加息並非絕對利空！六大邏輯或支撐黃金走出獨立行情

5月國際金價跌超1%，為連續第三個月錄得下跌，以多數主要貨幣計價的黃金價格同樣小幅走低，僅印度、土耳其市場金價錄得月度上漲。6月，在美伊緊張局勢反覆、美聯儲加息壓力越來越大的背景下，黃金的表現依舊低迷。

世界黃金協會依託黃金收益歸因模型（GRAM）分析，指出上個月各類顯性變量並未出現單一主導金價走勢的核心因素。

一方面，市場風險偏好升溫、股票資金流入規模超過債券資金、隱含波動率下行，疊加黃金ETF出現資金外流（美國及亞洲ETF合計流出23億美元，對應17.3噸），對金價形成小幅壓制。模型未能統計的場外市場隱性資金流動，或是拖累金價的另一原因。

另一方面，美元走弱、歐洲黃金ETF小幅吸金（流入3億美元，對應1.2噸）以及趨勢交易因素，則對金價構成微弱支撐。

芝加哥商品交易所數據顯示，5月資管機構黃金期貨持倉僅小幅增持14億美元（對應8噸），整體持倉仍維持中性區間。

政策風向轉變：年內加息預期升溫，大類資產承壓風險加大

市場當前普遍預判美聯儲或在今年晚些時候啟動加息，這一預期不僅令風險資產承壓，也給宏觀經濟蒙上陰影。根據世界黃金協會，結合歷史走勢來看，加息落地后黃金價格表現分化，既有下跌案例，也出現過逆勢上漲的行情。

自2024年開啟降息周期后，美國貨幣政策風向如今徹底逆轉。當前美國經濟韌性十足，疊加通脹傳導壓力持續，市場一致認為美聯儲年底前后大概率開啟加息。加息一方面會通過貼現率重塑資產定價，壓制風險資產表現；另一方面也將抬升居民與企業的借貸成本。

傳統觀點認為，加息會推高實際收益率、提振美元匯率，進而利空黃金。但回顧歷史，歷次加息周期中，美債收益率、美元以及黃金的走勢並無統一規律，金價反應各不相同。世界黃金協會認為，本次若美聯儲落地加息，黃金反而可能迎來逆勢走強行情。

以下是世界黃金協會整理的支撐邏輯：

1、歷史數據佐證

以史爲鑑，美聯儲加息落地后，金價上漲的概率超五成。剔除黃金21日周期0.84%的長期平均收益后，加息后的黃金21日（一個月）收益中位數仍為正值。

2、市場解讀重於政策本身

相比利率調整動作，市場如何解讀加息背后的信號——經濟增長前景、通脹管控公信力、金融穩定性以及美元走勢，纔是決定金價的關鍵。

3、本輪加息的特殊背景

過往加息，往往代表經濟迴歸常態、貨幣政策公信力增強；而本輪加息，更多指向多重風險：資源民族主義抬頭導致通脹粘性難消、美國及海外經濟體財政壓力加劇、美聯儲內部意見分歧加大，疊加政治干預，政策失誤風險顯著上升。

4、美元中長期走弱已成共識

歷史數據顯示，美元強弱對金價的影響，往往超過利率本身。市場普遍判斷，受中期經濟增速、收益率收斂、全球資產配置多元化等因素影響，美元后續將步入下行通道，為黃金提供利好環境。

5、實物需求具備韌性

中國、印度以及各國央行的黃金採購需求，對美聯儲利率變動敏感度偏低，即便短期行情平淡，中長期也能為金價築牢支撐。

6、風險資產脆弱性凸顯

加息或將成為壓垮股市的最后一根稻草。Vanda Research指出，過去兩年，即便美債長端收益率小幅上行，也多次打斷股市短期上漲行情，高估值權益資產抗風險能力偏弱。

歷史案例覆盤：多輪加息周期黃金逆勢走強

世界黃金協會梳理歷史行情后發現，過去美聯儲多輪加息落地后黃金擺脫傳統利空邏輯、走出獨立上漲行情，背后邏輯與當前市場環境存在諸多相似之處。

2006年6月29日：本輪加息為當期加息周期最后一次動作，美國房地產市場降温，經濟增長擔憂升溫。同時黃金ETF普及、大宗商品整體走牛，黃金迎來利率脱敏式上漲。彼時美聯儲在經濟顯現脆弱性背景下加息，與當下環境高度相似。

2017年3月15日：大選后再通脹交易、美元多頭倉位高度擁擠。本次加息整體偏向鴿派，長端美債收益率下行，美元順勢走弱。目前美元持倉迴歸中性，但市場看空美元的預期依舊強烈。

2018年12月19日：市場將此次加息判定為政策失誤，股市大幅拋售、長端收益率跳水。如今美聯儲內部分歧加劇、政治干預增多，政策誤判的風險再度抬頭。

2022年11月2日：激進加息周期疊加市場脆弱性加劇，英國養老金危機衝擊全球債市，美元隨后見頂回落。當前十國集團長債受財政與長期通脹擔憂影響收益率走高，而黃金歷來在地緣衝突階段表現亮眼。

2023年3月22日：美聯儲在銀行業風險集中爆發之際加息，市場提前押注政策暫停乃至轉向寬松，長端收益率大幅下行。當前銀行業風險雖未顯性爆發，但私人信貸領域的隱患已逐步受到關注。

短期風險解析：多重利空制約金價上行

不過，世界黃金協會也指出，加息並非天然利好黃金，若加息推動美元走強、實際收益率上行、市場風險偏好回暖，金價仍會承壓。一旦市場認可美聯儲加息能夠重塑政策公信力，黃金將面臨更大下行壓力。現階段，金價還面臨多項短期利空因素。

首先是實物黃金需求出現走弱跡象。印度、韓國市場金價出現貼水，日本也傳出實物拋售現象；5月全球黃金ETF資金交投平淡。霍爾木茲海峽對峙持續，不排除部分主權國家開展黃金互換或拋售操作。技術面來看，金價運行在下行通道內，目前依託200日移動均線支撐，走勢偏弱。

能源市場是當前最大潛在風險。油價不僅主導市場通脹預期，也牽動美債收益率走勢。若原油庫存持續消耗推動油價大幅飆升，短期內將進一步推高債券收益率、提振美元，加劇金價低迷，中長期影響則有待觀察。

主流模型普遍判定加息利空金價，金價上漲屬於小概率事件。但世界黃金協會強調的是，如果美聯儲最終加息，那麼出現例外情況的合理依據是存在的。本次加息或被市場解讀為經濟與政策深層脆弱性的信號，而非政策信心的體現，金價存在走出獨立行情的機會。