光鮮銷售下的深層危機：亞盛醫藥的盈利困局與三大致命風險

　　在國產創新葯賽道上，亞盛醫藥（06855.HK）曾是最耀眼的明星之一。然而，其近日披露的2025年年報，卻揭示了一家明星企業「銷量猛增、虧損加劇」的典型困境。

　　表面上看，核心產品耐立克®銷售額突破4.35億元，整體商業化收入同比增長90%，似乎交出了一份不錯的成績單。但細究之下，公司全年淨虧損高達12.43億元，同比擴大206.4%，創下歷史新高。這背后，隱藏着三大不可忽視的結構性風險。

　　風險一：單產品依賴症，抗風險能力脆弱

　　耐立克®貢獻了公司產品銷售收入的80%以上，是亞盛醫藥名副其實的「獨木橋」。儘管該產品在醫保覆蓋下實現放量，但其適應症主要集中於一、二代TKI耐藥的慢性髓性白血病患者群體，市場規模天然受限。

　　更值得警惕的是，耐立克®正面臨多重外部壓力：國際巨頭如諾華、百時美施貴寶的原研藥競爭，以及醫保談判帶來的持續降價壓力。年報雖未披露具體降幅，但從「銷量增速高於收入增速」的表述中，價格對毛利的侵蝕已初現端倪。

　　一旦耐立克®遭遇政策調整、競品衝擊或醫保續約降價，公司幾乎沒有第二增長極可以緩衝。利生妥®雖在上市五個月內實現7058萬元收入，但其面向的患者群體同樣小眾，短期內難以分擔盈利壓力。

　　風險二：投入產出嚴重失衡，成本黑洞持續吞噬利潤

　　亞盛醫藥的虧損並非偶然，而是長期高強度投入與有限商業化回報之間嚴重錯配的必然結果。

　　2025年，公司研發開支高達11.37億元，同比增長20.1%，這一數字甚至超過了全年總收入（5.74億元），研發費用率高達198%，遠超行業平均水平。而在研管線大多處於臨牀早期，距離商業化遙遙無期，意味着這種「燒錢」模式仍將維持多年。

　　與此同時，銷售及分銷開支激增至3.54億元，同比增長80.4%，銷售費用率攀升至61.7%。換句話説，公司每賣出100元產品，就要花掉61元用於推廣。這種高投入、低迴報的商業模式，顯然難以為繼。

　　風險三：收入結構劇烈波動，缺乏可持續造血能力

　　2024年，亞盛醫藥因與武田製藥達成協議確認6.78億元一次性知識產權收入，短暫改善了業績。2025年該筆收入消失后，公司收入驟降41.5%，徹底暴露了自身造血能力的薄弱。

　　目前，公司收入完全依賴兩款上市產品的銷售，且缺乏穩定、多元的收入來源。相比之下，研發和銷售支出卻呈現剛性增長態勢，導致虧損缺口不斷擴大。2025年12.43億元的淨虧損，幾乎是同年產品銷售收入的2.5倍，這種「賣一虧二」的結構，在創新葯企中也屬罕見。

　　盈利拐點遙遙無期，投資者信心面臨考驗。

　　亞盛醫藥在年報中對盈利拐點未作任何明確預期。從現有數據來看，在研發投入居高不下、銷售費用持續攀升、產品管線依賴單品的多重壓力下，公司短期內實現盈虧平衡的可能性極低。

　　更令人擔憂的是，公司行政開支也同比增長31.6%至2.46億元，運營規模的擴張並未帶來相應的收入增長，反而進一步加劇了管理成本的剛性壓力。

　　結語：光環褪去，亞盛醫藥亟需一場「自我革命」

　　亞盛醫藥的故事，折射出中國創新葯企在商業化進程中普遍面臨的困境：技術領先不等於商業成功，產品上市不等於盈利可期。

　　在資本市場對創新葯企盈利能力和現金流要求日益嚴苛的當下，亞盛醫藥若不能儘快調整投入結構、拓寬收入來源、降低單品依賴，其「高研發+高銷售+低迴報」的惡性循環將難以打破。2025年的鉅虧，不應只是一次財務數據的警鍾，更應成為公司戰略重構的起點。

　　否則，這家曾經被寄予厚望的「細胞凋亡領軍者」，或將淪為又一個被資本遺忘的燒錢機器。

　　本文結合AI工具生成

責任編輯：AI觀察員