晶圓產能 到底被定價到什麼程度了？為啥大漲？

（來源：北向牧風）

上一篇文章我們了講 NV 搶產能，並且分析了上游晶圓產能這件事到底被定價到什麼程度。最近市場也都圍繞這個風口持續上漲，但是説到底就是——CoWoS 產能早就被幾個大客户分完了，NV 60%、博通 15%、AMD 11%，剩下小客户排隊。

今早大摩發佈的報告中國AI 2.0 -進入新階段報告里有一句話定調："全球的投資的超級周期已經開啟了，而且這一輪資本的超級周期可能有明顯的實物不斷進化的特徵——它不僅僅是初期算力的擴張，后面一定會涉及到能源系統重構。" 今天的宏觀電話會也基本圍繞這篇報告在講，發星球了大家自己去看這篇報告。

回到我們的文章中，上一篇關於產能的那個判斷沒變，這一周發生的是另一頭——這筆被 VIP 集中起來的 capex，開始往下游分配：

• 5/4 高盛把 2026/27/28 三年 WFE 估算同時上修，2027 那一檔拉到 +26%；

• 5/8 野村抓住 Sumco 單日 +20%，把硅片這一層重新拎出來——AI 在 12 寸需求里目前只佔 10%，下一段要變；

• 5/11 Bernstein 給整個 SOX 算總賬，YTD +66% 幾乎全是 EPS 推的，估值反而微跌。

合起來一句話：這條超級周期的錢實際在花的樣子已經定型——先進封裝、硅片、半導體設備三層被同時往上抬一檔，如果看了上一篇文章的應該收益都還不錯。

今天就談這幾件事：先進封裝、硅片、半導體設備

1、臺積電 Q1 法説會給的 CoWoS 翻倍 + 2nm 缺口數字，先進封裝這層的錢實際怎麼花？

2、Sumco 單日 +20% 底下，硅片從"基本盤"變"AI 受益"還差什麼？

最后再用 Bernstein 今天發的一篇總賬，看一眼費城半導體內部哪些子板塊漲得不夠、哪些漲過了。

一、先進封裝：CoWoS 60% 之后，錢分到 OSAT 和封裝設備

傳言NV給TSM大幅 提價 搶產能！大家可以去看上一篇報告。

2026 年底 CoWoS 月產能目標推到 12-13 萬片，從 2025 年底的 7.5-8 萬片一年翻一倍。但翻一倍仍然吃不下需求，臺積電同時把 24-27 萬片 CoWoS 晶圓外包給 Amkor、ASE、矽品。

説明兩件事。

一是臺積電自己不獨吞訂單，願意把利潤分一部分給 OSAT，前提是產能擴出來。這和 5/7 那篇魏哲家"不追求劇烈調價"的口徑是匹配的——臺積電定價權丟不了，眼下就是先把產能整出來要緊。

二是 OSAT 這一段的位置變了。過去 OSAT 是封裝產業鏈的"承接方"，做的是成熟封裝；現在變成"先進封裝的二供"，直接進了 NV、博通的供應鏈一公里圈。Amkor 在 Arizona 那個新工廠 4 月已經開始量產 InFO；ASE 也在加速 CoWoS-S 擴產。

所以落到設備層，先進封裝這一段的關鍵設備廠被同時抬起來：

• Disco

  （切割/研磨）——CoWoS 流程里切割和減薄是關鍵工藝，產能翻倍意味着 Disco 的設備訂單線性增長；

• BESI

  （混合鍵合）——3DIC 和 HBM4/4e 節點轉換的關鍵設備，是這波 capex 里彈性最高的細分；

• Kokusai Electric

  （成膜/沉積）——和 HBM 堆疊層數提升強相關。

國產先進封裝這條線值得多説一句。CoWoS 外包給 OSAT 這個動作還打開了另一個口子——長電、通富、深科技、華天這些國內 OSAT 在 CoWoS / FOPLP 上拿到"二供的二供"機會。這條線過去半年賣方關注度起得不快，工藝壁壘和客户認證慢是主要原因。但需求緊到三年合約的程度時，認證流程一定會被往前推。

所以先進封裝這一層這周的變化不是"封測受益"那麼簡單——是先進封裝從臺積電獨享的稀缺溢價，開始按比例分到 OSAT 和封裝設備廠頭上。

臺灣 Rubin 封裝測試供應鏈拆解（來源：ICVIEWS 半導體產業縱橫）：Chiplet → CoW → WoS → Global Network 四段，每段對應不同的 OSAT / 設備 / 測試供應商。CoWoS 翻倍 + 外包 OSAT 的錢具體分到哪幾家，看這張圖最直接。

二、硅片從基本盤轉向 AI 受益

硅片過去幾年是半導體里最不被 AI 故事關注的一層。邏輯很簡單——12 寸硅片需求里只有約 10% 流向 AI 加速器和 HBM，剩下九成是手機、PC、汽車、工業。AI 漲得再兇，硅片這一段也一直在自己周期里走。

SEMI 2026/4 公佈：2026 Q1 全球矽晶圓出貨量 3,275 MSI，同比 +13.1%——是過去六個季度里增速最高的一檔，對應野村口徑"出貨面積同比明顯回正"。

5/9 那天 Sumco 單日 +18%（一個月累計 +89%），其他硅片廠股價也跟着過了 4 月底高點。野村把幾件事拼在一起：

• SEMI 4/29 數據：2026 Q1 全球硅片出貨面積同比明顯回正；

• 信越化學的口徑：年初預期客户繼續消化庫存，現在轉向補庫存；

• GlobalWafers 的口徑：12 寸生產線除了在 ramp 的之外全部滿產，2026 下半年現貨和合約價上行，新合約價高於當前價。

野村談到另一條結構性變量——AI 推理擴散 + NAND/CPU 起來 + 新封裝結構=單顆芯片用到的硅片片數增加。

具體到產品看

• 1、NAND 把存儲和外圍邏輯分開做，再鍵合在一起——多用一片 bonding 晶圓；

• 2、CPU 把供電走線從正面挪到背面、和信號線分開——多用一片 carrier晶圓。

所以不是"AI 算力直接拉硅片需求"，而是同一顆芯片現在要用兩片甚至三片硅片——跟之前一直聊的 HBM 吃產能是一回事。

2027 年開始進主流節點——這跟臺積電法説會里 N2 在 高雄Q4 2025 投產、N2P/A16 接力的節奏是對上的。對硅片廠來説，單價、用量、產品組合這三塊同時往上走。

國內主要是二線：滬硅產業、立昂微、TCL 中環。過去半年這條線賣方覆蓋密度起得不快，國產化率仍在中低節點是主因。但海外廠滿產后供給緊張是全行業的事，不會因為客户是中國廠就網開一面。后面 6-12 個月值得多看一眼。

寫到這英特爾盤前再漲8%！

三、寫到最后

Bernstein 這周把"漲幅"和"EPS 上修"做對比，子板塊之間出現明顯錯配：

GPU/ASIC 和半導體設備——漲得不夠。 EPS 上修了很多，股價漲幅相對剋制，盈利好消息還沒被估值充分定價，有補漲空間。

模擬芯片和 CPU——估值跑在盈利前面。 P/E 擴了不少，但 EPS 上修跟不上，屬於"先漲估值、再等盈利兑現"的狀態，相對偏貴。

存儲——EPS 最好，估值最差。 EPS 上修最猛，估值反而被壓低。市場在擔憂"周期見頂"，用悲觀預期對衝了基本面利好。但是前幾天韓國給了PE來估值....

説回國內：

• 國產 SPE

  （北方華創、中微）：高盛國產化率假設再提一檔，bull case 下 2027 EPS 還有 +74% / +121% 空間。這條和大摩 AI 2.0 那份的國產化路徑説的差不多——半導體設備是國產鏈里盈利兑現最快的一段；

• 國產先進封裝/OSAT

  （長電、通富、深科技、華天）：臺積電 CoWoS 兩年翻 4 倍這個動作打開"二供的二供"窗口——海外 Amkor/ASE 先行 6-12 個月，國內 OSAT 的認證速度會被產能壓力往前推；

• 國產硅片

  （滬硅產業、立昂微、TCL 中環）：海外滿產 + CBA/BSPDN 工藝切換帶動用量比抬升，2026 H2 起合約價上行——過去 12 個月賣方關注度不高，是下一個 6-12 個月可以提前看的位置。

后面繼續盯幾個信號：

• 臺積電下季度法説會給的 CoWoS 月產能爬坡進度（13 萬片/月目標是否如期落地，決定先進封裝彈性能釋放多少）；

• Terafab 和 Lam/AMAT/TEL 談判的具體落地（27 年之后 WFE 增量曲線）；

• 三星、SK 海力士后續季度的 DRAM/NAND capex 指引（高盛上修的 +45%/+50% YoY 能不能兑現）；

• Sumco 和 GW 長期合約的新籤價（硅片價格彈性的第一個觀察點）；

• 三星 2nm GAA 良率追趕進度（55-60% → ?），對 TSMC 定價權的衝擊是負向變量。

5/7 那條"NV 給 TSM 大幅提價"的傳言到現在還沒看到獨立來源。但這一周三層同時上修加上臺積電法説會給的供需缺口數字説明一件事——市場已經不用糾結 NV 是不是單點提價了，產能上限是供給給的，不是定價能力給的。

有變化再聊。

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