【首席視野】程強：持續交易新一輪海外科技映射

在持續的海外科技事件催化下，市場繼續聚焦AI。5月以來，受益於持續的市場催化，AI產業鏈再度成為市場共識。從今日市場表現看，催化仍然在持續。一是英偉達與康寧合作擴建美國光連接產能，疊加美股光模塊龍頭Lumentum Holdings財報超預期，帶動A股光纖及CPO概念走強。二是Anthropic與SpaceX達成300兆瓦算力（含22萬塊英偉達GPU）合作，疊加SpaceX擬投資550億美元建設半導體及先進計算工廠，市場對「AI算力工業化」預期進一步升溫，推動半導體設備產業鏈共振上漲。三是全球市場對地緣衝擊逐漸鈍化，風險偏好顯著抬升。昨日美股納斯達克、標普500指數續創新高，其中納斯達克指數盤中最高觸及25850，標普500收於7365.12；今日日韓市場同樣延續強勢，日經首次站上63000點，韓國KOSPI指數盤中上破7500點，全球市場交投情緒活躍。A股市場在過去一段時間持續圍繞地緣衝擊與AI產業趨勢反覆交易，但隨着海外AI商業化路徑逐步清晰、算力資本開支持續上修，資金關注點正逐步從事件驅動轉向產業趨勢與盈利兑現邏輯，科技成長主線的定價權進一步強化。

海外大廠的AI商業化路徑逐漸清晰是市場押注新一輪海外科技映射的重要原因。從財報看，海外大廠AI商業化路徑逐步驗證，但內部分化明顯。本次美股四巨頭一季報中，谷歌表現最為突出，Google Cloud收入約200億美元，同比增長63.4%。這證明AI已實質性反映在雲計算業務中，Gemini與搜索業務的深度融合已形成閉環；谷歌的走強，實質上是為全球AI核心資產提供了估值錨點，也進一步催化了科技股上行。與此同時，亞馬遜則通過自研芯片、廣告與物流網絡的AI化改造，持續向AI基礎設施與商業基礎設施延伸，雖然盈利兑現仍需要時間，但股價在財報發佈后，本周亦出現弱修復。相比之下，微軟方面則因資本開支持續高位運行，市場情緒整體偏中性；Meta則因商業化路徑相對模糊，反饋偏弱。雖然有分化，但是由於出現商業化從可能性到初步驗證，市場邏輯已從單純的「擴產敍事」轉向「收入驗證」，這種估值邏輯的切換也傳導至A股，驅動資金向業績兑現度最高的光模塊、算力及半導體設備等確定性較強環節集中。

股債蹺蹺板效應邊際減弱，債市重回資金面主導。與節后首個交易日股債明顯蹺蹺板不同，節后第二個交易日債市定價重回資金面主導。今日市場資金情緒早盤偏緊、午后轉松，多在50下方運行。近期資金面或由「極度寬松」向「中性偏松」收斂，主要系4月dr001（均值1.23%）與dr007（均值1.35%）出現明顯倒掛，本月央行已經連續兩日淨回籠。債市今日小幅反彈，現券市場普遍偏強窄幅震盪，收益率下行幅度多為1bp以內。超長端今日收益率下行約0.5bp，但受明日850億30年期超長國債發行影響，保險日內參與度不高，銀行為今日賣盤主力。國債期貨全線收漲，TL主力合約盤中最高觸及112.5，午后震盪收斂，尾盤直線拉昇。我們認為，4月支撐債市走強的「資金超季節寬松」與「理財申購潮」動能正邊際走弱，同時資金面和負債端壓力並存。但目前 dr001仍長期處於低位，市場仍在交易降息預期，債牛邏輯尚存，但短期或呈現區間震盪格局，十年期國債預計在1.75-1.78%區間震盪；三十年期仍有下行空間，但賠率或有降低。

地緣緩和預期進一步強化，貴金屬板塊領漲。近兩日，美伊和談出現突破性進展，油價下跌支撐貴金屬板塊走強，午后市場傳出美伊已初步達成共識，國際油價快速下挫，美元指數下跌，金銀直線拉昇。盤中黃金多次上行但整體仍以震盪為主，白銀表現更具彈性。我們認為，短期黃金價格仍主要受地緣因素與美元走勢影響，整體或維持高位震盪格局，央行持續購金及去美元化趨勢對金價仍構成中長期支撐，出現大幅回撤概率較小。結構上，白銀由於資金參與度與波動性相對更高，階段性表現或強於黃金，但具體仍需關注金銀比、市場情緒與資金節奏的變化。從持倉結構來看，COMEX白銀長期以來維持「商業機構淨空、基金淨多」的持倉結構，根據CFTC最新持倉數據，目前淨持倉處於近十年相對低位，反映市場結構偏緊，但后續行情演繹仍需觀察機構行為與宏觀局勢變化。