618之前，多多絆了美團一個跟頭

5月28日的港股收盤，港股恆生科技股一片綠。特別是美團股價直接下了一個臺階，盤中跌幅一度超過6%，把價格砸到了52周以來的最低位。

仔細看看，美團最近沒利空啊？咋回事。

一細查，引爆點是頭一天的拼多多。5月27日美股盤前，拼多多公佈2026年第一季度財報，營收1062億元、同比增長11%——但市場原本的預期是1094億元，差出30億。利潤這一欄更難看，調整后每股ADS 9.51元，市場預期16.77元，幾乎砍半。財報發佈后股價跌近10%，當日收盤擴大至跌10.38%。當晚，大摩把多多目標價從148美元砍到129美元。

按理説，拼多多和美團根本不是一桌牌——一個做計劃性消費的貨架電商，一個做即時配送的本地生活，業務上幾乎零重疊。但市場就是把這兩家放在同一杯水里晃了一下，水灑了一半在美團頭上。

這背后藏着兩件事。一件是美團今年根本不該在618這場仗里被定價；另一件是外資手里那杯水，早就已經被晃得很滿了。

618本來不是美團的戰場

打開美團過去幾年的財報你會看到一件事：它的收入波形跟618的關係實在不大。

這兩個月本來就不是美團的主戰場，美團並不以這個時間點作為主動發力區間，這個大促邏輯在美團身上一般不會過分彰顯。

618是另一套生意。它的核心場景是3C、家電、服飾、快消的「國民囤貨節」，邏輯是「提前消費+滿減+國補疊加」。消費者在618期間打開淘寶、京東、拼多多的頻次會顯著上升——但他們不會因為618而多點幾頓外賣。因為外賣這件事的觸發條件是「我現在餓了、30分鍾內要吃到飯」，跟「我看一下購物車要不要湊滿300減30」是兩種完全不同的消費心理。

而且從數據上看，美團也不是618的頭部玩家，至少不是重投入戰場。

所以歷年618期間，美團的股價波動主要跟自己的財報節奏、監管動態、宏觀流動性相關，跟618這個時間窗口本身關係很弱。它甚至從來不在618期間做大型營銷動作——除了核心的外賣即時配送之外，美團到店、酒旅、買菜業務在618節點都是按自己的節奏走的。

美團真正的壁壘本來就建在「非大促時段」的日常密度里。把它放進 618 的盤子里去考覈，本身就是錯配——這是 5/28 這件事的第一層。

外資挺能瞎折騰

5 月 18 日，國家統計局公佈的 4 月數據里有這麼一組數字：當月社會消費品零售總額 37247 億元，同比增長 0.2%如果通脹的擾動一加進來，實際消費數字可能不好看。

不過其實這很正常，本來就是春節后和五一之前的消費數據，歷年幾乎都是歷史地位。

不過外資很喜歡順着數據瞎折騰，進入2026年以來一直在變化。2025年上半年還在喊「AI重估順風」、「恆生科技底部確認」；到了 2025 年下半年，外賣大戰的代價開始反映進財報，又開始調消費的預期了。

慘烈就不講了，重複很多次了。即時零售這個戰場上，三家頭部公司在2025年的財報里，都帶走了不同形式的利潤損耗。

那麼市場為什麼之前沒有崩？因為還剩一根利潤錨——拼多多。

過去兩年的中概消費敍事里，拼多多是那個「還在悶聲賺錢、不打補貼戰、不卷即時零售」的孤兒。它的國內業務靠極致供應鏈效率維持低成本，海外業務靠Temu跑增長。在外資模型里，PDD是整個中概消費板塊估值錨的最后一根樁。

5 月 27 日，這根樁被拼多多自己拔了。

調整后淨利同比下滑 17% 這件事，市場早就有心理預期——但預期的版本是「略低於去年」，不是「砍半」。拼多多在財報里把原因説得很直白：千億扶持商家的投入、海外供應鏈建設的投入，「一定程度上影響了短期的業績表現」。翻譯一下就是：連拼多多也開始燒錢了，燒的速度和規模都超出了之前的指引。

外資模型里那個「中國電商還有人能從燒錢戰里抽身」的最后假設，5/27 當晚被推翻。當晚摩根士丹利就把目標價砍了一刀，從 148 美元下調到 129 美元。

雖然拼多多聯席CEO在財報會上説要「再造拼多多」，但很明顯，這不被市場認可。

回過頭看恆生科技指數5月的走勢，這樁塌方其實在拼多多發財報之前就已經開始醖釀了。指數5月4日剛突破5000點，5月5就跌破 4900。整個5月下旬一直在4700-5000區間反覆震盪。多家券商在策略報告里直接點出原因：消費互聯網權重高、外賣補貼疊加AI資本開支雙重壓力，估值難以擴張。

2026年以來恆生科技指數

當然，5/28港股美團跌得這麼顯眼，不全是拼多多那份財報的直接傳導——恆生科技整體承壓、618競爭預期升溫、外資對消費板塊的整體減倉，幾條鏈路是同時在生效的。但拼多多這份財報，是把這幾條原本分散的鏈路同時按下加速鍵的那個事件。

換句話説，外資手里那杯關於「中概消費還能穩定盈利」的水，早就已經晃得很滿。拼多多那份財報，只是被晃出去的最后一勺。

被強拉上 618 牌桌

宏觀面在塌、板塊面在重定價。在這種背景下，美團本來應該是受影響最小的一個——它的業務跟618沒關係、它的客户跟拼多多不重疊、它的供應鏈跟Temu模式也不沾邊。

但它現在被強行拉上了618這張桌子。

2025年初，阿里把淘寶小時達和餓了麼進一步合流，京東推出「京東秒送」高調進入即時零售。兩家貨架電商把戰火直接燒到美團的主場——30分鍾內送達的本地生活訂單。這件事的實際意義是：美團從此不能只按自己的節奏過日子了，它必須在所有大促節點都做好防禦姿態。

2026年3月27日的財報業績會上，王興說了兩句話：第一句是「一季度持續減虧」，第二句是「聚焦長期與 AI 入口」。市場原本握在手里的預期就是這兩句——美團不易，但請給它時間在2026年把曲線掰回來。

但 5 月之后，這條曲線被對手單方面改寫。京東外賣的日訂單規模在2025年內持續抬升、2026年進入618節點勢頭不減；淘寶 5 月 21 日啟動618搶先購、京東618期間百億補貼持續加碼——美團想「持續減虧」，就必須在補貼上接住對手的牌。不過Q2是外賣傳統的旺季，特別是UE維度，美團可以花更少的錢重回自己的增長曲線。

更讓人意外的是反壟斷側的姿勢。4月17日，國家市場監管總局對「幽靈外賣」系列案作出行政處罰，拼多多、美團阿里、京東——同一份名單上，做外賣的和做電商的都被並列點名。監管在那份決定書里沒區分「做即時配送的」和「做貨架電商的」，它就是把這些平臺一起放進了「治理對象」那一欄。

所以你看，從市場到對手到監管，所有人都在用同一種方式看待美團：它就是中國消費互聯網那張大牌桌上的一員。

它過去十年講的那個故事——高頻剛需、本地生活的日常密度、即時配送的天然壁壘——現在不太好講了。

港股開盤后，美團股價沿着前一晚拼多多砸出來的那條線一路滑下去，但講真，美團很冤。

5/28 之后，外資看美團的方式可能要變了。它過去十年的故事是一家被自己的節奏定義的公司。但當它的股價開始被它非主場的 618 情緒決定、被它根本不沾邊的公司定義，市場的不安情緒給美團一記暴擊：資本只考慮勝者為王，不考慮競爭中的公司是否有自己的節奏，他們只相信一個時間截面下的勝者為王，從而產生情緒踩踏。

但美團確實也需要擔憂，它接下來還能不能用自己的節奏，定義自己的戰場。

本文來自微信公眾號「象先志」，作者：阿卡，36氪經授權發佈。