東方證券：飛機租賃行業供需錯配延續 飛機租賃行業進入資產重估周期

東方證券發佈研報稱，飛機租賃行業建議關注具備全球化機隊佈局、訂單資源和融資能力的頭部飛機租賃平臺。頭部租賃商在機隊規模、訂單簿、客户網絡、融資渠道和資產交易能力方面具備綜合優勢，更容易在飛機短缺周期中鎖定航司需求，並通過續租、轉租和飛機處置提升資產運營收益。

東方證券主要觀點如下：

航空需求已超過疫情前水平，航司運力擴張需求仍具支撐

全球航空出行進入持續修復階段，旅客量等指標均已超過2019年水平，客座率維持歷史高位，航司對運力擴張需求較高。與此同時，全球航司盈利雖已修復，但行業淨利率仍處低位，ROIC仍低於WACC，直接購機擴表仍面臨資本回報和資產負債表約束。經營租賃憑藉資本佔用低、機隊調整靈活和交付資源可獲得性，繼續承接航司補充運力需求。

新機交付瓶頸延續，存量飛機和訂單簿稀缺性持續強化

長期看，空客和波音均預計未來20年全球新機需求超過4.3萬架，航空需求增長將持續轉化為機隊擴張和替換需求。短期看，主機廠交付恢復仍慢於需求修復，空客和波音2025年合計交付量仍顯著低於2018年高點，訂單積壓維持高位。新機供應不足已推升全球機隊平均機齡，退役率和更新率仍處低位，航司被動延長老舊飛機使用周期。交付周期拉長進一步強化存量可用飛機和未來交付資源的稀缺性，且該稀缺性短期難以緩解。

供給短缺已傳導至租金和資產價值，行業盈利彈性向出租方集中

2021年以來租賃費率持續修復，但由於飛機經營租賃合同期限較長，市場租金上行將隨存量租約到期逐步提升租賃商的資產收益率。飛機資產價值也同步修復，窄體機和寬體機CMV/BV均已升至1倍以上，出租方在續租、轉租和資產出售中的議價能力增強，飛機租賃行業進入資產價值重估階段。

融資成本邊際改善疊加資產端收益率修復，頭部租賃商利潤兑現能力增強

2022年以來美元利率上行曾對融資成本和淨利差形成壓制。2025年以來美元政策利率自高位回落，主要飛機租賃商融資成本整體趨穩，部分公司發債票息自2023年高位后邊際回落。以Avolon和中銀航空租賃為例，2024年以來租賃收益率與平均加權票息的利差走闊，資產端收益率修復逐步向利潤端傳導。同時，新機交付資源和訂單簿向頭部租賃商集中，頭部公司憑藉機隊規模、訂單儲備、融資渠道和全球客户網絡，在飛機短缺周期中具備更強資產投放和盈利兑現能力。

投資建議與投資標的

航空租賃供需錯配延續，資產重估與利差修復共同支撐行業盈利改善。需求端看，全球航空出行已超過疫情前水平，航司運力擴張和機隊更新需求仍在釋放；供給端看，主機廠交付恢復偏慢、訂單積壓維持高位，交付周期拉長持續強化存量飛機和訂單簿的稀缺性。供給約束已逐步傳導至價格端，主流機型租賃費率持續修復，飛機市場價值高於基礎價值，出租方在續租、轉租和資產交易中的議價能力增強。與此同時，2025年以來美元政策利率自高位回落，以Avolon和中銀航空租賃為例，租賃收益率與平均加權票息的利差自2024年以來明顯走闊，資產端收益率修復正逐步向利潤端傳導。相關標的：渤海租賃、中銀航空租賃、中國飛機租賃。

風險提示

全球航空需求恢復不及預期；飛機供給修復超預期導致租賃費率回落；新機訂單交付和資本開支執行不及預期；飛機資產減值及殘值波動風險；飛機銷售收入和處置收益波動風險；美元利率維持高位或融資成本改善不及預期；高槓杆經營及債務再融資風險；人民幣匯率波動風險；境外經營及地緣政治風險。