貝殼Q1業績：當交易額跳水37%，淨利潤靠什麼狂增46.7%？

當房地產行業仍在築底期艱難跋涉時，作為「居住服務第一股」的貝殼控股（2423.HK/BEKE.US），交出了一份充滿矛盾的2026年一季報。

5月19日，貝殼公佈截至2026年3月31日的未經審計財務業績：公司淨收入189億元，同比下降19.0%；總交易額（GTV）7,117億元，同比下滑約15.6%。然而，與收入端全面收縮形成強烈反差的是，公司淨利潤卻同比增長46.7%至12.55億元，經調整淨利潤更是增長15.7%至16.11億元，毛利率與經調整經營利潤率均創過去七個季度新高。

公司公告

作為國內房產交易服務平臺的絕對龍頭，貝殼的業績表現始終被視為房地產流通行業的「晴雨表」。在宏觀經濟弱復甦、房地產市場仍處深度調整期的背景下，這份「喜憂參半」的成績單，折射出貝殼從「規模驅動」向「效率驅動」的艱難轉型，更精準反映出整個房產中介行業在存量競爭時代的生存困境與轉型焦慮。當房地產交易的潮水退去，貝殼究竟是裸泳者，還是最先穿上褲子的人？

基本盤全面收縮，政策暖風難敵市場寒意

拆開公司的收入結構，寒意撲面而來。2026年一季度，公司存量房業務淨收入61億元，同比下降10.7%；GTV 5344億元，同比下降7.9%。

中指研究院數據顯示，2026年一季度重點20城二手房成交套數同比下降約6%，貝殼的降幅基本與大盤持平，但在高基數效應下，收入下滑已成定局。

新房業務更令人擔憂。一季度新房交易淨收入51億元，同比暴跌37.0%；新房交易總交易額為1,459億元，同比下降37.2%。國家統計局數據顯示，2026年前四個月全國新建商品房銷售面積同比下降10.2%，貝殼的崩塌速度幾乎是行業平均水平的2-3倍。

這背后，一方面是2025年一季度「小陽春」的高基數效應；另一方面，貝殼主動收縮了部分低利潤、高風險的渠道業務。財報坦承，公司「主動優化獲客渠道組合，並適當放緩部分非經紀渠道的業務節奏」——換句話説，正在主動「斷臂求生」。

值得注意的是，儘管2025年底以來各地陸續出臺限購放松、房貸利率下調等政策暖風，但市場信心修復緩慢。一季度居民部門中長期貸款新增額仍處於低位，購房者加槓桿意願薄弱。貝殼新房業務的崩塌，本質上反映的是開發商拿地意願下降、新盤供給收縮，以及購房者對期房交付風險的持續擔憂。

家裝家居業務淨收入23億元，同比下降20.6%；新興業務及其他收入3.21億元，同比下降8.1%。唯一相對穩定的是房屋租賃服務，淨收入50億元，同比僅微降1.5%，且貢獻利潤率因「省心租」新服務模式佔比提升而顯著改善。

此外，用户端同樣不容樂觀。財報顯示，截至2026年一季度末，公司移動月活躍用户（MAU）從2025年同期4,450萬名下滑至4,270萬名，同比減少4.0%；活躍經紀人數量45.34萬名，同比減少7.6%。貝殼的平臺生態正在經歷「縮量」調整。

利潤逆勢大增的「真相」

收入全面下滑，利潤為何逆勢大漲？答案或許藏在成本結構里。

公開數據顯示，貝殼2026年一季度營業成本總額143億元，同比下降22.6%，降幅超過收入降幅。其中，外部分傭成本同比大幅下降38.2%，內部佣金及薪酬同比下降17.9%，門店成本下降20.3%。

另外，運營費用端同樣壓縮：銷售和市場費用從2025年同期的18億元驟降至2026年一季度的11億元，降幅39.0%；研發費用從5.84億元降至4.93億元，下降15.6%；一般及行政費用下降8.6%至17億元。三項費用合計同比減少22.3%，遠超收入降幅。

貝殼CFO徐濤曾在業績會上表示，公司「圍繞資源配置效率、成本結構和單位經濟模型所推進的一系列舉措，轉化為更健康的盈利表現」。財報顯示，2026年一季度，毛利率從2025年同期的20.7%提升至24.1%，經調整經營利潤率從4.9%躍升至8.8%。這主要得益於存量房業務收入佔比提升、固定人力成本優化，以及房屋租賃服務新模式的利潤貢獻。

這種「收入降、利潤升」的組合，在財務上被稱為「經營槓桿改善」。但降本增效總有天花板，當裁員、關店、砍預算的「低垂果實」摘完之后，貝殼還能靠什麼維持利潤增長？

「一體三翼」的佈局：

省心租是亮點，貝好家仍遙遠

2023年，貝殼提出「一體三翼」戰略：以房產交易為「一體」，以家裝家居、房屋租賃、貝好家為「三翼」。2025年全年，非房產交易業務收入佔比已達41%的歷史新高，家裝業務營收154億元，租賃業務營收219億元且首次實現全年盈利。

但在2026年一季度，家裝收入同比下滑20.6%，新興業務下滑8.1%，只有租賃業務保持相對穩定。租賃業務是一季度最大亮點：淨收入僅微降1.5%，貢獻利潤卻從3.42億元飆升至7.41億元，同比增長116.8%。這主要得益於「省心租」新服務模式佔比提升——貝殼不再單純撮合，而是深度介入租賃管理，為業主提供託管服務，為租客提供租期管理服務，收入來源於佣金+管理服務費的雙輪驅動。這種「重運營」模式顯著提升了單均利潤和客户粘性。

然而，非房業務的共同困境在於：增長高度依賴房產交易的流量入口。當二手房和新房交易萎縮，獲客成本必然上升，增速自然承壓。

貝好家業務更是充滿爭議。這個被寄予厚望的C2M開發模式，本質上是貝殼利用數據優勢切入房地產開發環節。但在房企普遍暴雷、土地市場低迷的當下，貝好家距離規模化盈利仍遙遙無期。

從「樓盤字典」到AI經紀人

不過在行業寒冬中，貝殼並未完全放棄科技投入。一季度研發費用4.93億元，佔淨收入比例維持2.3%左右，顯示公司更加聚焦於高ROI的技術項目。

貝殼的科技護城河，首推耗時十余年打造的「樓盤字典」——截至2025年12月31日，覆蓋全國超過3億套房源的真實數據庫。在存量房時代，這一基礎設施直接決定了匹配效率和用户體驗。此外，VR看房、AI經紀人助手、智能匹配算法等領域的積累，使其在獲客成本上具備相對優勢。

但科技投入的「變現」路徑並不清晰。VR看房提升了線上體驗，最終成交仍高度依賴線下帶看；AI助手可替代部分基礎諮詢，但在複雜的房產交易決策中，人情因素和專業服務仍不可替代。

對比美國同行Zillow的經歷，其曾在2021年高調進軍iBuying業務，試圖用算法定價+快速交易顛覆傳統中介，結果因算法誤判房價走勢而鉅虧退出。貝殼的「貝好家」C2M開發模式，與Zillow的iBuying有異曲同工之處——都是用數據和算法切入交易環節。Zillow的教訓表明，房產交易的非標準化、地域性和強線下屬性，使得純技術驅動的「顛覆」極為困難。另一家科技中介Redfin同樣長期面臨盈利難題，2025年仍在虧損邊緣掙扎。科技可以提效，但難以改變房產經紀「勞動密集型」的本質。

貝殼在資本市場的表現，也反映出投資者對其未來發展的預期。2020年8月，貝殼在紐交所上市，發行價20美元/股，上市后股價一度上漲至近80美元/股，市值突破500億美元。但此后，隨着業績下滑、行業調整，貝殼股價持續低迷，2022年股價一度跌破10美元/股，市值縮水超過80%。

不過進入2026年，公司股價逐步回暖。截至5月20日，貝殼港股（2423.HK）股價報收45.92港元/股，較年初上升12.75%；美股（BEKE.US）股價報收18.72美元/股，較年初上升20.98%。或許對於投資者而言，539億元現金儲備、持續的股東回報、穩固的行業地位，構成了一定的安全邊際。

但如果房地產銷售的「小陽春」無法延續，或者非房業務培育不及預期，這份「收入降、利潤升」的財報，或許只是寒冬中的一枝臘梅——好看，卻難以預示春天的到來。（《理財周刊-財事匯》出品）

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