智譜市值突破萬億港元，中國大模型進入頭部競爭時代

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（來源：鳳凰WEEKLY財經）

近日，智譜市值一度突破1萬億港元，成為國內首家邁入「萬億俱樂部」的大模型企業。

截至6月24日收盤，智譜股價報收2174港元，市值為9692億港元。儘管隨后有所回落，但這一數字仍刷新了中國大模型公司的估值紀錄。

2026年開年以來，國內大模型第一梯隊的企業資本化動作密集落地：智譜、MiniMax 相繼釋放回歸A股信號，前者科創板IPO輔導已進入驗收階段，后者完成輔導備案並公告籌劃回A；另一邊，月之暗面持續獲得資本加碼，同步啟動VIE及紅籌架構拆除工作，為赴港IPO掃清障礙。

在全球AI熱潮重新升溫、國內大模型融資持續活躍的背景下，市場正在重新定義頭部AI公司的價值標準。

「市場買的不是靜態財務報表，而是未來AI平臺級公司的期權。」匯生國際資本總裁黃立衝表示。智譜獲得萬億港元估值的背后，既有基礎模型平臺的稀缺性，也包含資本市場對於中國AI基礎設施和未來產業空間的預期。

不過，高估值背后也伴隨着爭議。艾媒諮詢集團CEO張毅指出，當前智譜的萬億港元市值在一定程度上已經提前透支未來增長預期，市場給予的更多是未來定價，而非當下業績。

從「百模大戰」到頭部集中，從估值競賽到商業化比拼，智譜突破萬億港元不僅是一家公司的資本故事，也折射出中國大模型行業正在進入新的競爭階段。

頭部大模型估值拉開差距

智譜估值突破萬億港元后，中國大模型第一梯隊企業之間的估值差距正在被重新拉開。

同樣被視為國內大模型行業頭部玩家，智譜、MiniMax和月之暗面如今卻呈現出截然不同的資本市場表現。

其中，智譜市值領跑全行業，6月22日以來穩定在9500億至1萬億港元區間；MiniMax市值波動幅度較大，此前一度衝高至3800億港元，當前回落至1500億港元左右；月之暗面尚未登陸二級市場，仍處於一級市場融資階段。據彭博社消息，公司正推進新一輪募資，計劃最高融資20億美元，投后估值可達300億美元。

粗略換算后來看，智譜的資本市場定價已經達到另外兩家的5~6倍。

同處於中國大模型第一梯隊，資本市場卻給出了完全不同的定價，原因之一來自三家公司不同的發展路徑。

其中，智譜更偏向基礎模型和企業服務路線。從GLM系列模型，到開放平臺、企業服務以及Agent生態建設，智譜正在試圖構建類似OpenAI的基礎模型平臺，其商業化重心更多放在開發者生態、企業客户以及模型調用服務上。

MiniMax則走出了另一條路徑。相比基礎模型能力，其近年來更強調AI原生應用和海外市場。無論是Talkie還是海螺AI，其增長邏輯都更接近產品驅動型公司。海外用户規模、產品留存以及付費轉化能力，成為資本市場觀察MiniMax的重要指標。

月之暗面則更偏向超級應用路線。憑藉Kimi積累的大量用户流量，月之暗面成為國內最早跑出爆款AI產品的創業公司之一。相比企業服務，其更大的想象空間來自C端流量入口以及未來Agent生態建設。

分析人士：萬億市值一定程度上已透支未來增長預期

在黃立衝看來，三家公司雖然同處第一梯隊，但資本市場給予它們的定價邏輯並不相同。

「智譜吃到了上市稀缺性和基礎模型平臺溢價，MiniMax吃到全球化AI產品溢價，月之暗面則更多是一級市場對於Kimi未來上市的預期溢價。」黃立衝表示。

相比更偏消費端的月之暗面以及以AI應用為主的MiniMax，智譜聚焦基礎模型能力建設，並持續推進國產算力適配，在企業服務市場積累了較強優勢。

張毅認為，從資本市場角度看，智譜更接近底層AI基礎設施和AGI平臺型資產，因此同時獲得了政策和資金層面的溢價。

不過，從傳統估值邏輯來看，目前國內頭部大模型企業仍處於商業化早期階段。

財報顯示，智譜2025年實現收入7.24億元，同比增長131.85%；股東應占溢利為-46.98億元，同比下降58.91%。MiniMax 2025年實現收入7903.8萬美元，同比增長158.9%；股東應占溢利為-18.72億美元，同比下降302.29%。

所以張毅認為，當前智譜的萬億港元市值在一定程度上已經提前透支未來增長預期。從本質上看，現階段推動估值快速上漲的因素更多來自市場情緒和籌碼層面的推動，而非完全由基本面支撐。

黃立衝同樣認為，智譜萬億港元市值本質上是一種對未來的提前定價。「能否維持萬億港元市值，最終取決於GLM系列能否持續縮小與OpenAI、Anthropic的差距，以及Coding、API和企業服務能否持續貢獻高質量收入。」

對於智譜而言，萬億港元市值或許只是開始。但資本市場最終關注的，仍然是商業化能力能否兑現市場預期。

大模型進入頭部集中階段

過去兩年，中國大模型行業經歷了從「百模大戰」到頭部集中的快速演變。一邊是AI市場持續火熱，頭部大模型企業估值不斷刷新紀錄；另一邊，能夠持續投入下一代模型競爭的企業正在變得越來越少。

2023年ChatGPT引發熱潮后，國內一度出現超過200家大模型企業。彼時，無論是互聯網大廠、創業公司還是傳統科技企業，幾乎都在佈局自己的基礎模型。

但兩年后，競爭邏輯已經發生變化。

大模型不再只是發佈會上的技術展示，而是一場長期資金消耗戰。訓練下一代模型需要更高算力、更大規模數據、更強人才密度以及持續工程化能力。對於多數中小公司而言，繼續參與基礎模型競爭的成本越來越高。

曾經並稱「AI六小龍」的頭部創業公司中，智譜、MiniMax、月之暗面和階躍星辰仍在持續融資和加碼基礎模型研發；零一萬物則調整了大模型預訓練方向，轉向更務實的應用和商業化路徑；百川智能也逐漸將重點放到醫療等垂直場景。

晶捷品牌諮詢創始人陳晶晶認為，隨着訓練成本持續攀升、模型能力提升的邊際收益下降，只有少數頭部企業能夠承擔持續投入。

「對於大多數創業公司而言，與其繼續燒錢訓練通用模型，不如依託現有模型能力，在醫療、法律、教育和企業服務等垂直場景建立壁壘，更容易形成付費能力和商業閉環。」陳晶晶説。

在黃立衝看來，大模型行業已經從「百模大戰」進入新的競爭階段。

「第一階段是百模大戰，比誰先做出來；第二階段是頭部模型大戰，比誰能持續訓練下一代模型；第三階段則是應用和Agent大戰，比誰能夠真正替客户創造價值併產生收入。」

在這一階段，頭部公司仍在繼續燒錢投入。

智譜通過上市獲得資本市場支持，並藉助GLM系列模型繼續擴大開發者和企業服務生態；MiniMax雖然股價出現波動，但仍具備上市融資平臺，並在海外C端產品、多模態模型和AI原生應用上持續投入；月之暗面則依靠一級市場融資繼續加碼模型能力，Kimi也從長文本助手向Agent和生產力工具延伸。

它們的共同點是，都還在爭奪下一代模型的入場券。

對於未來格局，張毅預計，中國真正具備獨立研發通用大模型能力的企業或僅剩5家左右。算力儲備、技術研發能力以及商業化變現能力，將成為決定企業能否留在牌桌上的關鍵門檻。

不過，他也強調，AI行業仍處於快速演進階段，最終格局尚未固化，「今天的頭部企業未必永遠領先，DeepSeek的崛起已經證明，這個行業隨時可能出現新的變量」。