電商盈利承壓 | 2026年4月商業地產零售業態發展報告

（來源：商業客）

摘要：國內電商頭部平臺規模承壓、盈利分化，美團、拼多多均面臨不同程度的盈利壓力。（報告期：2026.03.23-2026.04.27）

市場綜述

清明假期線下消費活躍，企業資產處置進程加速

觀點指數 清明假期期間，全國線下消費活躍度顯著提升。與此同時，企業資產處置進程持續加速，商業地產及酒店領域資產流轉呈現新態勢。

商務部商務大數據顯示，清明假期，全國重點零售和餐飲企業日均銷售額同比增長2.4%，商務部重點監測的78個步行街（商圈）客流量、營業額分別增長6.0%、6.7%。

北京市商務局數據也顯示，清明假期三天（4月4日至6日），北京市60個重點商圈客流量2466.9萬人次，消費金額65.3億元，同比增長0.8%。重點監測的百貨、超市、專業專賣店、餐飲和電商等業態企業實現銷售額29.5億元。

從上述省市的消費數據來看，線下客流與消費同步回暖，如北京商圈客流超2466萬人次、天津到店客流769.9萬人次、重慶中心城區商圈日均客流同比增長7.9%，説明線下消費場景的人氣正在快速恢復。

大宗交易方面，陽光人壽、騰訊等持股的私募基金接手東莞長安萬達廣場。該基金的成立與萬達集團出售48座萬達廣場的交易相關，該筆超500億元交易的落地，主要用於收購萬達旗下萬達廣場項目的股權。

富力旗下的酒店也在期內陸續拍賣，其中東莞富力萬達文華酒店4月1日起拍，起價2.24 億元，成都富力麗思卡爾頓酒店4月7日拍賣、起價8.6億元，但兩者均流拍。

整體來看，當前萬達、富力等企業正加速出清重資產，轉向輕資產運營模式，以此緩解債務的壓力。

結合當前市場對優質不動產的價值認可及資源整合趨勢，酒店、商業廣場等資產已逐步進入折價或法拍階段。預計未來，商業地產、酒店領域的資產處置與盤活將持續推進，資產估值與交易模式也將更趨理性。

企業運營

企業收入分化趨勢明顯，存量改造主導增量市場

期內正值上市企業財報密集披露期，觀點指數選取9家涵蓋輕資產、輕重並舉模式，以及全國性與區域型佈局的代表性企業，對行業整體表現進行分析。

行業收縮周期下，企業業績呈現明顯分化，頭部商管憑藉強運營與輕資產外拓實現逆勢增長，區域型企業則受市場環境拖累增長乏力。

其中，頭部商管企業華潤萬象生活表現突出，其購物中心業務收入同比增長超13%。其核心在於輕資產外拓與強運營壁壘，不僅依託母公司華潤置地的優質項目儲備，更通過市場化第三方輸出實現規模增長，在行業收縮期逆勢擴張，展現了極強的周期穿越能力。

寶龍商業、星盛商業則均為區域型商管企業，發展模式以標準化複製為主。在行業整體租金下行、三四線消費疲軟的背景下，其輕資產擴張的邊際收益遞減，導致收入大幅下滑，凸顯了中小玩家在存量博弈中的生存困境。

新開業項目方面，3-4月為傳統開業淡季，但全國仍有14個商業項目如期亮相，商業體量合計超45萬㎡。

從項目類型來看，新增開發項目共計4個，分別為杭州城北活力中心、德清獅子山商業廣場、瀏河濱江薈鄰城市廣場及錢湖印；存量改造項目9個，對應商業建築面積超30萬平方米，市場供應保持平穩節奏。

至於擬開業項目，不少選擇在五一假期前集中開業，借勢小長假消費熱潮開啟市場首秀，展現出運營商對節點流量與市場聲量的高度重視。

廈門萬象城二期擬於4月中旬率先登場，作為廈門萬象城的擴容升級之作，其以約4.4萬㎡的體量，對一期已有的頂奢矩陣進行補充，重點引入高端美粧、設計師品牌與體驗式業態，通過"重奢+精緻生活"構建互補格局。

5月1日當天，濟南槐蔭萬象里與淮南愛琴海購物中心也將同步亮相，前者以約5.2萬㎡的社區型體量，聚焦槐蔭區周邊家庭客群，以高頻次業態承接假期本地消費。

后者則以15萬㎡的大體量成為淮南首個城市級全客層購物中心，通過引入大量首進品牌與主題場景，打造一站式家庭休閒目的地。

零售項目

頭部企業在管規模持續增長，招商注重場景與客群精準匹配

經過一年的開疆拓土，不少樣本企業的在管項目規模有明顯增長。其中，以華潤萬象生活、龍湖集團及新城控股為代表的企業有突出表現。

截至2025年末，華潤萬象生活在營購物中心數量達到135座，其中約14.5%、21個項目分佈在三線及以下城市，展現了2025年在低線城市的外拓成效。

分項目類型來看，華潤萬象生活重奢項目零售額同比增長18.5%，可同比增長15.3%，展現了高端消費韌性；非奢項目同比增長26.9%，可同比增長10.4%，主要得益於抓住了運動户外、黃金飾品等大眾品質消費的熱點。

龍湖集團全年新增運營13座商場，其中5座為輕資產。截至2025年末，龍湖商業累計開業運營商場達99座，覆蓋全國25座城市，運營總建面為1050萬平方米。

年內，龍湖商業還積極推動包括重慶北城天街、蘇州獅山天街、北京長楹天街等存量項目的改造升級，圍繞空間煥新、品牌優化與場景體驗提升，進行精細化調改與運營優化。

項目運營層面，觀點指數選取了11個重點商業城市的26個代表性零售商業項目為觀察對象，從中觀察行業的招商趨勢變化和項目運營突破。

當前商業項目的招商運營呈現出清晰的 「穩基本盤、強年輕化、重體驗感」 的整體趨勢。服裝、運動、餐飲三大傳統主力業態合計貢獻了超過6成的新店引入數量，仍是商業項目的核心支撐。

整體來看，當前商業項目的招商運營邏輯正從單純的「品牌填充」轉向「場景與客群的精準匹配」，在守住服裝、餐飲等傳統優勢業態基本盤的同時，持續向年輕化、體驗化、差異化的方向升級。

消費品牌

行業發展邏輯發生轉變，品牌需着力提升盈利水平

從期內各消費品牌披露的最新業績來看，2025年消費行業整體呈現強分化、頭部集中、盈利優先的格局，各賽道表現差異顯著。

餐飲方面，賽道內部分化顯著，不同細分領域企業的經營狀況差異較大。其中新茶飲、快餐小吃表現亮眼，高端品牌及部分中端品牌則面臨盈利壓力，連鎖化、精細化成為行業的核心趨勢。

新茶飲成為餐飲賽道中最具盈利性的細分領域，蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨等平價品牌，憑藉高增速、高盈利表現，成為市場的增長主力，下沉市場仍是該行業的核心增量來源。

美粧方面，美粧賽道延續國貨高端化趨勢，行業競爭邏輯從流量驅動向產品本身轉移，研發投入、產品功效與品質成為企業的核心競爭力。

在港交所成功上市的國貨品牌毛戈平2025年實現營業收入50.5億元，年內利潤12.05億元，兩項數據均創下近五年新高，品牌規模與盈利水平同步提升。

歐萊雅作為全球美粧龍頭，2025年實現440.5億歐元（約3610.9億元人民幣）營收，可比增長4.0%，淨利潤61.3億歐元，受匯率與特殊附加税影響，同比減少4.4%。集團四大部門全線增長，專業產品部門領跑，中國大陸下半年恢復中個位數增長，成為核心引擎。

毛戈平與歐萊雅的表現，説明行業競爭從流量驅動向產品本身轉移，研發投入、產品功效與品質成為企業的核心競爭力。

運動服飾方面，安踏體育多品牌矩陣發力，利潤持續雙位數增長；李寧收入維持高位，淨利小幅波動，處於渠道與產品結構優化階段。可以發現，隨着消費者對運動服飾的專業性、功能性需求提升，户外、專業跑步等細分品類增長明顯。

2025年安踏集團營收802.19億元，同比增長13.3%，首次突破800億大關，連續四年穩居中國市場第一、全球第二，歸母淨利潤135.9億元，除一次性收益后同比增長13.9%。

李寧2025年營收也達295.98億元，同比增長3.2%，淨利潤29.36億元，淨利率9.9%，在高基數下實現高質量穩健增長，產品結構持續優化，除鞋類、服裝實現穩定增長外，器材配件以雙位數增速領跑。

商超會員店方面，商超賽道處於深度轉型期，傳統大賣場模式承壓。2025年永輝超市處於深度轉型陣痛期，全年實現營業收入535.08億元，同比下滑20.82%。

營收大幅收縮主要源於三方面因素：一是公司主動關閉381家低效虧損門店，對超280家門店推進改造調改；二是即時零售分流與行業競爭加劇；三是線上業務收入同比下滑約31%，導致整體經營規模顯著收縮。

黃金珠寶方面，根據中寶協數據，2025年國內珠寶市場總規模突破9000億元，限額以上金銀珠寶零售額3736億元，同比增長12.8%，增速領跑多數消費品類。

一方面，古法金、硬足金等高工藝、高溢價品類成為門店的核心利潤來源，品牌通過文化賦能與設計創新提升毛利；另一方面，悦己消費崛起，年輕客群將黃金視為 「情緒貨幣」，輕量化、IP聯名、日常佩戴款快速增長。

產品端，古法工藝、高附加值產品受到市場關注，輕量化小克重產品成為主流品類之一；渠道端，頭部品牌持續優化門店結構，關閉低效加盟店，聚焦核心商圈，提升單店的坪效。

已上市的黃金珠寶企業中，老鋪黃金依託文化溢價與高端定位，2025全年實現營收273.03 億元，同比暴增221.0%；淨利潤48.68 億元，同比增230.5%，淨利率高達17.8%，遠超行業平均。

電商發展

AI與內容電商融合深化，品牌化出海進入新階段

國內電商頭部平臺呈現「規模承壓、盈利分化」的發展態勢，同時AI與內容電商的深度融合成為行業新趨勢，跨境電商則加速從商品鋪貨向品牌化出海升級。

國內電商方面，2025年美團全年實現營業收入3649億元，同比增長8.1%，增速較往年明顯放緩。全年由盈轉虧，淨虧損234億元，經營虧損170億元，為上市以來經營層面虧損最嚴重的一年。

其中，核心本地商業板塊（外賣、到店）經營虧損69億元，新業務（即時零售、閃購、海外）經營虧損101億元。銷售及營銷開支從2024年的640億元激增至1029億元，同比大增60.9%，成為吞噬利潤的主因。

跨境電商方面，國內平臺從商品鋪貨出海全面升級為供應鏈與品牌化出海。阿里速賣通在韓國加入YouTube購物聯盟，與奧地利郵政公司簽署諒解備忘錄，建立深度戰略合作伙伴關係，強化海外流量渠道與本地物流履約能力。

目前，速賣通在韓國月活已居綜合電商第二，僅次於Coupang，此次合作將進一步鞏固其在韓的品牌化領先優勢。

值得關注的是，3月底，拼多多集團正式宣佈組建"新拼姆"。據悉，未來三年投入1000億元現金，開啟品牌自營，繼續重倉中國供應鏈，帶動國內產業高質量、品牌化發展。

此舉意味着拼多多的跨境業務開始進入到以品牌為核心的全新階段，在此前Temu平臺化運營的基礎上，"新拼姆"將通過深度參與中國供應鏈，孵化具有國際影響力的中國品牌，標誌着其跨境業務邁入以品牌為核心的高質量發展新階段。

商業REITs

商業不動產申報熱度持續，REIT市場迎來最大募資規模

近期商業不動產REITs市場迎來兩單標誌性產品申報，兩單項目分別代表了城市更新與科創辦公、大型文旅商業兩大新興資產方向。

3月30日，復星旗下三亞亞特蘭蒂斯REIT獲上交所受理，底層資產為三亞海棠灣一站式海洋主題度假綜合體，以文旅商業綜合體資產填補行業品類空白。該REIT的擬募集規模為139.28億元，是迄今為止募集規模最大的商業不動產REITs產品，該基金2025年10-12月（年化）、2026年度預計分派率為4.56%、4.12%。

4月初，創金合信北京國資商業不動產REIT也獲深交所受理，作為北京首單城市更新類商業REIT、同時也是全國首單"城市更新+科技創新"雙資產組合產品，底層資產涵蓋北京東城隆福寺一期城市更新項目與中關村集智未來科創辦公項目。

與此同時，商業不動產REITs的申報和審批也愈發嚴格。期內，天虹股份公告表示撤回公募REITs申報，理由是「整合資源、優化運營」，該REIT底層資產為蘇州相城天虹購物中心。據瞭解，該項目早在2025年7月即獲受理，但在等待逾八個月后，以「主動撤回」暫告一段落。

此外，4月7日至10日，四單商業不動產REITs項目集中提交反饋回覆，均調降了資產估值。其中，唯品會REIT將底層資產估值調降6.3%，上海地產REIT調降4%；砂之船REIT調降0.7%；首農REIT微調0.2%。

調降估值的背后，是租金增長率預期、出租率和收繳率的全面重估。值得注意的是，伴隨運營指標的審慎下調，折現率也同步下調，如唯品會鄭州奧萊折現率由7.5%下調至7.25%。

二級市場表現上，已上市消費基礎設施REITs整體受益於試點擴容的利好預期，多數實現温和上漲，其中華夏金茂商業REIT領漲且交投活躍，而物美、華威等標的則出現回調，市場呈現"整體偏暖、結構分化"的格局。

觀點指數認為，多數REITs實現上漲，反映了市場對商業REITs試點擴容、政策支持的積極預期，而漲幅靠前、換手活躍的標的，大多是運營成熟、區位優質、現金流清晰的資產。

本文節選自《電商盈利承壓| 2026年4月商業地產零售業態發展報告》