深耕商保協同、企業健管，平安好醫生加快打造中國HMO服務樣板

平安好醫生是中國平安保險+醫養長期戰略中醫療、養老服務的核心載體。在2024-2025年中國平安科技子公司重組的浪潮中，平安好醫生獲平安絕對控股，其重要性不言而喻！

儘管今年來平安好醫生股價有所調整，但站在老齡化加深、「商保目錄」重要性與日俱增的「十字路口」，平安好醫生依舊是我心中醫療服務板塊中確定性最強的剛需標的！

一、商保、分級診療政策暖意頻仍，平安好醫生HMO商業化空間已打開。

美國聯合健康由United Healthcare（健康保險保障）與Optum（醫健服務）兩大核心板塊組成。其「財務保障+醫療服務」閉環模式不僅打破了對保費收入的單一依賴，更構築了難以複製的競爭壁壘，成為全球領先的HMO巨頭。

中國平安的保險+醫養「藍圖」是打造順應國內宏觀環境和群眾所需的HMO模式。但美國聯合健康的海外模式能否成功「嫁接」在我國本土？一直是中國平安投資者熱烈討論的話題之一。

2023年美國醫療總支出約4.9萬億美元，其中商業保險支付1.46萬億美元，佔比約30%。此外政府醫保支付佔比42%，個人自費支付佔比僅10%。在美國處方藥開支統計中，商保支付佔比高達47%！

同年我國衞生總費用支出約9.05萬億元，商保支付比例僅4%，個人支付比例多達27.33%。另一份數據顯示，2024年我國創新葯械市場規模約1620億，商保支付約124億元，佔比僅7.7%，個人自付比例高達49%。

橫向對比，我國「基本醫保為主」模式與美國「基本醫保與商保並行發展」模式有本質區別，美國模式對HMO公司更有利。但我國醫藥/醫療器械個人支付比例偏高客觀存在。對此我國推出「商保目錄」以緩解基本醫保壓力，政策引導商保、醫保更均衡發展的態度已相當明顯。

2025年商保目錄中只有不到20款藥，其中多是CAR—T等較為昂貴的療法。但今年5月9日，國家醫保局發佈的《2026年國家基本醫療保險、生育保險和工傷保險藥品目錄及商業健康保險創新葯品目錄調整工作方案》將2025年商業健康保險創新葯品目錄的藥品列為目錄外藥品申報醫保目錄的「綠色通道」之一，或為未來進入醫保目錄提供有力循證。不出意外今年商保目錄將迎來「大擴軍」，商保在醫療衞生體系中的話語權將與日俱增。

（全球主要國家2000-2020醫保佔GDP比例）

我國近幾年醫療費用支出佔GDP比例在7%上下，與美國20%+的水平差距較大。不過與醫療體系類似的日本、歐洲相比，我國醫療衞生支出佔GDP比例仍有上行空間。我國近幾年的財政政策也從土建轉向投資於人，醫療、養老行業就是政策重點支持領域之一。

假設2030年我國醫療衞生支出規模有16.3萬億元，商保支出佔比升至24%，那麼2025-2030年商保支出金額將有5年10倍的增長空間。

2025年商業健康險對創新葯械的總賠付金額約147億元，近4年複合增長率70%。側面驗證了當下是商保話語權增長初期階段。

2025年平安好醫生「商保協同」業務收入32.95億，同比增長11%。今年一季度平安好醫生收入11.58億元，同比增長9.1%。

去年金管局下發了《關於推動健康保險高質量發展的指導意見》，擬通過產品創新的方式提升保險深度。隨着政策引導商保話語權增加，平安好醫生作為國內稀缺的HMO模式標的，商保協同業務將取得長足進展。

平安好醫生是國內鏈接醫療資源最廣泛，到線、到院、到企、到家服務最周全的少數平臺之一。截至2025年末，平安好醫生內外部醫生團隊約5萬人，累計簽約專家醫生超3500位（包括10位院士/國醫，超800位正副院長/科室主任/學科帶頭人），合作醫院超5100家，合作藥店超24萬家，合作體檢供應商超4400家······中國平安在執行ALL in AI戰略后，數據+模型+場景的閉環能力也讓平安好醫生降本增效、拓展多疾病解決方案成為可能。

至2025年末，平安好醫生「AI醫生精準診斷」覆蓋疾病超1.13余種，AI醫生輔助診斷準確率高達95.1%，複雜疾病多學科會診輔助平臺準確率近90%······

AI為平安好醫生帶來了什麼？2025年AI醫生年使用人數約1200萬人。AI賦能下，平安好醫生2025年Q4單季問診成本下降45%，AI毛利貢獻佔比升至4.5%。整體來看，2025年平安好醫生毛利率32.4%，較2024年增長0.7個百分點。

2025年4月，聯合健康曾因Medicare Advantage業務中醫療服務使用率遠超預期，導致成本開支增加而下調2025年盈利預期。這一事件造成聯合健康股價單日暴跌22%。平安好醫生數據+模型+場景的閉環模式則能夠有效應對服務與成本兩難的問題。一季度平安好醫生AI醫生使用人數就超560萬人！

4月13日國務院發佈《關於加快建設分級診療體系的若干措施》引導群眾基層首診，並引導三甲醫院醫生到基層醫院坐診。面對更為龐大的患者基數，醫生們有強烈使用AI Agent提高看診效率的意願。

平安好醫生2025年服務慢病1690萬人，慢病客户滿意度高達99%。在老齡化+分級診療背景下，平安好醫生已跑出「AI慢病」樣板。

二、平安好醫生商保協同、健管滲透率望增加，公司當下已明顯低估。

AI賦能疊加線上、線下運營轉化，平安好醫生2025年服務付費企業客户數超6700家，同比增長83.1%。至今年一季度末的12個月時間里，平安好醫生付費企業客户超7500家，同比增長89%！

（中金研報）

中金公司研究顯示，中國平安2024年覆蓋企業多達6.4萬家。2025年平安好醫生健管服務企業滲透率僅10.5%。

平安好醫生商保協同業務滲透率同樣較低。今年一季度末，中國平安個人客户數約2.52億。截至2025年9月末，平安好醫生F端（綜合金融）付費用户數約2000萬人，佔中國平安客户比例僅7.9%！平安企業、綜合金融客户有較大向平安好醫生導入的潛力。

養老業務方面，2025年末我國60歲及以上老年人口約32338萬人，佔全國人口的23%；65歲及以上人口22365萬人，佔全國人口的15.9%。至2025年末平安好醫生居家養老覆蓋全國100座城市，獲得居家養老權益人數超29萬人。

2026年一季度中國平安享有醫療健康權益、居家養老權益、高品質養老權益客户壽險新單件均首年保費分別提升至1.2 倍、5.9 倍、28.8 倍。滲透率+客户質量的雙擊將驅動平安好醫生業績持續增長。

2025年平安好醫生營業收入54.86億元，同比增長13.7%。

因商業化潛力持續兑現及經營效率提升，平安好醫生2025年淨利潤3.795億元，連續5年同比改善。淨調淨利潤則多達4.14億元，同比增長161.3%！

今年一季度平安好醫生淨利潤7911.4萬元，同比大增138.4%；淨調淨利潤8435.9萬元，同比增長45.8%。

中金公司預測平安好醫生2026-2027年每股收益率分別為0.2元和0.27元。平安好醫生經過多年沉澱之后，已經開始走上業績釋放之路。好醫生對於中國平安而言，從過去的協同賦能，也開始實實在在的貢獻利潤。