掃地機器人找不到Easy money

五月初，掃地機器人雙雄科沃斯和石頭科技陸續發佈2025年報及2026年一季度報。其中2025全年，石頭科技營業收入186.95億元，同比增長56.51%，但淨利潤僅錄得13.63億元，同比下降31.03%。

科沃斯2025年全年營收190.40億元，同比增長15.10%，歸母淨利潤錄得17.58億元，同比增長118.13%（主要是因為基數低）。但一季度歸母淨利潤僅錄得4.05億元，同比下降14.73%，也出現了增收不增利的情況。（財報一圖流如下圖所示，單位億元，后文同）。

總結而言：

·科沃斯和石頭都出現了增收不增利的情況，原因各有不同，科沃斯在國補的背景下，產品價格體系影響了其國內的表現；而石頭科技則是因為多元化的階段性失利。

·目前掃地機器人在小家電領域，已經是集中度相對較高的細分賽道了，整體展現成錘型集中的態勢，頭部玩家集中，尾部玩家即便出清，也不會釋放太多市場空間。

·因為i-robot的出局，海外市場的競爭壓力減弱，科沃斯和石頭的海外表現都不錯，可能會迎來短暫的紅利期。

·目前來看，儘管國補壓制了利潤表現，但是掃地機器人行業，還是挺依賴國補帶動的銷量，來減輕營運壓力。

具體的財務分析如下。

01 科沃斯卷不動國內，石頭玩不轉多元

細看科沃斯和石頭科技交出的財報，在營收層面都取得了相對穩定的正增長，但是橫向來看增速，也都有放緩的趨勢。石頭科技今年一季度營收的同比增速下滑至23.3%，遠低於去年整體增速。科沃斯一季度反超了石頭科技，但是整體的波動較大，四季度營收甚至出現了負增長。

利潤側也是如此，過去一年間，科沃斯和石頭的利潤率表現難言樂觀。四季度科沃斯和石頭均錄得歸母淨利率低點。一方面是因為國補影響了利潤率的上限，另一方面國內小家電市場確實相對競爭壓力較大。今年一季度二者均有所回暖，但依舊不及去年同期。

當然，二者面對的問題並非完全相同。科沃斯面對的問題是，其價格帶和滾筒的單一產品線，很難應對價格戰的競爭，因此國內市場的增速快速下落。2023年，科沃斯大陸市場增速錄得負增長，2024年低基數下錄得5%增長，2025年情況依舊沒有改善，較2024年同期增速僅為8.1%。

連續三年要麼個位數增長，要麼負增長，即便有國補的加持，科沃斯國內市場的表現依舊較弱，卷不動同行是抑制科沃斯增速放量的主要原因。

而石頭科技的問題，主要是多元化佈局的階段性失利。

比較能夠反映問題的是，石頭去年進入白電行業，洗衣機單品策略的失敗。有媒體披露石頭科技洗衣機業務裁員70%，據開源證券預測，石頭科技洗衣機板塊全年虧損約5億-6億元、洗地機虧損約2億元、割草機器人虧損約1億元，合計拖累淨利潤約8億-9億元，成為拉低利潤率的主要原因。

很明顯，傳統家電對於產品渠道、品牌度的依賴程度，是要遠高於新興小家電，對於資歷尚淺的掃地機器人龍頭來講，多元化並沒有想象中的那麼容易。

當然，無論是國內市場價格戰，還是多元化的困局，本身都在反映一個問題：現階段掃地機器人的增量，不足以支撐兩家企業下一階段的發展目標。

02 市場集中度高，掃地機進入「錘型」競爭期

再來看看費用側，整體來看2025年，二者的費率趨勢相對較穩，表現是要優於2024年同期。但是第四季度，科沃斯銷售費用率出現了明顯的提升。石頭科技的銷售費用率穩定在25%左右波動，略低於科沃斯。

雖然費率趨勢沒有明顯增高，但是縱觀全行業，白電平均的銷售費率為8.9%、黑電為4.4%，即便是費率最高的小家電和廚電，也僅為16.1%及22.1%。毫無疑問掃地機器人行業目前平均銷售費率相當之高。

這其中主要的原因有二，其一作為新興電器品類（相對發展時間較短），掃地機器人行業的銷售渠道還是相對依賴電商線上，2025年科沃斯線上渠道佔比達到了60%，石頭科技雖未披露具體線上銷售佔比，但其直營渠道的銷售佔比也有48%，投流的成本相對較高。

其二，目前掃地機器人行業的市場集中度是類「錘型」態勢，科沃斯+石頭佔據了50%以上的份額，第二梯隊的雲鯨+小米+追覓佔據了大約40%的份額，行業CR5接近90%。

圖：2025年中國掃地機器人線上市場TOP品牌銷量份額，來源：洛圖科技

頭部企業份額集中，且都是相對資本實力雄厚的大企業。對於頭部五家企業而言，各自佔有絕對的市場份額，相對牢固。

大多數研報，是以吸塵器在北美市場的滲透率，去類比掃地機器人的市場空間，但是目前來看，掃地機器人滲透率的提升曲線並沒有想象中的那麼樂觀。尾部新進行業的玩家放量緩慢，似乎也能説明這點。

在這種情況下，頭部玩家想要直接吃掉其他玩家的市場份額，所付出的代價肯定更高。因此短期來看，掃地機器人雙雄能夠改善的費率空間並不大。

03 得益於iRobot出清的紅利期，海外市場表現不俗

雖然歸母利潤因為種種原因表現一般，但是掃地機器人雙雄的毛利率水平在過去一年間，其實表現不差。去年四季度受到國補影響，科沃斯和石頭科技毛利率水平均出現了明顯的下滑。

其中科沃斯四季度毛利率為46.9%，環比下降了290bp，石頭科技四季度的毛利率也是跌破40%，僅錄得39.8%，環比下降了230bp。

不過，今年一季度以來，科沃斯和石頭科技的毛利率迅速回暖，科沃斯保持在了50%的基準線左右，石頭科技也抬升至43%左右。縱觀過去兩年，實際上無論是科沃斯還是石頭科技，雖然在外部受到了競爭者不小的衝擊，但是依舊保持了相對穩定的定價基準和毛利率

這其中，核心原因之一，就是二者海外銷售都在快速放量。2025年，科沃斯大陸地區以外營收增速達到了24.5%，遠超大陸地區增速，而石頭科技的海外銷售增速更是達到了驚人的63.5%。

雙雄同時在海外放量，除了渠道成果外，最大的原因是iRobot讓出的市場紅利。根據此前交流數據來看，iRobot去年上半年在集中清理非激光類產品的庫存，有數據顯示iRobot目前的市場份額約為12%，對於石頭和科沃斯而言，這部分出清紅利，應該還會持續一段時間。

當然，杉川接手后，也不排除iRobot能夠維持一個10%左右的市場，畢竟其品牌影響力還在。

04 國補退潮后，營運效率出現下滑

最后再來看一下營運側掃地機器人雙雄的表現。

科沃斯2025年四季度周轉天數環比下降了17天，石頭科技更是環比下降了33天，可以明顯看出國補為二者提供了一個明顯的去庫存窗口期。但今年一季度，二者的庫存壓力再次回升，均錄得自2024年第三季度以來，最慢的周轉率。

現金流的惡化來得更直接。石頭科技2026年一季度經營活動現金流淨額為-3.94億元，科沃斯也難言樂觀，2026年一季度急轉直下，經營活動現金流淨額僅1.91億元，同比大幅下降78.60%。公司的解釋非常直白：上年同期收到大額國補款基數較高，且本期採購付現增加。

目前來看，雖然國補壓制了科沃斯和石頭科技2025年的利潤側表現，但更低廉的價格確實帶動了行業整體的周轉壓力。脱離國補，只會放大小家電行業的問題。

當然，石頭和科沃斯的現金壓力並不大，現金+短投的余額相對充足。

05 掃地機賽道找不到Easy money，多元化可能是必選命題

所有問題的根源，歸結起來就是一句話：掃地機器人這個行業，錢不好賺了。

2025年CSDN家用掃地機器人市場分析報告引用的數據顯示，中國掃地機家庭滲透率僅約6%；嘉世諮詢2026年的行業簡析報告預測滲透率將從4.5%翻倍至9.2%。即便按更樂觀口徑估算，一線城市滲透率接近28%，但全國層面距離個位數掙扎了幾年的尷尬，也側面說明了增長故事的不好講。

滲透率爬不動，競爭倒是一點沒少。各品牌導航、避障、自動集塵等技術趨於同質化，All in滾筒洗地機的科沃斯，目前來看也沒有特別優異的表現。

再看市場估值，兩家公司當前的PE約在20-25倍區間，顯然是不符合上市后投資人預期的，但如果行業故事只能講出「微創新」和「降價走量」，20倍的估值，就是小家電行業的合理區間。

掃地機器人的蛋糕不夠分，就必須做加法。或許也就不難理解，為何跨界的詞眼總是出現在競爭對手的敍事里。

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

本文來自微信公眾號「錦緞研究院」，作者：專注財報分析的，36氪經授權發佈。