AI製藥的兩套賬本

今年以來關注AI製藥行業的人，會發現一組很有趣的數字：18.39 VS 150-200——這是兩家AI製藥公司在一二級市場得到的估值，單位是億美元。這背后是兩套完全不同的定價體系。

在一級市場上，Isomorphic Labs拿下了21億美元融資，刷新了全球 AI 製藥領域的單筆融資紀錄，也把自身估值提高到約150億至200億美元。而在二級市場，Recursion最新市值只有18.39億美元。

向前一步，估值相差一個數量級。如此差距邏輯何在？未來是否會拉平？誕生於AI算法，成長於藥研落地，又要回到AI應用拓展的TechBio們，正在給出自己的答案。

Biotech邁向TechBio，一家AI製藥公司的自我進化

近期，英矽智能宣佈和沙特阿美的合作取得進展，發佈協同研發的Sanity Pipeline系統，這是一個流程化的新材料AI驗證「流水線」，一旦模式跑通，可以利用專有數據，複用到各個細分領域，成為廣義上的科研基礎設施。

此前，公司先后與微軟（Microsoft）、谷歌（Google）、亞馬遜（AWS）等全球科技巨頭達成合作，在獲得算力、雲平臺、模型能力支持的同時，不斷強化其AI敍事體系。

過去幾年，在很多人眼里，英矽智能更像一家披着AI外衣的Biotech公司。雖然長期強調算法與模型能力，但真正被市場關注的，始終還是它的藥物管線數量、臨牀推進速度，以及藥物在驗證階段的數據表現，這也構成了英矽智能最初的估值邏輯。

在飛速落地30款候選藥物、獲得13封IND批件之后，這家公司開始迴歸「初心」，憑藉AI原生優勢輸出AI平臺、科研基礎設施和行業標準，夯實TechBio的定位標籤 。

今年1月，英矽智能正式推出MMAI Gym模型訓練框架，隨后以其為中心構建完整的生態系統。3月，MMAI Gym完成首個合作案例，整合Liquid AI 液態模型優勢發佈輕量科研基礎模型。

4 月，MMAI Gym 整合了面向科學研究與藥物發現的Benchmark排行榜門户，以AI訓練能力為核心的基礎設施生態系統開始成形，然后迅速驅動和美國Human Longevity的合作，瞄準萬億規模的長壽研究市場，目標是「業內首個人類衰老大型基礎模型」。

這背后的核心邏輯，其實是在爭奪 AI 製藥底層基礎設施的話語權。當產品從模型和工具變成訓練能力本身，一家公司就真正融入了行業的主動脈。當創新的時間單位從年變成分鍾，誰能夠定義評估標準，誰就更容易在行業生態里掌握更高的話語權。

從卷管線到講AI，迴歸「初心」乃生存之道

從藥物管線到AI平臺，甚至行業基礎設施的轉變，折射出了AI製藥企業在資本市場不同生命周期里的生存之道。 

在一級市場階段，所有自我認知為AI製藥的公司，都想證明AI真的能夠做藥，依靠管線進展、臨牀數據和研發能力，去吸引那些真正懂製藥、也願意為研發確定性買單的傳統醫藥基金。

但上市之后，市場環境開始發生變化。尤其是在港股市場，傳統 Biotech 長期面臨估值壓制，藥企標籤往往意味着高失敗率、長周期、持續燒錢，以及較強的不確定性。AI 公司對應的，則是另一套資本邏輯：高毛利、輕資產、平臺生態擴張、軟件規模化，以及更高的成長溢價。

某種程度上，這也是整個AI製藥行業正在經歷的一次自我進化。隨着模型能力逐漸拉近，未來競爭可能會越來越轉向平臺生態、數據體系、科研工作流，以及行業標準本身。

今年 5 月，由 Google DeepMind 孵化的 Isomorphic Labs 宣佈完成 21 億美元 B 輪融資，由 Thrive Capital 領投，Google 及主權基金跟投，公司估值被推高至約 150 億至 200 億美元。這筆融資刷新了全球 AI 製藥領域的單筆融資紀錄。

比起融資規模，更值得注意的是一級市場估值邏輯。截至目前，Isomorphic Labs 仍然缺少成熟臨牀管線。換句話説，投資人給予高估值的核心錨點，僅僅是AlphaFold所建立的科研影響力，以及Alphabet提供的算力、模型與生態能力。資本真正購買的，本質上是一種面向未來的技術期權。

而另一邊的英矽智能，則恰好處於另一種典型狀態。它是最早在人類患者群體中完成AI 藥物藥效概念驗證（PoC）的公司之一，可以説已經回答了「AI能否真正參與藥物研發」的終極之問。但由於身處當前流動性相對有限、偏保守的港股醫藥板塊，市場往往會下意識剝離其科技屬性，轉而使用 Biotech 的框架進行定價，導致其AI板塊跨界賦能潛力被忽視。

這兩家代表性公司的冰與火，恰好呈現了AI 製藥行業在一二級市場明顯的「估值錯位」:一級市場願意為「AI 改變生命科學」支付科技溢價；二級市場卻仍然更多按照傳統藥企的方式計算風險。

估值分歧背后，是重構邏輯的機會

但從長期看，這種估值差距終究會被拉平。邏輯有兩點：

一方面，越來越多二級市場的AI製藥公司，開始主動強化自身的AI屬性。除了英矽智能之外，今年年初，活躍於美股市場的 Recursion 也宣佈了與英偉達的合作，並通過開源模型、數據平臺與生態輸出，不斷強調自身的 AI 基礎設施能力。

另一方面，一級市場持續抬高的估值錨點，也終究會反向影響二級市場。當一級市場不斷用更高估值去定義 AI 製藥的科技屬性時，越來越多科技資本最終也會開始尋找二級市場對應的映射資產。

隨着越來越多公司開始強化平臺、模型與生態能力，始於資本錯配的估值錯位必然不會長期存在。真正引領變革的行業玩家，正在「業績確定性」與「科技高溢價」的交匯點上，迎來新一輪價值重估。

本文來自微信公眾號「硅基觀察Pro」，作者：硅基君，36氪經授權發佈。