港股解禁潮來襲！張憶東警告：警惕 6、7 月，雖有驚無險，但風格或變

解禁影響邏輯：供給看股東屬性，需求看流動性與博弈。供給端，潛在拋壓的大小主要取決於解禁股東結構與持股浮盈水平。不同類型股東的減持動機與行為模式存在明顯分化，進而決定拋壓釋放的節奏與持續性。控股股東行為穩健，但財務投資者（Pre-IPO VC/PE等）面臨退出與回報兑現壓力，是解禁拋壓的核心來源。

2025年覆盤：2025年6-7月實際減持壓力僅佔賬面解禁規模約20%。2025年年6-7月，港股解禁市值高達1770億港元，我們對其中14家主要標的解禁股東明細進行穿透測算，賬面解禁市值合計約1706港元，按股東屬性以不同減持係數折算，最終測算實際減持壓力約360億港元，佔賬面解禁規模僅約20%。在整體資金充裕的背景下，解禁並未抽離市場流動性，反而通過提升換手率增強了盤面活躍度。

2026年解禁影響展望一：減持壓力集中於少數巨無霸，需警惕6-7月對市場的擾動。2026年港股將迎來歷史性解禁高峰，剔除大股東持股后，6-7月是結構上解禁影響最集中的關鍵窗口。我們聚焦期間解禁市值超百億的重點公司（賬面解禁總規模約2653億港元），逐一穿透底層股東明細，並分樂觀與悲觀兩種情形展開深度推演：

    -樂觀情形：剔除創始人及實控平臺等核心穩定籌碼后，根據資金屬性按比例折算（對長線機構及戰投賦予低減持係數，對Pre-IPO機構、自然人及員工平臺賦予高係數），6-7月潛在減持壓力預計在1082億港元左右，結構上主要集中於AI大模型、軟件服務及生物醫藥等財務投資者佔比較高、估值彈性較大的領域。

    -悲觀情形：若市場流動性收緊或風險偏好顯著降温，避險與套現訴求將全面上升。按寬口徑測算（剔除絕對穩定的創始人及實控平臺等核心籌碼外，其余解禁股份均轉化為潛在拋壓），如此，6-7月潛在減持規模預計將激增至2174億港元，屆時市場資金面或面臨嚴峻考驗。

解禁影響展望二：對市場流動性的擾動有驚無險。考慮到下半年美聯儲降息延續、南向資金持續流入及港股盈利回升，宏觀流動性足以支撐優質籌碼的再分配，解禁對市場衝擊可控，但是結構性波動會高於指數層面感受。

解禁影響展望三：解禁往往會成為資金風格切換的觸發點，成長敍事轉向業績敍事。

以2025年新消費次新股板塊為例，解禁前板塊流通市值約834億港元，整體偏中小盤風格。從資金博弈看，在解禁前持續演繹逼空行情，但由於前期漲幅已大，解禁窗口開啟前便出現明顯的提前兑現；進入解禁期后，板塊體量明顯抬升，投資邏輯由成長敍事逐步轉向業績敍事，走勢由逼空上行轉為震盪築頂，並逐步轉入調整階段。

2026年6-7月新科技解禁高峰期，尤其是以MiniMax、智譜等為代表的新科技板塊，應重點關注其中財務投資者密集、上市后漲幅較大、流通盤擴張倍數較高的公司，並警惕熱門成長板塊在解禁落地后的業績驗證風險。

風險提示：全球流動性環境變化、海外利率波動、國際資本流動、個股解禁后的實際減持行為，以及IPO與解禁潮疊加效應

一、解禁影響的決定因素：供給端拋壓與需求端承接

1、供給端：股東屬性決定減持動能

解禁意味着股票的「可流通供給」的階段性抬升，但潛在拋壓的大小主要取決於解禁股東結構與持股浮盈水平。不同類型股東的減持動機與行為模式存在明顯分化，進而決定拋壓釋放的節奏與持續性。

對於IPO相關解禁：

1）控股股東：受「6+6」規則約束，上市后前6個月不得喪失控制權，第7-12個月雖可減持，但仍需維持控股地位。因此，控股股東通常在上市滿一年后才更可能實施減持。

2）基石投資者：通常設有6個月鎖定期，行為相對穩健。基石投資者以接受禁售安排換取配售份額，主體多為主權基金、產業資本或大型機構資金，整體偏長期配置屬性，解禁后集中拋售的概率較低。

3）上市前投資者（VC/PE）：是解禁拋壓的核心來源。Pre-IPO投資者通常受鎖定協議約束，期限多為6個月。由於其持股成本較低，且面臨退出與回報兑現壓力，解禁后的減持意願往往最強，是初期供給衝擊的主要來源。

對於增發（配售/供股）相關解禁：港股配售的禁售安排與A股定增存在明顯差異，整體監管相對寬松，通常不存在硬性法定禁售期。一般而言，大型藍籌股或熱門個股的配售往往會設置30-90天的禁售安排，以降低短期集中拋壓對股價的衝擊。

2、需求端：流動性環境與博弈心理

覆盤百億級個股解禁事件可見，解禁前空頭資金往往會提前佈局，而在解禁正式落地后，市場反而可能出現「利空出盡」的反彈行情。覆盤解禁高峰月份則表明，解禁對市場的影響通常集中在當月，隨后隨着資金逐步消化拋壓，市場往往温和企穩。

二、 2025年解禁高峰覆盤

1. 結構重於總量：2025年6-7月實際減持壓力測算僅佔賬面解禁規模約20%

2025年年中，港股經歷了近年來罕見的解禁潮，6-7月單月解禁市值分別高達1235、535億港元，同期恆指仍實現3.4%與2.9%的正收益。我們對6-7月14家重點標的、182條有效解禁股東明細進行穿透測算，賬面解禁市值合計約1706億港元；按股東屬性以不同減持係數折算，最終測算實際減持壓力約360億港元，佔賬面解禁規模僅約20%。

具體測算邏輯為：首先識別解禁股東屬性，將股東劃分爲創始人/控股平臺、員工及管理層平臺、戰略/產業資本、財務投資者（Pre-IPO VC/PE等）、一般法人及自然人股東等類別；其次，對已有公開減持公告的股東採用實際減持金額，對未披露減持的股東，按不同類型的減持動機、鎖定安排和長期持有屬性賦予折算係數估算潛在壓力。

    · 低拋壓籌碼：約66%解禁籌碼由創始人、控股股東及控股平臺持有。考慮到控股股東通常以維持公司控制權、保障長期經營戰略為首要目標，短期集中減持的可行性和必要性均較低，因此這部分籌碼在解禁初期的實際賣出壓力低。因此我們在測算中將這部分籌碼按不減持處理。

    · 潛在拋壓：剔除以上大股東后籌碼主要包括：基石投資者、戰略/產業投資者、Pre-IPO VC/PE、自然人股東以及員工持股平臺。具體來看，基石投資者、戰略投資者、產業資本或長線配置機構，持股目的更多來自生態協同、供應鏈綁定、資產配置或長期基本面判斷，採用20%-30%的較低係數；而Pre-IPO階段進入的VC/PE，歷史投資風格以財務回報和階段性退出為主，與公司業務協同較弱，解禁后減持概率較高，是2025年測算中的主要壓力來源，通常採用70%的減持係數；員工持股平臺考慮激勵、税務和公司治理約束，多數採用10%-50%的係數，且減持節奏通常更分散；一般法人及自然人股東的減持意願存在分化，主要取決於其與公司的關係、對公司基本面的判斷以及持股浮盈水平等因素，在測算中我們統一按40%-45%的減持係數進行估算。

我們選取幾家具有代表性的公司，按照解禁股東結構拆解解禁壓力：

· 老鋪黃金：2025年6月解禁約605.6億港元，也是2025年全年最大的IPO解禁標的。公司解禁結構中，實際控制人徐高明、徐東波父子及控股平臺合計佔比約70%，按不減持處理；員工持股平臺合計佔比約21%，減持節奏相對分散；真正面臨退出壓力的是合計佔比不到10%的Pre-IPO機構如廈門黑蟻、蘇州逸美、復星漢興等，從歷史投資風格看，黑蟻資本偏消費成長投資，復星漢興和蘇州逸美更偏財務投資屬性，持股目標主要是分享企業成長和資本化收益，並非長期控股或深度產業協同，因此相較創始人和控股平臺，其解禁后兑現動機更強。因此，老鋪黃金的潛在減持壓力主要來自少數早期財務投資者和部分員工持股平臺的階段性兑現需求，根據我們的測算，潛在減持壓力約佔解禁總額的11%。

· 毛戈平：2025年6月解禁規模約28.5億港元。CPE、正心谷、常春藤和Brilliant佔比為75%，這類股東大多屬於上市前進入的財務投資者或成長基金，歷史投資風格更強調成長性資產的階段性回報，與公司經營層面的產業協同相對有限；因此，其解禁壓力明顯高於控股股東主導型標的。我們測算，整體潛在減持壓力約佔賬面解禁規模的66%。

    · 西鋭：2025年7月解禁約149.3億港元，但全部來自中航通飛香港有限公司這一絕對控股股東，持股目標更偏長期控制權維護，而不是二級市場短期退出。因此西鋭雖然賬面解禁規模較大，但潛在拋壓很低。2025年7月中航通飛香港已通過大宗交易出售約4.78%股份以增加公眾持股和流動性，説明並非完全零拋壓，但仍保留絕對控股。

我們根據解禁股東類型拆分為以下類型，並以此推算最終測算2025年6-7月期間實際潛在減持壓力約360億港元。

2. 解禁往往會成為資金風格切換的觸發點，成長敍事轉向業績敍事

從行業分佈來看，6-7月的解禁標的密集分佈於可選消費（老鋪黃金、布魯可）、信息技術（小米）、工業和醫療等成長性賽道。從老鋪、布魯可所代表的新消費板塊來看，新消費次新股板塊的解禁前流通市值約為834億港元，整體偏中小盤風格；解禁后新增流通市值約1881億港元，板塊體量明顯抬升，投資邏輯也隨之發生明顯切換，由此前的成長敍事逐步轉向業績敍事。從資金博弈看，板塊在解禁前持續演繹逼空行情，部分中小市值個股在納入港股通需求帶動下也積極維護市值；但由於前期累計漲幅巨大，板塊在解禁窗口開啟前已出現明顯的提前兑現。進入正式解禁期后，儘管老鋪黃金業績利好及部分標的入通帶來一定流動性支撐，板塊整體仍表現出承接力，但走勢已由此前的逼空上行轉為震盪築頂，並逐步轉入較長時間的調整階段。

3. 市場流動性承接

2025年6-7月間，港股成交額持續抬升，籌碼交換明顯加快，表明解禁並未抽離市場流動性，反而通過提升換手率增強了盤面活躍度。

流動性環境決定承接力上限：2025年6月與12月的解禁規模相近，單月解禁規模均超千億，但市場表現相反（6月恆指漲3.4%，12月跌0.9%），6-7月的韌性主要歸功於5月金管局釋放的大規模流動性及南向和外資的顯著流入，解禁帶來的潛在拋壓被充裕的資金池迅速吸收。這一對比證明，解禁本身不會壓垮風險偏好，其衝擊力取決於當時的市場水位，在流動性寬松期，資金承接意願較強。

在市場整體資金充裕的背景下，解禁為增量資金提供了流通籌碼：以南向資金為例，2025年6-7月解禁窗口期實質上成爲了南向資金的「調倉與加倉期」，解禁后多數個股獲得南向資金增持。

三、 2026年：減持壓力集中於少數巨無霸，需警惕6-7月對市場的擾動，整體有驚無險

2026年港股將迎來歷史性解禁高峰，上半年超4500億港元 ，下半年壓力進一步抬升至超過1.2萬億港元。

我們對2026年將解禁的24家重點港股公司（解禁市值超百億）的解禁股東明細進行了逐一拆解，按當前股價計算，這24家公司的賬面解禁總市值接近1.1萬億港元。為更精準地評估實際對市場造成的減持壓力，我們分樂觀與悲觀兩種情形對6-7月將解禁重點公司（賬面解禁總市值約2653億港元）進行了深度推演：

    - 樂觀情形：剔除創始人及實控平臺等核心穩定籌碼后，根據股東屬性按比例折算（對長線機構及戰投賦予低減持係數，對Pre-IPO機構、自然人及員工平臺賦予高係數），6-7月潛在減持壓力預計在1082億港元左右，結構上主要集中於AI大模型、軟件服務及生物醫藥等財務投資者佔比較高、估值彈性較大的領域。

    - 悲觀情形：若市場流動性收緊或風險偏好顯著降温，資金避險與套現訴求將全面上升。按寬口徑測算（剔除絕對穩定的創始人及實控平臺等核心籌碼外，其余解禁股份均轉化為潛在拋壓），6-7月潛在減持規模預計將激增至2174億港元，屆時市場資金面或面臨嚴峻考驗

我們逐個對幾家解禁巨無霸進行詳細拆解：

    · MiniMax：7月9日的解禁批次有1.46億股（按現價計算解禁股份市值約1251億），解禁股東中財務投資者約佔45%。其中，Alisoft（阿里）、意像（騰訊）及阿布扎比投資局作為戰略投資者，長期持有概率較高；我們測算，約40%投資者存在獲利了結動機。

    · 智譜：7月8日解禁約2568萬股（按現價計算解禁股份市值約229億），其解禁結構超90%為基石投資者，類型包括長線配置型（如險資泰康人壽）、戰略協同型（如凌雲光）、財務驅動型（如JSC International、WT、高毅資產等），解禁概率中性，因此測算潛在拋壓佔賬面解禁約48%。

    · 紫金黃金國際：9月30日解禁22.75億股（按現價計算解禁股份市值約3979億），全部來自於紫金系股東：金山（香港）國際和紫金礦業，因此我們將實際減持壓力計為0。雖然賬面解禁規模是下半年最高個股，但對二級市場的實際衝擊應大幅打折。

    · 奇瑞汽車：9月25日解禁13.9億股（按現價計算解禁股份市值約433億），解禁股東主要為地方國資（安徽、青島）和產業鏈龍頭（寧德時代）。該類資金兼具產業招商、供應鏈綁定和長期協同訴求，因此解禁對盤面的實際衝擊會遠小於同等金額的PE/VC解禁，因此測算潛在拋壓佔賬面解禁約29%。

    · 迅策：12月30日解禁約2.4億股（按現價計算解禁股份市值約796億），其股東結構中，珠海恩圓、珠海富前為實控人的核心控股平臺，佔比25%約6048萬股，在測算中我們認為不會拋售；騰訊創投等戰略投資者具備產業協同屬性，減持可能性也相對較低；Accel、Madison Square、雲鋒新呈等Pre-IPO 機構投資者佔比約39%，缺乏長期的產業綁定訴求且退出回報壓力較大，構成拋壓主要來源。因此我們測算潛在拋壓佔賬面解禁約38%。

因此，2026年解禁減持壓力的關注重點應由「總量」轉向「結構」。 2026年6-7月新科技解禁高峰期，尤其是以MiniMax、智譜等為代表的新科技板塊，應重點關注其中財務投資者密集、上市后漲幅較大、流通盤擴張倍數較高的公司，並警惕熱門成長板塊在解禁落地后的業績驗證風險。參考2025年新消費板塊的經驗，熱門成長板塊在解禁前往往已充分交易景氣預期，解禁落地可能成為資金重新評估風險收益比的催化劑，進而引發明顯的市場風格切換——資金偏好由前期追逐小盤成長邏輯轉向業績驗證階段。

宏觀流動性與個股基本面仍然是決定市場能否平穩消化解禁壓力的關鍵。美國中期選舉背景下，美聯儲降息周期有望延續，外部流動性保持充裕，國內環境預計維持寬松，香港Hibor處於低位；同時，港股成交活躍、南向資金持續流入以及港股盈利穩步回升。優質資產仍有望通過解禁完成籌碼再分配；但對財務投資者佔比高、上市后漲幅較大且盈利兑現不足的公司，解禁可能放大估值波動。總體看，2026年解禁對市場衝擊可控，但是結構性波動會高於指數層面感受。

風險提示：全球流動性環境變化、海外利率波動、國際資本流動以及個股解禁后的實際減持行為、以及 IPO與解禁潮的疊加效應

風險提示: 投資涉及風險，證券價格可升亦可跌，更可變得毫無價值。投資未必一定能夠賺取利潤，反而可能會招致損失。過往業績並不代表將來的表現。在作出任何投資決定之前，投資者須評估本身的財政狀況、投資目標、經驗、承受風險的能力及瞭解有關產品之性質及風險。個別投資產品的性質及風險詳情，請細閲相關銷售文件，以瞭解更多資料。倘有任何疑問，應徵詢獨立的專業意見。