《表現力指數 • 2026商辦暨資管卓越表現報告》：結構性修復

專題：2026觀點商辦暨資管大會

來源：觀點指數

摘要：市場正從單邊下行轉向低位震盪、結構性修復階段。

前言

　　今年是商辦資產告別規模擴張、全面轉向存量提質與價值創造的歷史性拐點。

　　過去一年，新增供應集中釋放與需求修復疲軟相互疊加，重點城市寫字樓空置率高位徘徊、租金持續承壓，存量去化成為全行業的共識。在這樣的底色之下，市場正從單邊下行轉向低位震盪與結構性修復階段，區域與項目之間的分化持續加劇，核心城市優質資產展現出稀缺韌性與穿越周期的能力。

供給側，商辦用地投資持續低迷、新開工面積同比大幅下滑，行業已從增量擴張賽道切換至深度運營賽道。需求側，科技、金融與專業服務業保持韌性，AI、芯片、低空經濟、新能源等新質生產力企業成為新增租賃主力，「地段優先」的選址邏輯正逐漸讓位於「產業適配、空間靈活、綠色低碳」等高階標準。運營層面，單純「以價換量」並未挽回收入損失，行業增長邏輯正轉向資產管理能力、產業導入能力與數字化運營能力的綜合比拼，老舊樓宇改造與低效資產盤活成為重要增長點。

與此同時，資本工具層面迎來里程碑式破局——商業不動產公募REITs正式開閘，寫字樓、酒店、商業綜合體納入常態化申報，截至2026年4月已累計受理17單申報項目、計劃募資總額超626億元，商辦資產長期以來依賴大宗交易的單一退出格局正被根本性打破。

基於此，觀點指數研究院發佈《表現力指數 • 2026商辦暨資管卓越表現報告》，全面審視行業在存量提質、資本賦能與價值重塑新周期中的表現，期望以客觀數據與前瞻洞察，與業界一同剖析商辦資產的運營邏輯，把握行業迭代中的機遇與方向。

以下為報告節選

商辦資產運營：結構性修復

市場綜述

經濟復甦動能進一步增強，辦公樓供需格局持續優化

進入2026年一季度，經濟復甦動能進一步增強，GDP同比增長5.0%，環比加快0.5個百分點。服務業延續領跑態勢，增加值同比增長5.2%，其中租賃和商務服務業增長12.2%、信息傳輸、軟件和信息技術服務業增長10.6%、金融業增長6.5%，均為寫字樓需求的核心來源行業，其高增速直接帶動了企業的辦公租賃、購置需求温和回升。

政策層面，2025-2026年，針對商業地產「存量高企、流動性不足、融資渠道收窄」的行業痛點，國家及地方出臺一系列重磅政策，形成「盤活存量、暢通融資、鼓勵更新、支持證券化」的政策組合拳，從頂層設計層面重構寫字樓行業發展邏輯。

增量市場表現上，據國家統計局披露的數據，2025年，全國辦公樓開發銷售市場表現疲軟，全年開發投資額和銷售額累計值分別為3203億元和2900億元，分別同比下滑22.8%和9.3%。全國辦公樓新開工面積累計1471萬平方米，同比下降21.9%，未來1-3年辦公市場新增供應將持續縮減，同期辦公樓竣工面積同比逆勢增長6.7%，累計達2071萬平方米，主要系前期存量項目集中交付，短期內仍對存量去化形成一定壓力。

與此同時，2026年1-3月，全國辦公樓開發投資降幅收窄、銷售額由降轉升，兩者累計值分別為702億元和677億元，分別同比下滑14.2%和同比增長2.4%。同期全國辦公樓新開工及竣工面積均出現下滑，兩者累計值分別為283萬平方米和285萬平方米，分別同比下滑18.7%和28.4%。

從數據來看，新開工連續大幅下滑，鎖定未來2-3年低供應環境，行業供需格局將持續優化，為租金修復、資產估值回升奠定基礎。

供需表現

核心城市存量攀升，高附加值產業提供復甦引擎

市場新增供應數據與國家統計局披露的市場趨勢相匹配。2025年至2026年3月，寫字樓新增供應表現出明顯的核心區域集聚效應，並多為頭部企業主導，新增項目主要佈局於一線及強新一線城市，推動市場存量規模進一步提升。

　　據觀點指數監測，華潤、新鴻基、陸家嘴、恆基地產、越秀商管、中海、嘉里建設、保利發展等頭部企業均有新項目亮相，成為新增供應的核心供給主體。其中陸家嘴集團新增項目均集中於上海核心板塊，涵蓋張江科學之門、前灘源等多個優質項目。越秀商管佈局廣州、武漢、西安等多城市，重點發力核心商務區。新鴻基、恆基、中海等企業則聚焦一線及強新一線城市，推出多個高品質寫字樓項目，進一步豐富市場的供給層次。

期內新增的典型項目包括但不限於上海華潤中心、廣東港航大廈、國瑞西安金融中心、深圳雪花總部大廈、恆基新岸商業中心、北京中海金融中心、南京中海廣場B座、北京金安中海財富廣場C座、西安環貿中心等。

　　需求側，寫字樓租賃需求主體結構表現明顯分化，一線城市各行業租賃需求差異顯著，核心行業引領作用凸顯，且需求結構與城市產業定位高度契合。

整體來看，四城租賃需求均表現爲核心行業高度集中的特徵，TMT、專業服務、金融以及貿易零售四大高附加值行業合計佔比均超70%，成為寫字樓租賃需求的絕對支柱，傳統行業需求持續萎縮，需求結構全面向高端化、科創化升級。

據觀點指數監測，2025年重點城市寫字樓需求行業結構持續向高附加值、高成長性等領域集中，與四城需求特徵形成呼應。從行業構成來看，金融服務、科技互聯網、專業服務三者合計佔比超60%，成為寫字樓入駐需求的核心支柱。

市場基本面

空置率分化承壓，辦公租金低位震盪中顯現結構性修復

　　受前期存量項目集中交付及核心城市新增供應持續釋放的影響，寫字樓市場整體供給壓力凸顯，直接推動寫字樓空置率表現承壓。

具體來看，北京憑藉2025年全年及2026年一季度新增供應規模偏低的優勢，空置率持續下行，由2023年四季度的18.7%逐步回落至2026年一季度的15.79%，成為一線城市中空置率水平最低、復甦態勢最為明確的城市。與此同時，2026年一季度北京也是四城中，唯一實現空置率環比、同比雙雙下降的市場，復甦韌性顯著領先。

與之形成對比的是，上海、廣州、深圳三城受新增供應持續入市影響，空置率均維持在20%以上的高位區間。其中上海、廣州整體表現相對平穩。上海空置率由2023年四季度的21.81%小幅波動至2026年一季度的23.6%，始終處於高位震盪區間。廣州空置率則從18.7%温和上行至22.1%，波動幅度相對平緩。

據觀點指數監測，2023年12月至2026年3月，重點八城寫字樓租金整體呈現持續下行、逐步築底的運行態勢，八城租金均值從3.21元/平方米/天逐步回落至2025年末的2.30元，下行周期貫穿近兩年，進入2026年一季度后在低位區間震盪企穩，環比波動明顯收窄，市場階段性底部特徵逐步顯現。

　　綜合來看，本輪寫字樓租金調整已進入尾聲，整體呈現下行趨緩、底部企穩的態勢，但趨勢性反彈尚未形成，市場整體仍以弱修復為主，結構性機會遠大於整體機會。

結合當前數據和市場環境，觀點指數判斷，進入2026年下半年，隨着供應壓力逐步緩解、新質生產力相關需求持續釋放，疊加企業辦公選址迴歸理性，以北京、深圳等為代表的核心城市有望在需求支撐下率先保持平穩，核心板塊租金甚至出現小幅回升，強二線城市預計將底部徘徊，環比漲跌空間均較為有限。

企業經營

收入下滑成行業普遍現象，商辦運營商的破局與進階

從市場數據來看，2025年里，國內重點城市寫字樓租賃市場持續處於調整周期，租賃需求轉弱與新增供應放量形成雙重壓力，導致市場空置率居高不下。

　　據企業業績報告數據顯示，內地寫字樓市場正處於深度調整期，樣本企業營收普降與分化並存。在供需失衡與租金下行的雙重壓力下，絕大多數運營商面臨營收下滑的挑戰，但仍有少數企業憑藉規模擴張或精細化運營實現逆勢增長。

在已披露數據的16家樣本企業中，14家錄得營收負增長，佔比達87.5%，跌幅區間集中在2%至17%之間，行業整體面臨較大的經營壓力。僅北辰實業、金地商置兩家企業實現同比正增長。

從收入下滑幅度來看，不同的樣本分化明顯。其中下滑幅度最大的樣本企業，全年收入同比下降26.09%，受市場環境影響顯著。同期19%的樣本企業下滑幅度超過14%，主要深耕上海及大灣區。

31%的樣本企業下滑幅度在8%-12%之間，處於中等水平，以港資及央企為主，這部分企業核心城市優質項目的佔比高，但仍難抵市場整體下行的拖累。

　　核心城市優質寫字樓仍是商辦資產的壓艙石。而依賴非核心區或面臨較大供應壓力區域的企業，營收下滑幅度就更大。

　　從整體數據來看，雖然部分核心城市（如北京）空置率有所回落，市場出現企穩跡象，但企業營收的修復明顯滯后。同時當前的去化仍主要依靠租金讓步實現，市場「以價換量」的策略未能完全抵消租金單價下跌帶來的負面影響。

面對行業下行壓力，2025年全年至2026年一季度，國內商辦運營商主動求變，圍繞輕資產輸出、存量項目煥新、服務升級、品牌創新等方向發力，探索差異化破局路徑。

　　輕資產運營成為多數頭部運營商的核心轉型方向，通過輸出專業運營管理能力，有效規避重資產佈局帶來的資金壓力與市場風險。

　　面對新興租户需求的變化，運營商積極推進品牌創新與模式升級，打造特色辦公品牌，適配科創、創業等多元需求。同時，新增供應收縮背景下，部分商辦運營商聚焦存量項目煥新，通過硬件升級、場景創新、品牌優化等方式，挖掘現有資產潛力，部分優質項目通過綠色化、智慧化改造提升資產溢價，凸顯存量煥新的價值。

　　整體來看，商辦運營商逐步從「空間提供者」向「綜合服務商」轉型，通過服務升級、生態共建，優化租户體驗、增強客户粘性等，構建差異化競爭優勢，豐富辦公生態內涵。數字化轉型同步推進，成為運營商精細化運營的重要抓手，通過技術賦能提升運營效率與服務質量，進一步強化核心競爭力。

項目運營

價格戰延續，核心資產價值韌性凸顯

2025年的辦公市場特徵之一是以價換量。爲了維持出租率，觀點指數監測的樣本寫字樓項目多數選擇接受低於2023-2024年的租金水平簽約。這種全行業的租金下行是系統性的。

從租金單價表現來看，2025年12月重點監測的23個寫字樓樣本平均租金為189.93元/平方米/月，較2024年12月的200.49元/平方米/月同比下降5.27%，整體呈現穩中下行的態勢，市場仍處於租户主導、以價換量的調整階段。

　　分項目觀察，絕大多數標杆項目租金同比錄得下滑，僅少數項目實現逆勢上漲。

出租率維度，據觀點指數監測，57個寫字樓樣本項目2025年12月平均出租率錄得83.23%，較2024年12月的85.18%同比減少1.95個百分點。寫字樓樣本整體出租率仍維持高位運行，但伴隨市場深度調整，城市能級、硬件品質與運營管理水平帶來的項目分層差異持續放大，資產分化特徵愈發凸顯。

全域樣本中，共計35個項目出租率同比走弱，佔比約61%，涵蓋環球金融中心、慶春發展大廈寫字樓、恆匯國際大廈、數碼大廈、上海越秀大廈、重慶大都會東方廣場商廈、沈陽市府恆隆廣場、無錫恆隆廣場等項目。觀點指數注意到，上述項目出租率承壓主要受區域新增供應持續放量、部分樓宇硬件老化、區位配套弱化等多重因素疊加影響，客户流失與去化難度同步上升。此外，部分滬深及沈陽、無錫等二線城市樣本項目也呈現出類似的走弱趨勢。

　　城市維度的梯度分化同樣持續加劇。北京、上海、深圳等一線城市核心區域依託產業與資源集聚效應，整體抗周期優勢突出，雖然全市平均出租率略有下行，但核心商圈優質寫字樓項目持續託底市場。部分近郊及新興板塊、非核心商圈樓宇，供需競爭激烈，出租率持續走弱，去化壓力突出。

　　相較一線城市，杭州、南京、武漢、重慶、沈陽、無錫、天津等新一線及二線城市的寫字樓市場面臨的調整壓力更大，市場去化壓力明顯。

大宗交易

內資主導交易市場，自用需求成市場壓艙石

據觀點指數不完全統計，2025年內地商辦大宗交易市場表現爲量縮價升，全年共計發生53宗辦公資產交易事件，總交易金額約為563億元。對比2024年，交易宗數同比下滑7.02%，交易總金額及平均單筆交易金額均實現同比上漲，主要受多筆地標級大單拉動。

進入2026年一季度，市場延續回暖勢頭，單季度錄得15宗商辦資產交易，總金額約171億元，其中上海新天地太平橋綜合體以59.9億元實現險資聯合體收購，新茂大廈、中港匯·黃浦、亞洲銀行金融大廈等多筆十億元以上項目落地，長線資金對核心商辦資產的配置意願顯著回升。

聚焦買家資金維度，觀點指數注意到2025年至2026年3月，辦公類資產交易市場表現爲外資撤退、內資接盤的趨勢。其中包括阿布扎比投資局、新加坡CDL、基匯資本、ARA、CPP Investments等外資或境外基金密集出售核心資產，由中郵保險、大家保險、中國人壽、象嶼集團、中建聯合體、地方國資平臺等內資機構承接。

　　需求結構上，企業自用需求主導市場，投資需求逐步修復。具體來看，期間自用買家包括上市公司、實體企業、金融機構、券商、醫藥與科技企業等，典型如興業銀行、光線傳媒、揚子江藥業、愛爾眼科、貨拉拉、峰岹科技、方大炭素等，均通過整層、整棟收購實現總部辦公或資產自持。

投資型買家以險資、地方國企、央企、AMC及市場化基金為主，重點佈局核心地標與折價資產，在市場出清階段積極收儲優質物業。

　　從交易城市分佈來看，市場高度向核心城市集聚，非核心城市資產流動性持續偏弱，資產分化進一步加劇。

　　整體來看，交易標的多為一線城市核心資產，自用需求成為市場穩定的壓艙石，內資全面接盤外資退出物業，險資與國資加大長線配置，司法拍賣與折價成交趨於常態，行業在風險出清中實現價值重構。

資產證券化

權益與債權雙輪驅動，寫字樓成商辦證券化核心載體

今年一季度，國內企業資產支持證券（ABS）市場累計發行346單，發行規模約2932億元。其中商業房地產抵押貸款產品發行數量為31單，發行總額約214億元，寫字樓資產是核心的組成部分。

其中，作為商辦資產權益退出的核心渠道，2026年以來商業不動產公募REITs申報與受理節奏顯著提速，產品類型持續豐富，底層資產覆蓋寫字樓、商業綜合體、購物中心等多元業態。

商業不動產REITs市場表現方面，截至2026年4月27日，滬深交易所已累計受理17單商業不動產REITs申報項目，計劃募資總額超626億元。

4月24日，包括匯添富上海地產商業不動產REIT、中金唯品會商業不動產REIT、國泰海通砂之船商業不動產REIT以及中信建投首農食品集團商業不動產REIT在內的4只商業不動產REITs經上交所審覈通過並履行註冊程序后，正式獲得證監會准予註冊的批覆，同時還有多個項目均處於審覈或反饋階段。

聚焦底層資產，已申報的商業不動產REITs入池資產城市集中度高，一線及強二線城市核心商圈資產的證券化率遠高於三四線城市，資本偏好清晰指向高能級城市+核心資產。

結合已申報REITs的經營數據（部分項目）來看，底層寫字樓項目經營活動分化明顯，穩定性成核心訴求。

出租率表現明顯分化。其中，鼎保大廈、晶耀前灘T1辦公樓出租率持續維持在95%以上，鼎保大廈2025年末達100%，深圳來福士辦公業態出租率表現爲波動上升。

圖表中的底層寫字樓項目租金收繳率均超99%，多數實現100%的收繳率，租户質量較高、支付能力較強，滿足REITs對現金流穩定性的核心要求。

在商業不動產REITs加速推進的同時，寫字樓資產證券化工具持續擴容，以CMBS、持有型不動產ABS等為核心的金融工具加速落地，權益型與債券類產品並行，為商辦資產盤活提供了低成本、長期化的資金支持。

　　觀點指數注意到，寫字樓類資產證券化產品的發行主體表現為國央企主導、民營補充的特徵。期間發行主體包括金融街控股、中建八局、鐵建投資、天津軌道交通集團、廣州產投集團等央企及地方國企，這類企業憑藉主體評級高、底層資產優質與運營能力穩健的優勢，成為辦公類資產證券化的核心參與方。

　　現階段，商辦資產證券化已逐步進入權益與債權雙輪驅動、多元工具協同發力的成熟階段。核心城市優質純寫字樓資產、核心商務區商辦混合資產，以及區域中心城市特色產業辦公資產等，將成為證券化的重點方向。

　　同時，國央企將持續佔據主導，民營優質主體有望逐步提升參與度，資本與運營的深度融合將成為商辦行業高質量發展的核心驅動力，推動商辦存量資產進入盤活新階段。

本文節選自《表現力指數 • 2026商辦暨資管卓越表現報告》

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