新式茶飲年報|茶百道：低基數反彈、股價較發行價跌超65% 門店擴張乏力淨增226家加盟商閉店933家

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　　近期，隨着蜜雪集團、古茗、茶百道、滬上阿姨以及奈雪的茶五家港股上市茶飲公司陸續披露2025年業績，行業格局的分化趨勢愈發清晰。數據顯示，五家企業去年營收合計超過600億元，歸母淨利潤總計超百億元。

　　五家港股上市的新式茶飲上市公司中，茶百道業績雙增，財報顯示，2025年茶百道全年實現總營收53.95億元，同比增長10%；淨利潤高達8.21億元，同比大幅攀升71%；經調整淨利潤8.33億元，同比增長29%。毛利率從31.2%上升至32.5%，經調整淨利潤率從13.1%提升至15.4%。

　　然而，這份成績單似乎並未打動投資者。2025年財報發佈后，公司股價並未呈現持續強勁的增長態勢。3月27日財報發佈當日，午后股價雖曾出現一波急速拉昇，但隨后迅速震盪回落，收盤漲幅僅2.44%，市值對應的PE水平在行業內仍處低位。截至4月28日，茶百道股價收報約5.9港元/股，較17.5港元的IPO發行價已累計下跌超65%。市場對這份成績單的謹慎解讀，或折射出投資者對公司長期增長真實含金量的質疑。

　　茶百道業績與股價表現背離，投資者或主要考慮以下因素：（1）業績看似高增實則源於2024年低基數，利潤尚未迴歸2023年水平；（2）后續增長動力不足，特別是門店開拓情況處於行業中下水平。

「2024深蹲」造就低基數反彈、2025年營收淨利雙增卻均未恢復2023年水平 特許權使用費及加盟費連降兩年

　　2024年是茶百道業績的「深蹲之年」：營收同比下滑13.8%至49.18億元，歸母淨利潤更是驟降58.6%至僅4.72億元，創下近五年最差記錄。造成這一斷崖式下跌的核心原因包括：新茶飲行業價格戰白熱化，對加盟商實施大規模貨品補貼與讓利；同時為維持品牌聲量，分銷及銷售費用同比暴增超200%，導致利潤端被雙重擠壓。

　　正是基於2024年極度壓縮的業績「坑底」，2025年即便營收僅恢復至53.95億元（仍低於2023年的57.04億元），淨利潤回升至8.05億元（僅相當於2023年11.39億元的70.7%），也能在同比數據上錄得「亮眼」增幅。

　　縱使2025年營收、歸母淨利潤取得如此增幅，仍未恢復 2023年水平。70.5%的淨利潤增長中，絕大部分來自數學意義上的基數修復，而非門店效率提升、產品創新突破或市場佔有率擴大。這也解釋了為何財報發佈后公司股價並未持續走強——低基數帶來的增長缺乏可持續的想象空間。

　　從收入構成來看，茶百道的收入並不主要來自於賣茶飲，而主要靠向加盟商銷售貨品及設備賺錢，公司源自加盟商的貨品及設備銷售收入、特許權使用費及加盟費收入佔比超95%。

　　核心的銷售貨品及設備收入同比增長10.1%，保持穩健增長態勢；特許權使用費及加盟費收入同比下降10.2%；其他收入增長勢頭強勁，同比增幅達58.3%。特許權使用費及加盟費兩位數下滑，或正是加盟商用腳投票。2025年，茶百道門店增勢低迷，在蜜雪冰城淨增超萬家、古茗和滬上阿姨淨增上千家的情況下，公司僅淨增226家。

茶百道加盟商閉店數目連年上漲、2025年加盟商閉店993家！門店淨增近226家擴張乏力

　　從新式茶飲賽道來看，放眼現在的新式茶飲賽道，大多都在靠加盟擴店「跑馬圈地」講高增故事，擴張降速后高增長的故事很多便戛然而止。但值得關注的是，新式茶飲品牌還源源不斷有新品牌誕生，並靠着營銷和加盟擴店的套路快速壯大，這也使得市場品牌內卷嚴重、行業競爭越發白熱化。

　　除了靠加盟講門店數量增長的故事外，新式茶飲似乎也講不出更好、更新的故事。因此，新式茶飲賽道也逐漸偏離資本市場審美，從奈雪的茶股價走勢及茶百道打新熱情不高且上市首日破發且股價震盪向下或能看出些端倪。

　　具體來看茶百道，加盟模式是茶百道業務快速增長及成功的關鍵，但很關鍵的一點在於茶百道的持續擴店拉動營收增長的邏輯似乎可持續性較差。通過近年來加盟門店數量，我們不難看出，茶百道線下加盟門店早已過了「跑馬圈地式」快速增長階段，2023年起茶百道門店淨增數持續向下滑，2023-2025年門店分別淨增1440家、594家、226家。但公司加盟商閉店數卻持續走高，2023-2024年，茶百道加盟商閉店數分別為220家、890家、933家。

　　加盟商增長受限，主要與新式茶飲品牌眾多以及各個新式茶飲增長路徑大致相同導致線下新式茶飲門店激增有關。目前看來，絕大多數新式茶飲品牌都主要靠吸引加盟商入駐進行擴張，並靠着向加盟商銷售物料、設備收取加盟費或利潤抽成獲利。但目前看來，隨着新式茶飲品牌賽道發展到一定程度后，各品牌結束跑馬圈地后，該增長邏輯或將難以成立，這也不難理解為何各品牌加大營銷及促銷力度獲客。

　　一面是加盟商增長遇瓶頸，另一面則是各品牌爲了穩住市場份額，不斷掀起價格戰，將咖啡界「9.9之風」帶到新茶飲賽道。2024年以來，多個新式茶飲品牌下調產品價格、推出優惠活動或推出低價產品系列，盯上了10元以下的價格帶。

　　眾多新式茶飲品牌下場捲起價格戰，茶百道更是不甘示弱，雖然品牌明面上並未下調飲品價格，而是在各外賣平臺、電商平臺、品牌小程序上開啟各種優惠活動。各類優惠促銷活動，或也是茶百道淨利潤下降的根本原因。在加盟腳步變慢、新式茶飲價格內卷升級的情況下，茶百道如何講好增長故事，仍有待進一步觀察。