中金 | 化粧品行業專題之七：海外美粧龍頭緣何反攻

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2025年以來，海外美粧龍頭中國區表現持續修復，打破國貨過去兩年份額提升勢頭，市場普遍關心外資品牌緣何「捲土重來」？是短期反彈還是趨勢性反攻？國內市場競爭格局后續又該如何展望？我們將在本文集中探討。

關注一：外資品牌在哪些領域回暖？高端修復仍是本輪外資改善的核心主線。2025年以來，外資中國區增速改善主要由高端品牌和高端價格帶帶動，高檔化粧品板塊率先回暖，歐萊雅、雅詩蘭黛及資生堂的中國區修復也更多集中在高端品牌表現改善上。與此同時，香氛和高端護發等細分賽道的重要性也在上升，説明外資在中國高端價格帶、超高端護膚、香氛和高端渠道等核心陣地仍具備較強競爭優勢，本輪修復本質上仍是高端基本盤率先修復。

關注二：外資回暖的底層驅動？增長邏輯由價格驅動轉向創新驅動，而本土化深化正逐步轉化為經營改善。 一方面，主要外資品牌核心單品價盤趨穩，折扣收斂但銷量和份額未明顯承壓，同時推新和升級節奏加快，成分敍事由傳統抗老延伸至再生修護、膠原煥活等方向，增長邏輯正由「以價換量」轉向「以產品和科技穩價提份額」；另一方面，組織、供應鏈、研發和渠道等多維度本土化佈局持續推進，決策效率、補貨履約和本地創新能力同步提升，正逐步成為中國區經營企穩的重要支撐。

關注三：國貨當前的競爭格局？競爭格局上，外資修復與國貨鞏固並行，國貨發展仍是中期主線。外資修復主要體現在高端價格帶回暖和核心品牌改善，但這並未改變國貨在大眾價格帶、本土化產品定義、內容電商運營和供應鏈效率上的優勢；展望后續，我們認為美粧行業大概率延續「外資穩高端、國貨強大眾」的分層格局，集中度持續提升，頭部國貨品牌仍有望繼續實現份額擴張。

風險

行業競爭加劇風險、宏觀環境不確定性加劇風險。

海外美粧中國區邊際改善，本土化及區域重視度加深

美粧大盤：分化加劇，集中度提升，整體呈弱復甦態勢

美粧大盤延續弱復甦，國貨份額則由持續上行轉入高位震盪。總量上，2025年化粧品社零同比增長5.1%，2026年1-3月同比進一步增長5.9%，需求端整體仍具韌性。結構上看，國貨份額提升最快的階段集中在2024年：年度口徑下由2023年的53.7%升至2024年的56.2%，但2025年回落至54.8%，年度單邊上行趨勢已被打破；季度口徑看，國貨份額自3Q24的61%高點后轉入54%-60%區間波動，25年下半年外資在低基數、新品升級和高端品牌修復帶動下階段性反超。

國貨份額並未打滿，但后續提升節奏大概率由快轉慢。從海外經驗看，本土品牌在成熟市場長期佔據主導並不罕見，日本、韓國美粧市場均由本土龍頭把握核心份額，説明份額上限最終取決於對本地消費者、渠道生態和產品定義的適配能力，而非單純的品牌國際化程度。我們認為對中國美粧行業而言，當前54%-60%的國貨份額仍非天花板，中長期仍有進一步抬升空間；但未來增量更可能來自大眾價格帶、功效護膚、底粧彩妝及本土內容電商優勢賽道，超高端護膚、香氛及部分高端渠道仍將是外資更具韌性的陣地，因此后續應重點跟蹤國貨份額提升是否由廣譜擴張轉向分價格帶、分品類、分渠道的結構性突破。

圖表1：化粧品社零25年1-12月累計同比+5.1%

資料來源：國家統計局，中金公司研究部

圖表2：美粧線上（天貓+京東+抖音）國產品牌與海外品牌份額和增速（按銷售額）

資料來源：久謙，中金公司研究部

海外美粧集團：高端修復，本土化戰略逐步兑現

海外美粧中國區步入由高端修復與本土化驅動的結構性改善周期。海外美粧在中國的發展並非線性高增，而是經歷了「快速擴張—階段調整—結構修復」的完整周期。以歐萊雅、雅詩蘭黛、資生堂為代表的國際美粧集團，其中國相關區域增速在2015年前后普遍處於高增長區間，背后主要受益於電商及雙十一大促快速發展、線上滲透率上升以及高端消費擴容；但自2021年以來，相關區域增速逐步由高速增長回落至平穩區間，主因國內整體消費情緒回落。國際美粧在中國已由渠道與品牌紅利驅動進入精細化經營驅動的新階段。

2025年以來，外資中國區出現結構性回暖。2025年尤其是三季度以來，外資美粧集團在中國區的增速企穩，25Q4相關龍頭中國區高端美粧業務延續回暖態勢。其中以高端價格帶率先修復、高端品牌率先企穩、經營結構率先改善為主要特徵的結構性回暖。 一方面主要來自中國化粧品大盤和高端消費環境的邊際修復，另一方面來自外資集團過去幾年在中國市場持續推進的本土化戰略開始逐步兑現主因部分反映了經營策略的變化。

圖表3：國際美粧集團業績同比增速

注：資生堂2025中國區業務由單一中國區改為中國+旅遊零售 資料來源：公司公告，中金公司研究部

圖表4：海外美粧集團線上GMV增速（天貓+京東+抖音）對比

資料來源：久謙，飛瓜，中金公司研究部

國際美粧龍頭在中國高端美粧賽道仍具有優勢。從市場份額看，國際龍頭仍處於中國美粧競爭格局核心位置。根據歐睿數據，2025年中國美粧個護行業中，以美粧業務為核心的國際集團市佔率前三分別為歐萊雅14.5%、雅詩蘭黛5.2%、資生堂2.6%，其中歐萊雅，雅詩蘭黛2025年市佔率有所提升，高端品牌如蘭蔻、雅詩蘭黛、海藍之謎、赫蓮娜以及專業護膚品牌修麗可、理膚泉等市場份額均有提升。雖然國貨品牌過去幾年持續崛起，但高端價格帶、超高端護膚、香氛和高端渠道等核心陣地，外資仍在高端價格帶保有較強優勢。

圖表5：美粧集團及品牌市場份額（按銷售額）

注：25年紅色表示市場份額提升，綠色表示下降，黑色表示持平資料來源：歐睿，中金公司研究部

增長結構：品類高端修復，渠道線上企穩，品牌創新加速

品類：高端護膚先穩、香氛與高端護發接力

從品類結構看核心驅動均集中在高端品牌和高端價格帶。本輪外資中國區修復首先表現爲高檔化粧品板塊的回暖。無論是歐萊雅、雅詩蘭黛還是資生堂，2025年以來中國區增速改善的核心驅動均集中在高端品牌和高端價格帶，而大眾板塊更多體現為企穩而非顯著反彈。歐萊雅中國區的改善主要由高檔化粧品復甦帶動，同時皮膚科學美容和專業產品維持較強增長；雅詩蘭黛中國大陸的恢復則更多來自La Mer、TOM FORD、Le Labo等高端品牌；資生堂中國及旅遊零售業務在25Q3轉正，核心同樣落在肌膚之鑰和NARS等高端品牌的強勢表現上。本輪修復主要以高端基本盤率先修復為主，並重新成為中國區增長的主要支撐。

圖表6：歐萊雅各事業部收入及增速

注：YoY系列均列於右軸   

資料來源：公司公告，中金公司研究部

圖表7：雅詩蘭黛各事業部收入及增速

注：YoY系列均列於右軸資料來源：公司公告，中金公司研究部

品類結構正在由「高端護膚單點支撐」向「高端護膚+香氛+高端護發」的多元結構演進。護膚仍然是最核心的基本盤，但香氛和高端護發的重要性明顯上升。香氛方面，雅詩蘭黛近年已將香水打造為集團內增速最快的品類之一，歐萊雅與雅詩蘭黛在中國香水市場的市佔率於2025年分別提升至19%和13%；護發方面，歐萊雅中國區護發市佔率於2025年已提升至12.9%，通過大眾線巴黎歐萊雅，專業沙龍線歐萊雅PRO、高端線卡詩，補全護發矩陣。相比傳統大眾護膚，這些細分賽道客單價更高、品牌壁壘更強，也更能承接當前高端消費中對情緒價值、精細護理和場景細分的需求。

圖表8：歐萊雅、雅詩蘭黛集團香水市佔率

資料來源：歐睿，中金公司研究部  

圖表9：歐萊雅護發市佔率

資料來源：歐睿，中金公司研究部

渠道：線上基本盤企穩，旅遊零售邊際改善，線下高端渠道恢復優於市場

線上增速企穩，多平臺持續發力。天貓渠道一直是國際美粧品牌的主要陣地，2025年以來，主要外資品牌在天貓渠道增速企穩、整體表現優於線上美粧大盤，合計佔比有一定回升。天貓也一定程度上加大對優質海外品牌的扶持，通過流量、佣金/廣告激勵、會員運營、TMIC數據洞察及小黑盒新品首發等機制，強化國際美粧大牌在高端客群中的新品推廣與復購轉化能力。外資品牌在抖音渠道增速及整體佔比均有所回落，外資品牌在抖音以達播帶貨為主，我們認為2H25以來達播效益減弱對國際美粧大牌在抖音份額的下滑有較大影響。客户畫像來看，當前外資品牌線上修復的基礎仍是高線城市、高消費力客群在淘天等高端認知更強平臺上的穩定復購，內容平臺低價及達人競爭所帶來的脈衝式放量效益逐漸減弱。線下而言整體恢復較線上慢，但高端百貨專櫃、精品店和核心購物中心中的高質量客流恢復更快，高淨值及高消費力客群在線下體驗中的購買轉化也在改善。

圖表10：天貓國貨與海外佔比變化（按GMV）

資料來源：久謙，中金公司研究部   

圖表11：抖音國貨與海外佔比變化（按GMV）

資料來源：中金公司研究部

旅遊零售則仍處於恢復早期，但邊際最差階段大概率已經過去。據公司公告，歐萊雅25年旅遊零售收入已基本觸底，26年以來北亞地區機場客流量基本恢復至19年同期水平；資生堂25Q4海南旅遊零售收入已現復甦態勢；雅詩蘭黛海南26年1月銷售同比實現高雙位數增長。旅遊零售尚未重新成為增長主引擎，但已經從過去的持續拖累項，轉向邊際改善項。

品牌：價盤企穩，推新提速，增長邏輯轉向創新驅動

價盤企穩，品牌折扣力度較前幾年持平或略收窄。外資品牌在中國一定程度上依賴更深折扣、更強贈品和更頻繁大促來穩住規模，但這一模式既壓縮利潤空間，也一定程度削弱高端品牌認知。2025年以來，我們觀察到主要外資品牌的核心單品價格體系逐步趨穩，大部分產品折扣力度較前幾年持平或略收窄，而銷量和份額並未因此明顯受壓，反而在部分重點品牌上繼續改善。這意味着增長邏輯正在由價格驅動轉向創新驅動，品牌經營重新回到高端消費品應有的軌道。

圖表12：超頭直播間大促日國際品牌核心產品價格和折扣對比

注：到手價為單價（元）；統計截至2026/2/23；折扣計算僅考慮同款贈品，例如某面霜原價239元1瓶（50g/瓶），活動價234元1瓶（50g/瓶）贈15g*4共110g，故折扣為(234/110)/(239/50)*10=4.5折，考慮到贈品還有面膜5片/盒，故實際折扣

資料來源：所有女生會員服務中心，天貓，中金公司研究部

產品增長重新回到成分升級、單品迭代和科技敍事驅動。推新和產品升級也在明顯提速，且成分敍事正由傳統抗老進一步延伸至再生修護與膠原煥活等更新的主題。以歐萊雅為例，2025年集團旗下國產化粧品備案數較2024年明顯增加，蘭蔻小黑瓶、赫蓮娜黑繃帶、歐萊雅小蜜罐、紫熨斗眼霜、防曬及精華等核心單品持續升級；與此同時，集團在中國市場強化膠原蛋白與長壽科技相關佈局，例如歐萊雅金致臻顏花蜜膠原系列等產品，並在蘭蔻菁純臻顏軟霜中引入 PDRN 概念。

雅詩蘭黛方面，小棕瓶、智妍膠原霜、海藍之謎精萃水等產品近年也保持較高頻率迭代，技術表達上更強調膠原支持與夜間修護，例如智妍護膚系列圍繞膠原蛋白技術和 CollaNight-8 持續強化緊緻、彈潤和修護訴求。整體看，外資新品迭代已不再侷限於玻色因、胜肽等傳統路線，而是逐步延伸至 PDRN、膠原蛋白及膠原支持復配體系等更具「功效驗證+科技敍事」屬性的方向；這既反映出外資在中國市場的研發前置和本土洞察進一步加深，也説明其增長邏輯正從「靠折扣換量」切向「靠新品和升級穩價提份額」。

圖表13：2024年至今主要外資品牌推新及產品升級情況

資料來源：品牌公眾號，品牌官網，中金公司研究部

產品升級推新仍是外資品牌撬動增長修復、帶動核心單品份額回升的重要抓手。從產品結構看，外資品牌在完成產品升級后，核心SKU份額往往會有一定抬升，並對品牌增長形成一定拉動。以歐萊雅為例，小蜜罐面霜升級后份額提升最為明顯，單品佔比由3Q24的6.1%快速升至4Q24的25.9%，隨后雖有回落，但在4Q25/1Q26仍維持在14.8%/13.2%的相對較高水平，説明升級后的產品力和營銷勢能對銷售貢獻具有持續性；安瓶面膜亦呈現類似特徵，升級后佔比由3Q25的8.0%提升至4Q25的12.8%，並在1Q26維持11.4%。核心單品升級和新產品推新仍然是外資品牌份額回升的重要抓手。

圖表14：歐萊雅及雅詩蘭黛Top5產品結構（按GMV）

注：紅色為產品當季度升級后的佔比

資料來源：久謙，中金公司研究部

戰略：決策鏈條縮短，中國區戰略地位持續提升

組織端：權限上收、鏈路縮短、響應加快。近年來，外資集團普遍在中國區推進更扁平、更本地化的管理架構，以提高決策效率並增強對市場變化的響應能力。歐萊雅於2021年將上海升級為北亞區總部，並在2024年任命中國區首位副首席執行官，進一步強化中國團隊的話語權；雅詩蘭黛於2025年調整組織架構，使中國區CEO直接進入全球管理團隊並向全球CEO匯報，有效縮短了過去經亞太區中轉的決策路徑；資生堂則於2025年合併中國與旅遊零售業務，中國區負責人的管理半徑進一步擴大。整體來看，外資中國區組織架構正朝着權限上收、鏈路縮短、響應加快的方向演進，中國市場也由過去的區域銷售市場，逐步轉向集團內部更關鍵的經營市場。

圖表15：大集團管理層變動

資料來源：公司官網、公司公告、中國日報，新浪新聞，中金公司研究部

供應鏈：本土生產、倉配和運營體系建設，外資正持續提升中國區的補貨效率、履約能力和渠道適配度。供應鏈管理從單純降本延伸至提升反應速度、交付效率和經營韌性。過去外資品牌更多依賴進口和區域統一調配，鏈條較長，面對中國市場高頻上新、大促密集、渠道分化和爆款放量時，往往在補貨速度、庫存周轉和貨盤靈活性上承壓；而隨着本土工廠、智能運營中心和區域物流樞紐逐步完善，供應鏈本土化正進一步覆蓋生產、倉配和運營三個層面。具體來看，歐萊雅通過蘇州工廠、蘇州智能運營中心及在建的南通高檔化粧品智能運營中心提升中國區供應鏈靈活性，資生堂依託北京、上海工廠保障本地產能和交付效率，雅詩蘭黛雖未在中國設廠，但通過海南亞太物流中心強化區域倉配能力，本質上都是在圍繞中國市場構建更短鏈路、更高效率、更適應本土需求的供應體系。

圖表16：外資中國供應鏈

資料來源：歐萊雅相關公告、公司官網，海口日報/海南國際經濟發展局，中金公司研究部

研發端：研發能力建設進一步延伸至與本土產業鏈和科研生態的深度協同。近年來，外資集團持續強化中國本土研發能力，歐萊雅較早在中國建立研發和創新中心，雅詩蘭黛則將上海研發中心逐步升級為覆蓋研究、洞察、臨牀、配方、包裝和工程等環節的綜合性研發平臺；資生堂自2001年以來也陸續在中國佈局三大研發中心，分別覆蓋基礎研究、中國消費者配方開發及特色原料開發等功能。在此基礎上，外資研發正進一步走向開放協同，例如，歐萊雅旗下修麗可已與錦波生物合作佈局重組膠原蛋白相關產品，資生堂參投創健醫療並與上海九院開展科研合作，雅詩蘭黛也在上海設立開放創新中心，持續鏈接本土高校、科研機構、醫療機構及初創企業。整體看，外資在中國的研發邏輯已由全球產品本地銷售逐步轉向全球平臺下的本地創新延伸。

圖表17：主要國際美粧集團在華研發中心

資料來源：公司公告，公司官網，中金公司研究部

營銷及渠道端：外資在華線上佈局持續深化，策略重心已由早期的選擇性入駐，逐步轉向圍繞淘天基本盤、內容化運營與直播轉化的全渠道深耕。營銷層面，國際美粧品牌在華策略正由「全球統一傳播+流量投放」轉向「本地化內容表達+精細化運營」，更加重視圍繞中國消費者進行本土化創新與功效敍事，並將成分升級、產品主題與本地文化表達相結合。渠道層面，品牌也從過去更依賴大促節點、頭部達人和免税流量，逐步轉向以內容種草、直播運營、會員沉澱和ROI管理為核心的全鏈路經營。天貓仍是海外品牌線上銷售的重要基本盤，而近兩年高端品牌切入抖音的節奏明顯加快，蘭蔻等品牌通過旗艦店運營、達人合作及直播常態化持續放大線上勢能。

圖表18：增加內容投放，合作及產品推廣，進一步提升品牌知名度

資料來源：天貓，抖音，品牌旗艦店，中金公司研究部

競爭格局：外資修復與國貨鞏固並行，行業集中度持續提升

國貨優勢並未削弱，當前更像是外資修復與國貨領先並存。 2025年以來，外資美粧在中國市場的修復較為明確，主要體現在高端價格帶回暖、天貓等高線客群平臺企穩，以及依靠新品升級和品牌力修復帶動的結構性改善；但這並不改變國貨在大眾價格帶、本土化產品定義、內容電商運營和供應鏈響應效率上的優勢。尤其在200元以下大眾價格帶，消費者對性價比、功效可感知和快速上新的要求更高，頭部國貨品牌憑藉更強的成本效率、更快的推新節奏和更貼近本土需求的產品表達，仍保持領先。

圖表19：護膚品類線上（天貓+京東+抖音）分價格帶合計GMV同比增速

資料來源：久謙，中金公司研究部

下一階段，國貨的核心優勢將更多體現在效率型競爭力。 在流量紅利趨緩、平臺運營複雜度提升的背景下，跨平臺精細化運營、自播和商品卡等自運營能力，正成為決定份額歸屬的關鍵變量，而這正是頭部國貨過去幾年積累最深的能力。同時，國貨在供應鏈組織、成分應用落地、產品迭代速度和營銷反饋閉環上更貼近中國市場，能夠更快適應功效護膚、底粧彩妝和禮贈等細分需求變化。因此，我們認為即使外資在高端價格帶階段性修復，國貨在大眾價格帶和高性價比賽道的優勢仍有望延續。

圖表20：抖音達播、自播、商品卡佔比（按GMV）

資料來源：飛瓜，中金公司研究部

圖表21：抖音達播、自播+商品卡同比增速（按GMV）

資料來源：飛瓜，中金公司研究部

展望后續，我們認為行業大概率延續「高端修復、國貨鞏固大眾」的格局。我們判斷2026年美粧行業仍將呈現總量弱復甦、結構強分化的特徵：高端價格帶受益於財富效應和品牌消費回暖，外資及部分高端國貨品牌有望保持較高彈性；大眾價格帶則仍將沿着性價比和效率競爭主線演繹，利好供應鏈成本效率突出、推新響應迅速、自運營能力強的頭部國貨公司。整體看，未來競爭格局更可能是外資穩住高端、國貨繼續鞏固大眾及部分中高端優勢，行業集中度進一步提升，頭部品牌持續勝出。

圖表22：線上（天貓+京東+抖音）平臺美粧（護膚+彩妝）品牌市佔率Top10（按GMV）

注：紅色底色表示市佔率較上一年提升，綠色底色表示市佔率較上一年下降

資料來源：久謙，中金公司研究部

風險提示

行業競爭加劇的風險。公司的有效競爭力取決於多項因素，包括品牌聲譽、產品創新及功用、具競爭力的價格、質量、生產效率以及銷售及營銷策略。公司部分競爭對手的財務、技術及營銷資源可能更佳、品牌知名度可能更高、經營歷史可能更長並且客户群可能更大。公司還可能面臨來自現有競爭對手或新入行者在定價方面的競爭，這可能導致降價或利潤率降低，從而對公司的盈利能力造成不利影響。如果公司無法有效競爭，公司的市場份額可能會下降，公司的業務、財務狀況及經營業績可能會受到重大不利影響。

宏觀環境不確定性加劇的風險。經濟放緩和行業政策變化等宏觀不確定因素可能會影響消費者情緒和行業的增長趨勢，以及影響供應鏈和物流。此外，儘管公司在全球範圍內擁有生產設施，潛在的關税增加仍可能對其在某些地區的業務產生不利影響。

本文摘自：2026年5月5日已經發布的《化粧品行業專題之七：海外美粧龍頭緣何反攻》

徐卓楠 分析員 SAC 執證編號：S0080520080008； SFC CE Ref：BPR695

黃蔓琪 分析員 SAC 執證編號：S0080524060020

袁華遠 分析員 SAC 執證編號：S0080526030001