奶不如水貴？現代牧業「過冬」：兩年累虧25億，3年換2任董事長

餐桌上的一杯奶，背后牽動着牧場、飼料、繁育、冷鏈等一整條產業鏈。而當人們喝奶的需求降低，壓力會很快傳導到牧場端。

自2021年以來，原料奶市場供大於求，行業進入下行周期，原料奶價格一降再降，到2025年時原料奶均價已低至3.06元/公斤，甚至不如一瓶礦泉水的價格。

即便是伊利和蒙牛兩大乳業巨頭旗下的牧場優然牧業、現代牧業都在加大力度淘汰低產牛，但仍陷入了「越賣越虧」的困境。

其中，尤以現代牧業虧損規模最大。2024年和2025年，現代牧業的權益股東應占利潤兩年累虧25.46億元，遠超優然牧業同期虧損總額11.23億元。

在關鍵時刻，大股東蒙牛開始出手——將全資附屬公司Start Great所持中國聖牧24.9%股權表決權授予現代牧業，並由現代牧業出面收購中國聖牧1.28%股權。

現代牧業試圖整合中國聖牧的「沙漠有機」高端奶源，但問題在於，中國聖牧本身也面臨着營收下滑、利潤虧損的尷尬境地，人們似乎也並不願意再為高端「買單」。

可以説，擺在現代牧業新任董事會主席陳易一面前的，不只是一次簡單的併購整合，更是一場「利潤保衞戰」。

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吞下聖牧，

「沙漠有機」也不掙錢

和牧場龍頭優然牧業相比，現代牧業屬於「后來者」。

2005年9月領先牧業註冊成立，開始經營乳牛畜牧業務。次年，公司第一個乳牛場在安徽省馬鞍山運作。當時，領先牧業最大的標籤是「蒙牛原料奶供應商」。

現代牧業2010年在港股上市時發佈的全球發售資料顯示，直到2008年，現代牧業纔在開曼群島註冊成立，此后又透過一系列股權轉讓，收購了領先牧業的所有資產、業務及營運附屬公司。

2013年至2017年，蒙牛陸續完成了對現代牧業的控股。成立至今，現代牧業構建了「從一粒種到一杯奶」的全產業鏈，日產鮮奶超1萬噸，市場佔有率10%。

和現代牧業的地位相似，中國聖牧也是蒙牛的子公司。截至2026年5月22日，蒙牛通過全資附屬公司Start Great持有中國聖牧29.99%股權，為其單一第一大股東。

可以看到，在現代牧業收購中國聖牧股權的過程中，蒙牛的身影一直存在。

根據現代牧業、Start Great與蒙牛簽訂的協議，Start Great將所持中國聖牧24.9%股權對應的表決權不可撤銷地授予現代牧業，並放棄行使剩余股權對應的表決權（特殊情況除外）。

2026年5月22日，現代牧業完成收購中國聖牧約1.28%股權，代價為3752萬港元。至此，現代牧業及其一致行動人Start Great合計持有中國聖牧31.26%股權，觸發強制全面現金要約收購。

代牧業公告

而早在2026年5月7日，現代牧業要約收購中國聖牧股權已取得國家市場監督管理總局的反壟斷批准，意味着這場交易的外部障礙已掃清。

那麼，現代牧業為何選擇此時出手？

自2021年以來，原料奶的價格一降再降，現代牧業也無法逃脱外界環境影響。2025年，其原奶售價爲3.33元/公斤，同比下滑7.7%；而原奶的銷售成本達到2.32元/公斤，每斤毛利幾乎只剩5毛。

而中國聖牧依託烏蘭布和沙漠的自然地緣優勢，奶源主打「沙漠有機」，走高端路線。2025年，中國聖牧原奶的銷售價格為3.875元/公斤，明顯售價更高。

不僅如此，截至2026年6月15日，中國聖牧的收盤價只剩0.335港元/股，同樣處於歷史低點，也無形中降低了收購成本。

據現代牧業披露，雙方交易完成后，合併后的牛群總規模預計將超過61萬頭，合併后的年原奶產量將超過400萬噸，產量直追「行業第一」優然牧業。

這也意味着，通過這場收購，現代牧業既能擴大規模、提高原奶產量，又能擴充高端奶源，還能抄底優質牧場股權，可謂是一舉多得。

但問題在於，中國聖牧本身的業績壓力也將傳導至現代牧業。

2024年和2025年，中國聖牧的銷售收入分別為31.26億元和30.12億元，分別同比下滑7.61%、3.64%；母公司擁有人應占利潤則分別虧損了6549.5萬元、3.73億元，虧損有擴大之勢。

在這種情況下，中國聖牧又如何反哺現代牧業？

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2年累虧超25億，

資金鍊緊張

現代牧業出手收購中國聖牧，與其説是一場進攻，不如説是一次被逼到牆角的「自救」。

從2024年開始，現代牧業的業績就明顯承壓。2024年，公司實現銷售收入132.54億元，同比下滑1.5%，這是2018年來銷售收入首次出現下滑。

到了2025年，現代牧業的銷售收入繼續下挫4.9%，降至126.01億元。其中，生鮮奶在多賣了24.6萬噸的情況下，勉強維持了原料奶收入的平穩，但受市場需求疲弱影響，養殖綜合解決方案業務收入同比減少23.8%至21.35億元。

在市場需求疲軟之下，現代牧業已經在採取一系列措施來節流降本。例如，加大力度淘汰低產牛，2025年末的畜群規模為45.69萬頭，較2024年底減少約3.4萬頭；生物資產同比減少9.4%至112.7億元。

此外，原奶的飼料成本同比下滑9.2%，帶動整體銷售成本同比下滑8.3%至2.32元/公斤；資本開支同比下滑29.3%至24.42億元。

即便如此，利潤還是不可避免地滑向虧損。2024年和2025年，公司權益股東應占利潤分別虧損了14.17億元、11.29億元，兩年累虧高達25.46億元，基本將2020年至2023年這4年積累的利潤（25.26億元）全部吞噬。

圖 / 現代牧業財報

放在行業中來看，現代牧業的虧損規模也是罕見的。

以全球最大的原料奶供應商優然牧業為例，2023年，公司擁有人應占虧損達到10.50億元，此后兩年又分別虧損了6.91億元、4.32億元，三年累計虧損21.73億元，仍然低於現代牧業近2年的虧損總額。

連續虧損之后，現代牧業的資金鍊已經趨於緊張。

截至2025年末，現代牧業有息借款總額高達192.6億元，同比大漲33.2%，其中一年內到期借款達到71.4億元。同期，其短期銀行結余、金融資產等流動資金合計不足70億元，已無法覆蓋短債。

圖 / 現代牧業財報

現代牧業的槓桿在加碼，風險也在累積。於2025年末，其資產負債比率同比增加5.9個百分點至73.2%，已經反超優然牧業（72.05%）；淨有息借款比率同比增加4.4個百分點至53.6%。

資金鍊承壓之下，現代牧業要約收購中國聖牧的資金壓力也是顯而易見的。

按照計劃，現代牧業要約收購中國聖牧的價格為0.35港元/股，涉及要約收購股份為57.61億股，最高總代價約20.16億港元。

那麼，要約收購中國聖牧的資金從何而來？如何緩解自身資金鍊壓力？蒙牛是否會出手幫助緩解資金壓力？在中國聖牧本就虧損的情況下，要約收購之后是否會進一步拖累自身利潤表現？在收購中國聖牧之后，蒙牛對兩大牧場有何安排、調整？

對此，「子彈財經」試圖向現代牧業方面進行了解，但截至發稿仍未獲回覆。

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3年更換2任董事會主席，

管理層動盪

業績層面所承受的壓力，已經傳導至管理層——短短3年時間，現代牧業的董事會主席就更換了2任。

2023年2月，在位6年的盧敏放因工作職責分工調整，卸任現代牧業董事會主席之職，由趙傑軍接任。盧敏放曾歷任蒙牛的總裁、副董事長等職，正是在他的主導下，蒙牛完成了對現代牧業的控股，以及拿下中國聖牧的單一最大股東之位。

然而，趙傑軍上位「一把手」僅2年半，2025年9月便以「個人健康」為由辭任，改任子公司專家顧問，由陳易一接任董事會主席之位。

2021年12月，陳易一加入蒙牛，擔任蒙牛集團副總裁，負責戰略和投資管理。在此之前，陳易一曾先后任職於雀巢、華潤創業、皇氏集團（維權）等知名企業，在快消品乳業及零售業方面擁有豐富經驗。

此外，陳易一還擔任中國聖牧董事會主席、妙可藍多董事會主席，是蒙牛在乳業上下游產業鏈上的關鍵人物。

陳易一上任后，現代牧業的人事調整並未停止。據「子彈財經」不完全統計，2025年9月以來，公司的非執行董事、提名委員會成員、可持續發展委員會主席、薪酬委員會成員等職位相繼發生更迭。

只是，董事會主席頻繁變更，如何保證長期戰略的執行？為何此時如此密集的調整管理團隊？是否控股股東蒙牛對業績提出了不滿？預計何時才能扭虧？

對此，「子彈財經」試圖向現代牧業方面進行了解，但截至發稿仍未獲回覆。

客觀來看，新管理層接手的絕非一個輕松的攤子。

據農業農村部、華創證券資料，2024年以來，由於行業奶價承壓，行業虧損面曾飆升到90%以上的高位。進入2025年后，隨着飼料成本壓力緩解以及散奶和固體乳價格環比回升，虧損面雖逐步縮小，但虧損比例依舊偏高。

面對虧損的壓力，牧場在加速淘汰低產牛，2025年全國牛群數量同比下降27.7萬頭至592萬頭。但奶牛反而更加高產，2025年全國原料奶產量4091萬噸，同比略增0.3%，行業產能過剩仍未完全出清。

奶價尚未回升之時，負債率高企、資金鍊緊繃、擬要約收購的中國聖牧自身也在虧損泥潭中掙扎……而化解這些難題的重任，都落在了陳易一的肩上。

只是，在原料奶下行周期里，現代牧業的這場「利潤保衞戰」，或許比想象中更難打。

*文中題圖來自：攝圖網，基於VRF協議。