光大證券：保健品處於規範化與創新增長共振期 把握細分賽道創新與龍頭轉型機遇

光大證券發佈研報稱，當前行業處於規範化與創新增長共振期，首次評級給予保健品行業「增持」評級。沿全產業鏈佈局，聚焦具備核心壁壘的龍頭企業：上游關注原料技術與產能優勢企業，中游優選研發驅動的CDMO龍頭，下游佈局線上運營能力強、品牌溢價顯著的企業，把握細分賽道創新與龍頭轉型機遇。

光大證券主要觀點如下：

行業規模穩健增長，多維度向好

中國保健品行業規模穩健增長，2024年市場規模4367.6億元，為全球第二大市場，人均消費與海外差距顯著，增長空間廣闊。2024年，渠道端電商佔比達52.5%，成為核心引擎，興趣電商與跨境電商增速領先;產品向功效精細化、劑型零食化升級，新成分與場景化產品持續涌現。行業競爭格局分散，頭部企業與長尾品牌共存，跨境品牌加速入局;政策層面雙軌管理推動行業規範化發展。

四大維度迭代，新機遇涌現

人群方面，銀發群體需求穩固，Z世代、嬰童及寵物主成為新增量核心，2023年16-25歲消費群體規模同比增速近60%;渠道方面，線上線下貨盤差異化，私域運營與即時零售價值凸顯，2024年私域電商交易規模達5萬億元;產品方面，抗衰、護肝、益生菌等細分賽道高景氣，NMN等新成分加速落地，零食化、便攜化劑型受青睞。產業鏈分工深化，CDMO模式常態化，2024年國內相關市場規模253億元，頭部企業全球化佈局提速。

產業鏈鏈路架構清晰，各環節優勢各異

呈現「上游原料-中游製造-下游渠道」架構，價值向品牌與渠道集中。上游原料涵蓋中藥材、維生素等，技術壁壘高，輔酶Q10企業龍頭金達威2025年擴產后全球產量市佔率超50%;中游以OEM/ODM/CDMO代工為主，仙樂健康、百合股份等龍頭具備多劑型生產與全鏈條服務能力，盈利特徵為「低毛利、低費用、穩淨利」;下游渠道多元，品牌端高毛利率(60%-70%)、高營銷費用特徵顯著，線上運營能力成為核心競爭力。

重點推薦

金達威(002626.SZ，原料端核心標的)、仙樂健康(300791.SZ，CDMO全球龍頭)、百合股份(603102.SH，代工+寵物賽道雙輪驅動)、湯臣倍健(300146.SZ，本土品牌龍頭)、H&H國際控股(01112，多賽道協同發展)。建議關注：新原料佈局或細分賽道卡位優勢企業。

風險分析：宏觀經濟與消費復甦風險;行業競爭加劇風險;經營與渠道運營風險;合規與食品安全風險;測算與判斷偏差風險。