《表現力指數 • 2026購物中心暨零售消費發展報告》：分化重構

（來源：商業客）

摘要：存量時代下，企業運營能力與項目打造的水平差異，催生了行業的分化趨勢。

購物中心與零售消費行業正經歷一場從底層邏輯到運營範式的系統重構。

存量資產同質化競爭加劇，品牌內卷與流量分化倒逼業態進化，城市更新催生的「非標商業」以差異化場景打破「千商一面」的格局，而商業不動產REITs的常態化發行則為行業開闢了「運營+資本」的雙輪驅動新路徑。

如何從「空間運營者」轉型為「內容生態的構建者」，如何在品牌內卷中打造不可替代的業態組合，如何通過精細化運營實現坪效與客流價值的雙重躍升——這些正是當前行業需要回答的核心命題。

基於此，《表現力指數 · 2026購物中心暨零售消費發展報告》依託觀點指數研究院長期積累的行業數據監測體系與專業研究能力，從宏觀消費環境、市場供需格局、業態創新趨勢、企業運營力表現等多個維度，全面覆盤購物中心與零售消費行業的發展圖景，並前瞻「十五五」開局之年的轉型方向與增長機遇。

期望這份報告能夠成為行業從業者穿透迷霧、把握趨勢的參考座標，在存量博弈與價值重構的時代浪潮中，找到屬於自己的破局之道。

以下為報告節選。

市場綜述

消費提振與存量激活雙重賦能，運營驅動型資產受到資方青睞

政策層面，國內商業發展邏輯已發生轉變，從單純的「促消費」導向升級為「消費激活+資產增值」的閉環構建模式。一方面，「一刻鍾便民生活圈」、「消費新業態試點城市」等舉措，正持續激活終端消費活力、豐富消費場景；另一方面，支持商業地產項目發行REITs、推進城市更新等政策，則打通了資產流動性通道。

商務部也同步發力，推動零售業創新提升，為商業發展細化路徑和明確方向。一方面，支持購物中心開展「一店一策」改造，鼓勵其融合首店經濟、策展體驗、親子社交等多元業態，打造一站式消費新地標，提升商業場景的吸引力；另一方面，重點支持商業不動產存量盤活、設備更新以及智慧化與綠色化升級，為商業不動產高質量發展保駕護航。

大宗交易市場方面，據觀點指數統計，2025年至今共錄得22單與零售商業相關的交易。整體交易圍繞優質核心資產與處置型資產兩類展開。其中，大額資產包成為主力，市場呈現「少數大額交易主導」的特徵。

買賣雙方結構呈現明顯的「險資主導接盤、民企集中出清」的主線。買方端，保險資金成為絕對的核心，大家保險、新華保險、中郵保險等險企，或單獨收購、或聯合佈局，聚焦成熟商業綜合體。如大家保險以24.5億元收購杭州濱江寶龍城，涵蓋購物中心、酒店及車位，依託穩定的客流與租金基礎，鎖定長期收益。

整體來看，資本已從「盲目追逐資產規模」轉向「聚焦現金流穩定性」，運營驅動型資產成為穿越行業周期的關鍵。未來，唯有具備核心區位、穩定客流、高效運營的優質資產，才能在資本博弈中脫穎而出。

商業企業篇

運營商業績分化持續，輕資產轉向全周期輸出

在複雜多變的消費市場環境下，零售商業運營商依然面臨不小的經營壓力。觀點指數選取了10家頭部樣本企業進行觀察，基本涵蓋市面上的企業類型，其中7家錄得收入同比增長，余下3家則錄得下滑。

從增速上看，華潤萬象生活這類頭部商管企業和新城這類仍以自持物業為主的企業，營收增幅更為明顯，兩者的增速分別達到13.3%和10%，均遠超樣本企業2.23%的平均增速水平。

值得一提的是，大部分高端零售物業運營商憑藉2025年下半年的表現，也實現了同比增長。

恆隆地產2025年商場租金收入為48.71億元，同比微增 1%；太古地產內地零售物業租金2025年收入也同比上升3%至46.28億港元，應占零售銷售額增長7%，表現優於市場；同樣以高端商業見長的新鴻基地產，2025/2026中期內地零售物業組合的收入重回增長，在營業額和租金上升的帶動下增長5%至21億港元。

觀點指數認為，上述企業的增長，除了是對市場研判得當、突出的運營水平外，還與一線核心商圈的優質零售資產具備較強的增值潛力，以及項目的高收入目標客群消費能力受經濟周期波動影響相對較小等有關。

業務發展上，圍繞存量盤活展開輕資產輸出成為重點，多家樣本企業均有相關簽約動作。在此基礎上，行業呈現向專業化、多元化、全鏈條方向升級的趨勢。

一是服務業態日趨多元。當前輕資產場景覆蓋已突破單一領域，全面拓展至文旅商業、產業園區、地鐵上蓋、老舊街區等多元場景，這一變化背后是市場需求升級與城市發展戰略的雙重驅動。

二是全周期輸出成為趨勢。隨着輕資產模式的日趨成熟，單純的招商或運營輸出已難以滿足存量資產盤活的核心需求，全周期管理輸出成為行業趨勢，這一轉變本質上是企業核心競爭力從「單一環節能力」向「全鏈條能力」的升級。

三是存量資產成輕資產核心標的。多家樣本企業的輕資產簽約均聚焦於存量資產，具備區位優勢、改造潛力的存量項目，成為企業爭奪的重點。

零售項目篇

存量煥新成業績增長關鍵，項目打造呈多元融合趨勢

項目運營層面，品牌引入的差異化成為重要競爭力。商業項目正逐步脱離傳統品牌組合模式，聚焦高奢、首店、潮玩、專業運動等具備強話題性與高附加值的品牌矩陣，餐飲業態則向輕休閒、特色化方向傾斜，進一步構築差異化競爭壁壘。

從運營數據來看，高端樣本項目表現亮眼，高租用率為租金收入提供了穩定保障。廣州太古匯、上海港匯恆隆廣場、無錫恆隆廣場等標杆項目均維持100%滿租的狀態，展現出強勁的市場韌性。

與此同時，銷售額增長成為業績提升的核心引擎，上海興業太古匯、上海港匯恆隆廣場、沈陽皇城恆隆廣場等項目的銷售額增速顯著高於租金增速，直觀體現了消費復甦背景下，客流與客單價的雙重提升。

項目打造方向上，零售商業正朝着多元化、融合化方向發展。其中，與文旅商體深度融合成為重要的趨勢，不同業態紛紛突破傳統邊界，挖掘新的增長空間。

奧萊業態正逐步擺脫傳統郊區「名品折扣」的單一模式，向城市倉儲式奧萊、文旅IP+奧萊、微度假奧萊三大方向延伸，其核心邏輯是解決傳統奧萊的距離痛點，挖掘體驗價值，提升抗周期能力。客群也有明顯變化，目前奧萊客群已從價格敏感型人群擴展到家庭、年輕、旅遊等多元人群，逐步弱化純低價競爭，強化新品、首店、旗艦店的品牌吸引力，如華潤打造的新奧萊項目萬象濱海購物村便精準定位「精品購物+微度假+生活體驗」，實現業態升級。

街區商業也正打破傳統商業邊界，以在地文化為靈魂、場景體驗為核心、多元融合爲路徑，成為城市更新與消費升級的核心載體。如上海張園聯動F1賽事打造跨界活動，新城控股落地「MALL+樂園+市集」融合模式，均是企業進行的積極嘗試。 

商業品牌篇

品牌尋求第二增長曲線，線下發力高端大店策略

餐飲方面，為實現業務進一步發展，餐飲企業紛紛赴港上市與海外擴張。港股迎來老鄉雞、遇見小面等集中上市，但資本市場對盈利質量要求提升，破發現象增多。遇見小面2025年12月5日於港交所上市，發行價7.04港元，但首日破發，收盤跌幅27.84%。

與此同時，海外擴張已成為餐飲品牌突破增長瓶頸的重要路徑，從以往的試水佈局轉向規模化深耕，成為眾多頭部品牌的選擇。茶百道、霸王茶姬、九毛九等品牌均加速推進海外佈局。在區域選擇上，東南亞因文化相近、華人基礎好、試錯成本低，成為品牌出海的首選之地；而歐美市場則成為品牌進階佈局的重點，聚焦紐約、倫敦等核心城市，主打文化體驗與高客單價。

此外，多品牌、副牌孵化也成為頭部餐飲企業實現集團化作戰的核心戰略，旨在突破單品牌增長天花板，分散經營風險，覆蓋更多細分場景與客群。

品牌尋求第二增長曲線，線下發力高端大店策略

商超會員店方面，山姆會員店依靠付費會員與高粘性客群實現高速增長，成功抵禦周期。2025年山姆中國銷售額突破1400億元，較2024年的1005億元增長約40%，創歷史新高。其中，線上銷售額佔比超50%，達700億元左右，成為核心增長引擎。

關鍵的付費會員數量上，2025年首次突破千萬大關，達1070萬以上，平均每位付費會員年度消費金額約1.3萬元，會員粘性和單客產值較高。會員費收入增長也較為顯著，普通會員費260元/年，卓越會員費680元/年，會員續卡率和轉化率達較高水平。

傳統商超則面臨轉型陣痛，關店潮延續。據中國連鎖經營協會數據，2025年上半年全國連鎖超市行業開閉店比為0.67，傳統大賣場和區域型商超關店數量較多，如永輝超市關閉381家門店，中百集團（維權）關閉13家倉儲大賣場。

調改成為主流，超80%的超市企業進行了門店調改，包括優化佈局、增設生鮮區、提升服務體驗等，部分企業通過調改實現客流和客單價的增長，但調改投入成本較高，短期盈利壓力較大。如永輝2025年完成超200家門店調改，即便學習胖東來模式短期提振銷售，但在大規模門店調改與關店中出現虧損，運營上仍需面臨長期考驗。

奢侈品方面，在國內高端消費較為審慎的背景下，頭部品牌業績分化持續。

愛馬仕、Prada憑藉清晰的定位和年輕化策略實現增長，如Miu Miu通過「少女叛逆美學」和社交媒體病毒式傳播，成為Z世代熱門品牌；LVMH、開雲因核心品類疲軟陷入下滑，Gucci因創新不足、定位模糊，銷售額持續下滑。

2025年奢侈品牌新開門店總量同比下降33%，非一線城市受影響更大。奢侈品牌紛紛轉向場景化、體驗化門店創新，更注重優化單店坪效。Prada 結合藝術與文化打造打卡消費場景，從賣商品轉向賣體驗與品牌價值；路易威登通過融入中國文化元素如「中國傳統工藝合作系列」、舉辦藝術展覽、推出定製服務等，增強消費者體驗和品牌黏性。

總體上看，奢侈品牌在國內的表現呈現「強者恆強、弱者愈弱」的分化態勢，其需通過文化本土化、體驗創新和精準定位，才能在市場中實現增長。

珠寶黃金方面，行業代表老鋪黃金2025年實現銷售業績約313.75億元，較2024年增長220.3%；營業收入為273.03億元，較2024年增長約221.0%；同時，年內淨利潤達到48.68億元，同比增長230.5%。

業績突出的背后，除有受益於國際金價持續上行的機遇外，其一年內的三次調價也有顯著影響。調價還將延續至今年，2月28日老鋪黃金進行今年首輪調價，單次漲幅達20%-30%。

此外，伴隨主力消費人群切換至年輕一代，市場對具有顯著品牌文化屬性和時尚調性的黃金珠寶產品的需求日益增長，古法黃金產品成為黃金珠寶市場中增長潛力高、增速快的黃金品類。

門店佈局上，當前頭部品牌老鋪黃金、周大福、周生生、周大生均在朝品牌高端化方向發展，推進大店化、獨棟化、體驗化，關閉低效門店。

電商篇

國內即時零售戰火全面升級，跨境電商全球化多點開花

國內電商方面，行業已進入存量競爭階段，整體營收增速普遍放緩，低價競爭與補貼策略成為行業常態。

2025年是阿里、京東、拼多多等國內電商巨頭集體「以利潤換增長」的一年，營收均保持正增長，但淨利潤集體下滑，核心原因是為即時零售、AI、跨境、供應鏈等長期賽道投入了大規模資金。值得一提的是，即時零售已成為國內電商的發展新方向，各大巨頭紛紛將即時零售提升至戰略核心地位，行業競爭全面白熱化。

阿里、京東、美團三大平臺通過組織整合、流量傾斜與鉅額補貼，將行業從"外賣單一賽道"推向"全品類小時達"。淘寶推出500億生態補貼並升級淘寶閃購，京東啟動雙百計劃重金投入京東外賣，美團持續加碼美團閃購併加大商家補貼。短期來看，用户爭奪與低價策略仍是平臺競爭的主旋律，長期則需要通過鞏固供應鏈、差異化服務與生態壁壘構建可持續競爭力。

跨境電商方則在關税政策波動中承壓前行，全球化多點佈局成為行業共識，頭部平臺加速開拓歐洲、東南亞、拉美、中東、澳洲、日本等新興市場。

從市場佈局可以看出，上述平臺不再盲目"全球撒網"，而是轉向區域深耕、一國一策，歐美成熟市場側重合規與品牌升級，東南亞、拉美、中東、中東歐等新興市場成為主要增量來源，本地生產、本地賣家入駐、本地支付與客服適配成為拓展重點。

在模式層面，全託管、半托管成為主流形態，Temu、Shein、TikTok Shop等頭部平臺紛紛強化託管服務，大幅降低賣家運營門檻，同時集中把控物流、履約、售后等環節，海外倉從可選項變成標配，本地配送、快速退換貨等本地化履約能力直接決定平臺的競爭力。

商業REITs篇

REITs邁入規模化擴容階段，資產質量及運營能力支撐溢價

2025年以來，國內消費基礎設施REITs市場從試點探索邁入規模化擴容的關鍵階段。一方面，商業不動產試點開閘以來，頭部企業的申報熱度居高不下；另一方面，已上市的12只消費基礎設施REITs繼續深化運營。

商業不動產REITs方面，2025年12月31日，中國證監會發布《關於推出商業不動產投資信託基金試點的公告》，標誌着商業不動產REITs試點全面啟動。

截止3月31日，公開市場已迎來17單項目申報、擬募資規模超500億元，行業進入規模化申報階段，上交所以14單申報成為商業不動產REITs核心申報平臺，其余3單則於深交所申報。

可以看到，目前商業不動產REITs的資產類型愈發多元。從原來單一的購物中心、奧特萊斯、社區商業等消費場景，進一步拓展至寫字樓、酒店、城市更新等商業地產領域，形成基礎設施與商業不動產雙輪驅動的格局。分類型來看，購物中心、奧特萊斯因高分派率，現金流增長預期相對樂觀，是當前申報的絕對主力。

REITs邁入規模化擴容階段，資產質量及運營能力支撐溢價

二級市場表現上，2025年1月1日至2026年3月31日，易方達華威市場REIT以66.50%的區間漲幅斷層領跑，嘉實物美消費REIT以42.14%、華安百聯消費REIT以35.66%的漲幅緊隨其后。

這類以農貿市場、社區商業為底層資產的標的，憑藉剛需屬性、高年化分派率、穩定現金流，成為資金追捧的高彈性標的。

整體來看，區間漲幅越高的標的，價格波動幅度越大，民生型、區域型成長項目的波動顯著高於核心商圈標杆項目。

REITs板塊全面普漲的背后，是消費復甦帶來的業績支撐，疊加擴募政策松綁、資產注入預期的催化，而優質資產儲備充足的標的表現更為突出。