大模型清場前夜

撰文｜畫畫、版君

過去一周，中國大模型行業突然進入了一種近乎瘋狂的融資狀態。

Kimi完成20億美元融資，估值突破200億美元。 

階躍星辰被曝接近完成近25億美元融資，同時加速拆除紅籌架構，港股IPO進入衝刺階段。 

DeepSeek首次傳出接受外部融資，國家大基金下場，估值區間被推高到450億—500億美元。 

三家公司，三天時間，超過70億美元資金同時湧入。這不再是錦上添花的投后加注，更像是一場對未來生存配額的集體搶購。

表面看，這是大模型行業最熱的時候。 

但真正危險的行業，往往也最熱。 

當資本不再雨露均沾，將籌碼全數推向最后幾個頭部玩家時，行業看起來異常繁榮，實際上卻已經進入清場前夜。 

智譜、MiniMax上市后的暴漲，逐漸讓所有人意識到： 

留給獨立大模型公司的時間，可能不多了。

一、模型開始商品化

過去兩年，大模型行業最大的共識是模型能力存在巨大代差。 

GPT-4曾經一度遙不可及。只要一家創業公司能在某個維度接近一點，長文本、推理、多模態、Agent，資本就願意給出極高溢價。 

所有人都相信，能力差距會形成長期壁壘。 

但2026年的情況變了。 

長文本不再稀缺。推理能力不再稀缺。多模態不再稀缺。 

DeepSeek V4把開源能力拉到接近GPT-4甚至更新版本的水平之后，行業第一次真正意識到，模型能力本身，可能比所有人想象中更容易被追平。 

Qwen、DeepSeek、Gemini、Claude、GPT-5.5之間的差距仍然存在，但已經很難再形成代際碾壓。 

模型正在商品化。 

一旦商品化發生，資本市場就會重新追問一個問題：除了模型之外，還剩什麼？ 

於是整個行業的敍事突然換了一套話術。 

2023年，所有公司都在講模型更強、參數更多、推理更好、上下文更長。今天開始講卡住了終端、綁定了產業鏈、擁有用户入口、具備國家級戰略價值。 

這個轉變標誌着大模型正式從技術競賽進入了陣地佔領階段。

資本市場的數據已經在反映這件事。 

2023年百模大戰期間，國內大模型公司數量指數級涌現。億邦動力的數據顯示，那一年六小虎合計融資超過60億元人民幣，佔國產大模型早期融資總額的一半以上。2024年更瘋狂，全球大模型產業鏈超億元融資達到168起，總融資額超4000億元人民幣。 

六小虎全年合計至少融了200億元，單筆紀錄不斷刷新。

然后是2025年。急轉直下。 

根據投資界的報道，AI模型層公司全年僅完成22筆投資，合計披露金額94億元，比2024年下降52.9%。大模型融資佔AI總投資的比重，從2024年的51%急墜至14%。單輪融資超過20億元的公司，只剩智譜、MiniMax和月之暗面三家。 

100家變成能拿到錢的不到10家。兩年時間，淘汰率超過90%。

所以當看到2026年5月這一周三筆70億美元集中落地，它的含義就很清楚了，錢不是在流向行業，是在流向最后幾個玩家。 

這筆融資越大，説明集中度越高。集中度越高，説明留給后面的人的空間越小。 

二、音樂還沒停，但席位已經不夠了

智譜和MiniMax上市后的瘋漲，做了一件對整個行業影響深遠的事，在二級市場確立了國產大模型值多少錢的參考。 

這個參考標準一旦立住，所有未上市公司都面臨一個生死時速。如果不趁着現在的窗口完成定價，一旦市場審美疲勞導致回調，你的一級市場估值將被瞬間擊碎。 

窗口不是你打開的，是先行者幫你撐開的。你不跳進去，它就關了。

階躍星辰計劃6月底前港股交表，年底完成上市。紅籌架構已經拆完。股份制改造4月落地。所有前置步驟在幾個月內壓縮完成。 

Kimi一個月內ARR從1億美元漲到2億美元，投資人主動向媒體披露這個數字，這在一級市場極其罕見。通常只有在準備下一輪融資或者衝刺上市時，公司纔會允許核心財務指標外流。 

這種急於「自證清白」的動作，説明一級市場已經不再相信單純的想象力，它們要看流水，看退出的確定性。（延伸閲讀：Kimi不缺錢，缺的是DeepSeek）

DeepSeek此前從未接受外部融資。現在國家隊入場。 

三家做的事看起來不一樣，底層邏輯完全一致：鎖定身份，鎖定估值，鎖定退出通道。趁窗口還在。 

三、越來越貴，越來越不值錢

為什麼偏偏是現在？為什麼不能再等？ 

原因在於大模型行業的經濟模型，正在暴露一個越來越致命的矛盾。 

成本端，GPU集群、推理算力、長上下文、多模態、Agent，每一項新能力都在吞噬現金。 

但真正可怕的其實不是訓練。是推理。

訓練是一筆一次性投入。推理成本則跟用户規模同步增長。每一個Token、每一次調用、每一次Agent任務，背后都對應真實GPU消耗。 

移動互聯網時代，用户越多，平臺越賺錢。AI時代，用户越多，模型公司可能先變窮。

微信多一個用户，騰訊邊際成本幾乎不變。抖音多一個用户，字節多一個廣告位。豆包多一個高頻用户，背后對應的是持續增加的推理開支。（延伸閲讀：用户越多，字節越窮）

大模型公司天然需要持續融資能力。而一級市場的錢，不可能無限供給。 

之所以上市突然變得無比重要，它不只是退出，更關鍵的是，拿到一個可以長期輸血的公開資本通道。 

這是今天所有獨立模型公司真正焦慮的地方。 

收入端則更殘酷。 

DeepSeek把價格戰真正帶進了大模型行業。高能力、開源、極低價格，三件事第一次同時成立。 

這對整個行業是一次毀滅性衝擊。API市場的利潤空間被直接壓縮。 

整個行業突然發現，模型能力也許不是最稀缺的東西。真正稀缺的，是持續燒錢的能力、長期虧損的能力、承受價格戰的能力。 

而這些能力，創業公司天然比不過巨頭。

巨頭可怕的地方，不在模型。在於它們擁有創業公司永遠沒有的交叉補貼能力。字節可以長期免費做豆包，因為廣告業務源源不斷輸血，最近豆包計劃收費，也是扛不住消耗，足見燒錢有多瘋狂。 

騰訊則可以低價推元寶，因為遊戲和社交仍然賺錢。創業公司的模型，必須學會自己養活自己。 

巨頭拼的是生態。創業公司拼的是生存。

還有一個變化，很多人還沒意識到。 

2023年的時候，資本投大模型，本質上是在買「可能性」。 

因為所有人都相信，只要做出下一個GPT-4，就可能重新定義互聯網。所以那個階段，融資看的還是創始人背景、技術團隊、模型能力以及想象空間。 

但今天，資本開始看另一套東西。 

它開始問，你有沒有現金流，有沒有終端入口，有沒有生態綁定，能不能活過下一輪價格戰？ 

這意味着，大模型行業的融資邏輯已經從風險投資，開始變成基礎設施投資。 

風險投資相信未來。基礎設施投資只相信存活率。

一旦行業進入基礎設施階段，資本會天然向頭部集中。因為基礎設施行業，從來不需要太多玩家。 

四、四小龍的既視感

這個劇本不是第一次上演。 

2018年前后，AI視覺賽道的"四小龍"商湯、曠視、雲從、依圖，經歷過幾乎一模一樣的劇情：瘋狂融資、估值狂飆、每一輪都創紀錄。所有人都相信AI時代到了。 

后來發生了什麼？ 

騰訊、阿里、華為全面進場。AI視覺被做成雲服務里的標準功能。獨立公司的技術溢價瞬間蒸發，商業化跑不出規模，最后只能在上市后經歷長期的破發與沉寂。 

今天的大模型賽道正在進入同一個階段。區別在於，這一輪賭注更大，燒錢速度更快，巨頭碾壓更直接。字節一年在AI上的投入，可能超過整個"六小虎"的融資總和。 

全球的錢也在講同一個故事。2025 年第三季度，全球 AI 初創公司整體融資規模達 970 億美元，其中近 46%、約 446 億美元資金，集中流向 Anthropic、xAI 等不超過五家頭部基礎模型企業。 

進入 2026 年，頭部模型公司融資進一步提速、量級再上臺階： 

OpenAI 在 3 月完成一輪 1220 億美元融資，投后估值 8520 億美元；Anthropic 則在 2 月完成 300 億美元 G 輪融資，估值 3800 億美元，緊接着又啟動新一輪約 500 億美元的 IPO 前融資，目標估值直指 9000 億美元。

資本正在以前所未有的力度向最頭部集中，中間層公司正在經歷最漫長的流動性寒冬。 

這個趨勢在中國同樣成立。2025年全年，大模型融資佔AI總投資比重從51%跌到14%，但頭部三家拿走了其中絕大部分。錢沒有消失，只是不再雨露均沾。 

而且淘汰速度遠比上一代更快。移動互聯網從百團大戰走到AT壟斷，用了接近十年。大模型行業從百模大戰走到清場，可能只需要三年。 

一年前，百川智能還是最像中國OpenAI的公司之一。王小川幾乎出現在每一場大模型討論里。今天，它已經很少出現在融資新聞的中心。零一萬物曾是明星創業團隊，李開復高調宣佈"All in AI"。但行業已經越來越少討論它還能不能進入下一輪。 

大模型行業淘汰公司，不需要它技術落后。只需要資本窗口先關閉。 

五、三條路，三種賭注

今天的大模型創業公司，已經分化成三條完全不同的路線。 

DeepSeek選擇做國家級技術資產。

450億美元估值，並不完全來自商業化，而來自技術壁壘的戰略意義，算法效率上的領先讓它成為一種國家級儲備。國家大基金入場，説明它的定位已經超越商業競爭範疇。它的風險在別處，組織結構脆弱，核心研究員已有數人流失。 

階躍星辰選擇綁定硬件產業鏈。華勤、龍旗、豪威、中興，消費電子產業鏈核心玩家集體入股。 

階躍星辰董事長印奇的邏輯很清楚，基礎模型能力最終會被拉平，真正的護城河在於誰能把模型嵌入終端供應鏈，讓對手無法在不替換整條鏈的情況下替換你。截至2025年底，4200萬台手機預裝、覆蓋60%頭部品牌，這些數字重要的地方不在規模，在嵌入深度。 

Kimi選擇了用户規模和速度。ARR一個月從1億美元漲到2億美元，付費訂閲和API同步增長。但它的問題也最尖鋭，月活從峰值3600萬降到833萬，字節豆包3.5億月活形成絕對壓制，B端API價格又被DeepSeek打穿。 

Kimi的產品依然優秀。但產品優秀這件事，已經不再夠用。 

三家路線完全不同，但有一個共同點：沒有任何一家還在講要做中國最好的模型。所有人都開始講自己卡住了什麼位置。

六、融資的終點，不是擴張

為什麼三天之內，70億美元同時湧入？ 

表面看是行業熱。但真正行業最熱的時候，融資反而應該從容，公司會慢慢挑投資人，拉長周期，等待更高估值。 

現在的關鍵詞只有一個：搶。

階躍搶着上市。Kimi搶着做收入證明。DeepSeek搶着完成身份確認。 

它們搶的不是錢。錢只是工具。它們真正搶的是獨立生存的最后窗口。

大模型行業最終可能不會留下太多獨立玩家。基礎設施行業從來如此，雲計算最后歸屬幾家巨頭，通信網絡最終只剩三家運營商，電力系統高度集中。 

當模型能力被商品化、API價格趨近於零、巨頭用免費策略收割用户，獨立模型公司要麼上市獲得持續融資能力，要麼被整合進某個生態，要麼消失。 

上市是拿到一張身份證。國家隊背書也是另一種身份證。身份證不保證你能贏。但沒有身份證，你連下一輪都進不去。 

而那些沒出現在這周新聞里的名字，沉默本身已經是答案。 

【版面之外】的話：

2023年，國產大模型賽道最常被問的問題是：誰能做出來？ 

2026年，這個問題變成了：誰能活下來？ 

從做出來到活下來，中間只隔了三年。但這三年，足夠讓一個行業從春天直接跳到秋天。 

本文來自微信公眾號「版面之外」，作者：畫畫，36氪經授權發佈。