「牛市旗手」徹底涼了？一季報冰火兩重天，「績差生」股價跌幅26％，公募持倉減配

本報（chinatimes.net.cn）記者王兆寰 北京報道

在A股市場，券商板塊被市場賦予了美名「牛市旗手」——只要市場行情好、交易活躍，券商往往是最先漲起來的，業績和股價也基本同步向好。

近日，隨着A股進入慢牛長牛，券商板塊卻鬧起了「反常」，特別是4月份的年報季：一邊是券商2025年全年業績整體變好，2026年一季度業績強勢分化，以中信證券、中金公司為代表的頭部券商賺得盆滿缽滿；另一邊卻是券商股股價持續弱勢，業績大漲的券商股價沒怎麼漲，業績差的券商一出公告，股價開始「大家一起跌」。

據同花順iFinD統計顯示，截至4月24日，2026年上市券商股價普跌，24家上市券商股價跌幅超10%，國盛證券跌幅超26%，位居第一；11家千億市值頭部券商中多家跌幅在10%以上，中國銀河下跌20.99%，華泰證券下跌20.39%，中信建投下跌19.47%，國泰海通下跌18.63%，國信證券下跌15.48%，與行業業績整體向好形成鮮明反差。

4月即將結束，滬指企穩反彈逼近4100點，證券板塊指數在這個月則漲多跌少，中信證券股價更是放量衝高后歸於平靜。這讓投資者犯了嘀咕：大盤的牛怎麼和券商好像沒什麼關係似的，「牛市旗手」難道真要換人了？

牛市旗手「失約」

近期券商板塊的表現，徹底打破了「業績漲、股價漲」的傳統邏輯。截至4月24日，上市券商股價普跌。板塊內部的極端分化更為突出：業績高增的頭部券商，股價並未同步大漲，甚至出現「利好落地即回調」；而業績下滑的中小券商，股價遭遇「戴維斯雙殺」，跌幅遠超板塊平均水平，形成「業績高增沒大漲，業績差的使勁跌」的怪事。

頭部券商的業績與股價背離尤為明顯。中信證券2025年年報顯示，全年營業收入748.54億元，同比增長28.79%；歸母淨利潤300.76億元，同比增長38.58%，核心指標創歷史新高；2026年一季報格外亮眼，歸母淨利潤達102.16億元，同比增長54.60%，單季淨利潤首次破百億，但截至4月24日，中信證券年內股價累計下跌7.68%，未體現業績支撐作用。

中金公司2025年業績穩步增長，2026年一季度預計歸母淨利潤同比增幅65%至90%，創上市以來一季度最佳盈利，但股價年內同樣仍下跌3.6%。

國泰海通的年報與一季報形成鮮明呼應，2025年完成業務整合后，實現營業收入631.07億元、歸母淨利潤225.34億元，同比分別增長25.18%、32.45%；2026年一季度受去年同期吸收合併產生負商譽的高基數影響，歸母淨利潤同比下滑47.82%，但扣非后同比大增73.43%，業務復甦勢頭強勁，其股價年內跌幅仍超過18.6%。

與之相反的是，業績下滑的中小券商股價承壓嚴重：國盛證券2026年一季度歸母淨利潤同比驟降97.91%，年內股價跌幅超26%；國元證券一季度淨利潤同比下降15.38%，股價同期下跌12.3%，業績頹勢直接傳導至股價。

業績分化

在專業人士看來，券商板塊股價與業績的背離，核心根源在於行業業績的雙重分化——2025年年報整體回暖但內部分化明顯，2026年一季報分化進一步加劇，業績的「含金量」與持續性，直接決定了股價表現。

2025年年報的分化顯現行業格局，2026年一季報分化進一步放大股價差異。截至4月24日，有多家券商披露一季報顯示，頭部券商延續高增，中信證券、中金公司一季度業績增速超40%，得益於交投活躍及三大核心業務協同發力；東莞證券一季度預計歸母淨利潤同比增幅63.06%至80.23%，華源證券利潤同比增幅超140%，憑藉差異化業務突圍。

與之形成鮮明對比的是，中小券商業績波動極大，部分券商因自營失利遭遇業績「滑鐵盧」，同時也有少數券商憑藉高彈性實現大幅增長。其中，6家淨利潤負增長券商均為中小券商，其中國盛證券表現最差，一季度歸母淨利潤僅146.87萬元，同比驟降97.91%，核心原因是其子公司重倉美股趣店（HTT）股票市值大幅波動；國元證券一季度營業收入13.27億元、歸母淨利潤5.42億元，同比分別下降12.59%、15.38%，主要系證券投資交易實現的業績同比減少所致，投資收益近乎「腰斬」；西部證券一季度歸母淨利潤2.84億元，同比下降2.25%，系自營業務收入下降且成本增加。

同時，也有一些特色券商實現了一季報的高增長。財通證券歸母淨利潤同比增長113.03%，主要系投資收益及公允價值變動收益、手續費及佣金淨收入等同比增加；國金證券實現歸母淨利潤6.92億元，同比增長18.83%，主要依靠手續費及佣金淨收入增長驅動。

開源證券非銀金融首席分析師高超分析指出，資本市場穩健向好的背景下，證券行業的成長邏輯未被重視：財富管理、海外擴表、投行+投資三大敍事帶來15%CAGR以上的長期增長驅動。行業不再是傳統意義的beta工具，頭部券商盈利波動性下降，ROE或創10年新高，成長性和ROE穩健上行應得到定價，頭部券商是板塊投資主線。

「業績分化讓資金向頭部及特色券商集中，業績差的中小券商被資金拋棄，形成背離怪象。此外，市場擔憂券商高增業績的持續性，當前業績增長主要依賴經紀、自營等強周期業務，這類業務受市場波動影響大，資金不敢盲目追漲，加劇了股價與業績的背離。」一位北京券商投資經理在接受《華夏時報》記者採訪時如是説。

進入「分化成長」新階段

在專業人士看來，券商板塊的股價低迷與背離，並非「牛市旗手」換人，而是行業分化、預期重構、估值理性迴歸的結果。未來，券商板塊將擺脫「普漲普跌」，分化成為主旋律。

「短期來看，板塊估值修復可期但分化持續。當前券商板塊估值處於歷史低位，業績與估值錯配顯著，隨着4月30日一季報披露截止，業績高增的頭部及特色券商有望迎來估值修復。」一位上市券商非銀行業首席分析師向《華夏時報》記者直言：但短期資金偏向高成長賽道，券商板塊難現普漲，業績差的中小券商仍承壓，「高增慢漲、差績大跌」格局短期難改。

中長期來看，「牛市旗手」核心地位未變，只是引領方式從「普漲」轉向「結構性領漲」。該分析師表示，券商板塊核心邏輯仍與資本市場活躍度綁定，隨着A股改革深化、居民財富管理需求提升，行業長期成長空間廣闊。頭部券商憑藉資本、投研優勢搶佔市場份額，盈利穩定性提升，中長期股價有望回升；特色中小券商聚焦細分領域，憑藉差異化優勢有望走出獨立行情。

「而業務單一、缺乏核心競爭力的中小券商，生存壓力將持續加大，難以享受行業紅利，業績波動明顯，股價長期低迷，甚至可能被併購或淘汰。」上述分析師如是説。

「牛市旗手」並未換人，券商板塊進入「分化成長」新階段。近期股價背離是市場理性迴歸，而非行業邏輯改變。專業人士提示，投資者無需糾結「旗手是否換人」，應聚焦業績韌性與核心競爭力，關注頭部及特色券商機會，規避業績波動大、業務單一的中小券商，把握分化行情中的機會。

國泰海通報告顯示，一季度市場下跌帶動機構減配券商板塊，看好當前券商板塊業績與估值雙升：券商板塊整體獲減配，2026年一季度公募基金（剔除被動指數基金）持倉比例由2025年四季度的1.08%下降至0.59%，板塊欠配2.32個百分點。一季度wind全A指數下跌1.15%，海外市場波動下市場風險偏好明顯下降，券商板塊被減配。

報告指出，當前板塊估值已調整至歷史底部，券商相對全市場PB處在歷史0.2%分位數，估值表現與基本面改善趨勢持續背離，看好當前券商板塊業績與估值雙升邏輯，建議聚焦具備重資本業務與財富管理核心優勢的頭部券商。

方正證券非銀金融行業專題報告顯示，2026年一季度國泰海通、中信證券、華泰證券位列板塊A股基金重倉規模前三，廣發證券、東方證券、興業證券等重倉規模環比已有明顯回落，值得注意的是，招商證券重倉規模逆勢提升，頭部券商一季度利潤超預期，PE（ttm）回落至歷史底部，看好估值后續修復。