段Sir為泡泡瑪特拼了

（來源：東四十條資本）

65歲的段永平，開始重新理解泡泡瑪特了。

這兩天，他不僅再次加倉泡泡瑪特，還把原本持有的中國神華全部換成了泡泡瑪特，甚至連自己的社交媒體頭像，也換成了帶有泡泡瑪特產品的照片。要知道，上次賣了神華買的還是茅臺。

一番操作下來，泡泡瑪特股價應聲大漲，盤中最高見175.4港元，漲幅高達8.14%。

不過，段永平也不是一上來就成為泡泡瑪特的粉絲。2025年8月，當泡泡瑪特股價衝上339.8港元歷史高位時，市場情緒極度狂熱。那時，公司上半年營收達到138.8億元，同比增長204.4%，Labubu幾乎成為現象級IP。面對外界追問，段永平當時回答還十分克制：「產品很有意思，founder也很有意思，但我看不懂10年后公司會怎樣。」

「看不懂，不投資」一直是段永平最鮮明的標籤。泡泡瑪特，也恰恰是他曾公開表示「看不懂」的典型代表。后來，泡泡瑪特股價大幅回撤，市值蒸發超過2000億港元。到了2025年12月，段永平甚至進一步強調：「看不懂，不投資。」

轉折發生在2026年3月。在重新研究公司財報、進一步理解創始人王寧，並親自考察倫敦門店之后，段永平第一次公開表示，自己「決定收回不投資泡泡瑪特的説法」。

不過，他沒有高調重倉，而是通過賣put的方式首次佈局泡泡瑪特。所謂「put」，指的是看跌期權，在這一交易中，賣方通過收取買方支付的權利金獲得收益。如果買方選擇在到期日或之前行權，賣方則需按執行價買入標的股票。

「賣put」是段永平常用的建倉手段，代表着他對股票長期價值的看好。比如之前抄底騰訊、阿里、英偉達，正是通過「賣put」完成的。

説回段永平這把佈局泡泡瑪特，不得不提這家公司的標籤——「年輕人的茅臺」，這一度是資本市場理解泡泡瑪特最流行的一套敍事：稀缺、收藏、漲價、二級市場溢價、情緒消費。

當然了，潮玩行業有自身的周期波動，IP 熱度有迭代周期，全球化擴張也面臨不確定性；茅臺雖穿越周期，也存在行業增速放緩、消費場景變遷的挑戰。兩者雖共享稀缺、品牌、收藏的商業邏輯，但賽道屬性、用户群體和成長邏輯仍有本質區別。

創始人王寧也不喜歡這種理解。在段永平加倉前一天，他在財經作家李翔的專訪中就對這個説法表現出不以為然的態度。他直接説，「我覺得很多人並沒有真正看懂。」隨后又強調：「我們真正關心的是團隊，是人。因為所有東西都是人在做的。」

段Sir對王寧不乏溢美之詞。他説自己理解王寧不是因為投資，而是因為自己曾經是個「企業家」，能看懂他有多厲害。「他還那麼年輕，他還能至少好好干25年以上吧。這個複利是嚇人的。」

他認為泡泡瑪特的壁壘已經建起來了，大家要顧慮的其實是持續性的問題。進一步，他把這種壁壘總結為以下幾點：已經建立起來的用户關注度（品牌），藝術家的簽約壁壘，全球各地的門店，強大的王寧和他的team（包括生產，物流，品質以及一切及其他）。

談到持續性，這也是過去市場對這家公司最老生常態的質疑。過去幾年，風靡全球的是Labubu，但其實這只是泡泡瑪特IP家族之一。除此之外，運營了十幾年的MOLLY，以及SKULLPANDA、DIMOO、CRYBABY等IP，都在持續接力成長。到2025年，泡泡瑪特已經擁有17個收入過億的藝術家IP，其中THE MONSTERS（Labubu所屬IP家族）貢獻收入141億元。

看上去，泡泡瑪特正在形成一種類似「IP工業化」的能力，這是否是段永平願意重新理解它的原因？我無法輕易給出答案。

作為「價值投資者」，外界對段永平的印象總離不開幾個關鍵詞：蘋果、茅臺、騰訊，以及「長期主義」。去年底，13F披露后，大家覺得「段Sir變了」。2025年四季度，段永平一邊減持蘋果、阿里、西方石油等傳統重倉，一邊卻在大幅加倉英偉達、微軟、臺積電，甚至新建了多隻AI產業鏈公司倉位。其中，僅英偉達的持倉增幅就超過1100%。

這樣的佈局其實有跡可循。2023年，段永平第一次公開提到AI時，態度其實非常謹慎。「AI是個大方向，值得關注，但目前還沒看懂，不會輕易下手。」一年時間，她纔對AI得出結論：「AI不是簡單的技術升級，是工業革命級別的變革，影響可能超過互聯網與傳統工業革命，這個趨勢不可逆，不能錯過」。

對於這樣的變化，我比較認同的説法是「用長錢思維擁抱新趨勢」。

如果從持倉來看，泡泡瑪特不是重點，茅臺也不是重點，它們在段永平整體資產中，大概率都不是核心倉位。也正因為如此，簡單去「抄作業」本身意義並不大，對絕大多數普通投資者而言，這些持倉變化也很難直接轉化為可執行的投資指引。

就像段Sir最近在雪球上説的，「我知道很多人在蒸餾我過去的文字，但真的有大幫助嗎？我沒意見的，但虧錢怪罪龍蝦就好。」