位列第十二。

據招股書披露，2023—2025年，白鴿在線總收入分別約為6.60億元、9.14億元及12.27億元。

拆解白鴿在線收入結構來看，保險交易服務是其營收的主要支撐，2023—2025年，該業務營業收入分別為5.36億元、8.25億元、8.21億元，營收佔比分別為81.2%、90.3%、66.9%。

同期，精準營銷及數字化解決方案業務營業收入分別為1.16億元、0.86億元、3.98億元，佔比分別為17.5%、9.4%、32.5%；TPA（第三方管理）服務收入則分別為830.4萬元、272.2萬元、 761.5萬元，佔比分別為1.3%、0.3%、0.6%。

值得一提的是，2025年，白鴿在線營收結構變化較大：保險交易服務收入佔比由2024年的超九成降至不足七成；精準營銷與數字化解決方案業務佔比則從2024年的不足一成增至超三成。

「公司已從場景險分銷商向科技賦能服務商轉型，核心優先級聚焦於為價值鏈中更多參與者賦能，提高盈利能力。公司作為能夠連接保險與實體經濟的橋樑，具有廣闊的市場空間。」白鴿在線方面稱。

轉型業務尚處早期發展階段

儘管近幾年白鴿在線營業收入在不斷攀升，但仍處於虧損階段，且虧損額不斷擴大。2023—2025年，白鴿在線年度虧損分別為1718萬元、2771.2萬元和4666.9萬元。

對於虧損問題，白鴿在線在招股書中解釋，產生淨虧損主要是由於公司仍處於爬坡階段，尚未完全實現規模經濟。

記者注意到，與同類企業對比，白鴿在線毛利率明顯偏低。數據顯示，2023—2025年，白鴿在線整體毛利率分別為7.9%、9.1%、8.4%，始終在個位數徘徊。其中，保險交易服務的毛利率分別為9.1%、9.8%、11.5%；精準營銷及數字化解決方案毛利率分別為0.8%、2.5%、2.0%；TPA服務毛利率則分別為25.2%、9%、5%。

對比來看，同爲保險科技企業，年報數據顯示，2025年手回集團整體綜合毛利率為32.9%，其中，保險交易服務毛利率32.5%，保險技術服務毛利率65.6%；眾淼控股（ 01471.HK）整體毛利率為36.6%。

對此，白鴿在線解釋稱，公司的整體毛利率由2023年的7.9%增至2024年的9.1%，主要由於保險交易服務的毛利率增長。毛利率上升一是由於來自高利潤率保險交易服務的收入比例日益增加，2023年及2024年分別錄得毛利率為9.1%及9.8%，提升了公司的整體毛利率；二是公司總收入的增長增強了定價能力，並提升了與供應商及客户的議價能力，從而進一步推動整體毛利率的提升。整體毛利率由2024年的9.1%減至2025年的8.4%，乃主要由於精準營銷及數字化解決方案以及TPA服務的毛利率下降所致，部分被保險交易服務的毛利率增長所抵銷。

「與保險交易服務相比，精準營銷及數字化解決方案的毛利率相對較低，原因是其自2022年推出以來在本集團產品組合中處於早期發展階段。」白鴿在線進一步表示，公司的精準營銷流程包括目標消費者識別及外拓兩個核心功能。然而，由於與第三方流量獲取相關的可變成本用於消費者外拓，該效益被抵銷。隨着公司持續擴大規模，公司專注於利用不斷增長的市場份額與供應商達成更有利的條款，從而優化流量獲取成本，提升毛利率。

回溯白鴿在線上市，自2025年2月首次遞表，到2025年8月二次遞表並通過聆訊卻未能掛牌，再到今年3月三度遞表。本次上市，白鴿在線全球發售3334.44萬股H股，其中香港公開發售333.46萬股，佔比約10%；國際發售3000.98萬股，佔比約90%。發售價最終定為每股15.60港元，募資總額約5.20億港元，扣除上市費用后淨籌約4.66億港元。

據披露，白鴿在線此次募資用途包括：投資解決方案及服務的研發、招募及留住相關研發人才以及改善基礎設施；尋求同行業目標公司或上游及/或下游生態合作伙伴的收購及投資機會；擴張銷售網絡，設立分公司等。