申萬宏源：關注輸入型通脹壓力

本文來自格隆匯專欄：申萬宏源宏觀 作者：趙偉、賈東旭

摘要

事件：2026年5月11日，央行發佈2026年一季度貨幣政策執行報告（以下簡稱《報告》）。

經濟形勢分析：供給衝擊和輸入型通脹壓力有所顯現；要增強經濟發展內生動力

在外部環境判斷層面，《報告》重點強調地緣政治風險上升，新增供給衝擊、輸入型通脹壓力有所顯現的判斷，直觀體現央行對年內一季度原油價格快速上行風險的重視。對比2025年四季度報告側重貿易壁壘增多的外部判斷，2026年一季度報告視角更為聚焦，着重凸顯地緣衝突引發的油價上漲，對全球供給體系的衝擊及國內輸入型通脹的潛在壓力。

在國內經濟形勢評估層面，《報告》重心向內需修復傾斜，明確提出增強經濟發展內生動力，同時新增統籌國內國際雙大局、精準落地適度寬松貨幣政策的表述。《報告》認為當前我國「制度優勢和大國優勢不斷彰顯，要堅定信心，用足用好優勢，沉着應對各種風險挑戰」。

政策基調：靈活運用多種貨幣政策工具，加強貨幣財政政策協同配合

貨幣政策基調上，《報告》延續「適度寬松的貨幣政策」，強調「增強政策前瞻性靈活性針對性」，與4月政治局會議精神一致。報告着重強調政策的前瞻性、靈活性與針對性，預示后續或將依據宏觀經濟、市場預期的邊際變化預調微調，保障經濟平穩運行。同時，報告新增「加強貨幣財政政策協同配合」，凸顯在財政付息壓力加大的背景下，貨幣配合的重要作用。

在貨幣政策操作層面，本次報告刪除「降準降息」具體表述，替換為「靈活運用多種貨幣政策工具」，但並不意味着政策收緊。國際油價上行推升我國PPI，輸入型通脹風險抬升。可能為避免政策操作放大市場波動，央行弱化了降準降息的表述。但報告仍保留流動性充裕、融資條件寬松等措辭，疊加DR007持續低位運行，體現央行對衝供給衝擊、穩定市場預期的導向。

匯率政策層面，本次報告新增「綜合施策，增強外匯市場韌性，穩定市場預期」表述。2026年1-4月，人民幣對美元、CFETS匯率指數分別升值2.3%、2.2%，階段性升值幅度顯著。鑑於人民幣快速升值對中低附加值出口形成的潛在壓力，央行在匯率快速修復后，或着力強化外匯市場韌性，主動引導市場形成平穩、理性的匯率運行預期。

熱點議題：構建覆蓋全面的宏觀審慎管理體系；中央銀行與債券市場

專欄一聚焦宏觀審慎管理體系，提出「進一步強化宏觀審慎管理，提高金融體系韌性，提升應對衝擊的能力」。該專欄認為，下階段重點包括：一是強化「雙支柱」調控框架的協調配合。二是完善宏觀審慎管理機制。三是夯實宏觀審慎監測評估機制。四是豐富宏觀審慎政策工具箱。

專欄二標題為「貸款利率定價基準的國際經驗」，認為國際主要經濟體貸款利率定價基準普遍由單一基準逐步演變為多元化體系。專欄分析美、英、德、日、印等國的浮動與固定利率貸款定價體系，指出這一演變的核心邏輯，是適配不同借款主體、貸款品種及融資場景。

專欄三聚焦債券市場，從貨幣創造、利率形成、金融穩定和國際收支四個層面論述，其中專門提及「非銀機構過度加槓桿、期限錯配等行為也是引發風險的重要因素」。對此，專欄表示「持續加強投資者風險管理，完善債券市場建設和宏觀審慎管理，對防範系統性風險十分重要。」

風險提示

政策變化超預期，經濟變化超預期。

報告正文

風險提示

1）經濟變化超預期。海內外形勢變化使內需修復偏慢。

2）政策變化超預期。穩增長政策可能會影響內需修復的斜率。

注：本文內容節選自申萬宏源宏觀2026年5月12日發佈的《關注輸入型通脹壓力——2026年一季度貨幣政策執行報告解讀》，分析師：趙偉、賈東旭