「全球資產定價之錨」起舞！油價飆升粉碎降息希望 「大買家」日本創近四年最大美債拋售

智通財經APP獲悉，受油價飆升推動市場對美聯儲政策押注出現歷史性逆轉，日本投資者以近四年來最快的速度撤離美國國債市場。日本財務省周三公佈的最新國際收支數據顯示，截至3月31日的三個月內，日本投資者對美國國債、機構債及地方政府債券的淨賣出總額達4.67萬億日元(約合296億美元)，創下2022年第二季度以來的最高季度減持紀錄。僅3月份單月，日本即淨賣出美國主權債券2.2萬億日元(約合140億美元)，為連續第二個月減持，此前2月淨賣出2.77萬億日元。

與此同時，美聯儲託管賬户中外國官方機構持有的美國國債一周內減少87億美元，市場普遍認為這與日本通過出售美債獲取干預資金有關。而根據美國財政部此前公佈的數據，今年前兩個月日本投資者已拋售價值41.4億美元的美國機構債券，顯示其撤離美國固收資產的步伐早已啟動。

油價暴漲，促使美國通脹飆升

日本此次大規模拋售的核心背景，是油價急劇上漲引發的通脹預期升溫及隨之而來的美聯儲政策預期逆轉。

伊朗戰爭自爆發以來持續擾動全球能源供應格局。5月11日，受美國與伊朗和平談判再度破裂影響，國際油價短線再度飆升——WTI原油盤中突破100美元大關，布倫特原油漲至105美元。此前，美國總統特朗普在社交媒體上公開拒絕伊朗對美國和平提議的迴應，稱其「完全不可接受」，令協議前景再度黯淡，並引發能源市場劇烈波動。5月12日，油價短線再度快速拉昇，WTI原油漲2.6%至100.65美元/桶，布倫特原油漲2.2%至106.53美元/桶，能源市場的緊張情緒進一步發酵。目前，布油已升破107美元。

地緣政治局勢對供給端的影響尤為深遠。自美以聯合對伊朗發動襲擊以來，霍爾木茲海峽的航運受到嚴重限制。這條承擔全球約20%原油運輸量的關鍵航道如今仍處於半封鎖狀態，大量中東產能無法順利進入國際市場。摩根大通全球大宗商品策略主管Natasha Kaneva分析指出，全球原油供應中斷量已達每日1370萬桶，約佔全球需求的14%。受此影響，全球庫存正以每日710萬桶的速度被消耗，但市場仍存在每天約200萬桶的供應缺口。

更令市場不安的是，摩根大通在最新評估中發出了極端情境預警：若美伊衝突持續惡化，布倫特原油價格可能被推高至每桶150美元。即便是小摩的基本情境，也預計布倫特原油近期將在每桶120至130美元間波動;若霍爾木茲海峽中斷持續至本月中旬，突破150美元並非小概率事件。惠譽評級亦預計布倫特原油在5月至7月海峽封鎖期間將維持在每桶100至110美元區間，此后直至9月纔會回落至供需決定約每桶70美元的水平。

在這種背景下，油價衝擊已全面傳導至美國國內物價水平。美國勞工統計局5月12日公佈的數據顯示，4月消費者價格指數(CPI)同比上漲3.8%，創下自2023年5月以來最快增速，不僅高於前值3.3%，亦超出市場預期的3.7%;環比上漲0.6%，與此前路透調查經濟學家的預測中值一致。從結構看，能源價格3.8%的漲幅貢獻了當月CPI漲幅的40%以上，其中汽油價格上漲5.4%，取暖油上漲5.8%。剔除食品和能源的核心CPI同比上漲2.8%，環比上漲0.4%，同樣高於市場預期。

值得警惕的是，通脹壓力已遠不止於能源價格。食品價格在3月停滯后加速上漲0.5%，其中雜貨價格上漲0.7%，牛肉價格飆升2.7%，水果蔬菜上漲1.8%。服務業、住房、機票及關税傳導效應亦在持續顯現，住房價格當月上漲0.6%，機票上漲2.8%，住宿費用上漲2.4%。芝加哥聯儲主席古爾斯比直言，4月通脹數據「令人失望」，尤其服務業價格壓力「最令人擔憂」，因為這部分通脹不太可能由油價或關税直接造成，而更多體現為系統性的價格壓力擴散。

預測市場警示：通脹峰值遠未到來

在CPI數據公佈之際，預測市場平臺Kalshi上的交易員發出了更為激進的警告：通脹峰值遠未到來。他們認為，2026年物價漲幅幾乎肯定會突破4%，並有約55%的概率突破4.5%。他們還認為通脹今年突破5%的概率接近40%——而自2023年2月以來從未出現過這種情況。

這顯著高於華爾街的預期。FactSet調查的經濟學家預計，通脹將在本季度達到平均3.8%的峰值，並在年底前回落至2.8%。摩根大通的基本預測則顯示，美國CPI可能在5月觸及4%，直到2027年4月才能降至2%以下;最糟情境下，若夏季油價持續高於120美元，CPI恐突破5%。

摩根士丹利首席全球經濟學家塞思·卡彭特亦警告：「在供應中斷的第一個季度，石油供應衝擊主要表現爲價格上漲。如果供應中斷進入第二季度且價格繼續攀升，那麼衝擊的'暫時性'特徵將開始減弱……各大央行將不得不從拖延轉向調整政策立場」。

即使是中東當前脆弱的停火協議得以維持、霍爾木茲海峽隨后重新開放，經濟學家也警告成本在數月內仍將居高不下。化肥價格的上漲將進一步推高食品雜貨支出，而高油價也將通過運輸成本渠道滲透至更廣泛的商品和服務價格中。

里根資本首席投資官斯凱勒·韋南德指出：「中東衝突帶來的首要影響是對油價的衝擊，這已迅速傳導至消費者在加油站支付的價格，但接下來需要關注的下一個前沿領域是食品和原材料投入價格的上漲」。

政策預期急轉彎，"全球資產定價之錨"劇烈擺動

油價和通脹環境的劇變，已迫使市場對美聯儲政策路徑的定價發生歷史性逆轉。

就在2月伊朗戰爭爆發前，隔夜指數掉期市場顯示，交易員普遍預計美聯儲2026年全年將降息約50個基點。但戰爭引發的能源衝擊讓利率前景徹底轉向。目前，與美聯儲利率決議掛鉤的利率掉期合約顯示，明年4月前美聯儲加息的概率已超過一半，降息預期則被進一步推迟。CME FedWatch數據顯示，12月至少加息25個基點的概率已升至約34%，一天前這一數據僅為26.3%。定價已基本排除了從現在到2027年底降息的可能性。

野村證券高級利率策略師Naokazu Koshimizu就此評論道：「市場已出現強烈的倉位調整趨勢。前景變得高度不確定，不僅在於降息可能推迟到什麼程度，還在於下一步是否會加息。此前，市場一直認為降息會在某個時候實現，這支撐了購買行為。」

這一預期的急劇逆轉也體現在美聯儲內部分歧上。上月的聯邦公開市場委員會(FOMC)會議出現了1992年以來最高的異議程度——多達三名官員投票反對釋放寬松傾向的政策聲明。連此前最為鴿派的美聯儲理事米蘭也已顯著軟化立場，將其降息預期大幅下調。而即將正式上任的新任美聯儲主席沃什的立場亦引發市場廣泛關注，市場普遍預計其上任將面臨極為棘手的政策選擇。

基於此，摩根大通對全球石油市場發出了嚴峻評估，警告稱美伊衝突造成的供應中斷可能將布倫特原油價格推高至150美元，並將美國通脹率抬升至4%，同時導致美聯儲按兵不動直到2027年。高盛和美國銀行也加入「推迟利率下調預測」陣營的華爾街大行。他們認為，就業和通脹數據都支撐了美聯儲至少在今年年底前維持利率不變的理由。

美債收益率上升

在這場跨資產動盪中，最核心的變量莫過於美債收益率的急劇攀升。作為"全球資產定價之錨"，10年期美國國債收益率深刻影響着從抵押貸款、企業貸款到主權債務的全球借貸成本——美債收益率每變動一個基點，全球資產都要跟着重定價。而此刻，這隻"錨"正在劇烈擺動。

縱觀市場動態，各期限美債收益率全線飆升。30年期美債收益率一度升破5%，成為長期限債券中率先突破5%心理關口的品種。5年期收益率進一步站穩4%上方，2年期攀升至4%，10年期收益率突破4.5%。更值得警惕的是，受伊朗衝突引發的能源成本飆升預期驅動，10年期收益率本周一度逼近5%這一2007年以來的標誌性水平。

這一波升幅之大，從起點的鮮明對比中可見一斑。2月下旬美以襲擊伊朗之前，10年期美債收益率僅3.94%。換言之，不足三個月，全球最重要的利率基準已攀升超52個基點。如此幅度的上移，已經觸發了全球風險資產的全面重估：美債收益率攀升直接提高了無風險利率，壓制股票等高估值資產，全球主要股指普遍承壓，科技股等成長板塊跌幅尤為顯著。與此同時，英國30年期國債收益率觸及5.81%，創1998年以來最高水平，歐洲債券市場同步遭到拋售。

從利率曲線結構看，長端收益率的攀升明顯快於短端，30年期與5年期利差維持在約90個基點，收益率曲線呈現典型的"熊陡"格局。這意味着市場正在同時定價兩個層面：短端反映加息預期對政策利率的重估，長端則反映通脹持續高企、債務供給擴大和財政信用風險溢價的迴歸。

"市場定價邏輯發生根本性逆轉：從降息預期收窄徹底轉向加息恐慌，"國信證券分析師在一份報告中指出。利率期貨市場已完全剔除年內降息的可能，反而開始定價美聯儲在2026年內實施的加息概率。

10Y美債5%關口之爭：華爾街的鷹鴿對決

隨着10年期美債收益率逼近4.5%的"心理生死線"，華爾街正陷入一場激烈辯論。標準銀行G10策略主管史蒂文·巴羅預言，10年期美債收益率今年將觸及5%，這一預測比彭博策略師年末平均預測值高出80多個基點。巴羅稱："這一觀點並非由戰爭主導，只是被戰爭強化了。美聯儲可能會保持過於寬松的政策，結構性通脹壓力正在上升"。他列舉了一系列供給側因素，包括全球供應鏈瓶頸、氣候變化的持續影響以及收緊的移民政策限制了勞動力供應。

不過，要讓10年期收益率真正突破5%，仍需要更大規模的拋售。對於交易員而言，這是一個具有重要心理意義的門檻。巴羅本人也坦言，"市場目前能夠守住4.5%的收益率，且我們還沒有真正持續升至5%，這並不意味着未來不會發生"。

從空頭動能來看，摩根大通截至5月11日的客户調查顯示，投資者空頭頭寸已升至13周以來的最高水平，看跌情緒正在系統性積累。在SOFR期權市場，交易員正積極尋求對衝未來數周內更多加息預期被定價的風險。摩根大通資產管理固定收益投資組合經理Kelsey Berro指出："市場一直非常有效地在對'能源價格上漲將導致通脹在更長時期內維持高位'這一現實進行重新定價"。

美債收益率作為全球資產定價之錨，其每一次升降都牽動全球數十萬億美元資產的重新定價，而今，這隻錨前所未有地劇烈擺動。日本投資者的歷史性減持，既是本輪宏觀變局的註腳，也是鏈條傳導中的關鍵一環。隨着10年期美債收益率逼近4.5%的關鍵位，30年期已突破5%，2年期重回4%附近，市場已明確進入了高利率、高通脹、高波動的"三高"新範式。