【聚焦IPO】暖哇科技二度遞表港交所：保險AI第一股的「雙面」故事

文|恆心 

來源|博望財經

近日，暖哇科技再次向港交所主板遞交上市申請，摩根大通和匯豐擔任聯席保薦人。這是其繼2025年9月首次遞表失效后的第二次衝刺。

作為國內領先的獨立AI保險科技服務商，暖哇科技頭頂「中國保險業最大的獨立AI科技公司」光環，其IPO進程備受市場關注。

據招股書顯示，暖哇科技成立於2018年10月，由盧旻與眾安在線共同創立並管理，專注為保險機構提供承保與理賠全流程智能化解決方案，依託「阿拉莫斯」承保系統與「羅布泊」理賠系統，提供智能覈保、風險篩選、自動理賠、反欺詐等服務。

截至2025年末，暖哇科技已服務超115家保險機構，覆蓋國內前十大險企中的九家，累計處理案件超2.21億例，服務保險消費者超4400萬人，累計促成首年保費130億元。

然而，在亮眼業務數據的背后，暖哇科技也面臨着持續虧損、客户集中度高、與大股東眾安在線深度綁定等多重挑戰。

在AI技術重塑保險行業的浪潮中，暖哇科技的IPO能否成為保險科技賽道的新標杆？其商業模式又能否經得起資本市場的檢驗？

業績透視：營收增長與持續虧損的「冰火兩重天」

從財務數據來看，暖哇科技呈現出典型的「高增長、高虧損」特徵。

2023年至2025年，暖哇科技營收分別為6.55億元、9.44億元和10.24億元，三年複合增長率25.1%。2025年營收首次突破10億元大關，顯示業務規模持續擴張。

收入結構方面，2025年來自承保解決方案的收入為7.07億元，佔比69%；其中用户運營收入4.36億元（佔比42.6%），承保風險管理收入2.35億元（佔比23%）。來自理賠解決方案的收入為3.17億元，佔比31%；其中理賠審覈及調查收入2.19億元（佔比21.4%），增值健康管理服務收入6640萬元（佔比6.5%），理賠相關軟件開發服務收入3215萬元（佔比3.1%）。

毛利率方面，2023年至2025年分別為58.3%、49.8%和47.2%，呈現逐年下降趨勢。這反映出在市場競爭加劇和技術投入加大的背景下，暖哇科技的盈利能力面臨壓力。

最引人關注的是其盈利狀況。同期，暖哇科技的淨虧損分別為2.4億元、1.55億元和2.7億元，三年累計虧損超過6.6億元。尤其值得關注的是，2025年營收較2024年增長8.5%，淨虧損卻同比擴大74%。

然而，招股書中的另一組數據卻描繪了不同的圖景。

經調整淨利潤（非國際財務報告準則計量）在2023年至2025年分別為1852萬元、5750萬元和6055萬元，經調整淨利潤率分別為2.8%、6.1%及5.9%。

這種「賬面虧損」與「調整后盈利」的巨大反差，主要源於向投資者發行的可轉換可贖回優先股及可轉換工具有關的金融資產的公允價值變動虧損。這類虧損並非實際經營損失，上述優先股在上市后一般會被確認爲權益。

截至2025年底，暖哇科技的流動資產為7.87億元，其中現金及等價物2.47億元，流動負債為19.63億元，淨流動負債缺口超11億元。這種財務狀況凸顯其對融資的迫切需求。

商業模式：AI技術如何重塑保險價值鏈

暖哇科技的商業模式核心在於通過AI技術賦能保險公司的承保和理賠兩大核心環節，定位為技術服務商，而非依賴渠道佣金的傳統保險中介。其定價模式主要以成果為基礎，客户通常基於促成繳納的保費及降低的賠付率向公司付費。

在承保環節，暖哇科技的「阿拉莫斯」系統集成了智能模塊，結合外部大語言模型和垂直模型，實現整個承保流程的自動化。通過不斷優化客户分析和問詢篩選算法，該系統克服了傳統人工方法的效率瓶頸，改善了客户觸達和轉化率。

在理賠環節，「羅布泊」系統通過多智能體架構，覆蓋從理賠報案、數據採集到AI審覈與AI調查的全流程。系統通過智能識別、規則推理與異常檢測，幫助保險公司提升理賠的自動化與可解釋性，同時有效識別欺詐與不合規案件。

暖哇科技的業務模式反映了保險行業數字化轉型的深層邏輯。隨着利率持續走低，壽險業務利差損壓力提升，健康險業務近年成為險企重點佈局業務。AI技術的應用能夠顯著提升運營效率、降低賠付風險，成為險企應對市場競爭的重要工具。

行業趨勢顯示，AI已從保險行業的「輔助配角」躍升爲「戰略主角」。據《21世紀經濟報道》，中國平安聯席首席執行官郭曉濤明確表示：「AI不是選擇題，而是必答題。」中國太保將「AI+」列為未來三大戰略之一，中國人保與中國人壽同樣展現出對AI制高點的爭奪態勢。

這種戰略轉向也直接體現在人才市場上——2026年春季招聘中，保險業的「AI含量」顯著飆升。

風險隱憂：客户集中度的「雙刃劍」

暖哇科技面臨的最顯著風險是客户集中度過高。

據招股書顯示，2023年至2025年，暖哇科技來自前五大客户的營收分別佔同期營收的82.9%、78.9%和60.3%。雖然集中度逐年下降，但仍處於較高水平。

更為關鍵的是，暖哇科技第一大股東眾安在線同時也是第一大客户。2023年至2025年，暖哇科技來自眾安在線的收入分別為4.05億元、4.27億元和4.43億元，佔總營收的比重分別為61.8%、45.2%和43.3%。雖逐年下降，但仍接近半數。

這種深度綁定關係體現在多個層面：股權結構上，眾安在線持股31.65%，與創始人盧旻並列第一大股東；管理層方面，眾安在線原董事長歐亞平之子歐晉羿擔任暖哇科技非執行董事；業務層面，眾安在線不僅是最大客户，還是主要供應商之一。

除了客户集中度風險，暖哇科技還面臨行業競爭加劇的挑戰。隨着頭部險企紛紛加大AI投入，保險科技市場的競爭日趨白熱化。中國太保明確表示，今年AI投入將比去年翻一番，未來兩年投入預算複合增長率不低於40%。

結論

暖哇科技的IPO申請正值保險行業數字化轉型的關鍵時期。隨着AI技術從「降本工具」向「核心引擎」轉變，保險科技公司的價值正在被重新評估。

暖哇科技作為行業頭部企業，其上市進程將對整個賽道產生示範效應。

從積極角度看，暖哇科技已經建立了顯著的先發優勢，「阿拉莫斯」和「羅布泊」兩大系統經過多年迭代，形成了較高的技術壁壘。

然而，投資者也需要清醒認識到暖哇科技面臨的挑戰。持續虧損的財務狀況、較高的客户集中度、與大股東的深度綁定，都是需要關注的風險點。特別是2025年淨虧損同比擴大74%，顯示出其在規模擴張與盈利平衡上面臨壓力。

從行業發展趨勢看，保險AI市場仍處於快速增長期。德勤發佈的《2026年全球保險行業展望》指出，數據質量、系統現代化與安全保障是AI成功要素。未來兩年到三年，保險行業或將迎來數智化質變的拐點。

暖哇科技的IPO之路，不僅是一家公司的資本化進程，更是保險科技行業發展的風向標。其成功上市將為中國保險AI賽道注入新的活力，但最終能否獲得資本市場認可，還需看其能否在保持增長的同時，有效控制風險、改善盈利狀況，真正實現從「技術賦能」到「價值創造」的跨越。

在低利率環境下，保險行業正從依賴利差的傳統模式轉向注重運營效率和風險管理的精細化模式。暖哇科技這類AI技術服務商的價值，恰恰在於幫助險企實現這一轉型。

然而，技術本身並非萬能鑰匙，如何將技術優勢轉化為可持續的商業模式和盈利能力，將是暖哇科技和整個保險科技行業需要共同回答的問題。