【券商聚焦】華創證券首予南山鋁業國際(02610)「推薦」評級 指其成本優勢顯著

金吾財訊 | 華創證券發佈研報指，南山鋁業國際(02610)作為東南亞氧化鋁龍頭，其400萬噸氧化鋁設計產能已於2025年底全面投產，依託印尼本土高品位鋁土礦、自備電廠及自有深水港，並深度綁定上下游核心夥伴，構建了顯著的成本優勢，2025年單噸銷售成本為251美元/噸，顯著低於行業平均水平，盈利護城河穩固。研報認為，在全球鋁土礦供給預期收緊的背景下，氧化鋁價格底部得到支撐，公司主業盈利具備韌性。

公司的核心增長看點在於電解鋁業務。2026年公司正式啟動25萬噸電解鋁項目建設，遠期電解鋁產能規劃達75萬噸。項目毗鄰現有氧化鋁基地，且母公司及南山集團正配套建設燒鹼、石油焦等原料項目，未來園區有望實現鋁一體化佈局，進一步拓寬成本優勢，電解鋁板塊將成為2028年后的核心利潤增量。

對於行業前景，華創證券指出，2026年受中東大規模減產及國內產能天花板限制，全球電解鋁面臨供給收縮，而需求端電網及新興賽道仍有增量，鋁價有望中高位運行。從中期看，雖然后續新增產能釋放或使格局寬松，但受成本支撐，鋁價中樞仍有望維持。

基於上述判斷，華創證券預計南山鋁業國際2026至2028年實現歸母淨利潤分別為1.94億美元、2.18億美元、4.13億美元，同比增速分別為-52.5%、+12.5%、+89.6%，三年歸母淨利複合增速為46%。綜合考慮市盈率與PEG估值，給予公司2028年9倍市盈率，目標價47.01港元，首次覆蓋，給予「推薦」評級。

風險提示：電解鋁供給釋放超預期；美聯儲加息及美元走強；氧化鋁及電解鋁價格大幅波動；海外鋁土礦政策變動超預期。