【券商聚焦】國聯民生證券維持泡泡瑪特(09992)「推薦」評級 指其處產品升級等多輪驅動階段

金吾財訊 | 國聯民生證券發佈研報指，泡泡瑪特(00992)處於「產品升級+場景擴張+IP深化」多輪驅動階段。產品側，5月上新9款盲盒、2款MEGA珍藏系列，首款mini可動人偶盲盒「HACIPUPU祕境物語」發售，BJD品類首次加入盲盒體系，有望成為繼搪膠毛絨后又一重要品類。樂園側，4月30日城市樂園圍繞THE MONSTERS與DIMOO新增三大區域及五個大型遊樂設施，7月30日全面開放「LABUBU精靈部落」，2027年啟動二期建設（SKULLPANDA和星星人主題）。新業態，POP BAKERY全國首店落地秦皇島阿那亞，形成「甜品+茶飲+咖啡」複合消費場，屬IP消費場景延伸。

海外側，截至5月末中國港澳臺及海外共270家零售店、337家機器人商店；5月美國新增4家直營店、5家FIFA快閃店、6家機器人商店，泰國、馬來西亞、澳大利亞、英國亦有新增。LABUBU作為FIFA世界盃歷史上首個官方授權潮玩IP亮相開幕式，合作權益涵蓋聯名產品開發、全球發售及MV出演。 

催化劑方面，FIFA聯名與LABUBU新品臨近，有望承接世界盃流量實現二次破圈。

短期看，國內門店精細化運營及境外快速拓店推動業績高增，新品矩陣與品類創新打開增長空間。長期看，IP多業態擴張有望貢獻持續增量，國聯民生預測泡泡瑪特FY2026E-FY2028E年收入為424/482/549 億元，同比增長14.2%/13.7%/13.8%；FY2026E-FY2028E 年經調整淨利潤（Non-IFRS）分別為139/158/179億元，同比增長6%/14%/14%。當前股價對應經調整PE分別為14/ 12/ 11倍。長期來看，IP變現渠道進一步拓寬有望貢獻業績增量，長期看好公司IP的運營能力和變現潛力，維持「推薦」評級。 

風險提示包括全球宏觀經濟與消費環境波動、行業競爭加劇、新IP孵化或重點IP表現不及預期、海外拓展不及預期。