中信建投：房地產行業投資展望

4月29日深圳出臺樓市新政，對住房限購政策及住房公積金貸款政策進行調整。本次調整全面放寬核心區限購門檻，松綁程度超越北京及上海。此外，公積金貸款基礎額度及上浮比例均提升，符合情形的家庭最高可貸351萬元，公積金支持力度全國領先，可顯著降低居民購房首付壓力。參考上海「滬七條」后的市場表現，本次新政有望為深圳樓市量價提供支撐，房地產市場止跌回穩態勢有望持續鞏固。

中信建投房地產首席竺勁團隊推出【房地產行業投資展望】系列研究：

01 深圳出臺樓市新政，核心區限購門檻下調

4月29日深圳出臺樓市新政，對住房限購政策及住房公積金貸款政策進行調整。本次調整全面放寬核心區限購門檻，松綁程度超越北京及上海。此外，公積金貸款基礎額度及上浮比例均提升，符合情形的家庭最高可貸351萬元，公積金支持力度全國領先，可顯著降低居民購房首付壓力。參考上海「滬七條」后的市場表現，本次新政有望為深圳樓市量價提供支撐，房地產市場止跌回穩態勢有望持續鞏固。

事件：

4月29日，深圳市住房和建設局印發《關於進一步優化調整本市房地產相關政策的通知》，對深圳的住房限購政策及住房公積金貸款政策進行調整，自2026年4月30日起施行。

簡評

核心區限購門檻全面放寬，松綁程度超越北京及上海。1）符合商品住房購買條件的居民家庭可在覈心區（福田區、南山區和寶安區西南街道範圍內）增購1套商品住房，即：深户居民家庭在上述區域最多可購買3套住房，社保/個税滿1年及以上的非深户家庭在上述區域最多可購買2套住房。2）持有有效深圳經濟特區居住證的非深户家庭可在覈心區購買1套住房，無需提供社保或個税證明。目前北京、上海僅多子女家庭可在覈心區（北京為五環內、上海為外環內）購買3套住房，且對非本地户籍的家庭均有社保/個税要求；深圳本次新政不僅允許深户核心區買3套，更將非深户核心區購房門檻降低為「居住證零社保買1套」，限購松綁程度超越北京及上海。

公積金貸款基礎額度及上浮比例均提升，最高可貸351萬元。1）公積金貸款基礎額度個人從60萬元提高至70萬元，家庭從110萬元提高至130萬元。2）上浮比例提升，首套住房從40%提高至60%；新增初婚初育居民家庭上浮情形，上浮比例為50%，二孩及以上家庭上浮比例從50%提高至70%；購買保障性住房的，上浮比例從20%提高至40%。同時符合多種上浮情形可累加上浮比例，最高可上浮170%，即個人最高可貸189萬元，家庭最高可貸351萬元，支持力度全國領先，可顯著降低購房首付壓力。

新政有望推動樓市需求釋放。上海自2月26日「滬七條」發佈以來，樓市熱度高漲，據上海中原地產數據，3月二手住宅成交2.85萬套，環比增長178.79%，創2021年4月以來新高，房價實現環比「兩連漲」。4月二手房單日成交套數不斷創下新高，截至4月23日，成交已突破2萬套，並且有6天單日破1000套。此次深圳出臺新政，也有望促進需求釋放，對市場量價形成支撐。

核心城市樓市政策持續優化，着力穩定房地產市場態度明確，看好房地產行業板塊整體表現。看好優質商業地產公司、佈局核心城市的開發商及二手中介公司。

風險提示：房地產行業的風險主要在於銷售及結轉可能不及預期：未來依舊有下行或恢復不及預期的風險；結轉不及預期：房地產銷售持續下滑，房企現金流承壓，或將導致開發商延緩施工節奏，從而導致結轉不及預期。 物管行業的風險主要在於行業內競爭加劇導致外拓受阻及母公司交付可能不及預期兩個方面：伴隨物管覆蓋率不斷提高，行業內公司從增量增長轉向存量小區、單位競爭，競爭加劇可能導致部分公司增速放緩、利潤率下降；由於銷售持續下滑，母公司竣工量下降，從而導致交付不及預期。

報告來源

證券研究報告名稱：《深圳出臺樓市新政，核心區限購門檻下調》

對外發布時間：2026年4月30日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司 

本報告分析師： 

竺勁 SAC 編號:S1440519120002

SFC 編號:BPU491

吳夢茹 SAC 編號:S1440525060002

02全國銷售開工降幅收窄，上海二手成交表現亮眼 ——2026年3月統計局房地產數據點評

3月全國房地產銷售面積、開工面積、竣工面積同比降幅均較前期有所收窄，投資開工指標延續承壓。核心城市止跌回穩信號顯現，一線城市二手房價現回升勢頭，3月北京、上海和深圳二手住宅價格環比分別上漲0.6%、0.4%和0.4%。在「滬七條」政策效果的持續釋放下，上海二手成交表現亮眼，3月上海二手房成交套數為31215套，創2021年4月以來的單月新高。

統計局公佈2026年3月房地產市場運行情況，3月單月房地產銷售面積、投資額、新開工面積、竣工面積分別為10232萬方、8108億元、5289萬方、3469萬方，同比增速分別為-7.4%、-11.3%、-17.4%、-19.1%，較2026年1-2月分別-6.1pct、+0.2pct、-5.7pct、-8.8pct。

全國銷售量價降幅均收窄，上海二手成交表現亮眼。3月全國商品房銷售面積同比下降7.4%，降幅較1-2月收窄6.1個百分點。3月全國70個大中城市新建商品住宅和二手住宅價格指數分別環比下降0.2%，降幅均較1-2月有所收窄，其中北京、上海和深圳二手住宅價格環比分別上漲0.6%、0.4%和0.4%。「滬七條」政策效果持續顯現，3月上海二手房成交放量明顯，整月二手房成交套數為31215套，創2021年4月以來的單月新高。

行業投資開工延續承壓態勢。3月全國房地產開發投資額同比下降11.3%，降幅較1-2月擴大0.2個百分點；3月新開工面積、竣工面積分別同比下降17.4%、19.1%，開竣工仍有較大下行壓力。

看好優質商業地產公司、香港開發商、佈局核心城市的開發商及二手中介公司。

風險提示：

房地產行業的風險主要在於銷售、結轉及房企信用修復可能不及預期：1、銷售不及預期：房地產市場銷售目前仍處築底階段，未來有繼續下行或恢復不及預期的風險；2、結轉不及預期：銷售疲弱導致房企銷售回款較差，資金來源較緊張，項目的施工進度可能受到影響，或導致結轉不及預期；3、房企信用修復不及預期：部分高槓杆的房企出險可能性仍存，導致行業整體信用修復進度緩慢，影響房企公開市場債務的融資規模與融資成本，進而導致行業竣工及現金流壓力加劇。

報告來源

證券研究報告名稱：《全國銷售開工降幅收窄，上海二手成交表現亮眼 ——2026年3月統計局房地產數據點評》

對外發布時間：2026年4月17日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司 

本報告分析師： 

竺勁 SAC 編號:S1440519120002

SFC 編號:BPU491

03 業績壓力逐步釋放，派息具備吸引力 ——經營服務行業2025年年報綜述

2025年，高質量發展成為物管及商管行業的核心主線，企業經營迴歸物業管理服務主業，隨着降本增效成效顯現，及減值壓力的逐步釋放，企業整體業績出現積極變化。企業表現分化，部分優質的物管商管企業業績持續增長。頭部交易中介商貝殼主動進行降本動作，利潤率邊際改善。代建服務商龍頭綠城管理控股新拓項目代建費穩居行業第一，且新拓項目質量顯著提升，現金流及回款向好。經營服務企業普遍選擇高比例分紅，積極回饋股東。擴內需背景下，房地產行業整體發展持續受政策支撐，我們繼續看好物管及經營服務賽道，推薦頭部交易中介商、代建服務商與服務質量、經營效率高的物企。

物管商管：高質量發展成為核心主線，普遍高比例分紅。經營迴歸主業，企業盈利能力提升，部分優質物企業績持續增長。2025年22家重點物管及商管公司合計實現營業收入2413億元，同比增長5.1%，增速同比微降0.3個百分點；基礎物管服務營收佔比同比提升1.4個百分點至70.2%，企業經營逐步迴歸到物業管理服務主業。2025年實現歸母淨利潤114億元，同比增長9.4%，2024年全年同比增速為-21.8%，樣本企業整體業績增速已由負轉正。降本增效成效顯現，樣本企業2025年銷售及管理費用率合計爲7.2%，同比下降0.6個百分點；減值壓力持續釋放，2025年商譽及金融資產等減值佔營收的比重為3.8%，同比下降1.1個百分點。歸母淨利潤率為4.7%，同比略微提升0.1個百分點，盈利能力企穩回升。企業分化明顯，僅部分優質企業保持業績的持續增長。物企普遍選擇高比例分紅，部分企業分紅比例超100%。

交易及代建：龍頭企業地位穩固，持續積極回饋股東。（1）交易中介商：利潤率邊際改善。受四季度房地產交易熱度下行影響，2025年貝殼總GTV為31833億元，同比下降5.0%，全年實現營收946億元，同比增長1.2%；實現經調整的Non-GAAP歸母淨利潤50億元，同比下降30.4%。公司主動進行降本動作，四季度公司存量房業務的貢獻利潤率環比三季度提升1.4個百分點至40.4%；新房業務的貢獻利潤率環比三季度提升4.2個百分點至28.3%，達到上市以來單季度最高水平。此外，根據公司公告披露，2025年公司家裝業務實現經營層面的虧損顯著收窄、租賃業務實現全年盈利，經營情況持續改善。（2）代建服務商：新拓項目結構優化，現金流和盈利質量轉好。2025年綠城管理控股實現營業收入31億元，同比下降9.3%；實現歸母淨利潤4.2億元，同比下降47.7%，主因行業競爭加劇、費率下行及人力成本剛性，導致毛利率同比下降9.9個百分點至39.7%。2025年新拓代建項目代建費為93.5億元，同比增長0.4%，穩居行業第一，且新拓項目質量顯著提升，一二線城市佔比達55%。2025年實現經營性現金流淨流入4.2億元，同比增長42%；截至2025年末銀行結余及現金（不包括已抵押銀行存款）14.0億元，保持健康充裕。截至2025年底貿易及其他應收款余額為10.4億元，較2024年末下降6.7%，回款情況向好。2025年公司宣佈上市以來的首次中期派息每股0.076元，並宣派末期股息每股0.0916元及特別股息每股0.0419元，全年派息率達100%。

投資建議：看好業績穩健、積極分紅的物企、交易中介及代建龍頭。

風險提示：

1、運營服務商：房地產市場修復不及預期，一方面會減少母公司內生輸送的合約面積增長，另一方面也會直接影響物企的案場管理諮詢等非業主增值服務。同時市場外拓競爭的加劇、人工成本的上升，都將導致物管企業的利潤空間承壓，存在盈利能力不及預期的風險。此外，物企應收賬款規模持續走高，收繳率不及預期，將對其流動性造成不良影響。

2、代建服務商：代建市場不確定性風險及品牌商譽減值風險。代建業務分商業代建和政府代建，市場前景依賴中國宏觀經濟表現、房地產市場景氣度、公共住房建設政策目標等諸多因素，業務經營存在不確定性；代建服務商的品牌價值是其核心競爭力，當項目擁有人或其他對手方無法履行對代建服務商的合約義務時，造成的商譽減值可能會對其聲譽、業務、財務狀況及經營業績造成負面影響。

報告來源

證券研究報告名稱：《業績壓力逐步釋放，派息具備吸引力 ——經營服務行業2025年年報綜述》

對外發布時間：2026年4月16日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司 

本報告分析師： 

竺勁 SAC 編號:S1440519120002

SFC 編號:BPU491

吳夢茹 SAC 編號:S1440525060002

04 緊跟中國消費市場轉型，重估城市線下商業價值——商業地產系列報告二

我國居民消費率偏低，具備明顯提升空間，同時居民消費特徵已出現顯著轉變，線下商業地產未完全跟上該轉型趨勢。當前消費趨勢包括：從商品消費主導向服務消費主導轉變，從生存消費轉向精神消費，享樂型消費和情緒消費保持高景氣度。從另一個角度看，線下商業具備重估價值，尤其在一些商業價值高的城市。我們認為人口多、消費能力強、具備情緒價值等差異化標籤的城市具備顯著的線下商業價值，是未來商業運營和商業投資的主戰場。率先佈局這些高價值城市且已有較強品牌影響力的商業地產商具備優勢，佈局在這些城市的消費基礎設施REITs及商業不動產REIT也值得關注。

我國居民消費率偏低，具備提升空間，同時居民消費特徵已經出現顯著轉變，線下商業地產未完全跟上轉型趨勢。根據世界銀行數據，2024年我國居民消費率（居民最終消費支出/GDP）為39.9%，低於中高等國家平均水平48.2%。「十五五」規劃也將「居民消費率明顯提高」納入經濟社會發展的主要目標。拆解來看，我國居民消費意願與發達國家差距較大，主因受到收入和財富分配不平等的影響。在消費結構表現爲：第一、2024年我國人均GDP達到13303美元，國際經驗表明，人均GDP達到1.5萬美元左右時，消費結構將加快從商品消費主導向服務消費主導轉變，我國服務消費具備巨大的市場空間；第二、我國居民消費特徵從生存消費轉向精神消費，需求變得更加多元化，享樂型消費和情緒消費保持高景氣度。當前線下存量商業體雖供給充裕，但同質化嚴重且不符合當前的需求趨勢，高質量消費場景供給相對缺乏。

「人多、收入高」及已形成差異化標籤的城市具備較高的線下商業價值，是運營商進行資產運營和資產投資的温牀。城市商業價值主要受到市場總量及消費吸引力的影響，消費人數越多、或是居民消費能力越高的城市潛在消費總量越高。此外，由於大部分城市商業市場已進入存量競爭階段，在情緒價值逐步成為重要的消費驅動力的背景下，部分城市已經打造出標誌性的情緒消費標籤，具備更強的消費吸引力。綜合分析，上海、北京、深圳、廣州、蘇州、杭州、南京、重慶、成都、武漢、西安等11個城市城市具備更高的線下商業價值。

看好率先佈局高價值城市且已有較強品牌影響力的商業地產持有運營商、消費基礎設施REITs及商業不動產REITs。

風險提示：

1、消費增速下降的風險：若消費增速整體下行，則商業地產商持有商場的銷售額將受到衝擊，進而影響其商場租金收入，進而造成商業地產商的收入和利潤下降；

2、存量競爭壓力進一步加大的風險：若商業地產商持有的商場所在區域內，商業項目數量進一步增多，則商場的經營將面臨更大的競爭壓力，客流和銷售額可能受到衝擊；

3、商業地產商自身經營不善的風險：消費的熱點方向存在變動，若商業地產商無法迅速捕捉到變動方向、對商場業態進行調改，則商場對顧客的吸引力可能下行，進而影響到客流和銷售額。

報告來源

證券研究報告名稱：《緊跟中國消費市場轉型，重估城市線下商業價值——商業地產系列報告二》

對外發布時間：2026年2月28日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司 

本報告分析師： 

竺勁 SAC 編號:S1440519120002

SFC 編號:BPU491

吳夢茹 SAC 編號:S1440525060002

05 上海出臺樓市政策組合拳，基本面和政策預期迎來雙改善

2月25日上海出臺樓市新政，本次上海樓市新政聚焦消除限制性措施，大幅降低非滬籍外環內購買住房門檻，同時上調公積金貸款額度。此舉一方面擴大了外環內的購房群體，另一方面降低房貸成本，疊加此前上海三區收儲二手房舉措，政策組合拳有利於基本面和預期雙重改善，預期改善帶來的正面效果以及后續穩預期、穩投資的政策值得期待。今年以來核心城市二手房成交量價有所改善，其中上海連續5周掛牌價指數環比上升，本次樓市新政有望鞏固上海穩定態勢。

事件

2月25日，上海五部門聯合印發《關於進一步優化調整本市房地產政策的通知》，內容包括進一步調減住房限購政策、優化住房公積金貸款政策、完善個人住房房產税政策。

簡評

本次新政聚焦消除限制性政策，非滬籍居民購房門檻大幅降低。上海本次樓市新政主要體現在限購調整、公積金優化、完善房產税等三個方面。限購方面，非滬籍居民購買外環內住房社保要求從3年改為1年，且3年以上社保可以在外環內增購1套；持有《上海居住證》滿5年在全市內限購1套，無需社保。公積金方面重點在於家庭首套公積金貸款額度從160萬元提高至240萬元，疊加多孩以及購買綠色建築最高可以上浮35%。房產税方面，滬籍家庭成年子女購買唯一住房的可暫免房產税。本次新政調整大幅降低非滬籍居民購房門檻，支持非滬籍居民剛性需求，疊加3年社保增購1套政策，兼顧了改善性住房需求。配合公積金貸款額度上調政策，可有效降低房貸利息負擔，按30年房貸計算，提高80萬公積金額度每年可減少2300元房貸負擔。

政策組合拳有利於基本面和預期雙重改善，預期改善帶來的正面效果值得期待。本次上海樓市政策組合拳一方面擴大了外環內的購房群體，另一方面降低房貸成本，有望提高樓市銷售動能。疊加此前上海三區收儲二手房舉措，政策組合拳預計將促進樓市置換鏈條，有助於促進上海外環內低總價的住房價格率先企穩以及新房庫存去化。年初《求是》刊發《改善和穩定房地產市場預期》一文后，市場對房地產支持性政策預期有所好轉，本次上海率先出臺新政，后續穩預期、穩投資相關政策仍值得期待。

2026 年以來核心城市尤其是上海初現企穩跡象，新政有望鞏固穩定態勢。今年以來二手房成交量在高基數下基本持平，重點13城今年至今（1.1-2.24）二手房成交面積1261萬方，同比下降1%，降幅較去年四季度收窄27個百分點。價格方面，根據冰山指數，百城二手房掛牌價指數連續9周環比降幅收窄，一線城市已率先企穩，其中上海連續5周掛牌價指數環比上升，本次樓市新政有望鞏固上海穩定態勢。

重申看好地產板塊整體表現，建議投資者積極關注基本面和政策預期雙改善。我們看好優質商業地產公司以及佈局核心城市的開發商及物業公司。

風險提示：

房地產行業的風險主要在於銷售及結轉可能不及預期：未來依舊有下行或恢復不及預期的風險；結轉不及預期：房地產銷售持續下滑，房企現金流承壓，或將導致開發商延緩施工節奏，從而導致結轉不及預期。 

物管行業的風險主要在於行業內競爭加劇導致外拓受阻及母公司交付可能不及預期兩個方面：伴隨物管覆蓋率不斷提高，行業內公司從增量增長轉向存量小區、單位競爭，競爭加劇可能導致部分公司增速放緩、利潤率下降；由於銷售持續下滑，母公司竣工量下降，從而導致交付不及預期。

報告來源

證券研究報告名稱：《上海出臺樓市政策組合拳，基本面和政策預期迎來雙改善》

對外發布時間：2026年2月25日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司 

本報告分析師： 

竺勁 SAC 編號:S1440519120002

SFC 編號:BPU491

研究助理：王文濤