晶泰控股扭虧為賬面富貴現金流仍失血 警惕業績高波動？首付款成色待考

　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　文/夏蟲工作室

　　核心觀點：晶泰控股首次盈虧為盈，是否意味着AI製藥賽道即將迎來放量爆發曙光？晶泰控股首次扭虧或僅為賬面富貴，在金融資產公允價值等「財技」加持下公司實現賬面盈利，公司經驗活動淨現金流仍在持續「失血」。需要強調的是，公司在「一次性收入」首付款加持下，使得業績爆發式增長。在單一客户依賴背景下，隨着首付款收入確認完畢后，未來公司業績是否維持高增長是否有待進一步觀察？此外，公司首付款佔交易總額佔比不足2%，相關交易含金量或也有待觀察。

　　2025年，AI製藥企業晶泰控股首次迎來盈利。

　　2025年年報顯示，2025年集團實現營業收入8.03億元，同比增長201.2%；年內利潤1.35億元，經調整利潤淨額2.58億元，首次實現年度盈利，成為AIforScience（AI4S）領域首家盈利的港股上市公司。

　　值得注意的是，晶泰控股2021年至2024年已經累計虧損70億元左右。隨着其首次迎來盈利，是否意味着AI製藥賽道迎來放量爆發曙光？

　　扭虧為賬面富貴？

　　根據公開資料顯示，晶泰控股是一家基於量子物理，以人工智能賦能和機器人驅動的創新平臺型科技公司。自創立以來，公司採用基於量子物理的第一性原理計算、人工智能、高性能雲計算以及可擴展及標準化的機器人自動化相結合的方式，為製藥及材料科學（包括農業技術、能源及新型化學品以及化粧品）等產業的全球和國內公司提供藥物及材料科學研發解決方案及服務。

　　業內人士表示，在當前AI藥物研發領域，企業主要採用三種主流商業模式，即AISaaS、AICRO與AIbiotech。AISaaS服務模式下，企業向客户提供AI輔助藥物開發平臺；AICRO模式中，初創企業藉助人工智能技術，致力於為客户高效交付先導化合物或臨牀前候選藥物（PCC），后續藥物開發工作則由藥企自行開展，或雙方合作推進藥物管線；AIbiotech模式的企業以推進自主研發的藥物管線為核心業務，較少開展外部合作。國內多數AI藥物研發企業並非侷限於單一商業模式，而是在SaaS服務商、AICRO和AIbiotech這三種商業模式中，選擇兼容其中兩種甚至三種模式。

　　據統計，我國有超過90家AI製藥企業，包含了AI+CRO、AI+SaaS以及AI+Biotech公司，我國AI+藥物研發上市公司主要有晶泰控股、泓博醫藥、成都先導等企業；互聯網大廠主要有百度、騰訊、華為、平安科技、阿里巴巴、字節跳動等。

　　目前，晶泰控股的業務模式主要是「AI+CRO」的混合體，2025年公司業務結構由藥物研發服務與AI4S智慧解決方案兩大業務組成。其中，藥物研發服務主要為覆蓋小分子藥物發現、大分子藥物發現、藥物固體形態研發等領域，為全球生物醫藥企業提供一體化解決方案，合作客户包括輝瑞、強生、禮來等國際知名藥企，以及中國正大天晴藥業、韓國大熊製藥等，該業務2025年增長迅速，由上一年的1.04億元飆漲2025年的5.38億元，增幅超418%。目前該業務收入佔比為67%，成為公司基本盤。

　　而AI4S智慧解決方案業務則是以標準化和定製化研發解決方案為抓手，通過機器人硬件+智能算法替代人工實驗，提升客户研發效率；同時在規模化落地中持續打磨機器人實驗與AI能力，構建以AI模型、機器人實驗室、智能Agent為核心的AI4S智能化平臺，打通供應鏈、分子設計、合成、篩選與工藝優化全鏈條。

　　需要指出的是，AI4S智慧解決方案2024年為公司貢獻收入佔比為61%，而今被藥物發現板塊超越。值得注意的是，該業務2024年收入增速為87.8%，而2025年增速放緩至62.6%。

　　從盈利結構看，公司此次扭虧為盈或為賬面富貴。Wind數據顯示，公司2025年扣非規模淨利潤仍然為虧損。

　　據資料顯示，公司金融資產公允價值收益淨額2025年大幅飆漲至超5億元，較2024年的2530萬元增長逾18倍。與此同時，2024年公司將可轉換可贖回優先股全部轉為普通股。

　　需要指出的是，可轉換可贖回優先股通常被歸類為「金融負債」，因為持有者有權要求贖回，所以公司有義務在未來支付現金。根據會計準則，這類工具的公允價值變動需要計入損益表。當公司估值上升時，這些優先股的公允價值也會上升，但由於它們是負債，負債的增加會被記錄爲「公允價值虧損」。這實際上是一種會計上的非現金虧損，並不代表實際的現金流出。當這些優先股轉換為普通股后，它們從負債轉為權益，就不再需要確認公允價值變動了。換言之，2025年晶泰控股不再確認可轉換可贖回優先股的公允價值虧損。

　　從現金流表現看，公司仍然處於失血狀態，持續五年經營活動淨現金流為負。

　　市場為遠期買單？單一客户依賴下的可持續性

　　根據弗若斯特沙利文的數據，全球自動化研發實驗室的市場規模，預計將從2023年的59億美元飆升至2030年的607億美元，年複合增長率接近40%。從增速看，AI製藥賽道或極具成長性。

　　然而，當下賽道似乎仍然處於爆發前期，所處賽道或還未真正大爆發。據艾媒諮詢最新數據交叉驗證，市場規模從2021年的7.9億美元增長至2024年的18.2億美元，2025年已實現24.1億美元，預計2026年將達到29.9億美元。其中，中國AI製藥市場同步快速發展，2020年中國AI製藥市場規模為0.8億元，較2019年增長14.29%。2021年市場規模增速明顯提升，達到100%，表明了中國AI製藥市場開始進入快速發展階段。2022年市場規模進一步增長至2.9億元，2023年市場規模躍升至4.1億元。2024年市場規模達到5.6億元，同比增長36.59%。2025年市場規模突破6億元。

　　值得注意的是，公司出現單一客户依賴。2025年報告期間，晶泰控股五大客户佔本集團總收入約58.7%（2024年：33.4%），其中公司最大客户佔本集團總收入高達45.5%。顯然，公司或已經形成單一客户依賴。

　　公司新增大客户或主要為DoveTreeLLC。

　　2025年6月，晶泰科技公告與由哈佛大學終身教授GregoryVerdine創立的DoveTreeLLC簽署合作意向書。同年8月，雙方完成最終協議簽署，合作總潛在價值上限接近60億美元（約470億港元），創下AI製藥領域訂單規模紀錄。

　　根據協議，晶泰科技將在最終協議簽署后的10日及180日內，分別獲得5100萬美元（約3.5億元人民幣）和4900萬美元（約3.4億元人民幣）的首付款。首付款是在協議生效后立即支付、通常不可退還的現金。它不依賴於未來不確定的臨牀試驗或商業成功，是授權方（Licensor）能100%落袋為安的收入。因此，更高的首付款比例，意味着買方願意為項目的現有數據、知識產權和短期價值支付更高的「確定性溢價」。從公司首付款總交易額佔比看，公司的首付款佔比不足2%。

　　根據下半年收入數據預估，公司26年或將還有一筆首付款收入將釋放。需要指出的是，首付款是在合作協議簽署后短期內支付，是一筆固定的、一次性的預付款。它是對技術平臺和初期投入的認可，但不重複發生。晶泰科技與DoveTreeLLC的合作總潛在價值高達近60億美元，但其中超過58.9億美元屬於未來的里程碑付款和銷售分成。這些收入能否實現、何時實現，完全取決於后續多個藥物管線的研發與商業化進展，存在很大不確定性。至此，我們疑惑的是，未來公司是否可能出現巨大波動？

　　需要補充的是，公司年報表示，公司2025年取得了一系列重要成果，其一，賦能及孵化5+款全球first-in-class/best-in-class創新管線進入臨牀階段或IND-enabling階段，涵蓋腫瘤、自免、神經退行性疾病、慢性疾病等領域；其二，多項重磅合作落地，累計合作金額高達數百億元人民幣，在AI應用領域穩居行業領先地位；其三，2025年創收客户數同比增長62%²；截至目前，我們累計覆蓋全球前20大藥企中的17家，成功實現多場景交付及國際頭部客户認可；其四，集團累積開發超200+行業AI模型，2025年成功拓展新型藥物創新平臺包括分子膠、多肽及小核酸領域，進一步鞏固全棧能力壁壘；其五，智能體每周獨立自主推進上萬次化合物實驗，實現研發閉環；其六，成功拓展新材料及消費健康等新領域。晶泰控股進一步飆升，以上里程碑標誌着公司‘AI+機器人’平臺價值正式邁入規模化兑現階段，為可持續、高質量增長奠定堅實基礎。

責任編輯：公司觀察